松綁企業間借貸管制 打通可轉債融資渠道

2012年，由最高人民法院對甘肅省高院的二審判決進行提審并作出最終判決的“蘇州海富投資與甘肅世恒案”被PE行業及法律界廣泛關注，該案訟爭的焦點為PE行業中直接股權投資項下的業績對賭安排，但這背后涉及的更深層次的一個關聯問題則是中國法律框架下“企業間借貸”未獲合法身份而致各PE機構僅能選擇引入業績對賭的直接股權投資。

國際上PE通行的投資方式除了股權投資外，還包括“可轉債”方式，并將兩者進行組合以完成投資。可轉債屬于債權，并在債權的基礎上附帶了轉股的附加合同權利，即債權人在一定時間內可將“債”轉換成債務人公司股權的權利。通過可轉債的投資，即可實現投資人對目標企業的了解和觀察，如果目標企業的發展并未能滿足投資人轉為股權投資的考量和標準，則在可轉債到期后要求目標企業歸還可轉債本金及相應利息，以收回投資，這也是債權相比股權的優越性。而對于被投資企業及其原股東而言，尤其是對于處在創立初期的企業，則可以避免投資人對公司過早進行估值，為公司的未來進一步發展及溢價贏得時間和空間，而且在可轉債轉股前維持原股東對公司的絕對控制，免予承擔利息支出，可集中于公司的業務拓展。可轉債在此兩方面的優勢則為創業型企業與投資人就資金使用、公司估值、風險規避等方面提供了靈活的雙向選擇，實現雙贏。當考慮如何解決我國科技型中小企業的融資難題時，是否也可考慮引入“可轉債”的融資可選方案，并為之掃清障礙，這里所指的障礙系在我國現行法律框架下“企業間借貸”的不合法地位。具體條文包括最高人民法院《關于審理聯營合同糾紛案件若干問題的解答》中的“名為聯營，實為借貸”的限制，以及《借貸通則》項下“企業之間不得擅自辦理借貸或者變相借貸”的限制。

可轉債的法律技術環節已不存在障礙。債權出資并不為《公司法》規定的出資財產所排除，而且，2011年11月23日國家工商行政管理總局頒布了《公司債權轉股權登記管理辦法》，對符合規定的債權轉為公司股權的登記等明確了操作性規范，但該辦法中規定的可轉為公司股權的債權須“不違反法律、行政法規、國務院決定或者公司章程的禁止性規定”，即尚未突破前述“企業間不得借貸”之限制。

《國務院關于加快培育和發展戰略性新興產業的決定》（國發〔2010〕32號）中提出了積極發揮多層次資本市場的融資功能，積極探索開發私募可轉債金融產品的要求。中國人民銀行、中國銀行間市場交易商協會對此積極予以推動。從網上公開信息顯示，北京金融產權交易所已提供了非金融企業定向非公開可轉換債務融資工具發行及交易的服務，但這種定向非公開可轉的金融產品是否亦可解讀為單一企業和單一投資人之間一對一的“可轉債”方式亦已獲合法地位，答案并不如此。就文首所述案例而言，筆者亦了解到最高人民法院在判決作出后與業界進行了探討和交流，并坦承該案判決并非完美判決，訟爭問題應有更好的解決方式，建議業界予以審視及探討，以做必要的改進和應對。考慮到上述可轉債的靈活便利性，如果各界能共同推進，在尊重金融監管的前提下，探索出附帶合理條件的認可及尊重企業間“一對一”的商業化及市場化借貸安排，為“可轉債”提供堅實的合規性基礎，則可為科技型中小企業提供一條靈活便利的融資渠道。