二O二一:龍游淺水筑底盤升

回首看，2010年是虎落平陽，2011年是囧兔溺水，2012年呢?三年前曾預測“臥虎藏龍”，龍年應是龍行天下，復蘇之年。

是危機還是復蘇?關系著千家萬戶的投資決策!從樂觀派的立場看世界，至少可以看到：1，美國的經濟已經平穩復蘇；2，歐洲的危機也有了解決方案；3，中國的貨幣政策開始放松；4，人民幣的國際化又邁出了兩小步(RQFII和日本購買人民幣國債)。在我看來，過去兩年的股市低迷已充分體現了宏觀經濟的困境與危機，卻還沒有對上述趨勢做出反應。危機之中看轉機，撥開迷霧見朝霞，在滬指2200點區間跨入龍年股市，最貼切的概括是：龍游淺水!

中國股市是一個高風險的市場，其制度性的高風險就像嬰兒出生時的胎記，與生俱來，長期存在。不久前，劉紀鵬教授撰文呼吁對股市進行制度性的反思，新任證監會主席郭樹清出手重罰股市內線交易和機構違規行為，說明無論是理論界還是監管層，我們都意識到了中國股市的高風險。拋開制度性的因素，我們可把股市的內在價值驅動力分為兩種，其一是經營價值驅動，其二是交易價值驅動。經營價值的核心是“管理團隊+商業模式”，交易價值的核心為“市場情緒+資金流動”，由此定義，中國的A股市場是一個交易價值驅動的市場。如果說，經營價值驅動的市場主要和經濟趨勢與經濟周期掛鉤，則交易價值驅動的市場主要和群體沖動與貨幣總量掛鉤，由此推論，中國股市的長期走勢會經常與經濟趨勢脫節，主要受制于兩個周期，其一是情緒波動的周期，其二是政策調控的周期。在中國，這兩個周期又相互影響，互為條件，共同主導著股市的起起落落。

在我專欄《枕戈待旦》一文中，我分析了生豬價格會通過其對CPI指數的影響調節貨幣政策基調的變化，結論是政策基調將趨于放松。但政策調控與市場情緒之間是非同步的，市場情緒有滯后效應，通常要在政策基調的改變確定之后市場情緒才會做出反應。最近央行0.5％的存款準備金下調尚不足以確定政策基調的變化，市場上，悲觀情緒依然占據主導，預計在春節前后，央行還將下調存款準備金，從而帶動市場情緒變化，驅動股市筑底回升。

股市制度的完善是一項長期任務，不會對2012年的股市有實質性的影響，未來5-10年內，中國股市依然會在政策市和情緒市的格局中盤整，任何非理性的下跌都會創造投資機會，反之，任何非理性的上漲都會放大投資風險。中國股市遠未達到經營價值驅動的階段，因此不可能有巴菲特式的成功!在巴菲特最輝煌的十年中，美國股市的標準普爾指數年平均上升11.8％，才會有巴菲特的年平均增值24.8％，從而締造了巴菲特投資10年翻10倍的驕人業績。中國股市過去的十年，從《還珠格格》到《新還珠格格》，市值增長了10倍以上而指數回到原點，這就是一個交易價值驅動的市場典型。

中國股市的制度性缺陷就在于鼓勵融資而歧視投資，所以，投資人必須面對中國股市內在的風險／收益不對稱性，在政策市和情緒市的周期波動中捕捉波段性的投資機會。從這個思路出發，應該看到密集的樓市調控已經生效，土地流拍和房價下跌會在明年第一季度轉化為經濟增速下滑，從而驅動貨幣政策進一步放松，通過注入流動性才能實現預期的增長目標。結論是：經濟增長和股票市場將基本同步，前低后高，筑底盤升。