我國企業并購的融資現狀分析

并購是現代企業在市場經濟條件下的一個重要的運營機制，是企業快速成長的重要策略之一。而在企業并購中，能否及時、經濟、足額融到所需資金不僅關系收購方的成敗，而且關系并購后的重組和整合，成為制約并購成功的主要瓶頸。企業融資已成為制約我國企業并購發展的瓶頸，對企業并購融資的研究可以促進企業實現以最低的融資成本、最小的融資風險、最佳的融資方式，完成企業的并購活動。

一、我國企業并購融資現狀及存在的問題

（一）融資渠道狹窄，金融管制嚴重

并購融資的資金渠道一般來自于自有資金、銀行貸款和債券發行。從自有資金來講，受企業規模、盈利水平的制約，一般企業很難按計劃籌足并購所需的資金。即便能夠籌足資金，由于所需資金數額巨大，完全或大部分用自有資金進行并購會降低企業經營的靈活性，大幅提高流動性風險，有出現支付困難的可能。因此，它已經不是現代企業籌資的主要渠道。

銀行貸款往往需要投資銀行予以擔保或借款企業以一定的資產作為抵押才能發放，難度較大。從法律角度來講，2008年之前我國法律明文規定銀行不得向企業發放股權性貸款，融資并購就包括在其中，這從根本上限制了企業從銀行取得貸款的可能性。同時一些企業在進行債務重整的過程中，想方設法逃避銀行債務，使銀行資產難以保全，從而打擊了銀行參與企業并購融資的積極性。

通過債券籌資難度也較大，債券需要有較大的吸引力，以吸引投資者。但債券的發行受制于國家控制的規模，企業無法根據環境和自身的需要決定融資行為。國家對債券發行有嚴格的準入條件和審批程序，如《企業債券管理條例》規定：“企業債券的利率不得高于銀行相同期限居民儲蓄存款利率的40%。”當銀行利率下降，購買債券的吸引力也將下降。又如，對債券發行主體的凈資產額的限制，發行債券籌集資金用途的限制等。所有這些都阻礙了企業利用債券籌集資金，阻塞了中小企業進行融資的渠道。嚴格的發行條件將許多企業拒之于債券籌資門外，使其最終不能通過債券籌資的渠道實現并購支付。

（二）資本市場結構失衡，企業并購融資呈現反向選擇性

我國的企業并購融資呈現明顯的反向選擇性，即忽視內部融資，輕視債務融資，偏好股權融資。資本市場上企業并購方式很多，典型的有換股并購、債券互換和杠桿收購。換股并購是指兩家公司相互持股形成利益的共同體。德國的戴姆勒—奔馳公司和美國的克來斯勒公司的并購就是以換股并購的方式完成的。合并后戴姆勒—奔馳公司持有總股本的 57% ，克來斯勒公司持有總股本的 43%。這種換股并購易于操作，同時節省了大量的資金。債券互換是增加發行公司的債券，用以代替目標公司的債券，使目標公司的債券轉移到并購公司。雖然這種方式沒有節約資金，但由于債券相對于股票的安全性較好，因而企業可以很方便地在資本市場上進行融資。杠桿收購是企業進行資本運作的有效的收購融資工具，優勢企業按照杠桿收購的原理，可以用少量的資金，依靠債務資本為主要的融資工具來收購目標公司的全部和部分股權，從而實現 “小魚吃大魚， 弱者打敗強者”。

在我國并購實踐中，企業大部分股權融資通過發行新股和增發配股等方式籌集所需資金。企業通常以首次上市公開發行時募集的資金作為并購資金，或是一些業績較好的企業通過配股的方式繼續募集資金，為并購做準備。但是我國企業是否具有股票發行資格以及股票發行的規定都比較嚴格。并且規定，募集資金數額一般不能超過其發行前一年凈資產額的兩倍，上市公司發行新股的，募集資金數額一般不能超過其發行前一年凈資產額。這都限制了企業的融資發展，導致了只是很少一部分企業能夠利用換股并購、債券互換和杠桿收購進行并購融資。

