券商為什么死不認錯？

朱偉一

由于涉嫌誤導投資者購買ARS（拍賣利率證券），美國紐約州總檢察官正在加緊對幾家華爾街大行進行調查。

ARS也是所謂的金融創新產品。“作為現金和現金等同物來推銷的” ARS ，很火過一陣，求購者趨之若鶩，華爾街的大小券商狠狠發了一筆。但與大多數金融創新產品一樣，ARS最后也穿幫了，大大小小的客戶吵著要退貨，券商們四面楚歌。ARS的市場規模在鼎盛時期高達3300億美元，市場分析人士擔心，數額巨大的債券回購額，將進一步打擊已在次貸危機中元氣大傷的各大金融機構，以及華爾街投資者疲弱不堪的信心。

ARS涉及的面很廣，賣家包括華爾街大大小小的30家券商。六親不認是資本市場的一個特點。當初引進ARS的時候，高盛也是骨干券商，煽風點火，推波助瀾，日進斗金。但出了問題就百般推諉，一直拖到8月20日左右才有了一個說法。ARS的買家中有不少是高盛的大客戶。市場好的時候，這些機構投資者恨不能與高盛穿一條褲子，現在卻連呼上當，彼此已經鬧得很不愉快。

高盛有自己的道理：機構投資者是資本市場的“大孩子”，它們選擇跟著高盛這樣的大券商去經風雨、見世面，本應該激情共享、風險自負。

但機構投資者委屈得不得了，一口咬定自己不明真相。ARS是一種長期債券，發行時利率很低，但可以定期增加或減少利率。券商定期舉辦ARS的拍賣交易，從中收取豐厚的承銷費和買賣ARS的手續費。沒有買家的時候，券商還自己接單。更有投資者中的冤大頭，自投羅網，再從券商手中接單。券商自己接單的做法是向投資者保密的，結果成了投資者退貨的理由。拍賣時之所以需要券商接單，就是因為ARS實際的流通性很小，并不是券商所吹噓的什么“現金和現金等同物”。更加惡劣的是，券商將資金悄悄撤出ARS市場的時候，卻仍然向投資者兜售ARS。

可圈內人還是認為機構投資者脫不了干系。ARS回報那么高，機構投資者的經理人能不懷疑其中有詐？ 80歲老翁迎娶20歲女郎，英文叫打劫搖籃（rob the cradle），而且是隔代打劫搖籃，難道老翁會不知道美人另有所圖？

ARS并不是什么復雜的產品，能夠大行其道實在非常蹊蹺。30家券商在ARS做了那么多的手腳，如何能夠步調一致、嚴守秘密？機構投資者的經理人也并非等閑之輩，ARS的問題不可能逃過他們的慧眼，其中必有家賊，至少也是揣著聰明裝糊涂。還有，早在2006年，美國證券交易委員會（“證交會”）就對花旗和美林等15家券商拒不披露自己有時秘密接單的做法進行過處罰。對證交會來說，明明知道有大批券商在違規玩ARS的游戲，只消說一句，ARS的戲法就變不下去了，為什么只是輕輕罰款了事？證交會對券商罰款之后，ARS已經露出狐貍尾巴。記者只需順藤摸瓜，就不難發現問題，為什么沒有人來搶這個新聞？問題很多，秘密很多，很可惜，事情到此為止。資本市場是一個黑幕重重的地方，許多秘密將永遠不為人所知。

券商老大很善于自保。它們同意退貨之前，先與監管機構討價還價，為自己留出一條生路。

檢察長科莫已經發下戰書，說是如果雙方無法達成協議，紐約州將于8月21日起訴美林。美林第一把手塞恩與紐約州檢察長經過長達11小時的談判，雙方終于達成協議。幾個州的監管機構則分別與高盛和德意志銀行達成協議。2008年11月中旬之前，高盛將購回價值15億美元的ARS，另付２２５０萬美元的罰款。德意志銀行也將在2008年11月中旬之前購回價值10億美元的ARS，另付1５００萬美元的罰款。

同意購回ARS的券商都堅持一條：死不認錯。ARS辦了退貨，一千多萬的罰款都付了，死不松口是不是有點自欺欺人？券商老大自有道理。它們害怕一旦認錯，就會冒出更多的投資者前來起訴。美國人常說“對不起”，但絕不說“是我不小心”。說了“不小心”，等于是承認侵權法中的過失責任。相比較美林和德意志銀行紛紛就與監管機構達成“友好的解決辦法”發表“高興”聲明，高盛不予回應的冷峻姿態則顯得更為高明：不愿承認錯誤而又難以狡辯的時候，最好是保持沉默。