我國匯改前后匯率價格傳遞效應分析

惠曉峰，王玉華， ，侯書威，王玉霞

（1.哈爾濱工業大學管理學院，哈爾濱 150001；2.中國人民銀行淄博市中心支行山東淄博 255046；3.淄博職業學院 山東淄博 255000）

我國匯改前后匯率價格傳遞效應分析

惠曉峰1，王玉華1，2，侯書威2，王玉霞3

（1.哈爾濱工業大學管理學院，哈爾濱 150001；2.中國人民銀行淄博市中心支行山東淄博 255046；3.淄博職業學院 山東淄博 255000）

文章通過對2000年以來我國國內進口價格、居民消費價格、人民幣名義有效匯率、國際初級商品價格、國內產出缺口、貨幣供應量等指標的月度數據進行采樣和整理，并在此基礎上構建我國進口價格、消費者價格與各相關因素的長期均衡模型，運用理論與實證相結合的方法，重點分析了我國匯改前后匯率波動因素對我國國內進口價格和消費者價格的實際影響及差異。

人民幣匯率；匯率形成機制改革；價格傳導；VAR

1 問題的提出

匯率傳遞一般來說是指一國匯率波動對該國進出口商品和國內物價水平的影響程度。在開放的世界經濟中，匯率傳遞是各個國家普遍存在的現象。2004年，管濤根據Campamad和Goldbergd的匯率傳遞效應測算模型，利用國際貨幣基金組織有關數據對24個OECD國家20世紀70年代以來的匯率傳遞效應進行了實證研究，認為各國均存在匯率傳遞現象。深入研究匯率傳遞效應對了解國際市場價格形成機制、完善國家匯率制度、預測通貨膨脹、實施合理的貨幣政策和匯率政策、把握進出口形勢等方面意義重大。如在一個開放型經濟體內，宏觀調控政策的實施會受到匯率波動對國內價格傳遞效應強弱的影響。因為匯率傳遞效應的強弱導致國內物價水平波動幅度隨之變化，傳遞效應強時，以穩定物價為目標的貨幣政策要更多地考慮匯率因素，導致貨幣政策獨立性降低；同時，匯率傳遞強弱也會影響到匯率對進出口的經濟效應，進而影響一國貿易政策的變動。因此，清楚認識匯率波動對一國物價水平的傳遞效應，了解傳遞的途徑、趨勢和影響因素對一國宏觀調控政策的制定和實施影響深遠。

本文旨在從我國當前的宏觀經濟運行特點和國際經濟環境方面對匯率傳遞對我國國內物價運行產生的影響進行深入地實證分析，并對我國匯改前后兩個階段的匯率傳遞效應進行對比，以期更加深入地驗證匯率制度對匯率傳遞效應的影響這一問題。

2 實證分析

2.1 模型構建與數據說明

2.1.1 變量選取

研究的樣本期2000年1月到2010年12月，包含六個變量，進口價格指數（IMP）、產出缺口（gap）、人民幣名義有效匯率（NEER）、初級商品價格指數、廣義貨幣供應量（M2）、消費者價格指數（CPI）。其中，進口價格指數是根據海關統計的月度主要商品進口數量和金額構建的價格指數。人民幣名義有效匯率（NEER）、廣義貨幣供應量（M2）、消費者價格指數（CPI）和工業增加值數據均來自Wind，初級商品價格指數（IPE）來源于IMF(IFS)。

2.1.2 變量解釋

（2）人民幣名義有效匯率。應用直接標價法，其數值上升表示人民幣貶值，數值下降表示人民幣升值。

（3）產出缺口。原始數列均先用X12方法進行季節調整,然后取自然對數。由于我國沒有GDP月度數據，采用規模以上增加值作為代理變量，在季節調整和取自然對數后，采用HP濾波生成規模以上增加值的循環要素，作為產出缺口的代理變量。

