等待最終確認階段性底部

薛樹東

本周市場的表現略弱于預期，雖然未出現明顯上漲，但在震蕩過程中重心開始明顯上移，很明顯在2300點下方市場受到了支撐，這與我們的預期是相符的，本欄指出，2300點下方存在很強的支撐，除非遭遇重大系統性利空，否則，市場先破后立的可能性很大，目前市場正在等待2276點得到最終確認。從技術上理解，2250點-2300點是今年箱體的中樞位置，具有明顯的支撐意義。但這種客觀存在的技術支撐受到市場悲觀情緒的影響，頗受懷疑，大家似乎還沉浸在內憂外患的恐懼和擔憂之中，但預計這種局面將很快得到改變，下周市場有望最終確認階段性底部。

市場情緒確實很悲觀，而這種悲觀情緒與去年年底頗為類似，并非事情已經糟糕到讓人過度悲觀的程度，而是由于市場下跌讓人們失去了客觀判斷的標準。最明顯的表現是大盤對利好的麻木，而這正是市場處于底部的固有特征，這與市場處在頂部對利空反應不敏感是一樣的。應該承認，市場情緒是隨著指數的漲跌波動的，這不僅會導致投資行為出現變化，甚至會影響到人們看問題的態度和情緒，而懷著不同的態度和情緒去分析問題，得到的結果也是不同的。

從“穩增長”以來，市場關于經濟政策的利好接連不斷，但市場卻是義無反顧地下跌不止，而忽視了市場的利好價值。特別是貨幣政策，我們說過降息意味著貨幣政策的徹底轉向，而且五月信貸超預期使得這種判斷得到進一步佐證，但市場在悲觀情緒的影響下，將此解讀為：經濟表現可能將大幅低于預期，央行才在五月CPI出臺之前迫不及待降息，但上周末進出口數據卻好于預期，導致本周一出現上漲，這很明顯是市場悲觀情緒在作怪。

再比如，很多人斷定即使放松貨幣政策也難救中國經濟，這種看法筆者并不認同，這確實忽視了中國經濟的彈性，中國經濟確實處在轉型期，但這并非真正意義上的轉型，龐大的內需潛力和城市化率還有明顯的彈性空間，美國經濟都能緩慢復蘇，在穩增長措施和貨幣放松的支持下，國內經濟更有企穩復蘇的理由，不能把歐債危機看成次貸危機或者亞洲金融風暴，我們要試著問一下自己：我們是否站在客觀的角度去看經濟？我們是否忽視了中國國情？我們看問題時是否受到了悲觀情緒的影響？

對于穩增長，我們的基本判斷是貨幣政策為主，財政政策為輔，雖然本周傳出印花稅改革提上日程的消息，但財政政策仍然不會出現超預期的表現。一方面是大家對08年底四萬億經濟振興計劃的存在異議，另一方面是中央和地方財政狀況遠非08年可比，利用財政政策刺激經濟基本上是有心無力，而且很可能加重地方債的負擔，因此，貨幣政策一定會唱“主角”，而CPI持續下跌的預期和高企的存款準備金率，為貨幣政策提供了很大的調控空間。也就是說，未來國內資金面將會出現寬松的預期，流動性環境的改善有助于市場走出階段性行情。

5 月人民幣新增信貸近8000億，明顯超市場預期，環、同比分別多增1114 億和2416 億。當月人民幣新增存款1.22 萬億，同比多增1143 億明顯恢復，受此影響的M2 同比增速也低位企穩于13.2%，M1 同比增長3.5% 較上月回升0.4 個百分點。本月信貸超預期主要是隨宏觀調控向“穩增長”傾斜后，項目審批加速、信貸需求尤其是中西部地區有所好轉，導致對公新增中長期貸款反彈。另外受地產市場回暖、成交量有所回升，新增居民戶中長期貸款也明顯增加999 億。預計6月份的信貸數據會進一步增長，目前市場流動性較充裕，貨幣政策放松后，銀行放貸增加，伴隨政策放松的累計效應加之未來3-4 個月內信貸保持穩定水平，經濟有望在三季度末前出現企穩回升的局面。

