資產價格與通貨膨脹預期關系研究

摘要 通貨膨脹影響著一國宏觀經濟的穩定運行，是一國宏觀經濟調控中的重要變量。通貨膨脹表現之一就是資產價格上漲，防范通貨膨脹的措施會影響到資產價格，通貨膨脹預期會加速通貨膨脹的到來，在目前高通貨膨脹率前提下，本文從熱錢與流動性的交互作用的角度，探討資產價格與通貨膨脹預期的關系，研究發現：資產價格對通貨膨脹有明顯的預期作用，但資產價格對通脹預期作用不明顯。

關鍵詞 資產價格 通貨膨脹預期 熱錢 流動性

中圖分類號：F831 文獻標識碼：A

金融危機之后，在我國貨幣政策的引導下，大量信貸投放于市場，加之人民幣升值預期，大量熱錢涌入，推動資產價格逐步上升，CPI不斷地升高，超過預期水平，通貨膨脹壓力在逐漸地加大，已經影響到人們的正常生活水平，而通脹的持續發展勢必對我國的經濟發展造成影響。本文從熱錢與流動性的交互作用探討資產價格與通貨膨脹預期的關系。

一、理論基礎

最早人們認為資產價格膨脹，引起通貨膨脹，最終泡沫的破滅，使得經濟動蕩。國內學者，劉金全、王風云（2004）對此進行過研究，認為我國股票收益率與通貨膨脹率之間存在負相關關系。Filardo（2000）則認為資產價格上漲與消費物價上漲的關系不明顯，原因在與資產價格的上漲是多方面引起，比如羊群效應，這些因素與預期無關。Smets（1997）認為資產價格受到未來預期收益的影響，而未來預期收益又收到未來經濟活動、通貨膨脹、貨幣政策的影響，所以，資產價格的變動中含有的現在和將來的經濟情況的有用信息可用于改善通貨膨脹預期的預測。

二、熱錢與流動性的交互作用

（一）熱錢流入。

首先，自2010年下半年以來，隨著CPI的高漲，央行連續多次加息，擴大了我國與世界主要經濟體國家的利差，刺激熱錢加速流入我國。其次，2011年10月4日美國參議院已經通過了《迫人民幣升值法案》，這為熱錢的流入又提供了絕佳的機會。最后，在幾輪量化寬松政策的刺激下，美國地緣政治下的美元經濟的基本面并沒有出現實質性的好轉，美元趨于貶值。而中國經濟仍然保持著長足發展，足見，熱錢流入的壓力極大。

從長期來看，大量境外熱錢的流入，在我國的股市和房市伺機出動，資產價格被一步一步的拉高，資產價格的膨脹又為熱錢的流入帶來了新的信號，更多的熱錢又洶涌而來，熱錢、股價、房價螺旋形的上升。通貨膨脹的貨幣環境被一點一點的構筑起來。

（二）過剩的流動性。

首先，在08年金融危機以后，我國貨幣政策轉向寬松，貨幣投放量增大，在09年到達了一個高點，2010年之后有所縮小。其次，我國在對外貿易中，一直以來是“雙順差”，大量的外匯儲備成為隱患。大量的外匯占款使得基礎貨幣的增加，通過貨幣乘數，國內貨幣流動性過剩急劇增加。

（三）熱錢與流動性的交互作用。

流動性過剩，是我國快速的經濟發展和國際環境共同促成的。社會貨幣財富增加，過多的資金會尋找去處。出現投資過熱，大量的流動性追逐有限的資產，上游資產價格的上漲，必然導致一般消費品價格的上漲，進而引起物價過快上漲。流動性過剩注入實體經濟，帶來的后果是通貨膨脹，進入金融市場，引起的是金融資產泡沫。資產價格的上漲，通過財富效應、預期、信用等渠道增加了消費和投資的增長，加劇通貨膨脹。

三、資產價格與通貨膨脹預期的實證分析

為討論資產價格與通貨膨脹預期的關系，本文選取2005年8月到2010年12月期間的數據，用Eviews3.1版軟件進行實證分析，通過建立適當的模型得出各個變量之間的關系。以居民消費價格指數（CPI）代表通貨膨脹率的變動，以上證綜合指數（S）代表股票價格，并以此反應股市資產價格的變動，以房屋銷售價格指數（F）作為房產價格的變化。

