汽車行業利益格局重構

桂浩明 申銀萬國證券研究所市場研究總監、首席分析師。

如果把中國汽車工業的發展與汽車行業上市公司的構成變化放在一起分析，不難發現，兩者之間存在高度相似性：用現在的標準來看，最早發展起來的是中小型專業汽車廠，后來才慢慢有了大型汽車集團，到現在是各種業務范圍細分的零部件廠大量出現。

與之相對應的是，在資本市場，先上市的也是中小型汽車整車公司，后來大型汽車集團公司也以各種形式登上了資本市場的舞臺，而現在，則是汽車零部件公司的大量上市。

這本身就是汽車工業發展不可回避的過程。汽車工業是勞動、技術和資金三密集產業，行業發展初期，由于技術要求高，很難在市場上找到合適的配套零部件生產廠，因此，最早建立的汽車廠都是“小而全”或者“大而全”。

當然，由于資金有限，所謂的“大而全”現在看來，也是規模有限。只是發展到一定階段以后，搞大型汽車廠有了條件，集團公司模式也就應運而生。但隨著專業分工的加強，規模再大的集團公司，也需要在市場上尋找合作伙伴。于是，具有強大配套生產能力的零部件生產廠開始出現，汽車零部件行業有了大發展。

而汽車工業進入資本市場，自然也是按照這樣的路徑運行的。早期上市的主要是中小規模的汽車公司，如金杯汽車、北京北旅等；后來，上海汽車、東風汽車等大型汽車集團開始上市；近幾年，汽車零部件企業開始集中上市。

如今，生產汽車零部件的企業，在整個上市汽車公司板塊中，已經占據了大半壁江山。換言之，在汽車行業發展過程中，逐步完成了利益格局的重構。這也從一個角度反映出，無論是整個汽車工業，還是資本市場的汽車板塊，其發展軌跡大體上都符合市場規律，也是與國際接軌的。

當然，汽車零部件企業大量上市，除了行業發展因素外，也有其他原因。從一臺汽車的全生命周期來看，維修成本往往會超過汽車的制造成本，而維修成本中，相當大的比例是更換零部件。而且，越是高檔汽車，這方面開支就越大。

由于有相當數量的零部件用于維修，其毛利率會較生產整車更高。大量的需求加上較高的收益，為汽車零部件生產企業的發展提供了極大的空間。

在中國，過去因為搞“小而全”和“大而全”，汽車零部件企業往往是依附于整車企業，這不可避免地會制約了汽車業的發展。這種模式被打破后，專業化程度的提高使得一些發展較好的汽車零部件企業有了與整車企業的議價能力，這就使汽車零部件企業取得相對獨立的發展機會，并形成了良好的盈利能力。

而有了這些，也就為大量上市打下了良好的基礎。在這個角度上也可以說，現在汽車零部件企業集中登陸資本市場，本身也是行業發展到一定階段，水到渠成的結果。

汽車零部件企業大量上市，對于投資者來說無疑是好事情，市場為投資者提供了更多的投資標的，有利于投資者實現資金的優化配置。同時，對于汽車零部件企業而言，經營會更加靈活，應對風險的能力也會加強，在很多方面顯示了較整車企業更多的優勢。

通常，零部件企業的創新能力比較強，特別是在中小板和創業板上市的汽車零部件企業，有依靠產品創新實現高速發展的空間。這與整車企業更多依靠行業景氣度來提升發展空間的方式還是有較大的區別。所以，在市場估值上，汽車零部件上市公司，一般比整車上市公司的估值要高。

當然，汽車零部件企業大量上市，也給監管層帶來了新的挑戰，有些汽車零部件企業與整車生產企業存在關聯交易，在汽車行業整體發展速度放緩的情況下，零部件企業與整車企業爭奪話語權的現象會更加突出，由此會帶來一些新的問題。