風電CDM項目融資管理研究

［摘要］ 風電CDM項目發展中普遍面臨單位發電投資成本和上網電價偏高的融資障礙。如何拓寬此類項目的融資途徑，幫助項目實施者獲得必要的資金并分擔風險，是具有風電CDM潛力項目能否付諸實踐的關鍵。本文探討應用現代項目融資模式對風電CDM項目進行項目融資和風險管理控制，以促進風電CDM項目的開發。

［關鍵詞］ 風電；清潔發展機制；項目融資

doi : 10 . 3969 / j . issn . 1673 - 0194 . 2011 . 18. 037

［中圖分類號］ F123 ［文獻標識碼］A ［文章編號］1673 - 0194（2011）18- 0056- 03

一、風電ＣＤＭ項目融資的必要性

《京都議定書》規定的“清潔發展機制”（Ｃｌｅａｎ Ｄｅｖｅｌｏｐｍｅｎｔ Ｍeｃｈａｎｉｓｍ，ＣＤＭ）是發達國家與發展中國家進行項目級合作的最重要履約機制，其核心是允許發達國家和發展中國家進行項目級的減排量抵銷額的轉讓與獲得。具體到企業來說，發達國家的某企業與發展中國家的某企業達成協議后，共同開發一個能減少溫室氣體排放量的ＣＤＭ項目，項目建成投產后產生ＣＥＲｓ（Cｅｒｔｉｆｉｅｄ Eｍｉｓｓｉｏｎ Rｅｄｕｃｔｉｏｎs，核定的減排量），發達國家企業以一定的價格購買ＣＥＲｓ來履行限排義務。在項目建設和運營過程中，發達國家應給予資金和技術支持［１］。２００５年《中華人民共和國可再生能源法》，規定了有利于風電發展的基本原則。國家在政策上大力支持風電開發，風電建設的增長速度很快，這都為風電ＣＤＭ項目開發創造了巨大空間。２００６年開始，內蒙古輝騰錫勒風電ＣＤＭ項目的成功，廣大風電項目的業主也看到了清潔發展機制所帶來的效益，在國家和當地政府的引導下，開始積極投入風電ＣＤＭ項目開發［２］。項目開發數量和ＣＥＲｓ數量逐漸增加。

ＣＤＭ項目的運作方式與其他項目運作方式的主要區別在于增加了對減排行為的監測、監督和對減排量的核實、證明、簽發和登記，以及行政開支費用和適應基金的支付過程。為了順利實現出售ＣＥＲｓ的目標，項目開發者需遵循以下步驟：搜集信息，識別本項目是否符合ＣＤＭ項目的標準；尋求國際合作方；準備項目設計文件（ＰＤＤ）并獲得國家批準；確認和注冊項目；完成融資；實施項目；監測、審核和證實項目減排量；出售ＣＥＲｓ。ＣＤＭ項目的開發方主要面臨3類成本，即項目的基礎運行成本、實施ＣＤＭ項目的額外運行成本以及ＣＤＭ項目特有的交易成本［３］。

風電作為一種無溫室氣體排放的清潔可再生能源，技術相對成熟，建設周期較短，具有較快實現溫室氣體減排額度的能力。可是，我國風電技術比較落后，大型風機多為國外進口，風電發電成本高，目前風電發展中普遍面臨單位發電投資成本和上網電價偏高的障礙，限制了風電的發展［４］。在投資方面不具有吸引力，面臨著比其他項目大得多的融資障礙。風電ＣＤＭ項目一般具有較高的投資和運營成本，在技術和市場推廣方面有額外的風險，這些因素使得項目開發者通常很難進入項目融資的傳統渠道。如何拓寬此類項目的融資途徑，幫助項目實施者獲得必要的資金并分擔風險，是許多具有風電ＣＤＭ潛力項目能否付諸實踐的關鍵。應用現代項目融資模式對風電ＣＤＭ項目進行項目融資和風險管理控制，將使我國的風電ＣＤＭ項目的開發走向規范化、系統化和正規化。現代項目融資模式是中國風電ＣＤＭ項目開發過程中一種新的融資選擇，能夠帶來資本收益和與現有激勵政策相當甚至更優的上網電價下降空間，能夠促進風電ＣＤＭ項目的商業性開發。

