房地產泡沫是愛爾蘭債務危機的幕后推手

丁志杰，畢業于北京大學，教授、博士生導師。現任對外經濟貿易大學金融學院院長，中國金融40人(CF40)成員、中國金融學會理事、中國國際金融學會理事。著有《發展中國家金融開放效應與政策研究》、《國際金融》等書。

愛爾蘭債務危機是綜合性的經濟金融危機，表面上是政府債務問題，但根子在于房地產泡沫及其破滅一一房地產綁架了銀行，銀行又綁架了政府。此外，危機也揭示了經濟過度依賴外資、金融過度杠桿化所存在的巨大風險。這些對正確認識和防范當前中國經濟的潛在風險有借鑒意義。

2008年國際金融危機爆發后愛爾蘭財政狀況急轉直下。1997-2006年的10年間，得益于經濟快速增長，愛爾蘭財政狀況良好，除了2002年有輕微的赤字外，其余年份都是盈余；政府債務占GDP的比重也逐年下降，從1997年的64.8％降至2006年的24.8％。然而受國際金融危機的沖擊，愛爾蘭經濟急劇下滑并出現負增長，財政狀況因此嚴重惡化，2008和2009年赤字分別高達GDP的7.3％和14.3％，政府債務也迅速升至GDP的64％。2010年愛爾蘭財政預算赤字為GDP的11.9％，但由于9月份政府宣布需要500乙歐元救助銀行業，財政赤字被迫大幅提高到GDP的32％，政府債務也躥升至GDP的100％左右，最終不得得接受歐盟850億歐元的援助。在新一輪歐洲主權債務危機中，昔日創造經濟增長奇跡并被冠以“凱爾特虎”美譽的愛爾蘭，成為繼希臘之后第二個倒下的歐元區成員國。

過度依賴房地產和金融業是債務危機爆發的根源。1987-2001年間，得益于對外開放和競爭性稅收政策，愛爾蘭經濟經歷了強勁增長。之后經濟潛在增長率下降，從之前的6％以上降至4％以下，需要進行產業結構調整和發展方式轉型。但由于此前高經濟增長推動房價上漲，刺激了房地產市場投資和投機，從而延緩了必要的調整，縱容了房地產泡沫。在泡沫形成階段，銀行毫無節制地發放貸款，并不斷推高房價和家庭部門債務比率。2004-2006年，銀行國內信貸每年增長均超過25％，其中2／3投入到房地產市場。到2008年底，按揭貸款在銀行國內信貸中占35％，每個家庭的銀行負債平均超過10萬歐元，相當于可支配收入的175％；商業不動產貸款占比也高達23％，建筑貸款也占到5％。2006年底2007年初房價達到最高點，在之前的10年里，愛爾蘭全國房價上漲了3倍多，首都都柏林的房價更是上漲了4倍多。

房地產泡沫破裂讓銀行體系陷入危機，政府救助銀行帶來沉重的財政負擔。2007年初愛爾蘭全國房價開始下降，截至目前已下跌1／3，接近10年前的水平，都柏林的房價跌幅更是幾近一半。銀行的按揭貸款增長率也從20％迅速下降到10％以下，并在今年初由正轉負。由于開發商和個人無法還貸，銀行不良貸款率從2007年的0.79％飆升至2009年的9％，損失慘重，而今年更是損失350億歐元，超過愛爾蘭GDP的20％。為防止銀行去杠桿化導致經濟進一步萎縮，政府不得不出手救助，重整銀行體系，包括對銀行債務提供擔保，將瀕臨破產的銀行國有化，以及成立國家資產管理局收購銀行不良貸款，把銀行債務轉為公共債務，導致財政不堪重負。

金融業過度國際化加重了危機的嚴重程度。在泡沫形成時期，愛爾蘭銀行的貸存比奇高，曾超過200％，而資金主要來自國際金融服務中心的同業拆借。國際金融服務中心就是1987年愛爾蘭政府為吸引世界金融機構而在都柏林專門設立的，其資金融通規模遠遠超過國內銀行業。融資便利在很大程度上助長了銀行不謹慎放貸的行為。另外，愛爾蘭的銀行也在世界范圍擴張，涉足了很多國家的房地產市場。國際金融危機期間，發達國家房地產下跌使其損失慘重，進一步加深了愛爾蘭銀行危機，惡化了愛爾蘭的國際經濟地位，造成其國民財富流失。為了追求高經濟增長，愛爾蘭政府鼓勵吸引外資，一直背負著凈債務，危機使其對外債務進一步加重，對外凈債務頭寸占GDP的比重從2006年的5％升至2009年的67％。

房地產泡沫及其破裂也直接損害了愛爾蘭的財政穩健。首先，泡沫造成政府稅收對房地產的過度依賴。即使在危機爆發的2008年，與房地產有關的政府稅收收入仍高達GDP的12.5％。其次，含有泡沫的經濟繁榮掩蓋了可能的財政問題。由于有大量房地產稅收的支撐，盡管愛爾蘭的財政支出增長是OECD國家里最快的，但其財政狀況依然看似良好。2007年愛爾蘭實際經濟增長一度高出潛在增長率7個百分點，財政收支大體平衡，但是剔除高于潛在增長的部分即泡沫后，結構性赤字高達GDP的8.75％。再次，泡沫破裂導致稅收劇降。經濟增長下滑甚至負增長，直接導致稅收收入下降。與2007相比，愛爾蘭2010年稅收下降了35％，同時由于支出剛性，其占GDP的比重上升，從而使得潛在的財政問題變成現實的難題。

愛爾蘭是小型開放發達經濟體，與我國的國情有很大不同，但是愛爾蘭債務危機暴露出來的一些問題具有普遍性，一些教訓仍然具有警示作用。

1、經濟快速發展時期或之后存在巨大的潛在房地產泡沫風險。在房價上漲過程中，銀行、開發商、購房者或多或少都有受益的一面，市場天然具有推動房價上漲的傾向。要抑制房地產泡沫，政府必須發揮作用，而且責無旁貸；

2、政府要對房地產泡沫保持高度警惕。政府往往也是房地產市場繁榮的受益者，特別是稅收好處使得財政過度依賴土地或房地產，客觀上容易造成對泡沫的有意疏忽和容忍，從而失去早期及時調控市場的良機。因此，要理順房地產(土地)和各級政府財政的關系，避免飲鴆止渴；

3、房價上漲和信貸膨脹具有相互催化、自我加速的特點。20世紀80年代以來發達國家銀行系統性危機都和房地產泡沫有必然的聯系。強化銀行監管，收緊信貸，提高放貸標準，阻斷房價和信貸的相互作用，是有效抑制房地產泡沫的關鍵；

4、處理好經濟增長和經濟轉型的關系。在經濟發展到一定階段以后，經濟增長速度放緩是必然的。調低經濟增長目標，突出經濟增長的穩定，可以防止過度依賴房地產，以便及時進行經濟轉型，為經濟發展方式轉變提供空間和時間；

5、把握好對外開放的適度性和順序。對外開放是一把雙刃劍，國內外經濟聯系的密切，將強化危機的傳導并放大危機。對外資的過度依賴，會擠出國內經濟部門的投資，可能放大房地產市場的泡沫。