我國上市公司債權(quán)結(jié)構(gòu) 對(duì)公司治理績效影響的實(shí)證研究

債權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)公司治理的影響主要表現(xiàn)為債權(quán)人與企業(yè)簽訂的債務(wù)契約對(duì)企業(yè)的約束以及破產(chǎn)機(jī)制對(duì)經(jīng)理人員的約束。因此如何有效地利用債務(wù)融資手段，對(duì)公司治理績效的發(fā)展具有重要的意義。

一、文獻(xiàn)綜述

Holz(2000)發(fā)現(xiàn)，在控制了內(nèi)生性問題之后，負(fù)債比例與盈利水平正相關(guān)，這表明負(fù)債融資可以提高企業(yè)業(yè)績；JensenMeckling（1976）認(rèn)為由于稅收的屏蔽作用的存在，隨著債務(wù)的增加，企業(yè)陷入破產(chǎn)的可能性也在增加，所以負(fù)債隨著企業(yè)規(guī)模的增大對(duì)企業(yè)績效有負(fù)相關(guān)關(guān)系。

于東智(2002)以1997-2000年滬深上市的1083家非金融類公司為樣本，負(fù)債比率作為反映公司資本結(jié)構(gòu)的指標(biāo)，把總資產(chǎn)收益率和主營業(yè)務(wù)利潤率作為衡量公司業(yè)績的指標(biāo)，控制了行業(yè)、公司種類和年度的影響，進(jìn)行回歸分析，得出公司的負(fù)債比例與公司績效指標(biāo)顯著負(fù)相關(guān)。

二、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

本文的原始數(shù)據(jù)來源于國泰安數(shù)據(jù)庫，時(shí)間區(qū)間為2009年-2010年，并按照以下原則進(jìn)行篩選：

(1)選取在滬深兩市上市的公司，同時(shí)考慮到H、B股與A股的計(jì)量方法不同，因此剔除含有H、B股的企業(yè)，選取只在A股上市的公司；

(2)剔除含有ST、PT的公司數(shù)據(jù)，這些公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)異常或者已經(jīng)連續(xù)兩年虧損，如果將其計(jì)入樣本，將會(huì)影響實(shí)證分析的結(jié)果；

根據(jù)以上原則最終選定在滬深兩市上市的853家公司作為本文研究的樣本數(shù)據(jù)，本文的數(shù)據(jù)處理運(yùn)用SPSS16.0完成。

（二）變量的界定

1.因變量的選取

本研究的因變量為公司治理績效。衡量公司治理績效的指標(biāo)主要有凈資產(chǎn)收益率和托賓Q值等。本文選擇的公司治理績效方面的指標(biāo)為：凈資產(chǎn)收益率 Y=稅后利潤/凈資產(chǎn)

2.自變量的選取

本文所選擇的自變量即債權(quán)結(jié)構(gòu)的相關(guān)指標(biāo)：長期資產(chǎn)負(fù)債率和總資產(chǎn)負(fù)債率。長期資產(chǎn)負(fù)債率F1=長期負(fù)債總額/資產(chǎn)平均總額

總資產(chǎn)負(fù)債率F2=負(fù)債平均總額/資產(chǎn)平均總額

3.控制變量的選取

由于影響公司治理績效的因素很多，因此在研究設(shè)計(jì)中要控制其他因素對(duì)公司治理績效的影響，以使我們能較準(zhǔn)確地觀察債權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)公司治理績效的影響。根據(jù)以前相關(guān)研究結(jié)論，本文設(shè)置了以下控制變量：

（1）公司規(guī)模

經(jīng)驗(yàn)研究的結(jié)果顯示公司規(guī)模會(huì)影響其公司治理績效。因此，本文將公司規(guī)模作為影響公司治理績效的一個(gè)控制變量。

公司規(guī)模（f1）=LN（期末資產(chǎn)總額）

（2）公司成長性

同樣，公司成長性也會(huì)影響公司治理績效。本文將公司的成長性作為另一個(gè)控制變量。

公司成長性（f2）=（主營業(yè)務(wù)收入本年數(shù)-主營業(yè)務(wù)收入上年數(shù)）/主營業(yè)務(wù)收入上年數(shù)

