科技創新型企業治理結構研究

【摘要】企業是各類物質資本所有者與人力資本所有者之間的特殊契約，他們各自利益目標的實現是由相互談判與重復博弈形成的。隨著知識經濟時代的到來，科技創新型企業成為未來時代發展的主宰，在科技型企業中物質資本擁有者風險投資（VC）、股權投資(PE)機構與人力資本擁有者科技創始人的談判力發生了顯著的變化，人力資本對企業生存與發展的作用突顯，其所有者要求與物質資本所有者一樣擁有企業的剩余索取權與控制權。在科技創新型中小企業內部治理結構設計中，應充分考慮到科技創始人人力資本的主導權益。建立泛股份制，使企業成為包含物質資本入股，人力資本入股以及人力資本的產品——科學技術入股的股份制利益共同體，是科技創新型企業內部治理結構設計的最優選擇。

【關鍵詞】科技創新型中小企業 VC、PE機構 治理結構

一、引言

證監會將加快推動場外交易市場建設，積極推動新三板擴容，積極支持符合條件的科技型、創新型企業和戰略性新興產業的中小企業發行上市和再融資，積極推動創業投資和私募股權投資的發展，完善相關各項制度，建設統一監管的全國性場外市場。

新三板的擴容步驟將包含，首先繼續依托于國家級高新技術園區，將范圍由中關村高科技園區逐步擴展至全國所有高新技術園區，控制節奏、分期分批、穩步推進，然后再將新三板的范圍擴容至全國各地的高新技術企業乃至所有優質科技型、創新型、成長型非上市公司。

在風起云涌的科技型、創新型中小企業風險投資（VC）、私募股權投資（PE）潮中，如何使得VC、PE資本機構與科技創始人能各自迸發出積極性、創造性，各自對合作的企業主動貢獻出優勢資源，設置合理有效的企業治理結構，做出各自的利益、剩余索取權和控制權合理有效的制度安排是核心。

科技創新型中小企業人力資本對企業的生存與發展的作用日益突顯，為其利益目標實現的談判力顯著增強。其所有者科技創始人要求與物質資本所有者風險投資（VC）、股權投資(PE)機構一樣擁有企業的剩余索取權與控制權，科技創始人要求擁有科技創新型企業的控制權和主導權。在科技創新型企業治理結構設計中應充分考慮到各利益相關者的談判權益。建立泛股份制，使企業成為包含物質資本入股、人力資本入股及人力資本的產品——科學技術入股的聯合產權經濟利益共同體，是科技創新型企業內部治理結構設計的最優選擇。

二、內部治理結構

傳統新古典經濟理論中，企業理論談論的實質是市場機制，企業僅僅被當作一只黑箱，這邊生產要素投入進去，那邊產品生產出來，企業被視為在滿足一系列相關邊際條件時，實現利潤極大化的一個單位，是一種投入與產出之間的技術關系。現代企業契約理論則認為，企業是各利益相關者的一系列契約安排。企業利益相關者包括股東、債權人、管理者、雇員、供應商、經銷商以及消費者等多方面的企業參與者，他們各自有著不同的利益目標函數，對股東來說，他們最關注的是企業資產的保值增值，企業利潤、分紅以及企業的市場價值；債權人最關注自己的本金和利息早日順利收回；管理者關心的是其個人薪金、職務消費及才能聲譽；雇員追求的則是工資、福利以及晉升機會；供應商與經銷商關心自己的銷售份額與利潤；而消費者則追求以更小的支出獲得更大的效用滿足，即消費者剩余最大化。顯然，這些利益相關者的目標函數不可能完全一致，而企業正是他們為各自的利益目標相互談判、相互討價還價和多重博弈的結果。這一結果以一系列契約的形式表現出來且不是一成不變的，或是某種固定模式的。各利益相關者的利益目標的實現狀況是根據他們各自對談判結果效用預期、談判力以及談判破裂后的威脅程度決定的，而且只是一種準靜止狀態，隨著情況的變化進行不斷地延遲調整，有著重復博弈的過程。企業的利益格局始終處于動態變化之中，最后傾向于他們的對談判結果效用預期、談判力以及談判破裂后的威脅程度的邊際值趨于一致。

企業的內部治理結構我們可以假定為各類物質資本所有者與人力資本所有者之間進行相互談判和重復博弈的結果，最后按照形成的契約組織起來進行生產經營并獲取收益，即形成企業經濟實體。物質資本即是我們通常所看到的資本品，如機器、廠房、設備、資金等，這些在現代科技創新型中小企業中基本由風險投資（VC）、股權投資(PE)機構提供，而人力資本則是存在于活的人身上，運行于經濟當中并對經濟增長有價值的知識、技能和經驗的總和，它一般通過教育和工作培養訓練及長期研究過程中形成，核心的擁有者為科技創始人。物質資本的增值必須要有人力資本的參與和直接作用，而人力資本也必須要與物質資本結合起來才能實現其價值，且在某些情況下，某一具體形態的物質資本與人力資本互為專用性投資，如飛機與飛行員，離開了對方就沒有辦法實現其本身的價值更談不上增值。專用性資產的價值在投資形成后嚴重依賴于企業的存在和其他企業成員的行為，一旦形成再挪作他用必將導致其價值大跌，企業中大量存在這種專用性資產，都有被“套牢”的危險。

