淺議可持續增長觀念在企業財務管理中的應用

摘 要：本文從“實現可持續增長”這一現代企業的追求目標入手，指出片面追求高速增長會給企業帶來危害，而企業要想實現可持續增長，必須從財務管理入手，因為財務管理是企業管理的核心，完全貫穿于企業一切經濟活動之中。因而研究可持續增長觀念在企業財務管理中應用具有重要意義。

關鍵詞：可持續增長；財務目標；財務決策

中圖分類號：F275 文獻標識碼：A 文章編號：1006-4117（2011）12-0111-02

引言：隨著社會環境的不斷發展變化，企業對于經營環境的適應也就越來越困難，如何使企業保持目前的經營狀況與未來發展的良好勢頭，實現可持續增長，這一難題擺在了眾多企業面前，更加引起了企業的重視。

財務管理是企業管理的重要組成部分，是企業管理的核心，因為財務管理直接關系到企業的生存與發展，它是對企業資金運動進行的一項綜合性管理，完全滲透和貫穿于企業一切經濟活動之中。因此，財務管理是企業實現可持續增長的一個關鍵。本文也將著重論述在可持續增長的前提下，企業應當如何定位和協調自身的財務管理職能。

一、可持續增長的含義

可持續增長對企業來說就是在追求當前自我生存和未來持續增長的過程中，既要考慮企業當前經營管理目標的實現和鞏固提高市場地位，又要保證企業在所處競爭領域和未來將要擴張的經營環境中，保持持續的盈利能力的增長及各方面能力的提高，使企業在相當長的時期內保持昌盛繁榮。

既然企業追求的理想增長狀態應是可持續增長，那么在企業財務管理工作中，可持續增長率這一指標理應受到我們的重視。在財務管理角度來說，可持續增長率，是指企業在不愿意或不能夠通過增發新股籌得外部資金，又要保持目標資本結構和股利政策不變的情況下，運用其擁有的財務資源所能達到的最大銷售增長比率。可持續增長率的假設條件基本上符合大多數企業的情況，一般企業不能隨意增發新股，比如我國的證監部門對于上市公司增發新股就有著嚴格的審批程序，所以這一指標能夠較好的體現一個企業的適宜增長速度。

企業銷售的增長，必然對其現金流量、應收賬款以及生產能力等諸多財務要素提出更高的要求，同時由于很多企業此時不愿意增發新股，這會分散企業的所有權，或對非上市企業來說不能采取此項措施，因此企業的增長資金將完全來自于內部的留存收益和發生的負債，這就限制了資產所能支持的銷售增長的速度。由此可知，可持續增長率可視為企業同期所有者權益的增長率，如下所示：

所有者權益增長率=本期留存收益÷期初股東權益=（銷售額×銷售利潤率×留存收益率）÷期初股東權益=（銷售額×銷售利潤率×留存收益率×資產總額）÷（期初股東權益×資產總額）=資產周轉率×銷售利潤率×留存收益率×權益乘數=資產報酬率×留存收益率×權益乘數

以上公式可重新表示為：

g*=A×P×R×T=ROA×R×T

式中 g*——可持續增長率

A ——資產周轉率

P ——銷售利潤率

R ——留存收益率

T ——權益乘數

ROA ——資產報酬率

資產周轉率表明企業運用全部資產獲取銷售收入的能力，反映企業資產的管理效率，銷售利潤率表明企業生產經營活動產生銷售收入獲取利潤的能力，留存收益率涉及利潤分配政策，權益乘數說明企業的負債程度，表明資本結構的合理性，反映企業利用負債經營所帶來收益和承擔風險的大小，最后，資產報酬率反映了企業資產投資的獲利能力。由可持續增長率的定義可知，可持續增長率g*與資產報酬率ROA間存在著一種近似于直線的關系（見圖）。

如上圖所示，圖中直線上的每一點均表示企業在保持既定股利政策和目標資本結構不變的前提下，與當前資產報酬率相適應的最大可持續增長率。而在直線外的任何一點均表示企業的銷售增長率偏離了可持續增長率，比如圖中的a點，表示此時企業的實際銷售增長率大大超出了可持續增長率，可能造成企業資金供應不足，而b點則剛好相反，表示此時企業實際銷售增長率較小，財務資源富裕，在這兩種情況下，企業必須采取必要的管理措施，否則就無法實現可持續增長。企業實際銷售增長率的上限應該由可持續增長率公式決定，這一結論對企業的可持續增長管理具有十分重要的指導作用。

