美元地位岌岌可危

巴里?埃森格林

如果美國不著手解決迫在眉睫的財政挑戰，其后果將更加令人擔憂。

由于國際貨幣基金組織（IMF）和世界銀行（WorldBank）就全球增長預期再三發出警告，各國央行繼續向市場釋放大量流動性。美聯儲（US Federal Reserve）9月開始啟動第三輪量化寬松（QE）；歐洲央行（ECB）正在無限量購買陷入困境的歐元區國家的國債。為了應對經濟增長放緩，中國央行（PBoC）則一再調低利率，并降低存款準備金率。

此時擔心全球流動性不足似乎有些不合時宜。但這種風險恰恰正在顯現，如果不采取措施，21世紀的全球化進程將受到威脅。

若要維持全球貿易和金融體系正常運轉，就必須提供足量的同質資產，而這種資產不但要能以低成本買賣，而且其價值要得到支撐。過去半個世紀，美國國債（短期國庫券和長期國庫券）就充當了同質資產的角色。由于集安全性和流動性于一身（其獨特之處），美國國債得以成為銀行全球融資的主要工具：這解釋了美元何以成為外匯儲備的主要品種，以及美元信用在國際貿易融資和結算中所起的作用何以遠遠超過美國在國際商品交易中的份額。

但隨著新興市場持續崛起，美國在全球國內生產總值（GDP）中的比重將不可避免地降低，這會削弱美國隨心所欲供給安全及流動資產的能力。

美國財政部支撐其債務的能力受到其收益能力的限制，而收益多少在任何情況下都取決于美國經濟的相對規模。隨著新興市場增幅超過美國，美國財政部供給安全及流動資產的能力的增長將不可避免地落后于全球貿易規模的增幅。

如果美國不著手解決迫在眉睫的財政挑戰，其后果將更加令人擔憂。由于美聯儲在支撐著美國國債市場，美國可能不存在違約的風險。但如果當前形勢不發生改變，美國主權債券的價值將難以一直維持下去。如果美國主權債券無法維持價值，那也將無法維持投資者的信心。

如果美國國債無法向投資者提供他們想要的安全性，就不能充當銀行融資市場所要求的穩定抵押品。美國國債作為國際儲備的一個品種，將失去其原有的吸引力，也將不會被當作商品交易中的一種便捷結算工具。

國際流動性嚴重匱乏將終結我們所知的全球化進程。國際金融和商品交易的成本將會上升。如果不能通過有效途徑持有干預國際市場所需的儲備，各國央行和政府將不愿意讓國際市場自由發展。加強市場管制將成為一種普遍現象。

歐元區和中國是僅有的能夠大規模提供安全及流動資產的經濟體。歐洲現在沒有條件這么做。歐元區債券將擁有必要的同一性和流動性，可它仍然遙不可及。

中國目前尚沒有建成通暢的債券市場。此外，歷史上的每一種儲備貨幣都主要是西方國家的貨幣。在這樣的國家里，高級管理人員會受到制衡。這能讓投資者（包括外國投資者）放心，他們的財產不會被沒收。

如果連美國、歐洲和中國政府都指望不上，那么還有誰能提供足量的安全及流動資產呢？部分觀察人士指向私有部門。他們建議，國際交易可以使用評級高的企業票據和債券來進行融資和結算。

然而，企業債券缺乏主權債券的同一性。要使用企業債券，開展跨國交易要么必須耗費巨資去掌握發行企業的實際狀況，要么必須依賴評級機構，這種方式更加糟糕。不管采取哪種方式，代價都將十分高昂。

還有人提議授權IMF發行額外的特別提款權，從而生成國際流動性，同時還要求美聯儲接受這一安排以提供美元流動性。這個方案很聰明，但美國國會絕不會同意。

所以，唯一的解決辦法是讓美國、歐洲和中國共同承擔責任。這三大經濟體應采取措施，提振投資者對其主權債務的信心。不過，在任何情況下，解決辦法至少應具有同等的政治和經濟考量。

作者系美國加州大學伯克利分校（University of California，Berkeley）教授