公募基金獲準進軍PE領域 證監會啟動備案模式

張國興

9月26日，證監會發布修訂后的《基金管理公司特定客戶資產管理業務試點辦法》（下文簡稱“辦法”），并將于2012年11月1日起施行。《辦法》中第九條明確指出資產管理計劃資產可投資于“未通過證券交易所轉讓的股權、債券及其他財產權利”。同時，《辦法》規定投資于未通過證券交易所轉讓的股權、債券及其他財產權利的特定資產管理計劃稱為專項資產管理計劃。基金管理公司應當設立專門的子公司，通過設立專項資產管理計劃開展專項資產管理業務。這意味著公募基金投資范圍將從二級市場向股權投資領域延伸，公募基金也可組建相應的管理團隊從事股權投資業務。

修改后的《辦法》一經推出，在業界引起不小震動。公募基金首次獲準進入股權、債券等另類資產投資領域，并在募資規模、募資流程、監管備案方面實現了一定突破，為私募股權募資市場發展提出了新的思路。

募資方向鎖定特定客戶 投資人數可超過200人

本次修訂的《辦法》對公募基金開展特定客戶資產管理業務的募資方向做出了明確的規定。對于為單一客戶辦理特定資產管理業務的，《辦法》第十一條規定“客戶委托的初始資產不得低于3000萬元人民幣，中國證監會另有規定的除外”。而對于為多個客戶辦理特定資產管理業務的，《辦法》第十二條則要求投資者必須為“委托投資單個資產管理計劃初始金額不低于100萬元人民幣，且能夠識別、判斷和承擔相應投資風險的自然人、法人、依法成立的組織或中國證監會認可的其他特定客戶”。

與此同時，《辦法》第十三條還對客戶人數以及委托資產規模做出了以下規定：“資產管理人為多個客戶辦理特定資產管理業務的，單個資產管理計劃的委托人不得超過200人，但單筆委托金額在300萬元人民幣以上的投資者數量不受限制；客戶委托的初始資產合計不得低于3000萬元人民幣，但不得超過50億元人民幣；中國證監會另有規定的除外。”

由公募基金和私募股權基金投資者人數的限制對比來看，通常以股份有限公司形式成立的私募股權基金投資者人數不超過200人；以有限責任制度或有限合伙制度建立的投資者人數不超過50人；而《辦法》規定單筆委托金額在300萬元人民幣以上的投資者數量不受限制，根據《辦法》規定的基金規模來測算，公募基金設立私募股權投資基金的投資者最少為10人，最多可達到1666人。可見，在公募基金開展特定客戶資產管理業務時，對于投資者人數的限制相較于私募股權基金要寬松一些，尤其是單筆委托金額在300萬元人民幣以上的投資者數量不受限制的規定，增強了公募基金的募資彈性，而且公募基金經過多年運作，積累了相當的客戶資源，對投資者人數限制的放松更容易使公募基金發揮這一優勢。

清科研究中心觀察到，如果公募基金從事股權投資基金等特定資產管理業務，基金規模應不低于3000萬元人民幣、不超過50億元人民幣。目前《公司法》、《證券法》、《合伙企業法》等并未嚴格限定私募股權基金資金募集規模，這體現了遵循私募股權基金自行決定資金募集規模原則。然而考慮到投資者的風險承受能力和投資期限限制，《辦法》限定了專項資產管理計劃的規模。然而對總規模的要求也限制了公募基金參與私募股權市場的發展空間，不過考慮到公募基金較為缺乏私募股權行業的投資經驗，對募集規模進行限制也從某種程度上降低了投資者的風險。