當實際增長率大于可持續增長率時，這種情況通常出現在企業的快速成長階段，此時企業的銷售規模正在不斷上升，力求迅速擴大已占有的市場份額，因此企業會希望能達到一個較高的目標增長率，隨之而來的就是一系列的財務問題。壓力首先來自于不斷增長的資金需求，由于企業成長前景被看好，企業的所有者們對控股權的分散或喪失會感到擔心，也就不愿意發行新股，所以僅靠自身的留存收益和通過負債籌措的資金難免會導致資金不足的問題，為解決此類問題，企業可采取以下措施：第一，在保持當前目標資本結構和股利政策不變的前提下，著眼于企業內部，努力提高企業的資產周轉率A和銷售利潤率P，進而提高資產報酬率ROA，來獲得更充足的資金，這樣也就提高了可持續增長率g*，縮小了它與實際增長率間的差異。第二，由圖1及上文中的公式可知，直線上的每一點都表示最適合企業當前資產報酬率ROA的可持續增長率g*，而直線斜率與留存收益率R和權益乘數T的大小成正比關系，所以可以通過提高留存收益率R或權益乘數T，增大直線的斜率，使得在相同的資產報酬率ROA水平下，能夠獲得更多的財務資源，進而提高可持續增長率g*。第三，因為在現實中，企業能夠對目標資本結構和股利政策所做的調整畢竟有限，當實際增長率遠遠超出可持續增長率g*時，企業應在可以承受的范圍之內，放棄某些使銷售增長的機會，人為降低銷售增長率，也可達到縮小兩者間差異的目的。

當實際增長率小于可持續增長率時，同樣應引起企業的重視。一個企業不可能永遠維持很高的銷售增長水平，當銷售增長速度放緩，實際增長率開始降低，甚至低于可持續增長率時，企業就應該意識到接下來的問題了。如果仍然保持目標資本結構和股利政策不變的話，企業會開始面臨富余資金過多，財務資源過剩的問題，若沒有適當的投資機會，這對于企業來說也是一個難題。此時，企業可采取的措施有：第一，如上文所述，通過提高留存收益率R和權益乘數T，可提高可持續增長率g*，反之，企業此時就可通過降低留存收益率R或權益乘數T，使圖1中直線的斜率減小，達到降低可持續增長率g*的目的，縮小它與實際增長率之間的差異。第二，努力開拓新的市場，充分利用富余資金，開發新的產品，找到新的利潤增長點，以便實現未來的銷售增長。

二、可持續增長對傳統財務管理理論的沖擊

隨著可持續增長理論越來越深入人心，傳統財務管理理論的缺陷也就日益顯現出來，這也證明了傳統理論無法適應企業追求可持續增長的需要。可持續增長對傳統理論的沖擊主要體現在財務管理目標和財務決策方面。

（一）可持續增長與傳統財務管理目標

財務管理目標是在特定的理財環境中，通過組織財務活動，處理財務關系所要達到的目的。它是企業財務理論與實踐研究的起點，制定正確的財務目標是做好財務管理工作的前提。

利潤最大化：假定在企業投資預期收益確定的情況下，財務管理行為將朝著有利于企業利潤最大化的方向發展。而以利潤最大化作為企業的財務目標就不再適當了，作為一個絕對數指標，利潤最大化將難以完全反映投入產出關系，不能直接反映投入的經營成本與所獲利潤的比例關系，難以分析企業資本的運營效果。片面追求利潤最大化，可能導致企業因一味追求最大利潤而承擔過大的風險。

