當(dāng)今國外財(cái)務(wù)研究熱點(diǎn)與內(nèi)容創(chuàng)新——基于JFE的評(píng)述

盧 馨 李 皓

（暨南大學(xué)管理學(xué)院 廣東 廣州 510632）

從改革開放至今，我國學(xué)者開始研究西方財(cái)務(wù)理論已經(jīng)有近三十年的歷史，從最初對(duì)國外文獻(xiàn)的翻譯，到目前結(jié)合中國實(shí)際的實(shí)證研究，我國財(cái)務(wù)研究的水平蒸蒸日上，但與當(dāng)今國外的財(cái)務(wù)研究相比還存在較大的差距。這種差距具體體現(xiàn)在數(shù)據(jù)的來源，研究的方法和研究的理論根據(jù)等方面。在國內(nèi)學(xué)者長期探索和學(xué)習(xí)過程中，西方學(xué)者的研究，尤其是以美國為代表的先進(jìn)國家的研究給我們的研究提供了諸多借鑒。本文試圖通過對(duì)近幾年在JFE（Journal of Financial Economics）上發(fā)表的財(cái)務(wù)文獻(xiàn)做一簡要回顧和總結(jié)，展現(xiàn)當(dāng)今最近的研究熱點(diǎn)和成果和內(nèi)容創(chuàng)新，希望對(duì)國內(nèi)財(cái)務(wù)領(lǐng)域未來研究的發(fā)展提供借鑒和啟示。

一、研究樣本和研究領(lǐng)域分類

（一）樣本選取 筆者發(fā)現(xiàn)專注于財(cái)務(wù)研究的頂尖雜志種類繁多，包括專注于財(cái)務(wù)研究的JF（Journal of Finance），JFE（Journal of Financial Economics），RFS（Review of Financial Studies）等，另外還有很多質(zhì)量很高的財(cái)務(wù)領(lǐng)域論文發(fā)表在與會(huì)計(jì)相關(guān)的雜志上，例如：JAE （Journal of Accounting and Economics），JAR （Journal of Accounting Research），AR （Accounting Review），JAL（Journal of Accounting Literature）等。而且各種雜志的側(cè)重點(diǎn)和偏好各不相同，比如JFE和JAE更多將財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)領(lǐng)域和經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域結(jié)合起來，JF更多的向讀者展示了財(cái)務(wù)學(xué)的理論和實(shí)務(wù)等。因此在國外文獻(xiàn)的選擇上，本文選取了被國內(nèi)外學(xué)術(shù)界普遍認(rèn)可的美國著名財(cái)務(wù)雜志JFE（Journal of Financial Economics）作為樣本。為了減少不同雜志偏好不同對(duì)研究熱點(diǎn)的影響，本文選擇了JFE從2007年1月到2010年4年全部共計(jì)314篇文章為研究樣本。

（二）研究領(lǐng)域分類 對(duì)于文獻(xiàn)研究分類，不同的學(xué)者因?yàn)檠芯磕康牟煌泻芏喾N方法，代表性的有根據(jù)財(cái)務(wù)管理流程進(jìn)行分類（corporate finance，6th edition，Stephen A.Rose 2003），包括融資管理，投資管理，利潤分配管理；根據(jù)研究客體的不同，可以分為資本市場研究，公司財(cái)務(wù)研究，個(gè)人投資研究等。鑒于國外的財(cái)務(wù)研究經(jīng)過了多年的發(fā)展，逐漸形成了一套完整的體系，相關(guān)的理論趨于完善，當(dāng)今的研究更多的是對(duì)各個(gè)領(lǐng)域的細(xì)分研究和跨領(lǐng)域研究。為了更清楚地展現(xiàn)當(dāng)今國外財(cái)務(wù)研究的領(lǐng)域和熱點(diǎn)，本文將文獻(xiàn)涉及的領(lǐng)域分為27類：財(cái)務(wù)信息（包括信息披露和信息不對(duì)稱）、投資者保護(hù)、風(fēng)險(xiǎn)相關(guān)（包括風(fēng)險(xiǎn)管理和風(fēng)險(xiǎn)控制）、行為財(cái)務(wù)、股票價(jià)格和股票回報(bào)、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)和資本成本、海外上市、代理問題、企業(yè)稅收問題、流動(dòng)性、內(nèi)幕交易、期權(quán)相關(guān)、公司治理、債券發(fā)行和IPO、股權(quán)激勵(lì)、控制權(quán)市場和兼并、VC＆PE（風(fēng)險(xiǎn)投資和私募）、現(xiàn)金流量、股利政策和支付、投資決策、交易成本、資產(chǎn)定價(jià)、基金和銀行，以及很多根據(jù)傳統(tǒng)分類領(lǐng)域，無法劃入的。本文將這些論文涉及的話題歸入其他（others）作進(jìn)一步分析。大部分文章涉及多個(gè)領(lǐng)域的交叉和聯(lián)系，因此這些文章可能歸屬于不止一個(gè)話題。這樣的劃分將每篇論文都?xì)w入了固定領(lǐng)域中，可以清晰看出最近三年來研究的趨勢和內(nèi)容構(gòu)成，分析出研究發(fā)展的趨勢和熱點(diǎn)，但是這樣的劃分具有很大的主觀性，這也是研究的不足。

