謹慎對待市場主流意見

在接受2012經濟大勢的主流意見之前，不妨回顧一年前市場對于2011年的預判，當時廣受追捧的觀點如全球流動性泛濫、新興市場將飽受熱錢沖擊等，最終被證明與事實相去甚遠，甚至完全相反。

歲末年初，財經媒體連篇累牘地刊載了學者、專家與官員們對于2012年經濟與市場走勢的各種預測。各路觀點仁者見仁智者見智，但總體而言，主流的共識對新年的經濟金融大局頗為悲觀。雖然悲觀的理由各異，但歐債危機是被廣為引用的一個重要理據。歐債危機的延續與惡化，將不可避免地導致歐洲乃至全球經濟衰退，因而中國出口嚴重萎縮，GDP 增長與通脹率將雙雙走低。雖然這樣的論證有一定道理，但包含了許多假設，如國際環境變化對中國這樣一個龐大經濟體的傳導機制與影響程度的假設等。在我們接受關于2012年經濟大勢的主流判斷之前，也許值得回顧一下一年前那些更受追捧的觀點。這些觀點最終被證明與事實相去甚遠，甚至完全相反。

觀點一：全球流動性泛濫

在2010年秋，美聯儲主席伯南克宣布了一項購買6000 億美元資產的計劃，俗稱為QE2。此政策在全球引起了較大反響，而中國是最嚴厲的批評方之一。許多中國學者、專家猛批美聯儲拋出QE2 極度不負責任，美國大印鈔票將導致全球流動性泛濫成災，后果不堪設想。

這些批評意見的共同假設是美國所經歷的經濟衰退是一個正常的周期性衰退，如此破天荒的貨幣定量寬松定會導致流動性嚴重泛濫，引發全球性通貨膨脹。但是，美國的經濟低谷是在房地產泡沫破滅引發金融危機后出現的，而非一個正常的周期波動。正如日本1989年大泡沫后所經歷的，美國面臨的主要風險是通貨緊縮，而非通貨膨脹。這正是伯南克推出 QE2的動因。

因為QE2，美國2011年貨幣供應量有所增加，上升了 6.4%，但難以套用“泛濫”一詞。而該年歐盟廣義貨幣僅增加了1.9%，盡管主權債危機如火燎原，歐洲央行卻以通脹風險為由，不但沒有果斷實行定量寬松，反而不適時宜地采取了加息行動，使得財政脆弱的歐元區國家債券收益率攀升，銀行資金市場流動性告急，客觀上加劇了歐債危機。直到2011年末，新任歐洲央行總裁德拉吉（Mario Draghi）才推出了一個類似于美聯儲在2008年雷曼事件后開設的金融機構信貸融資計劃，僅12月就為歐元區銀行注入了4890 億歐元的流動性。

至于原來許多人所擔憂的嚴重通貨膨脹，并沒有在2011年發生。2011年美國通貨膨脹率的峰值為3.4%，核心通脹率為2.1%，歐元區通脹率是3%，日本只有-0.5%。新興市場通脹率比發達經濟體高，比如巴西為 6.5%，俄羅斯為6.1%，印度為9.4%，但這些國家的通脹率趨勢相對于一年前有所緩和。 中國也不例外，通脹率逐步下降到 了4.2%。

總之，關于2011年全球流動性泛濫成災、通脹加劇之類的預測，雖然頗為盛行，但被證明是一個錯誤的判斷。2011年全球信用繼續萎靡，金融體系流動性緊張，以債務深重的歐洲國家為甚，其銀行體系的資本金與融資缺口不斷增大，但包括中國在內的新興市場經濟體的信用條件也明顯收緊。全球通貨膨脹相對溫和，而非日趨惡化。QE2的真正影響是使美國暫時避免了通貨緊縮 。