變量依次表示為：LnIMP,LnGAP,LnNEER,LnIPE,LnM2,LnCPI。

2.2 數據檢驗與協整分析

2.2.1 平穩性檢驗

首先通過ADF檢驗方法對上述變量及其差分做平穩性檢驗，參考赤池信息準則和施瓦茨準則來選擇滯后期數。所限于篇幅關系，檢驗結果略。

從檢驗結果看，除產出缺口外，其余變量的數據序列值在5%的顯著性水平上都不是平穩的，但其一階差分序列平穩，說明它們都是（I1）序列。具體結果參照表1。

表1 LnCPI、LnIMP、LnGAP、LnM2、LnNEER、LnIPE的ADF檢驗

2.2.2 協整檢驗。

（1）滯后階數的選擇

根據無約束VAR模型確定VAR模型和協整模型的滯后階數。VAR模型滯后階數選擇遵循AIC準則和SC準則，AIC準則和SC準則選取滯后階數不同時，通過I R檢驗確認：LR=-2*(Lr-Lu)。其中，r、u為兩個準則得出的滯后階數由小到大的排列，Lr、Lu分別為r階滯后模型與u階滯后模型的最大對數似然值，LR漸近服從Х2分布，自由度為兩模型變量個數差。檢驗的零假設是r階滯后模型優于u階滯后模型，方法是Х2檢驗。

確定好VAR模型滯后階數后，協整模型滯后階數p=VAR模型滯后階數-1。

（2）模型的選擇及協整檢驗

協整檢驗反映的是變量之間的長期均衡關系，但如果由于某種原因短期內出現了偏離現象，則必然會通過對誤差的修正使變量重返均衡狀態，誤差修正模型將短期波動和長期均衡結合在一個模型中。通過模型選擇的聯合檢驗，確定第一階段進口價格模型協整檢驗不允許數據有線性趨勢，協整項里不含截距項和時間趨勢項。

兩個子樣本進口價格協整方程、消費者價格協整方程分別如下：

根據估計方程式（1），匯改前NEER、IPE和GAP均顯著進入協助方程，表明四個變量之間是存在長期穩定的均衡關系的。IMP跟NEER和IPE呈正相關關系，跟GAP呈負相關關系，表明人民幣貶值、初級產品價格上漲會帶動進口產品價格提高，且IMP對NEER和IPE的彈性分別達到0.778和1.7971，表明進口價格對匯率和初級產品價格的敏感性是比較高的，且對初級產品價格敏感性要高于匯率。IPE與GAP呈負相關，與經濟理論相悖。

從方程式（2）看，匯改前所選各項指標與CPI相關性均較弱，表明各指標對CPI沒有產生顯著影響，NEER和IPI均不是影響CPI的主要因素。

從方程式（3）看，匯改后NEER和IPE顯著進入協整方程，且均與IMP呈正相關關系，而GAP呈現正相關關系但相關性不顯著。可以看出匯改后進口價格對匯率的彈性顯著增強，而對初級產品價格的彈性則有所減弱，表明隨著匯改后匯率彈性的增強，對進口產品價格的傳遞效應也隨之增強。

從方程式（4）看，匯改后所選各項指標與CPI相關性仍較弱，但匯率與CPI的相關性較匯改前明顯增強，表明匯改后匯率對國內居民消費價格的傳遞效應也有所增強。

綜合匯改前后方程式，從長期來看，匯改后，匯率對進口價格和居民消費價格的傳遞效應均顯著增強，但無論匯改前后，匯率對進口價格和居民消費價格的傳遞都是不完全的，其對進口價格的傳遞效應均顯著強于居民消費價格，這與當前國內外學術界對匯率傳遞的不完全性和時滯性觀點基本一致，且沿著商品流通產業鏈，匯率對一國國內價格的傳遞效應是逐步弱化的，匯率波動對一國的進口價格影響要明顯強于對最終消費者價格的影響程度。

（3）脈沖響應函數

從脈沖響應函數看，不論是匯改前還是匯改后，進口價格指數受到匯率沖擊的影響明顯要比國內消費者價格受到匯率沖擊要大，而且敏感性也要強于國內消費者價格。從圖中可以看出，匯改前后，進口價格受到匯率的沖擊在前幾期表現并不明顯，具有一定的時滯，但匯改后進口價格受到匯率沖擊的敏感性有所增強，比匯改前提前2期，這一點國內消費者價格與進口價格具有相似性。