銷售渠道兩路并行 募資流程需規范嚴謹

《辦法》規定，公募基金可以自行銷售資產管理計劃，或者通過有基金銷售資格的機構銷售資產管理計劃，但是根據證監會《關于基金管理公司開展特定多個客戶資產管理業務有關問題的規定》第十二條，基金管理公司、代理銷售機構不得通過報刊、電視、廣播、互聯網（基金管理公司、代理銷售機構網站除外）及其他公共媒體銷售資產管理計劃。可見公募基金參與特定資產管理計劃并未被允許進行公開宣傳，因此在可預見的未來，公募基金試水私募股權投資的資金來源主要還是以基金公司和代銷機構積累的二級市場投資者為主，但考慮到目前符合條件的投資者規模增速有限，因此《辦法》的出臺很難為整體偏緊的募資市場帶來較大的改觀。

在募資流程方面，《辦法》也做出了比較詳細的規定。如在公募基金募資過程中，如果向特定多個客戶銷售資產管理計劃，需編制投資說明書，明確資產管理計劃概況、資產管理計劃合同的主要內容、資產管理人及資產托管人概況、投資風險、初始銷售期間等信息，并保證信息的真實、準確和完整。同時還要求資產管理人對資產委托人的資金能力、投資經驗及投資目的進行充分了解，以便將適合的產品銷售給適合的投資者。但是根據目前基金銷售市場情況來看，部分銷售人員往往由于業績等因素，故意淡化投資風險或夸大投資收益，使投資者不能如實了解投資結構，這就需要對募資流程進行更加詳細的規范，最大限度避免投資者信息不對稱。

“證監會”正身為監管機構 多層次備案規避投資風險

允許公募基金進入PE領域，打通一、二級市場之間的藩籬，一直頗受爭議。本次《辦法》的修訂為爭議畫上了句號。公募基金參與私募股權投資本身蘊含著一定的風險，如基金公司在所投企業IPO進程中，一旦監管不力，很可能會出現關聯交易、利益輸送等行為。為了規避上述風險，《辦法》第四十二條做出了明確規定，要求資產管理人在每個季度的季度報告中，應當就公平交易制度執行情況、特定資產管理業務與證券投資基金之間的業績比較以及異常交易行為做出說明，并由投資經理、督察長及總經理分別簽署。此外《辦法》還就公募基金在開展特定客戶資產管理業務的備案做出了詳細的規定，要求公募基金為單一客戶辦理特定資產管理業務的，應在5個工作日內將簽訂的資產管理合同報證監會備案，為多個客戶辦理的，應在開始銷售資產管理計劃的5個工作日內到證監會備案。

可見，監管層已經意識到允許公募基金參與PE市場可能存在的風險，本次《辦法》對于公募基金進行備案的規定雖然從一定程度上規避了公募基金的投資風險，降低了公募基金內部出現違規的可能性，但隨著公募基金逐漸進入PE市場，勢必會暴露出更多的問題，預計相關的法律法規操作細節也將會陸續出臺。

綜上所述，清科研究中心認為，本次《辦法》的修訂無論是對公募基金行業還是PE行業來說都是利大于弊。對公募基金來講，開啟PE投資無疑可以更好地發揮自身的資源優勢，引導PE市場進行良性競爭，同時也可以為廣大投資者開啟新的投資領域，實現資產組合的科學管理。對PE行業來說，隨著保險、社保、公募基金等重量級機構投資者的進入，投資者結構逐漸發生變化，機構投資者的強大的資金實力以及穩定的投資周期將對正處于成長階段的PE市場起到較強的推動作用。同時，《辦法》的出臺還引起了私募股權行業對于將自身納入監管體系的想象。長期以來，除了發改委對私募股權行業做出了一些規定以外，私募股權行業一直游走于灰色地帶，處于缺乏監管的尷尬狀態。本次《辦法》將公募基金參與PE市場投資納入監管范圍，無疑推動了私募股權行業陽光化的進程。

但公募基金進入PE投資領域也存在著一定的風險。由于我國公募基金行業起步相對較晚，相關法律法規建設尚待完善，允許公募基金投資PE市場無論是對立法機構還是對公司內部治理都提出了新的挑戰。