轉折2013：中國股市十大猜想

2012，A股市場寒風凜冽。盡管臨近歲末，走出一波反彈行情，但仍然難以改變連續第三年下跌的命運。在市場中人凄凄切切、一片悲觀之際，展望2013，中國股市能否絕處逢生、帶來轉機和希望？

每逢歲末，《股市動態分析》都將推出新一年度“中國股市十大猜想”。一年之后，當我們回顧這些猜想的時候，有些驚人應驗，有些難免淪為笑談。但至少，這代表了在當時市場環境下的一種期待與預判。

因此，我們誠惶誠恐、不揣鄙陋，再次推出2013年中國股市十大猜想。對于2013年的中國股市，我們賦予轉折之年的稱謂，一如我們年度投資報告會的主題，整體上給予正面的期望。這種期望不僅在于股指的走勢方面，更為重要的是，整個市場的制度建設、參與主體、投資價值等方面有望出現更加積極的變化。

猜想之一：2013年成為中國股市轉折之年，上證指數全年上漲，收復2500點

猜想之二：以金融、地產為代表的藍籌板塊估值修復成為引領市場的核心動力

猜想之三：上市公司整體凈利潤同比小幅增長，利潤總額創歷史新高

猜想之四：上市公司大股東增持比例大幅提升，產業資本呈現凈增持

猜想之五：IPO數量、融資規模繼續下降，給市場創造休養生息的機會

猜想之六：以保險資金為代表的長期資金入市規模大幅提升

猜想之七：公募基金資產管理規模重回3萬億，并創歷史新高

猜想之八：QFII賬戶資產規模大幅增長，話語權進一步增強

猜想之九：監管部門加大對PE腐敗現象的懲處力度

猜想之十：在逐步完善的退市制度下，陸續有退市公司產生

猜想之一：

2013年成為中國股市轉折之年，上證指數全年上漲，收復2500點

2010-2012年，A股市場連續三年下跌。如果再往前追溯，自2007年10月上證指數于6124點以來，A股市場已經走過了5年的漫漫熊途。我們認為，2013年極有可能成為中國股市的轉折之年。

首先，從宏觀經濟來看，四季度已經呈現出見底回升的跡象，盡管數據顯示，經濟回升的力度還比較脆弱，但至少最壞的時候已經過去。2013年兩會后，新一屆政府將走馬上任，這讓我們對未來中國經濟轉型充滿期待。

而從估值水平來看，當前滬深300指數對應的市盈率水平在10倍附近，已經低于1664點12倍的水平。遠低于2005年末14倍的水平。以銀行為代表的大盤藍籌股的平均估值水平更低。伴隨著宏觀經濟的企穩，估值見底應該會是大概率事件。

再從市場資金面來看，IPO發行速度已經大大放緩，而隨著股指的不斷下跌，A股市場對于長期資金的吸引力大幅提升。A股市場有望從過去的資金供求嚴重失衡轉為基本平衡的局面。資金面將不再會是困擾市場的重要因素。

我們預計，12月初啟動的行情有望演變為一波跨年度的反彈行情，這將為2013年的市場走勢打下一個良好的基礎和開端。就全年來看，上市公司盈利增長以及估值回升有望分別為指數貢獻10%的漲幅。以2100點為起點，上證指數在2013年有望實現20%以上的漲幅，即重返2500點。

從更加長期的視角來看，估值見底往往決定著市場見底。盡管我們相信，中國股市的估值水平會系統性下降，但考慮到未來十年中國經濟仍有望保持平均7%左右的增長率，A股市場長期維持10-15倍區間內波動是可以預期的。我們相信，此次估值見底將有望構筑中國股市的中長期底部，2013年成為中國股市轉折之年值得期待。

猜想之二：

以金融、地產為代表的藍籌板塊估值修復成為引領市場的核心動力

在近些年的熊市中，金融行業是名副其實的重災區，與地產堪稱“難兄難弟”。兩大權重板塊“聯袂跳水”是拖累大盤“下沉”的重要原因。

金融行業被很多投資者“拋棄”的原因主要有二點：一是地方債務平臺集中到期引發對系統性風險的擔擾；二是規模龐大，難再現高成長性。Wind資訊顯示，目前金融行業的整體市盈率是7.06倍，有一半銀行類上市公司股價“破凈”或處于“破凈”的邊緣。