二、研究的熱點(diǎn)與趨勢

（一）研究熱點(diǎn) 通過對(duì)樣本的觀察，本文得到了最近四年JFE的研究構(gòu)成和趨勢如（表1）和（表2）所示。（表1）和（表2）都對(duì)樣本的領(lǐng)域構(gòu)成進(jìn)行了將序排列：得到了樣本的描述性統(tǒng)計(jì)圖，如（圖1）所示。從所有文獻(xiàn)的構(gòu)成看：最近四年的國外研究更多的在作獨(dú)創(chuàng)性的研究，這些文章難以劃分到傳統(tǒng)的任何一種領(lǐng)域里，有些著眼于細(xì)微的企業(yè)微觀財(cái)務(wù)，例如關(guān)于家族的關(guān)系結(jié)構(gòu)對(duì)家族企業(yè)的影響，有學(xué)者選取了泰國93家最大的家族企業(yè)為樣本，研究發(fā)現(xiàn)家族規(guī)模和參與程度與企業(yè)的家族控制權(quán)之間正相關(guān)。當(dāng)創(chuàng)始人去世之后，其子女繼任成為一種趨勢，而且當(dāng)子女繼承父業(yè)后企業(yè)的表現(xiàn)往往是下降的。家族式企業(yè)的衰落部分原因要?dú)w結(jié)于家族制的繼承和所有權(quán)的分散和再分散（Marianne Bertranda，Simon Johnsonb 2008.6）。有些則從生活中的現(xiàn)象入手，分析企業(yè)的細(xì)微差異，例如比較家族企業(yè)和非家族企業(yè)在稅收籌劃中的優(yōu)勢比較，發(fā)現(xiàn)由于家族企業(yè)中的特殊代理問題的存在，增加的非稅收成本使得家族企業(yè)在與非家族企業(yè)的對(duì)比中，喪失了優(yōu)勢（Shuping Chen，XiaChen QiangCheng TerryShevlin 2010.1）。有些則通過事件研究的方法分析一些特殊事件對(duì)公司財(cái)務(wù)的影響，例如分析空難對(duì)航空公司股票價(jià)格的影響，研究發(fā)現(xiàn)每次空難將致使大約600億美元蒸發(fā)，而且這種不利的影響在規(guī)模較小，風(fēng)險(xiǎn)較高的資本市場更加顯著（Guy Kaplanski HaimLevy 2010.2）。在（圖1）中可以發(fā)現(xiàn)others占據(jù)了21.9%的份額。除此之外，關(guān)于信息的披露和不對(duì)稱，公司治理，風(fēng)險(xiǎn)管理和資本結(jié)構(gòu)與資本成本分列研究領(lǐng)域構(gòu)成排序的二到五位。加上其他類的研究，前五名的研究領(lǐng)域占了樣本總體的38.85%。

