不差錢？很差錢？

胡劉繼

自從二季度GDP跌破8%，中國(guó)經(jīng)濟(jì)前進(jìn)步伐確認(rèn)放緩之后，政府開始轉(zhuǎn)變基調(diào)，由“調(diào)結(jié)構(gòu)”變成“穩(wěn)增長(zhǎng)”。

在這一基調(diào)變換的背景下，貨幣政策也在發(fā)生變化——“在下半年加大財(cái)政貨幣政策對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)支持”、“進(jìn)一步加大預(yù)調(diào)微調(diào)力度”。這也讓市場(chǎng)對(duì)下半年貨幣政策偏寬松的預(yù)期變得強(qiáng)烈。而消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)（CPI）和生產(chǎn)者物價(jià)指數(shù)（PPI）的持續(xù)回落，更讓“貨幣政策存在較大操作空間”說(shuō)法得到廣泛認(rèn)同。

央行貨幣政策變化的一個(gè)后果，就是將增加市場(chǎng)上的流動(dòng)性。但當(dāng)前市場(chǎng)上流動(dòng)性是否缺乏，似乎是一個(gè)疑問(wèn)，“不差錢”和“很差錢”的聲音同時(shí)存在。

如果貨幣政策持續(xù)寬松，加上地方政府的大規(guī)模刺激計(jì)劃亦在蠢蠢欲動(dòng)地醞釀，2008年的故事是否會(huì)再度重演？通貨膨脹是否會(huì)再度降臨？

迷局

根據(jù)央行公布的貨幣信貸數(shù)據(jù)，7月末，狹義貨幣供應(yīng)量（M1）余額28.31萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)4.6%，但較上月回落0.1個(gè)百分點(diǎn)。另外，7月人民幣新增貸款5401億元，同比多增485億元，但低于市場(chǎng)預(yù)期。

分析人士表示，這兩個(gè)指標(biāo)表現(xiàn)平淡，顯示經(jīng)濟(jì)運(yùn)行仍然缺乏活力，實(shí)體經(jīng)濟(jì)對(duì)資金缺乏吸引力。

亦有聲音稱，目前國(guó)內(nèi)不少企業(yè)仍然缺錢。中國(guó)社科院副院長(zhǎng)李揚(yáng)不久前表示，中國(guó)企業(yè)的負(fù)債占GDP比重已經(jīng)高達(dá)107%，是全世界中最高的。而OECD（經(jīng)合組織）的測(cè)算顯示，企業(yè)的負(fù)債如果占GDP的90%就很危險(xiǎn)。同時(shí)，各地企業(yè)出現(xiàn)資金斷裂、老板跑路的消息，不絕于耳。

多種聲音交錯(cuò)，未免讓人疑惑：市場(chǎng)的流動(dòng)性情況究竟如何？

申銀萬(wàn)國(guó)首席宏觀分析師李慧勇對(duì)《英才》記者表示，目前信貸市場(chǎng)的流動(dòng)性偏緊，主要有兩方面原因：央行設(shè)定的20%高存款準(zhǔn)備金率，以及存貸比紅線限制，使銀行信貸擴(kuò)張受限。由于前期貸出了大量款項(xiàng)，近期已經(jīng)有不少銀行表示可貸資金量偏少，銀行超額準(zhǔn)備金率大概在1.5%左右。另一方面，信貸市場(chǎng)目前的實(shí)際利率水平偏高，這反應(yīng)了資金的供需情況并不寬松。

平安證券的一份報(bào)告顯示，部分表征市場(chǎng)利率的長(zhǎng)三角票據(jù)直貼利率已從6月中旬3.5%的低點(diǎn)，持續(xù)反彈至8月中旬的5%左右，這意味著近兩個(gè)月市場(chǎng)資金面并未改善，甚至有所惡化。

華泰證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、中國(guó)社會(huì)科學(xué)院金融重點(diǎn)實(shí)驗(yàn)室主任劉煜輝對(duì)《英才》記者表示，目前來(lái)看，一些中小企業(yè)和盲目擴(kuò)張的企業(yè)可能缺錢。另外，不少地方政府迫于穩(wěn)增長(zhǎng)的壓力，計(jì)劃推行新的刺激計(jì)劃，這些項(xiàng)目需要大量資金跟進(jìn)。

“我們看到，在今年5月之前，市場(chǎng)流動(dòng)性情況相對(duì)好一點(diǎn)。但是，自從政府提‘穩(wěn)增長(zhǎng)之后，各地方政府開始投入基建項(xiàng)目，大量的融資需求上來(lái)，流動(dòng)性局面就發(fā)生了改變?！眲㈧陷x說(shuō)。

預(yù)期

由于對(duì)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的預(yù)期并不樂(lè)觀，進(jìn)一步降準(zhǔn)降息的市場(chǎng)呼聲漸起。