然而，投資者的擔心似乎有些過度。A股上市的商業銀行三季報顯示，16家上市銀行累計實現凈利潤8127.66億元，同比增長約17%，仍然保持了較高的增長速度。在各行業中，銀行業上市公司凈利潤占全部上市公司合計凈利潤總額的半數以上。

自2010年“史上最嚴的”調控以來，房地產公司及產業鏈上相關公司股價重挫，當前房地產板塊的整體市盈率已降至13.4倍，處于歷史低位。

然而，從房地產上市公司披露的三季報來看，這一曾經的支柱產業似乎已經出現了明顯的拐點。統計數據顯示，上市房企三季度末的存貨周轉率為0.14次，與去年三季度基本持平，但與今年上半年相比，三季度末的存貨周轉率提高了近54.48%，周轉速度有了明顯提升，“招保萬金”等龍頭房企的三季度業績也在明顯向好。

現實生活中的房價似乎也支持這一結論。中國指數研究院12月3日公布的數據顯示，11月全國100個城市住宅平均價格為8791元/平方米，環比上漲0.26%，其中，上漲城市60個，下降城市38個，2個城市持平。這已經是百城住宅平均價格連續6個月環比上漲，其中，北京、上海、深圳等重點城市房價甚至超過了調控前的水平。

照此來看，金融、地產板塊的股價顯然已與其基本面嚴重背離，未來的估值修復勢在必行。在近期大盤強勢反彈中，金融、地產居功至偉，結合QFII的動作來看，一批先知先覺的資金已經開始為下一盤大棋而布局了。我們認為，一旦金融、地產的估值修復行情展開，有可能帶動其它低估值藍籌板塊成為引領大盤上漲的核心力量。

猜想之三：

上市公司整體凈利潤同比小幅增長，利潤總額創歷史新高

10月31日，深滬兩市2493家上市公司三季報公布完畢。數據顯示，上市公司今年前三季度實現營業收入約17.7萬億元，同比增長7.48%；實現凈利潤約1.5萬億元，同比下降1.1%。與2012年中報顯示的營業收入同比增長6.7%、凈利潤同比下滑1.51%相比，營收增速有所上升，凈利潤降幅有所收窄。

但結合三季度末以來國內政策層面所釋放的積極信號來看，最糟糕的時刻時許已經過去，這從PMI指數的變化趨勢可見端倪（參見圖1）

圖2：2012年5月至11月的PMI

數據來源：國家統計局

同時，拉動我國經濟增長的“三駕馬車”：出口、消費、投資也出現了明顯的暖風。

9月出口同比增長9.9%，較8月加快7.2個百分點，大幅超出預期。據悉，我國對東盟、俄羅斯、巴西等新興市場出口大幅改善填補了歐美市場疲軟的缺口，這是造成出口超預期的主要原因。

國家統計局12月9日公布數據顯示，2012年11月份社會消費品零售總額同比名義增長14.9%，社會消費品零售總額18477億元，同比名義增長14.9%，環比增長1.47%，明顯高于預期。

在投資方面，下半年以來，發改委審批投資項目明顯加快，凸顯了政府穩增長的決心。發改委網站公布的數據顯示，僅9月份，公布的批復項目包括25個城軌規劃、13個公路建設、10個市政類項目和7個港口、航道項目，總投資規模超過1萬億元。10月、11月份再次審批了部分基建、變電站項目。

我們認為，在經濟筑底回升的大背景下，上市公司盈利增速連續多季度下滑的紀錄有望終結，預計上半年會溫和回升，而下半年有望加速。即使保守估計，預計2013年全年A股上市公司凈利潤增速將達到15%，凈利潤總量可創歷史新高。而凈利潤最終回升的速度和高度可能受貨幣政策與通脹的影響。

猜想之四：

上市公司大股東增持比例大幅提升，產業資本呈現凈增持

股改之后，產業資本參與市場定價，并逐漸主導市場，大股東增持成為產業資本影響股市的方式之一。自2012年第四季度以來，新一輪的“增持潮”再次出現，而伴隨著市場底部區域的逐步確立，越來越多的股票凸顯投資價值，我們有理由相信2013年上半年或將迎來大規模的增持回購潮，但同時由于2013年也將同時迎來限售股解禁洪峰，所以預計仍難現凈增長。