三、模型構(gòu)建與研究假設(shè)

（一）模型的構(gòu)建

根據(jù)前面的分析，將長期資產(chǎn)負(fù)債率和總資產(chǎn)負(fù)債率作為自變量，建立了公司治理績效與債權(quán)結(jié)構(gòu)的多重線性模型。

Y=a×F1+b×F2+c×f1+d×f2+u

其中Y表示企業(yè)治理績效指標(biāo)，即凈資產(chǎn)收益率；F1為長期資產(chǎn)負(fù)債率，F(xiàn)2為總資產(chǎn)負(fù)債率；f1為公司規(guī)模，f2為公司成長性，a、b、c、d表示回歸方程的系數(shù)，u表示殘差值。

（二）假設(shè)的提出

首先，債務(wù)在契約中明確規(guī)定了債務(wù)利率和還款條件，需要按契約規(guī)定償還本金和利息。這種“硬約束”會(huì)制約經(jīng)營者減少低效投資，抑制經(jīng)營者的投機(jī)性投資行為。

其次，經(jīng)營者為了避免負(fù)債帶來的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，高負(fù)債率公司的經(jīng)營者往往會(huì)更加努力工作，以增強(qiáng)企業(yè)應(yīng)對(duì)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的能力。

由于負(fù)債財(cái)務(wù)杠桿作用的存在，負(fù)債經(jīng)營可以降低企業(yè)的資本成本，增加企業(yè)的價(jià)值，因此據(jù)此提出研究假設(shè)：我國上市公司的債權(quán)結(jié)構(gòu)與公司治理績效存在著線性正相關(guān)關(guān)系。

四、實(shí)證結(jié)果及解釋

本文在數(shù)據(jù)處理時(shí)采用多元線性回歸的分析方法，對(duì)債權(quán)結(jié)構(gòu)與公司治理績效之間的關(guān)系進(jìn)行了實(shí)證檢驗(yàn)。檢驗(yàn)結(jié)果如下：

2009年：Y=0.460+0.087F1-0.560F2+0.161f1+0.039f2

2010年：Y=0.082-0.035F1-0.027F2+0.008f1+0.005f2

從以上分析結(jié)果可知，回歸方程顯著，其中總資產(chǎn)負(fù)債率呈現(xiàn)顯著的負(fù)相關(guān)，而長期資本負(fù)債率的作用不具有顯著性，而且作用機(jī)理也不穩(wěn)定。因此實(shí)證結(jié)果不能支持債權(quán)結(jié)構(gòu)與公司治理績效正相關(guān)的假設(shè)。

這是由于：（1）我國上市公司依然過多地依賴內(nèi)部融資渠道，忽視了負(fù)債融資渠道的杠桿作用。（2）我國上市公司的長期債務(wù)融資渠道不夠暢通，債券融資和長期借款的限制性條款過多。

五、結(jié)論

通過實(shí)證分析，得出我國上市公司的總資產(chǎn)負(fù)債率與公司治理績效存在著負(fù)相關(guān)關(guān)系，而我國上市公司的長期資產(chǎn)負(fù)債率的整體水平較低。因此進(jìn)一步完善我國的資本市場，調(diào)整和優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，提高我國上市公司的治理績效則成為一個(gè)重要的問題。

參考文獻(xiàn):

[1]陸正飛，辛宇.上市公司資本結(jié)構(gòu)主要影響因素之實(shí)證研究[J].會(huì)計(jì)研究，1998.8

[2]于東智.資本結(jié)構(gòu)、債權(quán)治理與公司績效——一項(xiàng)經(jīng)驗(yàn)分析[J].中國工業(yè)經(jīng)濟(jì)，2003.1

[3]馮根福，吳林江，劉世彥.我國上市公司資本結(jié)構(gòu)形成的影響因素分析[J].經(jīng)濟(jì)學(xué)家，2000.5

作者簡介：

王振（1984-），男，山東省濱州市人，山東財(cái)經(jīng)大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)院碩士研究生，研究方向：財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)理論與方法。