表1 各年研究領(lǐng)域的構(gòu)成

表2 各年觀察樣本數(shù)量

（二）研究趨勢 從文獻(xiàn)的研究趨勢看，關(guān)于創(chuàng)新性的研究從2007年到2009年逐年遞增，到2010年出現(xiàn)了下降，是因?yàn)榻刂贡疚耐瓿芍挥械?月份的樣本，樣本量過小導(dǎo)致結(jié)果不明顯。學(xué)術(shù)創(chuàng)新是主要的研究趨勢，而像公司資本結(jié)構(gòu)和資本成本這樣的成熟領(lǐng)域研究的文獻(xiàn)逐漸減少，更多的相關(guān)文獻(xiàn)也是將這一話題和其他的領(lǐng)域，諸如公司治理，利益相關(guān)者研究相結(jié)合，而不單單是研究單純的企業(yè)資本結(jié)構(gòu)和資本成本，可能是這一領(lǐng)域的研究已經(jīng)日趨完善，可以研究的空間逐漸減少，例如最近的一期中一篇題為“Capital structure decisions:Evidence from deregulated industries”從行業(yè)的角度分析了資本結(jié)構(gòu)決策和行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)的影響（Alexei V.Ovtchinnikov 2010.2）。在others類里很多文獻(xiàn)都是將一些傳統(tǒng)的研究領(lǐng)域與新興的話題和領(lǐng)域結(jié)合，推陳出新。公司治理作為前幾年興起的一個(gè)研究領(lǐng)域，逐漸成為學(xué)者追捧的熱門話題，增長趨勢顯而易見，由于2010年樣本的數(shù)量只有很少的12篇文獻(xiàn)，所以呈現(xiàn)了下降的趨勢，并不影響對(duì)這一領(lǐng)域蓬勃發(fā)展的判斷。另一方面隨著信息經(jīng)濟(jì)的發(fā)展以及金融創(chuàng)新的深入，諸如風(fēng)險(xiǎn)管理和信息問題也是研究的熱點(diǎn)。很多傳統(tǒng)研究領(lǐng)域中都添加了風(fēng)險(xiǎn)的考慮，將創(chuàng)造價(jià)值和風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)視結(jié)合起來是當(dāng)今研究和實(shí)務(wù)的一個(gè)趨勢。在最新的兩期雜志中，本文發(fā)現(xiàn)行為金融和流動(dòng)性受到了重視，但由于2010年的樣本數(shù)量有限，這一結(jié)論還有待于后續(xù)的研究進(jìn)行證實(shí)。不過基于對(duì)EMH有效市場理論的質(zhì)疑，建立在人類心理和行為研究上的行為金融學(xué)已經(jīng)成為青年學(xué)者研究的熱門話題，在未來的研究發(fā)展中或許可能成為一種財(cái)務(wù)學(xué)的主流思想。關(guān)于2010年的數(shù)據(jù)，有些出現(xiàn)了大量的比例，這和樣本數(shù)量有限有關(guān)，可以忽略不計(jì)，在餅形（圖2）中可以更直觀地從總量上看出各研究領(lǐng)域的構(gòu)成。可以明顯看出，其他類，信息相關(guān)類，公司治理，風(fēng)險(xiǎn)管理，資本成本和資本結(jié)構(gòu)，以及流動(dòng)性這排行前幾的研究領(lǐng)域占了總樣本的一半左右。而另一半的分類非常廣泛，沒有明顯的構(gòu)成優(yōu)勢。