一直以來，當股價低估或跌幅較深時，則增持發生的可能性較大，因此大規模增持時點一般都會出現在大盤底部或階段性低點。今年第四季度伴隨股指連續下挫，10月以來上市公司重要股東的增持股份市值已反超減持股份市值，其中11月進入增持密集期，數據統計顯示，11月份產業資本增持297次，減持246次。增持金額升至46.48億元，創下歷史新高；減持降至48.1億元。12月初，產業資本增持進一步明顯增加，不但體現為增持金額、凈增持環比增加、增持公告數明顯多于減持公告數，且凈增持行業超凈減持行業數。資本增持行為的日漸增多，不僅有助于提升投資者對上市公司未來發展的信心，而且也意味著市場估值已經越來越接近產業資本所認可的底部，2013年1、2季度伴隨底部的確立，這一局面有望延續并加速的趨勢。

當然，在增持預期下，也不得不忽視2013年隱藏的大規模解禁的壓力，數據統計顯示，2013年全年涉及限售股解禁的上市公司共有793家，合計解禁股數約4392億股，是今年的近三倍；合計解禁市值19774.35億元，同比增加約71.38%。雖然作為產業投資人的大非傾向于持有股份，但是作為財務投資人的小非則可能成為減持的主要力量。因此，投資者有必要未雨綢繆，應對已經到來的大小非解除限售高峰期。

樂觀來看，大小非解除限售的高峰在明年中期后將逐步得到緩解，市場的承受力度也將有所恢復，全年來看，產業資本整體有望在A股市場中呈現凈增持狀態。

猜想之五：

IPO數量、融資規模繼續下降，給市場創造休養生息的機會

Wind資訊統計顯示，2010-2012年A股IPO首發家數分別為347家、277家和150家，呈逐步下滑態勢；相應的融資規模也由2010年的4911.33億元減少到2012年的955.05億元。

自今年7月以來，IPO發行已逐漸放緩，目前新股發行審核何時重啟并不明朗，但可以預見的是，在經過前幾年高速增長的擴容之后，2013年的A股IPO數量和融資規模應該繼續處于下降的態勢。

其主要原因在于：第一，事實上，在IPO擴容的這兩年里，A股市場出現了持續下跌的行情。IPO抽血過快，導致股市流動資金非常緊張，對股指下跌起到了推波助瀾的作用。管理層已經對此開始有所意識，并且新股發審步伐開始放緩。

第二：據有關數據統計，目前包括初審、已過會未發以及中止行的待上市企業約為820家，但有54家公司終止審查，不少在審企業受行業周期影響，業績下滑的公司較多，有些企業因業績已不符合上市要求，撤回材料正在加快，在現今排隊的企業中，大約有200家將主動撤回。如此一來，排隊企業的減少將影響到明年上市的規模和速度。

第三：目前有消息稱，證監會或出臺政策鼓勵排隊IPO企業自愿申請新三板掛牌。短期看，這是疏導化解IPO“堰塞湖”的辦法，從長期看，新三板有望成為多層次資本市場的重要一環。不難看出，管理層已開始著手解決IPO“堰塞湖”，并且對發行制度的改革已在醞釀之中，這也會為2013年IPO數量的下降奠定基礎。

猜想之六：

以保險資金為代表的長期資金入市規模大幅提升

除了國內外經濟形勢不佳外，A股市場資金供求失衡也是導致A股持續低迷的罪魁禍首。但是伴隨著資本市場各項改革政策出臺和完善，2013年長期資金入市規模有望大幅提升，尤其是作為手握重金的保險資金大規模入市，或改善資金失衡局面。

實際上，今年下半年以來險資入市就已得到了監管層的極大支持和鼓勵，9月底，保監會發布了《證券公司開展保險機構特殊機構客戶業務報告事項的說明》、《關于保險機構投資證券交易問題的通知》，對保險公司租借券商席位開展場內交易作出規范。并且力邀券商開展保險公司經紀業務，讓更多保險資金投資股市債市，支持資本市場平穩運行。