二、風電ＣＤＭ項目融資的可行性分析

項目融資是以項目的資產、預期收益或權益作抵押取得的一種無追索權或有限追索權的融資，換言之，項目融資用來保證項目債務資金償還的資金來源主要依賴于項目本身的經濟強度，即項目未來的可用于償還債務的凈現金流量和項目本身的資產價值。項目融資的基礎是項目的信用度，而不是公司業主的信用度。若債權人認為可再生能源的項目面臨較高的風險，可能會要求附加的擔保。在籌措風電ＣＤＭ項目資金時，針對各階段成本設計主要的融資模式。可以采用“產品支付”（Ｐｒｏｄｕｃｔｉｏｎ Ｐａｙｍｅｎｔ）模式、“杠桿租賃”（Ｌｅｖｅｒａｇｅ Ｌｅａｓｅ）模式或“資產支持證券化”（Ａｓｓｅｔ－Ｂａｃｋｅｄ Ｓｅｃｕｒｉｔｉｚａｔｉｏｎ，ＡＢＳ）模式進行融資。

“產品支付”模式，是指建立在貸款人從項目中購買某一特定產品產量的全部或部分未來銷售收入權益的基礎上的融資安排。根據“產品支付協議”，貸款人遠期購買項目全部或一定比例的未來生產的資源性產品產量，這部分產量的收益將作為項目融資的主要償債資金來源。在風電ＣＤＭ項目中，由于項目開發者通常與國際買家先期簽訂了ＣＥＲｓ的遠期購買合同，這些未來產品的銷售收益可以作為“產品支付”模式下融資的基礎。在這一安排中提供融資的貸款銀行從項目中購買到一個特定份額的生產量，這部分生產量的收益也就成為項目融資的主要償債資金來源。作為一種自我攤銷的融資方式，生產支付通過購買一定的項目資源安排融資，一個突出的特點是可以較少地受到常規的債務比例或租賃比例的限制，增強了融資的靈活性。融資比較容易被安排成為無追索或有限追索的形式，融資期限將短于項目的經濟生命期，貸款銀行一般只為項目的建設和資本費用提供融資，而不承擔項目生產費用的貸款，并且要求項目投資者提供最低生產量、最低產品質量標準等方面的擔保。

由于風電ＣＤＭ項目建設往往涉及大型專業設備的購買，也可采用“杠桿租賃”模式進行融資。在這一模式下，設備出租方以融資為目的，對風電項目選定的設備進行購買，然后以收取租金為條件提供給風電項目使用。以杠桿租賃為基礎組織起來的項目融資方式，是指在項目投資者的要求和安排下，由杠桿租賃結構中的資產出租人融資購買項目的資產，然后租賃給承租人（項目投資者）的一種融資結構。資產出租人和融資貸款銀行的收入以及信用保證主要來自結構中的稅務好處、租賃費用、項目的資產以及對項目現金流量的控制。項目公司仍擁有項目的控制權，可以實現１００％融資，金融租賃公司和貸款銀行較低的融資成本，低于銀行貸款可享受稅前償租的好處。租金可以當作費用，減少應納稅額。杠桿租賃由于充分利用了項目的稅務好處作為股本參加者的投資收益，所以降低了投資者的融資成本和投資成本，同時也增加了融資結構中債務償還的靈活性。杠桿租賃融資應用范圍比較廣泛，既可以作為風電項目的項目融資安排，也可以為風電項目的一部分建設工程安排融資，例如用于購置風電項目的某一專項大型設備。

“資產支持證券化”（ＡＢＳ）融資模式將是風電ＣＤＭ項目融資的較好模式。ＡＢＳ是以項目所屬的資產為支撐的證券化融資模式。它是以項目所擁有的資產為基礎，以該項目資產可以帶來的預期收益為保證，通過在資本市場上發行債券籌集資金的一種項目融資方式。風電ＣＤＭ項目擁有大量的資產，并可以通過風電或ＣＥＲｓ的最終貨幣化取得預期收益，因此符合資產支持證券化融資的基本條件。由于ＡＢＳ方式隔斷項目原始權益人自身的風險和項目未來現金收入的風險，使其清償債券本息的資金僅與項目資產的未來現金流量有關，加之在高檔投資級證券市場發行的債券是由眾多的投資者購買，從而分散了投資風險。由于ＡＢＳ是通過發行高檔投資級債券募集資金，這種負債不反映在原始權益人自身的資產負債表上，從而避免了原始權益人資產質量的限制。同時，利用成熟的項目融資改組技巧，將項目資產的未來現金流量包裝成高質量的證券投資對象，充分顯示了金融創新的優勢。作為證券化項目方式融資的ＡＢＳ，債券的信用風險得到了ＳＰＣ的信用擔保，是高檔投資級證券，并且還能在二級市場進行轉讓，變現能力強，投資風險小，具有較大的吸引力，易于債券的發行和推銷。ＡＢＳ融資方式涉及的環節較少，從而可以減少傭金、手續費等中間費用，使融資成本降低。由于這種融資是在高檔投資級證券市場籌資，利息率一般比較低，從而降低了籌資成本［５］。而且高檔投資級證券市場容量大，資金來源渠道多樣化，因此ＡＢＳ方式特別適合大規模籌集資金。但由于風電ＣＤＭ的新技術、新設備帶來的較高風險性和收益不確定性，此類項目在證券化過程中較難直接獲得高級別資信等級，必須通過較為復雜的程序實現信用增級。