三、國外文獻(xiàn)的內(nèi)容創(chuàng)新

（一）前人研究的深化 縱觀2007年至今在JFE上發(fā)表的314篇文章，涉及了包括從資本市場，到金融產(chǎn)品，到公司財(cái)務(wù)規(guī)劃共21個(gè)領(lǐng)域，幾乎觸及了整個(gè)財(cái)務(wù)學(xué)的角角落落。而且最近的文章更多是從兩個(gè)角度來研究：一是在前人研究的基礎(chǔ)上進(jìn)行深化，并且加入時(shí)代的元素，賦予這些理論現(xiàn)實(shí)的意義和鮮活的生命；二是進(jìn)行跨學(xué)科綜合研究，通過不同學(xué)科的綜合和串聯(lián)，得出一些對(duì)當(dāng)今財(cái)務(wù)有指導(dǎo)性意義的結(jié)論。（1）資本結(jié)構(gòu)和融資決策的研究。資本結(jié)構(gòu)和融資決策在財(cái)務(wù)學(xué)中是一個(gè)古老的話題了。每一個(gè)財(cái)務(wù)主流的出現(xiàn)都搶占著這個(gè)財(cái)務(wù)領(lǐng)域的灘頭陣地。從融資有序理論到信號(hào)理論，再到控制權(quán)市場理論，都與資本結(jié)構(gòu)相結(jié)合。傳統(tǒng)的資本結(jié)構(gòu)的理論研究集中于兩個(gè)方面：一是資本結(jié)構(gòu)對(duì)于上市公司的經(jīng)濟(jì)影響；二是上市公司資本機(jī)構(gòu)的決定因素分析。這些研究在中外學(xué)者的不斷探索和研究中以及相當(dāng)成熟了。而最近的國外研究則另辟蹊徑，使資本結(jié)構(gòu)和融資決策研究煥發(fā)出新的光彩。例如來自2010年3月的JFE中就有研究跨國資本結(jié)構(gòu)對(duì)比的文章，作者Jacelly Céspedes在文章中對(duì)比了資本結(jié)構(gòu)相似的美國企業(yè)和拉丁美洲的企業(yè)，兩者都有著極為相似的資產(chǎn)負(fù)債率，那拉丁美洲的企業(yè)卻有更低的稅收待遇和更高的破產(chǎn)成本，作者通過研究發(fā)現(xiàn)拉美企業(yè)高度集中的股權(quán)是導(dǎo)致這一現(xiàn)象的主要原因（Jacelly Céspedes Maximiliano González 2010.3）。有的文章從企業(yè)自身發(fā)展的角度來研究企業(yè)內(nèi)在因素對(duì)資本結(jié)構(gòu)的影響，近年來的中國資本結(jié)構(gòu)研究，從最初的企業(yè)規(guī)模，盈利能力，發(fā)展能力，行業(yè)，到董事會(huì)結(jié)構(gòu)，企業(yè)并購，都是一步一步沿著西方學(xué)者的腳印在前行，結(jié)合了中國特有的資本市場結(jié)構(gòu)，對(duì)西方的模型進(jìn)行修正，但是始終也沒有擺脫這種研究的思維定勢，而最近的國外研究則從更加潛在的角度分析資本結(jié)構(gòu)的成因，例如研究了企業(yè)過往的歷史對(duì)如今資本結(jié)構(gòu)決策的影響，這些歷史包括過往的現(xiàn)金流量，股票價(jià)格，資本支出等等，這些因素對(duì)企業(yè)的當(dāng)今資本結(jié)構(gòu)決策都有潛在的巨大影響，尤其是股票價(jià)格的波動(dòng)和企業(yè)以前在資本市場的籌集資金行為對(duì)企業(yè)的影響最明顯，但是在長期的角度看，這種趨勢有趨于平緩，向企業(yè)的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)靠近（Ale Kayhana，Sheridan Titman 2007.1）。在企業(yè)資金融資方面，有的文獻(xiàn)從貸款人的視角研究貸款人對(duì)借款人的資本支出限制，影響到了企業(yè)的資本支出和投資。以及美國各州法律與該州建立企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的關(guān)系研究，和企業(yè)資本結(jié)構(gòu)和其供應(yīng)商和顧客的特征研究：研究表明在法律約束嚴(yán)格的地區(qū)建立的公司，會(huì)嚴(yán)格控制自己的負(fù)債比率；企業(yè)會(huì)降低自己的負(fù)債比例，以減小風(fēng)險(xiǎn)，吸引更多的供應(yīng)商和顧客對(duì)自己進(jìn)行研發(fā)的投資（Stephen.A.foxsen 2007.8）。