國債期貨 涅槃重生

昝立永

時隔18年之久，國債期貨終于涅槃重生。6月末，國債期貨獲得國務院批準，這意味著，對于中國的利率市場化來說，極為重要的一步終于邁出。

18年前的中國金融市場混亂不堪，因為“327國債期貨事件”國債期貨被監管層叫停；18年后國債期貨重啟上市，面臨什么樣的形勢？國債期貨對于市場、對于投資者來說又意味著什么？

18年后再啟

國債期貨之所以備受關注，是因為這個品種曾經在中國的金融市場上出現過。1992年，上海證券交易所就曾經推出過國債期貨，且風靡一時。但是隨著上海萬國證券公司惡意違規操控“327合約”引發了“327國債期貨事件”，中國證監會叫停了上市僅兩年六個月的國債期貨交易，中國第一個金融期貨品種夭折。

18年后國債期貨涅槃重生，很多人首先會有疑問：國債期貨會不會重蹈覆轍？

金鵬期貨董事長常清一針見血地指出，18年前國債期貨的火爆是源自保值貼補率，這一抵抗通脹的保值貼補率實際上起到了浮動利率的作用。而現在并沒有保值貼補，中國的利率市場化還處于發展中，新國債期貨不會像18年前般火熱。

北京工商大學證券期貨研究所所長胡俞越也認為，是保值貼補率使18年前的國債期貨品種遭到爆炒，國債期貨本身其實并沒有這么大的熱度。

中海外鉅融資產管理有限公司總裁喬嘉表示，國外的債券市場主要參與者是基金和投行，中國當前的債券市場的大戶則是商業銀行。

“現在的債券市場大方向沒有錯誤，但是細節上需要改變。”喬嘉認為目前市場存在一些問題，比如多方管理、銀行間市場混亂等問題。“如果多方管理起到很好的效果和效率，還是不錯，但事實是央行、銀監會、證監會的多層次管理并不好。這一點可能在將來會有所改觀。”

從市場走勢判斷，胡俞越認為，這一品種的推出會加大市場波動的頻率，但對于利率走勢很難說有明確的方向性影響。“從監管角度判斷，國債期貨在中國金融期貨交易所交易，它首先要受到證監會的監管。交易所的透明、低成本、快速成交毫無疑問是市場化改革的要求方向。所以，國債期貨的推出會促進債券市場的監管向證監會傾斜，這無疑是國債期貨給我們帶來的信號，”喬嘉表示。

喬嘉認為，短期內國債期貨的價格發現功能不強，具有趨勢發現功能。

胡俞越對此持不同觀點，他認為，國債期貨具有價格發現功能。以往央行公布的基準利率其實并不準確，而國債期貨市場競爭充分，形成的利率不具有行政色彩，在這樣的競爭市場才會真正形成有效價格，也就是真正的基準利率。

持有相同觀點的還有首創期貨國債期貨研究員楊志武，他認為國債期貨的推出，將完善中期利率的定價結構。

散戶慎入

國債期貨重啟，還有一個問題繞不開，就是：國債期貨這個市場到底適不適合廣大的中小投資者或者說散戶參與？

楊志武認為，從制度設計上來說，國債期貨是有利于散戶參與的，比如手續費用，國債期貨的總手續費用還不到十萬分之一，這樣的設計表明這是一個投機性優良的品種。

個人投資者可以參與國債期貨交易，不過，由于現貨債券市場更多是機構在參與，這就意味著期貨市場上個人投資者將與專業人士做對手交易。因此，喬嘉認為金融市場根本就不適宜一般的老百姓參與。之前市場散戶眾多，是市場不成熟的一種表現，未來去散戶化是市場成熟的一種趨向。

“現在中午在家做飯的年輕人多嗎？有專門的食堂或飯店供應上班族的伙食。其實資產集中管理和提供大家午飯的飯店沒區別，就是提供金融服務而已。所以，未來不光是在國債期貨市場，整個資本市場都將是一個趨向專業的過程。”喬嘉說。

國債期貨及貸款利率放開，為利率市場化提供了良好的開端。在實際操作中是否會對固定收益產品的操作產生影響，也是投資者頗為關心的問題。

喬嘉表示，“要想了解這個，我們必須先了解債券市場中主要存在的兩種風險：一是利率風險，一是信用風險。就目前而言，國債期貨更多的是解決利率風險問題。對于信用風險，，它是大多數公司、企業債券所面臨的，而國債期貨的調節和套保作用不足，所以國債期貨對短期的債市缺乏足夠影響。”