三、風電ＣＤＭ項目融資的風險控制

針對具體的風電ＣＤＭ項目進行恰當的融資設計，可以減少融資成本，增加項目的抗風險能力。從稅務籌劃角度來看，特殊的項目融資模式設計，能夠在一定程度上吸收稅務虧損，降低項目的資金成本。如杠桿租賃是專門為了充分吸收稅務虧損而設計的。此外，在設計風電ＣＤＭ項目融資模式時，可以把ＣＥＲｓ購買協議設計成為一種商業交易的形式并進行相應的處理，這樣就能既實現融資的安排，又不會把這種貸款列入投資者的資產負債表，從而達到不影響項目投資者信用狀況和再融資的目的。如果國際買家在項目建設初期一次性購買項目預期產生的全部ＣＥＲｓ并支付所有費用，那么項目業主的風險降至最低，國際投資者承擔最大風險。但此種方式開出的ＣＥＲｓ價格一般非常低，業主將享受不到國際需求增加時產生的溢價。如果雙方同意簽訂產品購買協議，可利用此協議進行抵押申請銀行貸款，或在資本市場上以出售ＣＥＲｓ的預期收入為保證，通過ＡＢＳ模式在資本市場發行債券來融資。

項目融資的最大特點是“無追索權或有限追索權”，因而風電ＣＤＭ項目融資的貸款方關注的重點是項目成功與否，而不是項目的現有資產。因此，對于與項目有關的風險要素，需要以某種形式在投資者和與項目開發有直接或間接利益關系的其他參與者及貸款人之間進行分配。“有限追索”本身就意味著必須要有很高的安全性，特別是風電項目融資時間跨度長、規模大、參與方多、結構復雜，其帶來的風險也是巨大的，這些風險包括審批風險、信用風險、完工風險、經營風險、政治風險、經濟風險等。風險的合理分配和嚴格管理是項目成功的關鍵［６］。保證風電ＣＤＭ項目按時、按質完工，產生足夠的ＣＥＲｓ數量并從中獲得預期收益，這樣才能保證有足夠的現金流量償還貸款。有關參與方可以通過簽訂采用固定價格的交鑰匙工程合同、經營與維護合同、或付或取供應合同和ＣＥＲs長期銷售協議來實現這些風險的分擔。由于風電ＣＤＭ項目在申請過程中需要經過國家指定主管機構的審批，出具風電ＣＤＭ項目不反對函，這將項目的政治風險降至最低。由匯率、利率波動產生的金融風險，需要參與方在必要時通過金融衍生工具進行套期保值。由不可抗力帶來的或有風險發生概率極低，可采用商業保險方式應對。

四、結論

風電ＣＤＭ項目融資是一種特殊領域的項目融資。中國在風電ＣＤＭ項目開發上具有巨大的潛力，而融資問題則是決定風電ＣＤＭ項目能否啟動和未來收益分配的關鍵環節。研究風電ＣＤＭ項目融資模式將有助于具備風電ＣＤＭ潛力的相關企業拓寬國內外融資渠道，減少項目融資方面的交易成本并作出合理的融資設計，降低風電ＣＤＭ項目融資成本，取得風電ＣＤＭ項目的開發成功。

主要參考文獻

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［３］陳剛．中國清潔發展機制項目中的融資問題［Ｊ］．中國與世界，２００７（３）：５９－６８．

［４］張伯勇，趙秀生．中國風電ＣＤＭ項目經濟性分析［Ｊ］．可再生能源，２００６（２）：６８－７１．

［５］魏建國，胡艷平．水電項目ＡＢＳ融資模式研究［Ｊ］．國外建材科技，２００６（５）：１０１－１０３．

［６］劉崇明，王曉穎．火力發電項目融資風險管理對策研究［Ｊ］．華北電力大學學報：社會科學版，２００９（３）：８－１２．