投資者關注對金融異象的解釋

牛子龍　陳婧

摘要：本文對近年來金融理論文獻中涉及的投資者關注進行綜述，總結了投資者關注對資產組合集中化，傳染，資產溢價和波動率之謎以及羊群效應的解釋。

關鍵詞：金融異象；解釋

傳統資產定價模型假定所有投資者都是完全理性的。投資者對市場上所有信息進行學習，對資產的價值做最優評估。而傳統的資產定價模型無法解釋我們觀察到的市場上諸多現象。如投資者的投資組合不夠分散，投資組合中本地的資產比例過大，金融市場傳染等。近年來，投資者關注不斷被引入到金融理論模型中，用于解釋傳統金融定價理論無法解釋的現象。本文對這些理論進行綜述。

一.投資者關注的現實意義

投資者關注假設投資者的學習能力有限。投資者對市場上的諸多信息，需要付出關注才能進行學習。這個假設比投資者可以完美的學習市場上的信息更好的反映了投資者的學習能力約束對其選擇的影響，更具有現實意義。

二. 投資者關注的理論文獻回顧

Veldkamp（2010）對投資者關注約束對投資組合的影響進行研究。當投資者關注能力有限時，投資者要市場上諸多信息進行選擇。投資者持有某資產越多，該資產的信息就越有價值，使得投資者越愿意取得該資產的信息。而獲取該資產的信息越多，資產未來價值的方差越小，投資者越愿意持有更多的該資產。在均值方差的效用函數假設下，Veldkamp（2010）得出，投資者的最優投資是只持有一種資產，獲取一種信息。而在指數效用函數下，Veldkamp（2010）得出投資者對如何分配關注并不在意。如下圖所示。

Mondria（2012）對金融市場的傳染提出了基于投資者關注的解釋。Mondria提出，當一個市場上的股票風險性增大，方差增大，投資者會對該市場投入更多的關注，減少對另一個市場的關注，使得另一個市場上的資產風險增大，價格下降。不相關的兩個資產，通過投資者的關注能力約束相聯系。

Andrei（2013）指出，資產的收益和方差隨著投資者關注會明顯增大。

Niu（2013）對金融機構的羊群效應進行研究，指出機構投資者的相對業績表現將影響他們的信息獲取，在投資者關注約束下，金融機構投資者的信息獲取將存在互補性。由于風險厭惡，投資者更渴望與其他投資者獲得相同的信息。在分配關注之中，機構投資者會出現對信息獲取的羊群效應，進一步產生對資產選擇的羊群效應，即紛紛買入某類資產而賣出其他資產。

三. 結論

本文探討了近年來消費者關注的相關理論文獻。相信隨著投資者關注不斷被引入模型，更多的金融異象對得到解決。（作者單位：中央財經大學中國經濟與管理研究院）

參考文獻

[1]Andrei D， Hasler M. Investor's Attention and Stock Market Volatility[J]. Available at SSRN 2336073， 2013.

[2]Van Nieuwerburgh S， Veldkamp L. Information acquisition and under-diversification[J]. The Review of Economic Studies， 2010， 77（2）： 779-805.

[3]Niu， Zilong， Relative Performance Concerns， Attention Allocation and Complementarities in Information Acquisition. Available at SSRN： 2330085， 2013.

[4]Mondria J， Quintana‐Domeque C. Financial contagion and attention allocation*[J]. The Economic Journal， 2012.