更多研究集中在公司治理角度，提高負(fù)債成為限制經(jīng)理人的一種手段，也成為了防止兼并的一種策略，公司在進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)決策的時(shí)候考慮的因素越來越多，難度也越來越大，已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超越了過去出于避稅和杠桿的考慮了，很多微觀的因素以及利益相關(guān)者的要求都進(jìn)入了公司考慮的范圍，如公司中管理層的政治背景，公司的債權(quán)增發(fā)，以及公司負(fù)債比例向分析師和機(jī)構(gòu)投資者傳遞的信息作用。企業(yè)行為的很多信息傳遞時(shí)通過企業(yè)資本結(jié)構(gòu)調(diào)整來實(shí)現(xiàn)的。在融資方面，對(duì)資金提供者的研究更加深入，例如銀行貸款團(tuán)中首席貸款者和其他的貸款者之間的信息不對(duì)稱也會(huì)引起其他貸款者提高利率的需求，這種信息不對(duì)稱也會(huì)提高首席貸款人的成本，進(jìn)入提高公司的資本成本（azameter loser 2006.4）。（2）公司治理的研究。公司治理，最近越來越多的受到關(guān)注，從（表3）中的就可以看出研究的增長趨勢很明顯。這些研究更加深化了以往的認(rèn)識(shí)。Jensen和Meckling在1976年的一篇文章中（theory of the firm:managerial behavior，agency cost and ownership structure，1976）確認(rèn)了股東和經(jīng)理人，股東和債權(quán)人之間的兩類利益沖突，并認(rèn)為，由于債務(wù)可以緩解股東和經(jīng)理人之間的利益沖突，盡管同時(shí)會(huì)帶來后一種債券利益沖突，但通過權(quán)衡，企業(yè)可以確定一個(gè)能是總體代理成本最小的債務(wù)水平。近年來，國外的公司治理研究關(guān)于兩類沖突出現(xiàn)了一些新的形式，公司的行為都會(huì)產(chǎn)生信號(hào)作用，公司股票回購向股東和其他潛在投資者傳遞了有用的信息，上市公司高管在股票回購的前后存在有意識(shí)地控制信息流的動(dòng)機(jī)，在股票回購發(fā)生前，會(huì)加大利空信息披露的頻率和幅度，而在股票回購之后卻更多的自愿披露利好的消息，由此來控制股票的價(jià)格，高管在信息流的披露中存在給自己所持股份創(chuàng)造收益的動(dòng)機(jī)，使得自己獲得股價(jià)波動(dòng)的超額收益率。（Paul Brockman Inder K.Khurana Xiumin Martin 2008.7）上市公司的CEO為了打造屬于自己的“商業(yè)帝國”，盲目自信，過度投資，在兼并的行為上表現(xiàn)非常明顯，他們自認(rèn)為自己的能力可以為公司帶來超額回報(bào)，于是他們對(duì)目標(biāo)公司支付了很高的溢價(jià)，并承受價(jià)值摧毀的風(fēng)險(xiǎn)。如果他們有內(nèi)部融資的途徑這種動(dòng)機(jī)會(huì)更強(qiáng)。有的論文用兩個(gè)替代變量衡量CEO的資信程度：CEO個(gè)人在公司中的過度投資和他們的壓力描述，我們發(fā)現(xiàn)如果CEO過度自信則實(shí)施并購的可能性上升了65%，如果CEO不需要外部融資則這則這種效應(yīng)更加強(qiáng)烈，而不恰當(dāng)?shù)牟①從繕?biāo)選擇以及為此付出的高額溢價(jià)，通常摧毀了股東的財(cái)富。（Ulrike Malmendier Geoffrey Tate 2008.7）。公司治理的另一個(gè)核心是對(duì)董事會(huì)進(jìn)行的研究，傳統(tǒng)的公司研究致力于董事會(huì)規(guī)模，結(jié)構(gòu)，獨(dú)立董事的比例進(jìn)行研究，從而分析董事會(huì)結(jié)構(gòu)對(duì)公司治理效率和公司價(jià)值的影響。這也是當(dāng)今中國研究的范式。