亞洲經濟“大緩和”

老撾，夾在越南和泰國之間的一個人口約6百萬的貧窮國家，沒有入海口，幾乎不為世人所關注。不過，現在老撾正在享受難得的好時光。10月底，老撾剛剛獲準加入世貿組織（WTO）。11月初，第九屆亞歐首腦會議又在老撾舉行，全球經濟活躍地區的領導人齊聚一堂。老撾主要出口黃金、銅以及水電資源，其小規模經濟正使其脫穎而出。這里不僅是世界上經濟增長最快的國家之一，也是世界上經濟發展最平穩的國家之一。

2002～2011年間，老撾經濟增長率一直窄幅波動，從未低于6.2%，也從未高于8.7%。同時期，只有3個國家比它更平穩（用各國經濟增長率標準差衡量），其中有兩個是亞洲國家：印度尼西亞和孟加拉。與G7集團的“成熟”經濟體相比，亞洲發展中國家經濟增長不僅更快，而且更平穩（見圖）。另外，上述2002-2011年間的經濟增長比1988～1997年 以來任何十年期間更平穩。

“大緩和”（Great Moderation）是對于金融危機之前，美國及其他發達經濟體所處的經濟平穩時期的統稱。目前，這一標簽要貼到亞洲。

亞洲國家為人稱道的，往往是其經濟增長速度而非經濟平穩性。比如，1996～1998年間，由于亞洲金融危機沖擊，5個較大的東南亞國家（印度尼西亞、馬來西亞、菲律賓、泰國和越南）經濟增長率從7.5%直降至-8.3%。即使目前，一些高度開放的經濟體，比如泰國、新加坡和中國臺灣，經濟增長率依然比世界平均水平波動更大。受益于國際貿易流動，上述經濟體的工業產出隨需求的波動而劇烈波動。

但是，主要由人口眾多的國家構成的亞洲發展中國家及地區（中國香港、新加坡、韓國和中國臺灣等富裕地區及國家除外）的經濟發展越來越依賴于內需。今年第三季度，印尼經濟增長率超過6%（這是其連續第八個保持6%增長率的季度），其中居民消費的貢獻率占50%，出口從10年前占GDP的35%下降至2011年的25%以下。2008年至2011年，反映對海外需求依賴程度的亞洲發展中國家和地區的聯合經常賬戶余額已減少大半，預計2012年還將進一步減少。

亞洲經濟平穩也得益于其需求管理。亞洲金融危機期間，政策制定者面臨尷尬。他們可以提高利率以維護匯率穩定，但這會損害借款人。或者他們也可以讓本幣貶值和降低利率，但這會導致外幣債務膨脹，由此也會損害借款人。

危機過后，亞洲地區走出困境。大多數國家和地區積累了大量硬通貨儲備，以外資股權和本幣債券支付，擺脫了對外資銀行貸款的依賴。由于這些負債主要以其本國貨幣計價，當本幣下挫時，債務價值并不會升高。

這樣一來，政策制定者可以在經濟下滑時降低利率。例如，2008年12月至2009年8月，印尼央行將利率降低了3個百分點，2011年10月至2012年2月，印尼又降低利率1個百分點。某種程度上多虧了負責任的央行，印尼過去20個季度的同比經濟增長率是世界上最平穩的。

明智的貨幣政策也是亞洲國家出現“大緩和”現象的原因之一。同時，發達經濟體金融系統的深度和豐富多樣性，使居民得以平滑消費，公司得以多樣化融資，銀行能夠卸下資產負債平衡表的包袱。但經濟學家們仍未找到“大緩和”現象不合時宜地不復存在的原因。

令人擔心的是，亞洲的“大緩和”也伴隨著信貸的急劇攀升。目前亞洲的杠桿率比亞洲金融危機以來的任何時期都高。這一信貸擴張或許表示良好的“金融深化”，這也是很多經濟學家確信的經濟增長和經濟穩定的原因之一。但不斷增長的杠桿率也是經濟穩定的威脅。已故經濟學家海曼·明斯基指出，波動性下降使得企業和居民去借更多的錢投資。根據明斯基的公式，穩定最后會變成不穩定。過度杠桿化不需要過度樂觀，而是要更多確定性；經濟增長不是發展多快，而是發展多平穩。

幸運的是，亞洲經濟體的政策制定者從來不迷信西方經濟體對于金融系統自我修正的信念。該地區已經先行嘗試“宏觀審慎”規則，該規則限制在利率未上漲情況下過度信貸擴張和資本流動。例如，3月份，印尼收緊了抵押貸款價值比，并設置了汽車和摩托車貸款最低首付額。

不過，也有評論者對于類似于上述收緊監管可以取代貨幣政策持懷疑態度，認為宏觀審慎控制并不是無懈可擊的，因為只要資本價格低，錢財就會流失。比如，如果監管者降低抵押貸款價值比，銀行可能只需簡單地提高家庭財富價值評估。如果監管者限制外資購買不動產，正如香港所實施的，外資將想方設法規避規則。

香港之所以能夠自由提高利率，來自于其盯住美元的聯系匯率制度，它也是亞洲金融危機中幸免于難的少數之一。其他央行沒有這樣的借口。浮動匯率已經給了他們在經濟增長放緩時降低利率的自由。當出現金融過剩威脅時也應該可以提高利率——即使像美國、歐盟和日本那樣利率接近零。如果經濟穩定增長使得債權人或者債務人過度擴展，它也會讓他們“自食其果”，沒有比這更嚴重的了。 （譯者：erniu）