圖1 匯改前IMP對N EER的累計脈沖響應

圖2 匯改前CPI對N EER的累計脈沖響應

圖3 匯改后IMP對N EER的累計脈沖響應

圖4 匯改后CPI對N EER的累計脈沖響應

從分析結果來看，圖1、圖3對比顯示，匯改后進口價格指數（以下簡稱IMP）受到NEER沖擊的力度明顯減弱但敏感性卻顯著增強，由匯改前的第5期后出現響應提前至匯改后的第3期后開始響應，響應期縮短兩期左右。從沖擊力度看，匯改后前10期以內IMP受到的沖擊力度較匯改前減弱，但受到的沖擊影響呈現更加平滑、均衡態勢，表明匯改后IMP受匯率傳遞影響的穩定性有所增強。從國內居民消費價格指數看（以下簡稱CPI），圖2、圖4對比顯示，匯改后CPI受NEER影響基本與IMP一致，響應敏感性增強，但受沖擊力度未發生顯著變化，前時期仍基本維持在0.005%左右。比較顯著的是匯改后CPI對NEER的響應期數由匯改前的9期以后響應提前至6期以后響應，，響應時限明顯縮短。對比匯改前后IMP和CPI兩者受NEER沖擊的影響看，匯改前后IMP受到的沖擊力度和響應敏感性都要顯著強于CPI。從響應敏感性看，匯改前IMP響應期在第5期以后，而CPI響應期則在第9期以后，滯后于IMP約4期左右。匯改后IMP的響應期提前至第3期以后，而CPI的響應期則提前至第6期以后，兩者的差距由4期縮小至3期，表明匯改后IMP和CPI對NEER的響應敏感性均有提高，但兩者的響應差異并未發生顯著變化。從沖擊力度看，雖然匯改前后NEER對IMP的沖擊力度均明顯強于CPI，但受匯改后IMP受沖擊力度減弱及CPI響應提前影響，到第10期，NEER對IMP和CPI的沖擊力度差異由0.2%左右縮小至0.08%左右。由此可以看出，匯改后，NEER對IMP和CPI的影響力度在減弱但影響的滯后期在縮短，對兩者的影響差異也有所弱化。

3 結論

（1）匯改前后匯率的傳遞效應都是不完全的。首先，通過模型分析結果可以看出NEER、IMP、CPI三者之間是存在長期的穩定關系的，表明匯率對國內價格水平的傳遞效應是存在的。而從匯改前后NEER對IMP和CPI的影響來看，10期以內隨著NEER一個百分點的沖擊，對IMP和CPI的影響在匯改前約為0.2和0.05個百分點，匯改后約為0.13和0.05個百分點，表明匯率對國內價格的傳遞又是不完全的，且從沖擊力度和敏感性來看，又存在隨商品生產鏈條延伸而傳遞效應遞減、滯后效應延長的特點。

（2）匯改前后匯率傳遞的方向是確定的。從分析結果看，匯改前后NEER與IMP和CPI均呈負相關，即隨著NEER的上升，IMP和CPI均呈反相運行，表明人民幣匯率上升對國內價格運行存在一定的反相抑制作用。而匯改后，匯率傳遞對國內價格影響的滯后效應雖然明顯減弱，但對國內價格運行的抑制效應也相應減弱，也就是說隨著人民幣匯率上升，國內進口價格和居民消費價格并沒有相應出現明顯的下降。究其原因，其實從匯改以后的世界經濟形勢看，受地緣政治、美元擴張、新興市場崛起等因素影響，我國匯改以來，國際初級產品價格一直處于快速上升通道，導致我國進口產品價格大幅上升，在很大程度上抵消了匯率傳遞效果，從而使匯率對進口價格的影響基本可以忽略不計。

（3）匯改前后匯率傳遞的效果出現的較明顯的變化。匯改后，IMP和CPI對NEER的響應敏感性均出現較大幅度的提升，表明匯改后我國匯率浮動彈性明顯增強，匯率的傳遞效應要顯著強于匯改前的階段。但分析結果卻同時顯示匯率傳遞的力度在減弱，總體來說這與國際初級產品價格大幅上漲密不可分。從長期看，隨著國際初級產品價格逐步趨穩并回歸常態，加之我國匯率制度的不斷完善，可以預見匯率傳遞對國內價格運行將發揮著愈加重要的作用。

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F832.6

A

1002-6487（2012）24-0162-03

國家自然科學基金（71173060；70773028；71031003）；國家社會科學基金資助項目（10BJL025）

惠曉峰（1957-），男，教授，博士生導師，研究方向：匯率制度與匯率預測、金融風險管理。

（責任編輯/浩 天）