既然我們判斷貨幣政策是穩增長的“主角”，那么后市M1、M2見底回升的概率是較大的，而股市與M1、M2增速存在緊密正相關關系，由此看來，流動性改善的預期支持股市出現走強。鑒于是穩增長的基調，所以我們對于流動性改善力度不會過度樂觀，但股市走出階段性行情是完全可以預期的。

國內的情況已經很清楚了，積極的因素很多，至少從一個階段性角度看，大盤展開階段性行情的條件已經基本具備，此前市場確實有些過度悲觀，而且這種悲觀情緒在盤面已經得到了充分地反映，最直接的體現就是對利好麻木，而這正是市場處于底部的固有特征，悲觀預期的糾正將很快展開。

市場最大不確定性仍來自于希臘，西班牙銀行已經獲得救助，短期內對全球股市的困擾將會減弱，西班牙是歐洲的大經濟體，金融安全問題事關整個歐元區的穩定，在救助態度上，與希臘、愛爾蘭等小經濟體有本質的區別。本周日（6月17日）確實很關鍵，希臘組閣能否成功以及是否留在歐元區，對全球股市都會產生不小的影響，近期歐美股市出現反復與此有直接關系。

誠然，現在很多機構對希臘問題以及歐債危機的前景十分悲觀，經濟疲弱以及失業率飆升成為解決危機的最大絆腳石，這種擔心是有必要的，但我們對此也只能靜觀其變。目前來看，除了放松貨幣、降低利率，歐洲央行好像也沒什么更好的辦法，這就看歐洲核心國家德國和法國的態度了，尤其是德國，可能必須要有所擔當了。我們將密切關注6月28日的歐盟峰會以及7月初的歐元區議息會議，也就是說，本月底下月初歐債危機可能會出現新的變化，我們相信這種變化是積極的。

其實對于國內而言，歐債危機對國內流動性的改善是有幫助的，至少有相當部分的避險資金會流向美元和亞洲，近階段黃金價格的再度上漲說明避險資金的流動。此前證監會和外管局已經大幅增加了QFII和RQFII額度，根據我們的了解，很多國外機構對中國A股的興趣相當濃厚，并且已經展開了實質行動，說明目前A股已經開始在全球范圍內展現出吸引力，我們自己確實無需要妄自菲薄。

希臘問題本周末將會有結果，這可作為最終確認A股階段性底部的事件。從民意調查結果看，目前支持和反對緊縮的兩大政黨支持率不相上下，支持緊縮政策的保守黨，即新民主黨和泛希社運黨勝出，并成功組閣，想必這是國際社會、歐元區其他國家以及參與希臘危機救助的國際貸款方最希望看到的結果。這樣一來，希臘有望繼續推進原定的救助計劃，其歐元區成員國身份也得以保全。從目前新民主黨與左翼聯盟勢均力敵的狀況來看，希臘民眾是非常矛盾的。一方面，大多數民眾不愿意遭遇“退歐”的短痛，愿意繼續留在歐元區；另一方面，他們也不愿意經歷持久財政緊縮的長痛，因此相當一部分選民注定會站在左翼聯盟一邊。

周四晚希臘股市出現暴漲，雅典綜合指數收盤飆升10.1%，報550.1點。希臘股市投資者似乎正在對有關新的民意調查的市場傳言做出反應。有傳聞稱，調查顯示支持援助的黨派可能贏得6月17日的大選。此次民調的結果尚未正式公布，因為希臘法律禁止在大選前兩周公布民調結果。總之，世界上沒有免費的午餐，雖然兩難，但畢竟要面臨終極選擇，我們期待一個有驚無險的結果。

結合上述內外部環境的分析，我們的看法很明確，一旦希臘留在歐元區，A股市場將正式啟動階段性上漲行情，這是很重要的促發因素。而決定因素來自于國內流動性的改善。不僅如此，全球范圍來看，為提振經濟，新一輪貨幣寬松、降息刺激手段已經不可避免，本月底下月初歐盟峰會以及歐元區議息會議，大家可能會看得更加清晰。當然我們也要做好希臘脫離歐元區的應變準備，盡管這是一個小概率事件，但對于市場的影響到底有多大，誰心里也也沒底，有效的辦法是利用好對沖工具，一旦出現意外可以用以避險。

（作者系深圳芙浪特首席策略師）