淺談資產(chǎn)評(píng)估價(jià)值類型之投資價(jià)值

一、資產(chǎn)評(píng)估價(jià)值類型

資產(chǎn)評(píng)估價(jià)值類型既是一個(gè)理論問(wèn)題，也是資產(chǎn)評(píng)估實(shí)務(wù)問(wèn)題，其影響著我國(guó)資產(chǎn)評(píng)估理論體系的建立和完善。因而，資產(chǎn)評(píng)估價(jià)值類型一起了各界廣泛的關(guān)注。目前理論界和業(yè)界較為認(rèn)同的資產(chǎn)評(píng)估價(jià)值類型劃分為以下幾類。一是以資產(chǎn)評(píng)估的估計(jì)標(biāo)準(zhǔn)形式表述的價(jià)值類型；二是從資產(chǎn)評(píng)估假設(shè)的角度來(lái)表述資產(chǎn)評(píng)估的價(jià)值類型；三是從資產(chǎn)業(yè)務(wù)的性質(zhì)來(lái)劃分資產(chǎn)評(píng)估的價(jià)值類型；四是以資產(chǎn)評(píng)估時(shí)所依據(jù)的市場(chǎng)條件，被評(píng)估資產(chǎn)的使用狀態(tài)，以及資產(chǎn)評(píng)估結(jié)果使用范圍來(lái)劃分資產(chǎn)評(píng)估結(jié)果的類型。其中，《國(guó)際評(píng)估準(zhǔn)則》和中國(guó)的《價(jià)值類型指導(dǎo)意見》中，資產(chǎn)評(píng)估價(jià)值類型被分為市場(chǎng)價(jià)值和非市場(chǎng)價(jià)值，所以目前大多數(shù)人認(rèn)可的這一種觀點(diǎn)。

二、什么是投資價(jià)值

由上文的資產(chǎn)評(píng)估價(jià)值類型可知投資價(jià)值是根據(jù)資產(chǎn)業(yè)務(wù)性質(zhì)來(lái)劃分的一種價(jià)值，同時(shí)其屬于非市場(chǎng)價(jià)值。為了更好地理解投資價(jià)值，我們需要了解市場(chǎng)價(jià)值。《國(guó)際評(píng)估準(zhǔn)則》對(duì)市場(chǎng)價(jià)值的定義為自愿買方與自愿賣方在評(píng)估基準(zhǔn)日進(jìn)行正常的市場(chǎng)營(yíng)銷之后所達(dá)成的公平交易中，某項(xiàng)資產(chǎn)應(yīng)當(dāng)進(jìn)行交易的價(jià)值估計(jì)數(shù)額，當(dāng)事人雙方應(yīng)充分知情、謹(jǐn)慎行事，不受任何強(qiáng)迫壓制。

然而，《國(guó)際評(píng)估準(zhǔn)則》中并沒有給出非市場(chǎng)價(jià)值的定義。非市場(chǎng)價(jià)值是不滿足市場(chǎng)價(jià)值定義的價(jià)值類型。因此，非市場(chǎng)價(jià)值不是個(gè)體概念，是集合概念，為不滿足市場(chǎng)價(jià)值定義的其他所有的價(jià)值類型的集合。非市場(chǎng)價(jià)值的這些價(jià)值類型是典型市場(chǎng)價(jià)值以外的，有可能部分屬于市場(chǎng)價(jià)值范疇，也有可能部分不屬于市場(chǎng)價(jià)值范疇。

非市場(chǎng)價(jià)值中的投資價(jià)值為被評(píng)估資產(chǎn)對(duì)于具有明確投資目標(biāo)的特定投資者或某一類投資者所具有的價(jià)值。根據(jù)這個(gè)含義可見投資價(jià)值是針對(duì)特定投資者而言，且投資者有特定的目的來(lái)評(píng)估資產(chǎn)，進(jìn)而產(chǎn)生的價(jià)值。

三、投資價(jià)值與市場(chǎng)價(jià)值的異同

從市場(chǎng)價(jià)值和投資價(jià)值的內(nèi)涵看，兩者之間的差異十分明顯。資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)值反映出市場(chǎng)作為一個(gè)整體對(duì)該資產(chǎn)效用的認(rèn)可程度以及對(duì)其價(jià)值的綜合判斷，這明顯不同于特定市場(chǎng)主體的判斷。而投資價(jià)值是針對(duì)特定的投資者而言的，其最顯著的特點(diǎn)是資產(chǎn)相同，評(píng)估目的相同，但因投資者不同而被評(píng)估資產(chǎn)的價(jià)值就不同。所以投資價(jià)值不同于市場(chǎng)價(jià)值。

從資產(chǎn)評(píng)估方法看兩者的區(qū)別。業(yè)界評(píng)估資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)值時(shí)，大多用到成本法和市場(chǎng)法，而評(píng)估資產(chǎn)的投資價(jià)值時(shí)，業(yè)界更多選擇收益法，即對(duì)特定評(píng)估者而言被評(píng)估資產(chǎn)未來(lái)的價(jià)值的現(xiàn)值，而被評(píng)估資產(chǎn)未來(lái)的價(jià)值和折現(xiàn)率因而投資者不同而不同。鑒于評(píng)估方法的差異，市場(chǎng)價(jià)值和投資價(jià)值也存在明顯不同。