10月份，保監會又發布了《關于保險資金投資有關金融產品的通知》、《保險資金境外投資管理暫行辦法實施細則》、《關于保險資產管理公司有關事項的通知》、《基礎設施債權投資計劃管理暫行規定》、《保險資金參與金融衍生產品交易暫行辦法》和《保險資金參與股指期貨交易規定》，政策和措施的發布對保險資金入市提供了更加有力的助推作用。

此外，保監會繼9月26日公布了首批獲準受托管理保險資金的9家機構后，在10月12日，再次發布《關于確認保險資金投資管理人報告事項的公告》，公布了第二批17家可以受托管理保險資金的機構名單。

數據顯示，截至2012年截至9月底 ，保險公司股票投資4768.34億元，占比10.76%；用于投資證券投資的資金為2751.93億元，占比6.21%，二者相加權益類投資占比為16.97%。險資在9月份單月增倉898.79億元，環比增長近七成，為年內單月增量新高。

我們有理由相信，在監管市場化改革推進之際，伴隨著資產管理機構的多元化，2013年險資入市規模將迎來一個嶄新的局面。無疑，對于整個股票市場而言，險資入市在追求價值投資的同時，可以有效地減弱股指波動，對于股市的穩定運行也會產生一定作用。

猜想之七：

公募基金資產管理規模重回3萬億，并創歷史新高

公募基金作為中國資本市場最重要的機構投資者，在過去的一年間，取得了恢復性增長。截至2012年三季度末，公募基金全行業資產管理規模為2.55萬億，較去年末的2.17萬億增長了17.5%。當然，這其中很大一部分規模的增長來自于固定收益類產品的規模擴張。

公募基金資產管理規模的峰值出現在2007年末，當時全行業的資產管理規模達到3.28萬億。如今，基金公司的數量較當時大幅增長，但全行業資產管理規模仍然低于峰值時候的80%。與此同時，券商集合理財、銀行理財、信托產品等財富管理行業的其他子行業卻在過去的幾年取得了快速的發展，令基金業地位有所下降。

但我們認為，2013年公募基金行業資產管理規模有望再度出現增長。相對于2012年固定收益類產品的一枝獨秀，2013年的基金市場可能會出現固定收益類產品和權益類產品同步增長的局面。

我們樂觀的預期主要得益于兩個因素：

一是我們預期A股市場的轉暖能夠帶來增量資金進入基金市場；

二是基金行業監管的放松能夠進一步加大基金公司的擴張欲望，基金業的創新力度可能會進一步加強。如果基金業的同仁能夠認清形勢，鼓足信心，那么在2013年，基金業資產規模重返3萬元甚至創出歷史新高也不會讓人感到意外。

猜想之八：

QFII賬戶資產規模大幅增長，話語權進一步增強

在2012年11月末，全球最大的資產管理機構富蘭克林鄧普頓投資宣布，已正式啟動一只全新的中國機會基金。我們可以看到的是，在2012年，QFII審批速度明顯加快，獲批機構已經達到199家，即將突破200家。

從監管層的態度來看，為了吸引更多境外長期資金，擴大機構投資者隊伍，促進資本市場穩定發展，針對QFII采取了“組合拳”式的措施，其中包括：總投資額度上限擴大至800億美元；修改QFII相關法規；大幅降低QFII資格要求；提高QFII持股比例上限和增加運作便利等。

事實上，QFII對于投資額度上限的提高持歡迎態度，在2012年4月份總投資額度上限擴大到800億美元后，穆迪發布的報告認為：“（中國將QFII規模從300億美元提升至800億美元）對于那些已經獲得QFII執照的資產管理機構是個利好事件，那些擁有和國內市場相關聯的主動或被動型產品的資產管理機構將從中受益，包括貝萊德、景順及FIL Limited等”。

數據統計顯示，截至2012年9月末，外匯局累計核準157家QFII機構共計308億美元投資額度。其中2012年1月1日前三季度，共計核準了72家QFII機構約92億美元的投資額度（含追加投資額度）。不難看出，監管層審批的速度在加快。