今年以前，中國(guó)央行已經(jīng)數(shù)次下調(diào)基準(zhǔn)利率與存款準(zhǔn)備金率。不過(guò)，華泰證券一份報(bào)告稱，盡管政策當(dāng)局一再表態(tài)進(jìn)行貨幣政策微調(diào)，但實(shí)際執(zhí)行情況低于預(yù)期。近幾個(gè)月降息、降準(zhǔn)時(shí)點(diǎn)及幅度，均未達(dá)市場(chǎng)預(yù)期。當(dāng)前銀行體系內(nèi)準(zhǔn)備金率絕對(duì)水平遠(yuǎn)偏離正常水平（中小銀行18%，大銀行20%），對(duì)應(yīng)88萬(wàn)億的存款余額，這也意味著貨幣當(dāng)局還有下調(diào)準(zhǔn)備金率的充足空間。

有分析稱，如果目前20%存款準(zhǔn)備金率降到17%左右，商業(yè)銀行則可貸資金將增加2.5萬(wàn)億—3萬(wàn)億元左右。

同時(shí)，物價(jià)的走低，也可能讓貨幣政策操作空間放大。國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，今年7月，CPI同比上漲1.8%，回到“1”時(shí)代；而PPI則同比下降2.9%，連續(xù)5個(gè)月負(fù)增長(zhǎng)，創(chuàng)下2009年11月以來(lái)新低。

PPI的連續(xù)負(fù)增長(zhǎng)，甚至讓一些人士擔(dān)憂目前已經(jīng)進(jìn)入通縮情況。李慧勇認(rèn)為，中國(guó)目前已經(jīng)進(jìn)入通貨緊縮，并且是深度通縮，工業(yè)品價(jià)格持續(xù)下跌，有效需求不足。主要原因是制造業(yè)出口受限，國(guó)內(nèi)需求也不振，產(chǎn)能嚴(yán)重過(guò)剩。

“有些人認(rèn)為，現(xiàn)在大宗商品價(jià)格上漲，服務(wù)業(yè)價(jià)格上漲，農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格上漲，這會(huì)導(dǎo)致CPI回升。但是農(nóng)產(chǎn)品和資源型行業(yè)在GDP中所占比重較低，反映的是部分行業(yè)的狀況?！备芊从持袊?guó)整體狀況的PPI的持續(xù)下滑，表明現(xiàn)在通縮形勢(shì)已經(jīng)比較嚴(yán)重。李慧勇建議“降息和降準(zhǔn)越早越好”。

瑞銀證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家汪濤則表示，盡管PPI下跌，但中國(guó)并未陷入通縮。工業(yè)品出廠價(jià)格的下跌主要是大宗商品和原材料價(jià)格下跌所致，而后者應(yīng)會(huì)在未來(lái)數(shù)月企穩(wěn)。大宗商品價(jià)格可能會(huì)有較大的波動(dòng)，也可能會(huì)在較長(zhǎng)一段時(shí)期里維持疲弱，但并不會(huì)持續(xù)下跌。預(yù)計(jì)中國(guó)的CPI通脹率將在食品價(jià)格的帶動(dòng)下，在今年四季度再度攀升。

有分析師認(rèn)為，如果出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)增速非預(yù)期性的下滑，不排除央行今年再進(jìn)行2次降息的可能性。另外下半年存款準(zhǔn)備金率可能將降低2-3次。

出路

每次寬松貨幣政策的背后，難免有通貨膨脹的憂慮。

劉煜輝表示，就目前的局勢(shì)而言，拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)的三駕馬車中，出口的外部環(huán)境短期難以改善，投資方面靠政府拉動(dòng)是短線行為，只能確保所謂的“GDP增速”，不是可持續(xù)發(fā)展之道。如果想提升消費(fèi)量，政府需要進(jìn)行改革，首先是進(jìn)行減稅，讓老百姓增加收入，其次是政府減少開支。

“我認(rèn)為，未來(lái)的通脹壓力，關(guān)鍵看‘穩(wěn)增長(zhǎng)的力度多大。”劉煜輝說(shuō)，“政府的投資項(xiàng)目不能盲目進(jìn)行，政府管住投資，貨幣政策才有意義?！?/p>

復(fù)旦大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)教授韋森也表示，只有靠啟動(dòng)內(nèi)需來(lái)保增長(zhǎng)。但要做到這一點(diǎn)，就要減稅，不是結(jié)構(gòu)性減稅，而是總量減稅，這樣才有望真正啟動(dòng)內(nèi)需。必須讓民企稅負(fù)減下來(lái)，活下去，才能創(chuàng)造更多就業(yè)機(jī)會(huì)，來(lái)推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。

“不能再像過(guò)去那樣，總是想著靠政府投資來(lái)推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)?！表f森說(shuō)。