四、企業(yè)并購(gòu)中的投資價(jià)值——基于雪津啤酒并購(gòu)案例

（一）案例回顧

股權(quán)轉(zhuǎn)讓前的雪津啤酒，總資產(chǎn)約為11.4億元，凈資產(chǎn)約為5.2億元，評(píng)估后的凈資產(chǎn)為6.18億元。最后經(jīng)過(guò)多方角逐，比利時(shí)英博集團(tuán)以58.86億元的開價(jià)受讓了雪津100%股權(quán)。

（二）案例分析

雪津啤酒股權(quán)轉(zhuǎn)讓前，評(píng)估后的凈資產(chǎn)為6.18億元。而并購(gòu)方進(jìn)入第二輪談判的荷蘭喜力、比利時(shí)英博所報(bào)出的價(jià)格近60億元，最后報(bào)價(jià)最高的比利時(shí)英博集團(tuán)取得雪津啤酒公司全部股權(quán)。雪津啤酒與收購(gòu)方或競(jìng)投者之間估價(jià)的差異近10倍，原因何在？

首先，站在雪津啤酒角度看，雪津啤酒的報(bào)價(jià)反映了該公司按原有企業(yè)管理持續(xù)經(jīng)營(yíng)條件進(jìn)行評(píng)估的價(jià)格，這個(gè)價(jià)格明顯屬于市場(chǎng)價(jià)格。另外，雪津在評(píng)估這個(gè)價(jià)格時(shí)，其假定公司原有生產(chǎn)條件和規(guī)模基本不發(fā)生很大變化為前提，沒有考慮特定的收購(gòu)方。并且，雪津啤酒主要根據(jù)自愿公開公平的買賣原則進(jìn)行自身價(jià)值評(píng)估，在評(píng)估時(shí)雪津假定沒有改變生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)方式。所以評(píng)估出來(lái)的價(jià)格基本體現(xiàn)了雪津的現(xiàn)狀價(jià)值，為市場(chǎng)價(jià)值。

其次，站在收購(gòu)方或競(jìng)投者角度看，無(wú)論是英博還是喜力公司，他們?cè)谠u(píng)估雪津時(shí)，根據(jù)自身公司的管理戰(zhàn)略，并考慮雪津啤酒特定的管理團(tuán)隊(duì)、品牌或聲譽(yù)等方面與自身的管理戰(zhàn)略的協(xié)同條件進(jìn)而評(píng)估的價(jià)格。這個(gè)價(jià)格包含雪津啤酒廠的重置成本和雪津啤酒本身現(xiàn)金流說(shuō)明的盈利能力。

在雪津啤酒股權(quán)轉(zhuǎn)讓案例中，可以看到不同的競(jìng)投者他們分別報(bào)出的價(jià)格是不同的，這個(gè)差異源于特定的收購(gòu)方有獨(dú)特的資源整合方案和獨(dú)特的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)方式和市場(chǎng)。所以，收購(gòu)方的報(bào)價(jià)為企業(yè)價(jià)值評(píng)估中的投資價(jià)值。

總之，雪津啤酒與收購(gòu)方之間股價(jià)的差異的原因在于他們?cè)u(píng)估時(shí)的立場(chǎng)不同，評(píng)估價(jià)值類型不同。另外，通過(guò)這個(gè)案例筆者得到以下膚淺的結(jié)論：市場(chǎng)價(jià)值+溢價(jià)=投資價(jià)值，其中市場(chǎng)價(jià)值主要是由收購(gòu)企業(yè)的規(guī)模及經(jīng)營(yíng)狀況等經(jīng)營(yíng)現(xiàn)狀決定，其是投資價(jià)值定價(jià)的基礎(chǔ)，而溢價(jià)主要是收購(gòu)企業(yè)對(duì)被收購(gòu)企業(yè)的認(rèn)知及收購(gòu)企業(yè)的管理戰(zhàn)略等因素綜合決定。

五、結(jié)論

投資價(jià)值是依據(jù)其投資的需求條件，針對(duì)特定投資者評(píng)估某項(xiàng)投資的價(jià)值，其是非市場(chǎng)價(jià)值的一種。投資價(jià)值在很多方面不同于市場(chǎng)價(jià)值，但筆者從雪津啤酒的并購(gòu)案中得到“市場(chǎng)價(jià)值+溢價(jià)=投資價(jià)值”等式，以期加深對(duì)投資價(jià)值的理解。目前對(duì)投資價(jià)值的研究還很欠缺，希望更多的學(xué)者和評(píng)估人員能加入到研究的隊(duì)列中來(lái)。

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作者簡(jiǎn)介：王敏(1986-)，女，漢族，四川成都人，就讀于西南財(cái)經(jīng)大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)院，研究方向：資本市場(chǎng)。

（責(zé)任編輯：劉晶晶 ）