相對于目前800億美元的總投資額度上限來說，QFII實際的賬戶資產投資規模還有較大的提升空間。而QFII賬戶資產規模的提升，以及監管層的審批速度加快，則與QFII機構的客觀需求基本匹配——2011年面臨持續較大的跨境資金流入壓力，外匯局適當放緩QFII額度審批進度，2012年以來，我國國際收支狀況總體趨于更加平衡，為進一步促進境內資本市場的改革發展，外匯局及時調整并加快了QFII額度審批進度。可以預期的是，在2013年QFII將加大對A股市場的投資，其賬戶資產規模大幅增長將增強其在市場上的話語權。

猜想之九：

監管部門加大對PE腐敗現象的懲處力度

2012年9月3日，證監會公布了“PE腐敗第一案”的查出結果，國信證券李紹武案自此落槌，李紹武被罰沒1600萬元，并終身市場禁入。監管部門對PE腐敗現象的懲處力度近年來不斷加強，在2013年繼續加大對PE腐敗的懲處已是大勢所趨。

PE腐敗，是指一些號稱但并非真正PE的投資人士通過各種關系拿到上市前的投資機會。事實上，在中小板和創業板“擴容”的背景下，通過PE投資在證券市場獲得高額溢價，已是目前市場的最大贏利點之一，而從對整個市場的傷害來看，PE腐敗的危害已經遠遠超過二級市場的內幕交易。這也是監管層為何對PE腐敗出“重拳”的原因所在。

可以看到的是，在監管的方略上，證監會對于PE突擊入股投資IPO項目的監管從最早的拉長鎖定期，到終級追溯式核查，再到嚴控“公務員、銀行人員、中介人員及親屬”等四類人成LP或股東，最新的監管方向則是“完全式”信披及“適格性”（合適的資格）核查，其監管模式明顯趨于嚴格和嚴謹。

PE腐敗的原因何在？監管本身能否完全杜絕PE腐敗的產生？有分析人士指出，PE腐敗的根本原因在于高溢價發行的暴利空間。由于上市資格仍是稀缺資源，在相當多的情形下，為了券商的全力呵護保薦上市，部分擬上市公司事實上對突擊入股行為采取默許態度。而突擊入股方從早期的遠方親屬直接參股、設立皮包公司參股，發展到更為隱蔽的借助朋友的私募公司入股，雙方只需要達成利益分成協議和攻守同盟，則神不知鬼不覺。

上述總總情形，使得“PE腐敗”與監管者之間的“貓鼠游戲”日益復雜。有分析人士指出，在一個新興資本市場上，制度的尚未健全使得任何腐敗都極容易滋生，只有將PE腐敗的違法成本無限抬高，才能最大限度的對市場形成震懾效應。2013年的PE腐敗監管，仍然任重道遠。

猜想之十：

在逐步完善的退市制度之下，陸續有退市公司產生

目前A股暫停上市陣營中有這樣一類公司，他們自身業績很差，但面臨退市風險考驗時，往往憑借著政府補助、計提轉回等手段演繹“不死鳥神話”，這也成為A股市場的一大特色。

今年4月20日，深交所發布了創業板股票上市規則，創業板公司退市制度正式實施；7月底，上交所發布風險警示股票交易實施細則，并明確計劃明年初實施。監管層今年已陸續出臺一系列退市新政，這也是瞄準了當前A股中只進不出的畸型生存現狀，目的是使市場保持吐故納新、動態平衡的合理狀態。

從最新的消息來看，11月30日滬深交易所就《退市整理期業務實施細則》等退市配套規則征求意見，這意味著退市制度的整體安排已經整體完備。以深交所退市新政為例，在今年1月1日之前已被暫停上市的公司，深交所將在今年12月31日核準其是否恢復上市；明年起被暫停上市的公司，在該公司發布首份年度報告后的15個交易日。深交所將決定其是否終止上市，滿足條件恢復上市，否則終止上市進入退市整理期。

由于*ST中鎢的重組方案被否，公司在年內擺脫退市風險的機會愈加渺茫，有可能成為新規出臺后退市的第一股。除此之外，包括*ST北生、S*ST天發、ST創智等多只ST股至今未拿出實質性的重組方案，隨著年底大限臨近，也都面臨退市的可能。我們預測，2013年A股市場將誕生新規出臺后的第一只退市股。