通脹與牛市

【摘要】本文將針對實體經濟中的通貨膨脹與證券市場上漲之間的關系進行討論分析，并結合美國道瓊斯指數一百多年來的走勢與美國經濟的發展的相互影響，得出實體經濟的高速增長會促進資本市場的發展，較低的通脹是有利的；但進而出現高通脹時，將對證券市場產生負面影響的分析結果。

【關鍵詞】通貨膨脹 道瓊斯指數 中國市場

一、問題的提出

從長期看，決定一支股票表現的，是上市公司的盈利能力等業績，當上市公司的績效持續有著良好的表現時，股價自然也會持續上漲；決定一個證券市場表現的，是其中絕大多數上市公司的企業績效，反映在實體經濟中，也就是整個國家各個行業整體的經濟發展水平，當一個國家宏觀經濟持續增長時，上市公司的業績也都會增長，進而整個證券市場的行情也會上漲。

“通脹會打擊債券市場”，由于未來的每年利息收益是固定的，當通脹來臨時，利息收入會因為通脹而貶值。市場上的名義利率會上升，而債券的票息不會增加。但是關于通脹下的股市，就出現不同的觀點了。一種認為股票價格會隨著通脹而上升，代表的是“產能”；另一種觀點是通脹對股市和債市都有打擊。

二、國外歷史綜述

通貨膨脹的本質是貨幣超額發行，導致原材料價格上漲，從而提高了企業的生產成本，于是隨著產品價格的上升，通脹的泡沫被轉嫁給消費者，在消費者實際收入并未增加時，就會導致消費能力的不足，從而反過來導致企業盈利能力下降。接下來經濟的增速下降，而通脹的風險卻持續上升，國家宏觀經濟由“高增長、低通脹”走向“低增長、高通脹”，這就是擴張性財政政策與寬松的貨幣政策無法避免的尷尬。

從美、日的經濟境況看，量化寬松的結果是對他國的輸入型通脹，在QEⅡ期間，美元持續走低，日元被迫升值，雖然量化寬松對美國國內實體經濟的短期刺激沒有太大成效，但從長期看，美國國內實體經濟和證券市場的關聯度還是很高的。

以道瓊斯工業指數為例，1896年5月26日，《華爾街日報》推出時，為40.94點，1972年到1000點，用了76年的時間增長了25倍，但在這個整數關口調整了17年的時間才成功站穩。1981年，卡特離任時，美國的CPI是13%，失業率近8%，利率超過20%，數位總統的宏觀調控并沒有給美國經濟帶來好轉，直到里根就任，他進行的全面改革——穩定貨幣供應、減輕賦稅、縮減開支、改革國有企業，這才為道指帶來一輪大牛市。從“里根經濟學”中我們得到的是股市增長的基礎在于國家經濟的穩定增長，而資本市場的良好發展對宏觀經濟又有著極大的促進作用。這輪牛市使得道指上升到10000點，而后互聯網泡沫的崩潰也使得從1999年之后的11年里，指數在萬點的關口上下徘徊了一百多次。長時間的寬松政策并未帶來美國經濟的復蘇，也并未帶來證券市場新一輪的牛市，究其原因，我們并未看到新的貨幣體制，也沒看到成為經濟發展引擎的創新行業。

三、通脹下的中國證券市場

中國股市總體同樣是實體經濟的反映。從20年前的老八股到目前A股市場2158家上市公司，市場規模從最初的幾億市值到超過gdp，盡管大多數投資者沒有享受到證券市場發展初期的紅利，但隨著股權分置改革、股指期貨、創業板等制度的推出，我國證券市場處于進一步完善的時期。

從1990年底到2010年10月，國內的CPI平均值為4.8%，同期上證指數平均每年上漲17.2%。從2003年6月至2010年10月，股票型基金和配置型基金分別為23.3%和21.1%，不但超越了CPI（2.8%），也遠好于上證指數（9.9%）。中債綜合指數的年收益（3.5%）也超過了CPI。債券型基金的表現則更好，有7.6%。

（一）面臨的現狀

溫和通脹所帶來的經濟良性增長通常被稱為“通脹紅利”，但最終紙幣不能帶來真正的牛市。2011年全球經濟增長的動力正隨著美國QEⅡ的結束而消失殆盡。就中國市場而言，2010年底從期貨市場開始，有色金屬、農產品等大宗商品價格翻番，帶動了中小板、創業板的牛市，十一過后大盤藍籌開始拉升，帶動了整個市場的激情。可好景不長，通脹壓力的加劇，使證券市場很快進入了漫長的下行調整過程。

目前物價上漲滲透到食品、日用品等基本生活資料，局部性、結構性通脹已經轉變為全局性通脹。證券市場中的投資者已經從通脹初期的盈利漸漸的大量虧損，到了通脹后期，企業成本上升，國家緊縮政策，導致中小企業資金鏈斷裂，出現經營困難，進而整個經濟增速下降。

（二）對策與建議

中國貨幣發行機制面臨根本性的改革，目前的經濟結構和外匯占款綁架了貨幣的發行。國家宏觀經濟政策一直在美元指數面前被動的調整，在此情況下，降低貨幣發行量，控制信貸發放規模，在貿易結算中推廣使用本幣，進而建立文件的貨幣體制和多層次的資本市場。

中國經濟在未來長期內仍被看好，只是經濟轉型的過程會異常艱難，經濟的復蘇需要體制的創新和改革。正因如此，盡管通脹受到了投資者的廣泛關注，但是長期來看，決定投資回報的，并不是通脹，而是經濟的發展，發展永遠是投資的主旋律。目前中國經濟的成長空間依然很大，股市和債市都不太可能大幅波動，隨著貨幣政策轉向穩健，短期也很難大幅上漲。

四、結論

在通脹溫和的時候，產品價格逐漸上升，企業的收入和盈利以及國家的名義GDP都會出現適度的增長，對于股市的影響應該是正面的。但是如果一旦通脹超出合理的范圍，就會對企業盈利和國家的GDP帶來負面影響。

另外，通脹上升的時候，利率會上升，投資者對于股票估值的要求也會更加苛刻。當存款利率為2%的時候，20倍市盈率的股票已經有人愿意買；當存款利率上升到10%的時候，投資者可能要求同樣的股票市盈率降到8倍以下，股票價格自然就會下跌。

股票的市價可以說是預期收益的現值，所以說通脹的開始，股市肯定是欣欣向榮，但通脹雖說能刺激經濟的發展，但隨著貨幣的貶值，公司的成本也會相應的增長，若公司產品對應的市場份額在此期間沒有得到增長，那將會導致的就是公司的利潤下降，股東收益下降，通脹之初肯定是牛市的，但一旦沒有了實體經濟的支撐，就成了泡沫。

參考文獻

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