股東財富最大化：是指企業通過合理經營，在考慮資金時間價值和風險價值的情況下，為股東帶來最多的財富。在股份經濟條件下，股東的財富是由其所擁有的股票的數量和股票的市場價格來決定，當股票數量一定時，股票價格達到最高，就能使股東財富達到最大，這樣，股東財富最大化又可理解為股票價格最大化。在股份制企業中把股東財富最大化作為財務管理的目標，有利于克服企業在追求利潤上的短期行為，但以此為目標也存在一些實際障礙。另外，在股票市場上，往往是真假信息充斥其中，大部分投資者都難以獲得準確的信息，同時股票市場也受較大的投機因素影響，大部分股票價格都高于其價值，存在很大的泡沫。

企業價值最大化：是指通過企業財務上的合理運營，在考慮資金的時間價值和風險價值，保證企業長期穩定發展的基礎上，采用最優的財務政策，使企業總價值達到最大。

上述幾項財務管理目標，都是以考慮經濟利益為中心的，它們都忽視了可能導致的企業可持續增長能力的喪失。對企業來說，一個合理的財務管理目標應該具有相對穩定性、可衡量性、可控性等特征，即應能把抽象的、定性的經濟效益目標予以具體化、定量化，使其具有較強的可操作性，但傳統的財務管理目標往往缺乏對企業財務的長期規劃性，關注的僅是企業經濟效益的提高，有些企業的短期快速增長有可能損害其長期持續增長能力，從而使短期增長變得毫無意義，甚至遭受財務失敗或破產的命運，在中國，明星企業成為流星企業的現象非常普遍，這都是由于沒有正確認識企業可持續增長能力而導致的可怕后果。

隨著現代經濟的發展，企業的所有者和經營者越來越重視企業的生命周期及其經營質量，而衡量這一要求的標準就是企業的可持續增長能力，它是企業獲得最大價值的根源。企業可持續增長能力涉及盈利能力、成長能力、償債能力等財務能力的各個方面，它在整個企業財務能力體系中處于核心地位。因此，現代企業財務管理的最優目標應該是企業可持續增長能力最大化，只有這樣，才能抓住財務核心能力，從而全面提升企業財務能力，使企業財務管理面向未來。

（二）可持續增長與財務決策

首先是融資決策。在企業的融資決策中，不同的融資渠道和融資方式有著不同的資本成本和財務風險，因此，在實現可持續增長的前提下，企業應綜合考慮資本成本和財務風險后，再進行合理選擇。

其次是投資決策。為了實現可持續增長，在投資決策過程中，企業要緊緊圍繞增強企業核心競爭力，保持企業的長期競爭優勢，科學的進行投資戰略決策。

再次，在利潤分配決策中，要以實現可持續增長為出發點，首先加強對人力資本的分配力度，充分調動員工等人員的積極性，合理選擇股利政策和分配形式，還要圍繞著保護股東利益，促進企業可持續增長來進行。

最后是營運資本決策。營運資本的主要組成部分包括應收賬款、應付賬款等流動性較強的項目，它們也意味著企業重要的資金來源。

結束語：在企業可持續增長理論更加受到企業重視的今天，傳統的財務管理理論已無法像過去那樣適應企業財務管理工作的需要，取而代之的是可持續增長理論。將可持續增長問題納入財務研究的視野，不僅具有重大的理論價值而且具有重大的實踐意義。在財務管理目標方面，“可持續增長能力最大化”能夠成為現代企業財務管理的最優目標，原因就在于它的誕生是對傳統財務管理理論的揚棄，既彌補了它們的不足，又適應了時代發展的需要。而另一方面，可持續增長率在財務管理工作中的應用，又使我們獲得了一個控制和衡量企業增長的標準，從而為企業管理層在制定長遠經營目標和進行財務決策時，提供更多科學合理的方法，使企業可持續增長這一戰略目標得以實現。

作者單位：蘭州交通大學經濟管理學院

西北交通經濟研究中心

作者簡介：張文煜（1965— ），女，蘭州交通大學經濟管理學院副教授，西北交通經濟研究中心研究員，主要研究方向是財務管理；張琳清（1986— ），女，蘭州交通大學經濟管理學院研究生，研究方向是財務管理。

參考文獻：

[1]羅伯特·C·希金斯.財務管理分析[M].北京:北京大學出版社，2003.

[2]中國注冊會計師協會.財務成本管理——CPA2005年度注冊會計師全國統一考試輔導教材[Z].2005.