三、科技創新型企業的治理特點

新經濟增長理論推導出一個國家、部門甚至企業的經濟增長與該國家、部門、企業所擁有的人力資本存量成正比，與研究開發生產率水平成正比，而研究開發生產率水平又與人力資本存量有顯著相關關系，因而一個國家、部門、企業的人力資本越豐富，存量越高，則其經濟增長率就越高。隨著知識經濟時代的到來，科技創新型中小企業的核心人力資本擁有者科技創始人對企業生存與發展起著日益突出的主導作用，在企業各利益相關者中的談判力顯著增強，核心人力資本的所有者科技創始人要求與物質資本所有者風險投資（VC）、股權投資(PE)機構一樣擁有企業的剩余索取權與控制權，科技創始人要求擁有科技創新型企業的控制權和主導權。

企業家、發明人作為高素質人才是科技創新型中小企業人力資本所有者中人力資本存量較高的一部分群體，對于一個企業的成長至關重要，由于社會物質資本財富、企業家才能以及研究開發才能的分布極不均衡，必然會出現擁有物質資本尋求利潤收入的股東、債權人，從事企業經營活動的經營管理者與從事科學技術研究與開發的科技研究人員，企業家與科研人員具有隱藏行為與隱藏信息現象，在信息不對稱條件下是不容易被監控的，委托人于其對他們進行并無多大成效的高價鑒審，還不如賦于他們更多的剩余索取權，讓他們自己監督自己才是最有效的。所以高明的風險投資（VC）、股權投資(PE)機構會在私募投資入股時與科技創始人團隊設定對賭條款，以公司的未來實際經營業績來約束調整雙方的股權即所代表對應的剩余索取權，讓他們未來更多的剩余索取權監督約束自己。

企業的物質資本所有者一般采用股權融資和債權融資兩種典型的出資形式，進而成為企業的股東或債權人。二者的主要區別在于其企業剩余索取權和控制權的安排不同，作為股權融資的股東，物質資本所有者對企業收入在扣除各種固定支付后的剩余享有索取權，承擔經營風險，相應地享有對企業的監督控制權，屬于不完全締約，相反，作為債權融資的債權人，物質資本所有者對企業享有固定合同收入索取權，一般不承擔經營風險，相應地一般也不施行對企業的監督控制，屬于承諾合約。我們通常所說的風險投資（VC）、股權投資(PE)機構等投資人就屬于以股權融資的投資形式成為企業的物質資本所有者，當然有高明的風險投資（VC）、股權投資(PE)機構會在私募入股協議中設立一個回購條款，在一定條件出現時要求企業或科技創始人以一定利息要求回購自己的股份，進而轉化為債權融資的投資形式，使自己能擁有股權融資和債權融資的未來選擇權。

股東、債權人作為外部人對企業存在信息不對稱，其高價鑒審的成本比作為內部人的人力資本所有者鑒審成本高得多，就好像圍城，城內的人對城里的情況當然要比城外的人了解得更多，人力資本所有者具有信息優勢，如果他們通過人力資本產權的特性作為股權結構中的股份資本予以確認，賦予相應的剩余索取權與控制權，則相對于股東、債權人的利益是一種保護。

四、建立泛股份制是科技創新型企業治理結構設計的最優選擇

在科技創新型中小企業中建立起物質資本所有者與人力資本所有者共同參與企業經營控制與收益績效分享的內部治理結構，對企業物質資本、人力資本的產權進行界定，而且作為股權結構中的股份資本予以確認，一樣地享有財產所有權、企業剩余索取及企業控制權，形成新型的“泛股份制”。這種股份制可以憑擁有的物質資本、人力資本以及人力資本的產出品——科學技術入股，企業成為一個聯合產權的經濟利益共同體。通過這種結構安排，可以使企業真正所有者歸位，并有效地降低物質資本所有者與人力資本所有者過去由于委托——代理關系中信息不對稱問題所導致的高額代理成本。科技創始人變成以人力資本合法權益獲得真正歸屬感的企業所有者、控制人，將企業目標內化為各利益相關者的個人利益目標而形成行為的自我控制，更關注企業的長期發展，這就為建立科學的決策、經營、管理、監督和分配機制奠定了良好的基礎。

物質資本的所有者以其物質資本出資額對企業經營負有限責任。人力資本所有者除以其人力資本入股外，還可以其擁有的物質資本入股，按市場現值折合成貨幣價值尺度，與社會物質資本股同股同權，按股參與企業控制與紅利分享。經理人員由董事會通過經理市場選擇聘任。

物質資本具有均質性，其股權易于分割。人力資本具有非均質性與效能的差異性，按其對企業經營的重要性與貢獻大小，其股權分割按不同類型進行區分為：創新——企業家型人力資本所有者：專利擁有者、高層管理者等；管理——專業型人力資本所有者：專業技術人員、中基層管理者；操作型人力資本所有者：生產線工人、司機等程序化操作者。由于創新——企業家型人力資本所有者科技創始人的人力資本存量較高，復制的難度較大，社會供給量有限，對企業的貢獻較大，更不便于監督，因而在談判中處于強勢地位，應獲得更大的企業剩余索取權與控制權，甚至是控股權。

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作者簡介：楊東華（1975-），男，湖南人，北京師范大學經濟與工商管理學院金融學博士，研究方向：金融學。

（責任編輯：陳岑）