（一）預期模型的建立。

首先，對數據進行相關分析。得出房價對通貨膨脹預期影響可能比較顯著，股價可能相對不顯著。為進一步說明其定量關系，資產價格對通貨膨脹預期的模型建立如下：

其中St-1，Ft-1分別是滯后一期的股票價格和房地產價格。

（二）數據平穩性的單位根檢驗。

ADF單位根檢驗就是對時間序列平穩性檢驗的一般方法。假設如下：原假設h0：y=0 ，存在單位根；備擇假設h1：y<0 ，不存在單位根。如果ADF統計量小于顯著水平下相應的ADF的臨界值，則拒絕h0，不存在單位根，時間序列平穩；反之，不能拒絕h0，存在單位根，時間序列非平穩。ADF檢驗結果得原始數據存在單位根，是非平穩序列。為得到平穩序列，對數據進行一階差分。

（三）數據的協整分析。

協整檢驗使用于檢驗多變量的協整關系，如果多個非平穩變量之間具有協整性，則這些變量可以合成一個平穩序列，從而探究原變量之間的均衡關系。

重新對其殘差進行檢驗，得到三者之間存在協整關系。可能存在長期的均衡關系，為了增加模型的精確程度，把回歸式中的協整誤差項看做均衡誤差，以此建立修正誤差模型。

（四）誤差修正模型。

（五） Granger因果關系檢驗。

在平穩變量與存在協整關系的非平穩變量之間可以建立Granger因果關系檢驗。被檢驗的變量x和y之間有四種情況：（1）x是引起y變化的原因；（2）y是引起x變化的原因；（3）x和y互為因果關系；（4）x和y是獨立的。 由Granger因果檢驗可以得出，CPI是S、F的Granger原因。

（六）通貨膨脹的自身預期模型。

資產價格的變動對通貨膨脹預期的貢獻相對較小，考慮到通貨膨脹本身的預期，以下討論在滯后一期的CPI對本期CPI、S和F的影響。模型建立如下：

由模型（3）可以看出，通貨膨脹自身的預期對通貨膨脹本身的影響更大。可能是由于價格的粘性。

四、本文結論

1、通過資產價格與通貨膨脹預期的實證分析，可以發現股票價格和房地產價格對通貨膨脹都有一定的預期作用，而且房地產價格對通貨膨脹的預期比股票價格更加強烈。但是資產價格對通貨膨脹預期的貢獻作用都比較小，主要是因為資產價格的變化可以有很多的非預期因素。

2、通貨膨脹本身的預期是最為明顯的。熱錢與流動性的交互作用，引起資產價格的上漲。由格蘭杰因果檢驗知，通貨膨脹預期才是引起資產價格上漲的主要原因，即通貨膨脹是一種貨幣現象。

3、通貨膨脹作為一種貨幣現象，由熱錢與流動性交互作用引起的資產價格螺旋上漲，可以作為一種政策的信號，這也符合國務院關于“管理通貨膨脹預期”的說法，提早做好政策的預備，可以減弱通貨膨脹預期。□

本文系安徽財經大學校級課題研究成果，課題名稱：淺析資產價格與通貨膨脹預期的關系——基于熱錢與流動性的交互作用。

（作者單位：安徽財經大學金融學院09級金融工程1班）

參考文獻：

[1]陶軍.芻議熱錢與流動性交互的資產價格效應，財經視線，2010（30）

[2]蘇瑜，萬宇艷.資產價格與通貨膨脹的關系研究與實證分析，財經論叢，2010（2）

[3]Smets， F. Financial Asset Prices and Monetary Policy： Theory and Evidence， BIS Working Papers，1997

[4]張建華.資產價格與通貨膨脹預期的關系，中國金融40人論壇，2009

[5]黎友煥.理性分析通脹預期，西安電子科技大學學報，2010（2）

[6]付宗平.人民幣匯率升值下的“雙膨脹”現象解析，統計與決策，2009（7）

[7]劉金全，王風云.資產收益率與通貨膨脹率關聯性的實證分析，財經研究，2004（1）