人民幣“變臉”玄機

張延陶

今年的人民幣走勢，像極了變臉大師，漲跌交替震蕩，時局瞬息萬變。10月時，大家都在討論如何看待人民幣貶值的問題，而11月的情況卻是，人民幣持續觸及漲停。

匯改始于2005年7月21日，中國人民銀行宣布美元兌人民幣官方匯率由8.27調整為8.11，人民幣升幅約為2.1%。央行同時還宣布廢除原先盯住單一美元的貨幣政策，開始實行以市場供求為基礎、參考一籃子貨幣進行調節、有管理的浮動匯率制度。

而截至今年11月13日，中國貨幣網數據顯示，人民幣對美元匯率中間價連續第六個交易日上漲，報收6.2891，再度刷新半年最高，較前一交易日上漲29個基點。即期匯率則連續11個交易日觸及交易區間上限，到達6.2262，再創自1994年匯改以來的新高。

7年以來，美元兌人民幣即期匯率由匯改時的8.2765，升至目前的6.2260，累計升值將近33%。

就在半年多以前，央行發布公告稱，今年4月16日起，銀行間即期外匯市場人民幣兌美元交易價浮動幅度由5‰擴大至1%，即每日銀行間即期外匯市場人民幣兌美元的交易價，可在中國外匯交易中心對外公布的當日人民幣兌美元中間價上下1%的幅度內浮動。

源于對政策的消化，人民幣在政策公布后的5月出現了一波貶值的走勢。而隨著世界范圍內的流動性充裕，以及市場上對歐美的擔憂情緒重燃，人民幣又從貶值通道折返至升值通道。

盡管人民幣兌美元的即期匯率屢屢沖擊漲停位，但總體而言，有了央行發布的美元兌人民幣中間價的“撐腰”，人民幣升值的步伐似乎仍然沒有達到“放肆”的地步。

人民幣“瘋狂”能多久

人民幣近期瘋狂升值，而遠期NDF的報價仍是以貶值為導向。人民幣的“瘋狂”究竟能否持續？

截至11月12日，3月期的人民幣N D F的買入價和賣出價分別為6.2885和6.2915，相比較近期表現瘋狂的即期匯率，這個數字顯然理性得多。

中國社會科學院金融研究所銀行研究室主任曾剛對《英才》記者說，人民幣不會存在持續升值的趨勢。人民幣已經處于均衡的區間，近期人民幣的漲跌應該理性看待。

中國外匯投資研究院院長譚雅玲認為，經濟在往下走，貿易在惡化，企業收入在減少，人民幣的升值與基本面的表現不吻合，很有可能存在投機套利炒作的情況。結合中國現在的情況，監管層沒有理由推升人民幣升值。

譚雅玲補充表示，人民幣年內雙邊走勢非常清晰，而雙邊走勢當中，前期可能是貶值的區間以及周期相對較長，而近期又出現了升值，基本符合市場定律，有漲有跌，有上有下，所以人民幣在雙邊波動區間出現升值是一種自然的市場現象。

銀河期貨首席宏觀經濟顧問付鵬則認為，人民幣升值的深層次原因只有一個，就是全球經濟的再平衡關系。中國出現的雙順差就是表示國內經濟與國際經濟的關系發展失衡，在這種情況下，人民幣適度升值，就是修正這種失衡關系的一種選擇。而以前過分依靠外貿，廉價勞動力和生產成本的驅動力才是失衡的根本動力。

“所以，失衡是結構上的失衡。如果結構上的失衡沒有得到修正，人民幣現在所謂的趨于均衡將仍流于表面。”付鵬說。

央行“縱容”熱錢？

除了上述原因外，還有不少人認為，熱錢的涌入是這次人民幣升值的“始作俑者”。然而央行并沒有像以往般積極結匯則被認為是對人民幣升值起到了“推波助瀾”的作用。

付鵬認為，央行近期的做法，暗示央行不希望人民幣升值的幅度過快，也不允許大幅度貶值的情況出現。人民幣一旦貶值，就會直接導致資本外流的情況明顯加劇，而資本外流與中國經濟下滑之間存在著一定的關聯。

“央行近期的做法的確和以往不太相同，以往的情況是央行會把超賣的美元買進來，以維持匯率的穩定。”曾剛說，這種做法和香港的聯系匯率制度很像。但是香港在聯系匯率制度下為了維持匯率穩定是沒有貨幣政策的。而中國內地情況不同，因為中國是一個大國，必須擁有獨立的貨幣政策，不能總是被美元牽著鼻子走。

眾所周知，隔斷美元對人民幣的這種影響通常有兩種辦法：其一就是放開人民幣，讓其自由浮動，和美元脫鉤；其二就是在維持價格水平穩定的同時，逐步加大人民幣波動的幅度。過去我們顯然走的是第二條路。

“只有匯率具有彈性，才能隔斷美元的波動對我國貨幣政策的影響。否則一旦美元涌入，我國就要把超賣的美元買回來，這就意味著貨幣供給不得不增加。”曾剛說。

中國人民銀行發布的數據顯示，截至9月末，央行外匯占款為235297.01億元人民幣，較8月增加20.38億元。這與9月1306億元的全口徑外匯占款增量形成明顯反差。

曾剛認為，這次央行的嘗試，就是試圖調整以往被動投放貨幣即數量調控的模式而選擇利用價格管控的方式，用中間價限制人民幣處在合理空間，允許它漲停，但漲也漲不過1%。而近期人民幣中間價還是比較穩定的。這樣熱錢的涌入對外匯儲備的影響以及對基礎貨幣供給的關聯就不那么嚴重了。

除此之外，一位業內專家還認為，央行可能并不認為熱錢的涌入具有持續性。美聯儲推出Q E3帶來的影響和市場對美國財政懸崖的擔憂，是近期熱錢涌入的動因，但這些并不構成巨大威脅，美元不會有什么大問題。既然是短期的現象，那么完全可以使用價格管控的方法。

中央人民銀行行長周小川近日表示，央行對熱錢保持高度警惕。但他同時稱，如果短期資本流動確實很異常，央行還是有一些管理手段的。

對此，上述專家表示贊同。他認為，央行有足夠的手段應對熱錢涌入有可能帶來的影響。畢竟中國的資本項目是不開放的，且匯率的浮動也不完全由市場決定。

“綜上所述，央行近期‘縱容人民幣持續升值的原因有二：其一，央行嘗試從數量調控到價格調控方式的轉變，通過匯率上更大的彈性，逐步建立起美元和人民幣之間的防火墻，以圖不斷鞏固貨幣政策的獨立性。其二，央行可能并不認為熱錢的涌入具有持續性，美聯儲推出QE3帶來的影響和對美國財政懸崖的擔憂不具有持續發酵的條件。”這位專家說。