但最近的國外研究依然把提升公司治理效率和提高公司價(jià)值作為研究的目標(biāo)，不過在董事會(huì)特征上更多的是更加微觀的研究，比如董事的來源和背景。同時(shí)對(duì)傳統(tǒng)的研究也進(jìn)行了進(jìn)一步的深化和發(fā)展。例如關(guān)于公司董事會(huì)的宗教信徒比例和投資的穩(wěn)健性，董事會(huì)中女性的比例和投資決策的風(fēng)險(xiǎn)偏好都成了研究的新話題。在企業(yè)雇員和工會(huì)領(lǐng)域，工會(huì)的談判能力和企業(yè)現(xiàn)金持有量之間的關(guān)系，以及對(duì)公司價(jià)值和發(fā)展的限制和影響也成了研究的熱門話題。2008年4月第一篇（John E.Corea，Wayne Guaya，David F.Larckerb，2008.4）中論及了媒體對(duì)高管薪酬的揭露與高管薪酬的關(guān)系。在公司董事會(huì)規(guī)模和構(gòu)成的決定因素方面：隨著公司的發(fā)展和多樣化，董事會(huì)的規(guī)模和獨(dú)立性都得到了發(fā)展；董事會(huì)的規(guī)模，而不是董事會(huì)的獨(dú)立性反應(yīng)了公司在董事會(huì)效益和監(jiān)控成本中的權(quán)衡；3.董事會(huì)的獨(dú)立性和管理層的影響力成反向相關(guān)；和對(duì)總經(jīng)理的限制成正相關(guān)。因此解釋了在不同的經(jīng)濟(jì)環(huán)境和公司管理團(tuán)隊(duì)特點(diǎn)的情況下公司董事會(huì)的規(guī)模和構(gòu)成有很大的差異（Audra L.Boonea，Laura Casares Fieldb Jonathan M.Karpoffc，Charu G.Rahejad 2007.7）。有些論文在談及公司治理時(shí)討論了董事會(huì)的構(gòu)成，以及管理層的持股比例，著重研究了管理層的持股比例和公司價(jià)值的關(guān)系，管理層的持股比例變化，相關(guān)變化并沒有影響公司的價(jià)值，作者在公司價(jià)值的衡量上使用了托賓Q以及調(diào)整后的托賓Q。很多論文論及了董事會(huì)的結(jié)構(gòu)以及決定因素，以及董事會(huì)結(jié)構(gòu)和公司價(jià)值和公司規(guī)模的關(guān)系，這些在2008年2月的期刊中得到了集中地體現(xiàn)，有兩篇論文都涉及了這一問題。而其他的文章則大多進(jìn)行了更為微觀的研究，例如有的文章中論及了董事的財(cái)務(wù)特長和公司決策之間的關(guān)系。但是如果處理不好利益相關(guān)者之間的關(guān)系，這種財(cái)務(wù)特長并不會(huì)對(duì)增加股東財(cái)富做出貢獻(xiàn)（A.Burak Gunera，Ulrike Malmendierb，Geoffrey Tate 2008.5）。有的論文則論述了中國上市公司的治理，切入點(diǎn)是有政府背景的CEO所在上市公司的治理情況和IPO后的表現(xiàn)。研究表明，在樣本中有27%的上市公司，CEO是有政府背景的管理人員，即前任的政府官員或者現(xiàn)任的政府官員。有政府背景CEO的上市公司在IPO之后的表現(xiàn)不如其他上市公司，表現(xiàn)在股票收益率，盈利增長率，銷售增長率上。同時(shí)，有政府背景管理層領(lǐng)導(dǎo)的公司更傾向于指定其他的官員成為董事會(huì)成員而不是具有相關(guān)知識(shí)背景的人成為董事會(huì)成員（Joseph P.H.Fana，T.J.Wonga，Tianyu Zhang2007.5）。有的作者則論述了公司治理和所持現(xiàn)金價(jià)值的關(guān)系，研究發(fā)現(xiàn)公司治理的狀況通過公司持有現(xiàn)金的價(jià)值影響著公司的價(jià)值。公司治理對(duì)價(jià)值起著巨大的潛在影響作用：一塊錢的現(xiàn)金在治理狀況差的公司只有0.42到0.88的價(jià)值，進(jìn)而，研究還發(fā)現(xiàn)治理狀況差的公司使用現(xiàn)金更快，而且是無效或者低效的。而這種情況對(duì)未來價(jià)值的不利影響在治理狀況好的上市公司中試不常見的（Amy Dittmara，Jan Mahrt-Smithb 2007.3）。