（三）信息披露制度不完善，中介機構力量薄弱，增大并購融資的成本和風險

在企業并購中，并購雙方對信息的要求很嚴格，越能了解對方，并購成功的可能性越大。但很多企業存在信息披露不規范的情況，這些信息包括：企業的經營狀況、目標企業的優劣勢分析、目標企業的財務信息等。由于主并購企業和被并購企業在局部利益的不一致性，被并購企業很可能會披露虛假信息或隱瞞部分信息。主并購企業自身搜集這些信息具有局限性，這主要表現在：企業自身信息來源較少、搜集渠道有限會導致信息量不足；由于信息不對稱，主并購企業搜集的信息可能是扭曲的甚至是虛假的；企業自身搜集信息時往往不是一個目標企業，而是同時搜集幾個目標企業的信息，然后優中選優，這無形之中增加了企業的沉沒成本，這些都無疑增加了并購融資的成本和風險。

在發達國家，幾乎所有的并購活動都是在中介機構的組織和參與下完成的。在發達市場經濟中，專業分工下的中介機構能夠加強對雙方企業的監督，對被并購企業進行專業化的信息搜集，協助主并購企業要求被并購進行規范化的信息披露，能大大提高市場運行的效率。

國內的并購市場目前處于自發狀態，市場表面很大，但很多企業都是自己單獨完成了整個并購過程。中國目前剛剛進展到由律師介入的程度，并購專家還遠未到企業普遍渴求的程度。一些希望并購服務的企業卻找不到提供商，國內并購隊伍目前還停留在上市公司董秘的層次，專業能力欠缺也制約了未來發展。證券市場管制過多，導致中介結構發揮創新的空間被無限縮小，加之國有資產管理體系僵化，導致中介機構運作的空間很小。

（四）企業并購融資的相關法律法規體系不健全

由于我國的企業并購處于初級發展階段，很多現有的法律法規還不完善。企業發行股票、債券的限制條件過多，從發行的主體來看，我國《公司法》規定，公司債券發行主體只限于股份公司、國有獨資公司和兩個以上國有投資主體設立的有限責任公司，其他任何企業和個人均不得發行債券，這樣，許多民營企業便被剝奪了債券融資的權力。從發行方式來看，要求股份公司凈資產不得低于人民幣3000萬元，有限責任公司凈資產不得低于人民幣6000萬元，累計債券發行總額不得超過公司凈資產的40%，債券利率不得超過國家規定的利率水平，這些條件將眾多中小企業關在企業債券的門外，同時使企業發行高風險、高利率的垃圾債券成為夢想。同時，還有其他不少相關的法規都對企業并購融資形成了較大的障礙。

二、我國企業并購融資的出路

針對我國企業并購中存在的困難，我們應著手通過放寬銀行信貸、發展資本市場和中介市場以及完善并購融資相關的法律法規來解決企業并購在融資方面的困難。

（一）完善資本市場，拓寬并購融資渠道

企業并購與資本市場緊密聯系，需要大力發展資本市場，通過對這些資本市場的完善以促進我國企業并購市場的發展。債券融資已成為發達國家公司融資的核心手段之一，特別是業績好的公司擔心股權融資對收益的分割，更加關注債券融資。我們可以借鑒西方發達國家的融資發展經驗，在積極發展股票市場的同時，加強債券市場的正常發展，使之成為公司直接融資的一個重要渠道。

（二）發展中介市場

大力培育以投資銀行為代表的中介機構，使其能夠以自己雄厚的資金實力和熟練的資本市場運作技術，為并購企業提供良好的融資服務。逐步使律師事務所、會計師事務所等作為專業性中介機構參與其中，為并購的順利進行提供專業服務。充分利用投資銀行和證券公司的信用優勢和信息資源，為企業并購提供服務。

（三）放寬銀行對并購融資的限制，完善并購融資的相關法律法規

放松企業并購法律、法規限制，為企業并購提供合法的資金來源。對上市公司進行收購的收購方需要籌措大量的資金，特別是用現金式進行收購時，所需資金更為巨大，這時往往要求助于資本市場融通資金。縱觀資本市場發達國家的并購案例，幾乎無一例外都伴隨著巨額外源融資。因此，當前應該盡快對現有法規進行適當修訂，使企業正常并購所必需資金渠道合法化。

參考文獻

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[2]王吉.中美企業并購融資工具比較研究審計與理財[J]，2008(09).

[3]孫汝祥.中國企業并購步入黃金十年[J].上海國資，2009(03).

作者簡介：李偉（1983-），男，河南靈寶人，講師，專業為國民經濟學，就職于河南財經政法大學成功學院，研究方向：投資經濟分析；曹立梅（1981-），女，河北昌黎人，講師，專業為土木工程，就職于河南財經政法大學成功學院，研究方向：房地產投資與開發。

（責任編輯：劉影）