觀點二：新興市場將飽受熱錢沖擊

一年前，不少人預測，由于美國、歐洲、日本、英國等主要發達經濟體實行極度寬松貨幣政策，導致全球流動性高度過剩，因此國際資本將大規模地從經濟成長低迷、資產“低收益率”的歐美發達國家流向高成長、“高收益率”的新興市場，而以中國為代表的金磚四國將首當其沖。這些熱錢將加劇新興市場的經濟過熱，繼續推高新興市場的資產價格，甚至產生新一輪資產泡沫。

但一年過去，我們并沒有看到國際熱錢如洪水猛獸般猛烈沖擊新興市場。恰恰相反，流進新興市場的凈資本額在2011年還有所萎縮，從2010年的7360 億美元下降到了6860億美元，減少了500 億美元。與之相應的，2011年新興市場的資產價格成長大幅放慢，基本上，股市與房地產等資產價格統統縮水。

觀點三：美元大幅貶值，

而新興市場匯率升值

一年前，唱衰美元的聲音不絕，斷言美聯儲定量寬松必導致美元大幅貶值，在為美國出口帶來不公平的競爭優勢的同時，損害了持有美元資產的國際投資人例如中國外匯儲備投資機構的收益。

但是，2011年國際外匯市場最引人注目的事件并不是被廣為預見的美元貶值，而是與之恰恰相反的強勢美元。隨著歐洲債務危機的蔓延加劇，國際投資者把美國視為安全港，資金流向美元資產，結果美元不貶反升，美元相對于歐元在2011年升值了3.2%。如果說歐元疲弱在預期之中，那么新興市場貨幣相對于美元的疲弱則是主流共識所始料不及的。除了人民幣升值了4.39%，巴西里爾貶值了12.2%，印度盧比貶值了19%。

觀點四：

黃金是最安全最高回報的資產

黃金作為主要貴金屬，可以作為央行、金融機構、私人投資者資產組合的組成部分。實證研究表明，在高通貨膨脹率的時候，黃金與某些實物資產及不動產一樣，具有一定程度的對沖保值功能。但除了肯定其抗通脹的屬性，過分迷信黃金、崇拜黃金，則可能會產生意想不到的結果。

2011年，中國成為世界最大的黃金消費國。黃金的工業用途有限，主要用作珠寶首飾類的消費品。但近幾年來，一些經濟學家大肆宣揚黃金的保值功能，私人銀行機構紛紛推薦黃金作為優質理財產品。黃金成為了家喻戶曉的投資對象之一。

作為一種資產，黃金與股票不同，沒有分紅，與債券也不同，沒有利息。同股票和債券市場相比，黃金市場相對狹小，流動性有限， 且交易成本較高。 唯一獲利的機會就是有其他同樣迷信黃金的投資者在更高價位上接手。近幾年全球經濟不景氣，主要資產價格疲軟，唯黃金價格一路飆漲。在如此高位上繼續買進黃金，除了泡沫市場的典型投機心理之外，實難有繼續呈線性上漲的合理理由。

2011年，黃金由每盎司1318 美元上升到了令人眩目的 1900 美元，到年底跌至1567 美元， 12月中從峰頂到谷底下降了44.2%！初始投資者終于見證了黃金價格“過山車”般的波動性。

觀點五：中國經濟硬著陸

一年前，鑒于中國通脹高漲的勢頭和歐債危機越演越烈的國際形勢，不少經濟學家與投資分析師預言中國經濟硬著陸。雖然政府嚴厲的宏觀調控舉措導致中國經濟的顯著減速，不管怎樣，中國真實GDP 在2011年的增長率應該維持在9%以上，而通脹率也已經回落到了4.2%這樣一個可接受的水平，顯著低于經濟成長更慢的、金磚四國其他成員的通脹水平。

不幸的是，對于中國投資者而言，2011年是希望迅速破滅的一年。A 股、 H 股以及在美國上市的所謂“中國概念股”，都經歷了高波動、表現慘淡的一年，表現遠遠遜于美國與歐洲股市，A股指數甚至回到了2001年的低水平。十年一夢，猶如浮云。中國經濟軟著陸，但中國股市出現了硬著陸，中小企業、投資者與消費者的信心也發生了硬著陸！