（二）跨學(xué)科綜合研究 另一方面，很多論文在多學(xué)科交叉研究方面做出了突出貢獻(xiàn)，這些經(jīng)驗(yàn)研究一般采用經(jīng)濟(jì)學(xué)，組織行為學(xué)，心理學(xué)和社會(huì)學(xué)理論為支持，將這些學(xué)科的成果與公司財(cái)務(wù)理論相結(jié)合，提出了很多創(chuàng)造性的觀點(diǎn)。其中被應(yīng)用最多的是經(jīng)濟(jì)學(xué)，大約占了所有樣本的67%，另外管理學(xué)和心理學(xué)也占據(jù)了不小的比例。在經(jīng)濟(jì)學(xué)理論的應(yīng)用方面，我國與國外基本一致，這是由于財(cái)務(wù)學(xué)的研究方法根源于經(jīng)濟(jì)學(xué)的研究方法，并且理論依據(jù)也來自于包括制度經(jīng)濟(jì)學(xué)、信息經(jīng)濟(jì)學(xué)、計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)等經(jīng)濟(jì)學(xué)理論。不過盡管經(jīng)濟(jì)學(xué)對(duì)財(cái)務(wù)研究的影響非常深遠(yuǎn)，在借鑒經(jīng)濟(jì)學(xué)作為理論基礎(chǔ)的同時(shí)，更要注重對(duì)其他財(cái)務(wù)理論的應(yīng)用，因?yàn)樵诤芏嗲闆r下，經(jīng)濟(jì)學(xué)原理無法解釋公司和資本市場中的現(xiàn)象和本質(zhì)。對(duì)財(cái)務(wù)理論的深入研究不僅需要更為綜合的理論基礎(chǔ)，還需要和實(shí)際相結(jié)合。關(guān)于各類學(xué)科應(yīng)用的結(jié)構(gòu)如（圖3）所示。例如:（1）將金融發(fā)展（financial development）、金融約束與企業(yè)結(jié)合，2007年12月第6篇文獻(xiàn)（Affiliated firms and financial support:Evidence from Indian business groups Radhakrishnan Gopalana，Vikram Nandab，Amit Seruc）闡述了關(guān)聯(lián)企業(yè)之間金融貸款是集團(tuán)中轉(zhuǎn)移資金的一個(gè)好的方法。從印度制造業(yè)企業(yè)的數(shù)據(jù)顯示，這種手段可以給較弱的經(jīng)濟(jì)單元提高經(jīng)濟(jì)支持，并不受限于銀行的金融約束。有的文獻(xiàn)還包括地方銀行發(fā)展對(duì)公司創(chuàng)新活動(dòng)的影響。作者運(yùn)用了意大利公司的創(chuàng)新資料，這種影響對(duì)那些高科技的小型公司，尤其是對(duì)外部融資有更多依賴的公司的影響更大（Luigi Benfratello Fabio Schiantarelli Alessandro Sembenelli，2008）。還有證據(jù)表明地方銀行的發(fā)展可以減小相關(guān)企業(yè)固定資產(chǎn)投資的現(xiàn)金流量的敏感性，可以增強(qiáng)這些小企業(yè)進(jìn)行R＆D的動(dòng)機(jī)。基金的發(fā)展和成長作為研究對(duì)象，有的學(xué)者研究了基金的城市分布：大城市基金相比其他城市基金效益要好，原因在有經(jīng)驗(yàn)的基金經(jīng)理和知識(shí)傳播效應(yīng)（City size and fund performance，2009）。（2）國家宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展和企業(yè)發(fā)展的關(guān)系.2008年7期有文章研究了國家經(jīng)濟(jì)宏觀增長和國內(nèi)大企業(yè)之間的關(guān)系，研究表明較高的資本增長率和GDP增長率和大企業(yè)的高層流動(dòng)率成正相關(guān)，而這種高層的流動(dòng)率在弱勢政府，普通法規(guī)，獨(dú)立性較差的銀行體系，強(qiáng)勢大股東，較高的開放性的環(huán)境中，該種正相關(guān)的關(guān)系表型的更加的明顯。（Kathy Fogel Randall Morck，Bernard Yeung，2008）在宏觀經(jīng)濟(jì)和公司治理方面，諸如國家為什么注重公司治理的原因上，有作者建立了一個(gè)包含國家特點(diǎn)的模型，包括對(duì)小投資者的保護(hù)，國家經(jīng)濟(jì)和金融發(fā)展的水平，這些都影響了公司的成本收益。在影響公司治理的程度上，國家的特點(diǎn)比公司的特點(diǎn)起到的作用更大，在不發(fā)達(dá)的國家尤其是這樣，而當(dāng)這些國家的公司需要海外上市時(shí)候，又刺激了他們提高自己的公司治理水平。（Craig Doidgea，G.Andrew Karolyib，Rene M.Stulzb，2007）。（3）將公司經(jīng)營戰(zhàn)略和個(gè)人發(fā)展和企業(yè)財(cái)務(wù)聯(lián)系起來。例如：在公司的多元化策略方面，以往的理論驗(yàn)證了大型企業(yè)擁有充足的資金，通過多元化的兼并和收購可能摧毀股東的財(cái)財(cái)富，最近有學(xué)者在煙草行業(yè)卻發(fā)現(xiàn)了相反的情況，該行業(yè)的多元化兼并卻給企業(yè)帶來了正的超額收益，研究發(fā)現(xiàn)這種獲得超額收益以較低的代理成本有關(guān)，而且進(jìn)一步的研究發(fā)現(xiàn)，隨著兼并地域方位的擴(kuò)大，因?yàn)樵黾恿藷煵莨镜男麄餍Ч凑龓砹藝鴥?nèi)的擴(kuò)張?zhí)岣吡顺~收益（Messod D.Beneish，Ivo Ph.Jansen Melissa F.Lewis Nathan V.Stuart，2008）。在個(gè)人聲譽(yù)研究方面，2008年9月的一篇文獻(xiàn)中表述了在VC中股東行為主義的動(dòng)機(jī)和結(jié)果。運(yùn)用了手工收集的歐洲VC數(shù)據(jù)，顯示有經(jīng)驗(yàn)的VC更傾向于管理協(xié)調(diào)公司的股東和管理者，幫助他們決策和溝通。獨(dú)立的VC相比其他的投資者，如銀行，政府投資者而言，更傾向于積極地協(xié)調(diào)股東和管理者。在控制了變量內(nèi)生性的基礎(chǔ)上，有證據(jù)表明股東行為主義和投資公司的成功經(jīng)營正相關(guān)。（Laura Bottazzi，Marco Da Rin Thomas Hellmann，2008）。當(dāng)然，關(guān)于各種學(xué)科的交叉與綜合，遠(yuǎn)不止上述三種，還有關(guān)于人的行為特點(diǎn)研究在資本市場中的表現(xiàn)，證券分析師等特殊角色在資本市場和企業(yè)價(jià)值增長中的作用，企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)敞口與控制等等，不甚枚舉。這些對(duì)于開拓中國財(cái)務(wù)研究的思路都有指導(dǎo)的意義。

圖3 各類學(xué)科應(yīng)用的結(jié)構(gòu)

四、結(jié)論

綜上所述，本文研究發(fā)現(xiàn)近年來國外的財(cái)務(wù)研究在內(nèi)容和理論基礎(chǔ)上有如下兩個(gè)趨勢：一是大量文獻(xiàn)進(jìn)行了研究內(nèi)容的創(chuàng)新，在前人研究的基礎(chǔ)上，結(jié)合時(shí)代特點(diǎn)和新出現(xiàn)的問題進(jìn)行了深化和發(fā)展。很多學(xué)者著眼于更加細(xì)致的企業(yè)微觀層面，包括企業(yè)內(nèi)部的利益相關(guān)者和決策過程，以及更多的研究目標(biāo)，包括銀行，基金，制度設(shè)計(jì)和金融發(fā)展，這些領(lǐng)域都是傳統(tǒng)財(cái)務(wù)研究沒有涉及或很少涉及的。二是很多文章注重跨學(xué)科研究，在財(cái)務(wù)研究的研究中，添加了經(jīng)濟(jì)學(xué)、管理學(xué)、和組織行為學(xué)、心理學(xué)的元素，這些對(duì)于更深入的解釋財(cái)務(wù)現(xiàn)象有重大幫助，用多學(xué)科的視角來看公司財(cái)務(wù)問題，也許可以得出更深刻的回答。學(xué)者們更加注重研究領(lǐng)域之間的聯(lián)系和關(guān)系，而不再像以前只是對(duì)一些領(lǐng)域進(jìn)行單純的研究和分析，新興的研究聯(lián)系諸如，公司治理結(jié)構(gòu)與控制權(quán)市場，股票回購與管理者利益侵占，公司內(nèi)部控制與現(xiàn)金流量與公司價(jià)值研究，部分文獻(xiàn)甚至出現(xiàn)了跨越三個(gè)領(lǐng)域或者多個(gè)領(lǐng)域的研究。另外，中國作為一個(gè)新興的經(jīng)濟(jì)體（emerging economics）開始登上世界經(jīng)濟(jì)的舞臺(tái)。關(guān)于中國資本市場以及公司財(cái)務(wù)的獨(dú)有特點(diǎn)逐漸吸引了越來越多中外學(xué)者的關(guān)注。本文發(fā)現(xiàn)在近三年JFE雜志上涌現(xiàn)中僅有的3篇關(guān)于中國財(cái)務(wù)特點(diǎn)的文章，都是圍繞“中國特色”的財(cái)務(wù)問題和影響問題展開，這些都是由中國學(xué)者和國外學(xué)者合作共同完成的。這也為未來中國學(xué)者的研究指明了方向：一要深入對(duì)中國自身特點(diǎn)的財(cái)務(wù)研究，這可能是未來研究的熱點(diǎn)，二要加強(qiáng)國際合作和交流，積極學(xué)習(xí)國外學(xué)者的研究思路與方法。

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