馬駿:調低中國增長

7%的GDP增長目標和3%左右的通脹目標就好，貨幣和信貸的年增長速度14%是適度的。這些目標是基于六個將改變今后經濟增長潛力的因素：包括出口減速、房地產需求減速、城鎮化速度放緩、勞動力增速下降、生產率增長下降以及資金成本上升。

馬駿認為，過高的貨幣增長會再次導致通脹、資產泡沫和經濟結構失衡。

出口減速：WTO的加速效應已經消失

過去10年，中國出口經歷了年均23%的高速增長，貢獻了約3%的年均GDP增長。但是，這個階段出口的高速增長反映了當時特殊的背景，今后無法復制。

第一，2001年中國加入WTO，主要發達國家對中國勞動密集型出口的配額和關稅大幅下降，這為中國打開了一個巨大的市場。

第二，發達國家(G3)在過去十年保持了年均

2.8%的GDP快速增長。經過過去兩年的金融危機，美、歐政府債臺高筑導致財政政策被迫長期緊縮，增長潛力很可能從過去的2.8%左右下降到

1.8%。根據歷史上發達國家增長與中國出口的相關性，發達國家GDP增長減速1%，中國出口增長就會減速7%。

第三，過去10年，出口行業中農民工的年均工資增長只有5%，而今年多起罷工事件之后低端勞工工資大幅上升已經成為不可逆轉的趨勢。

房地產需求減速: 城鎮人均已達30平米

過去10年，中國商品房銷售面積的年增長率接近20%，是內需中最主要的一個增長來源。但是，房地產的這種高速需求增長也是不可持續的。

據不完全統計，1999年房改之初，城鎮家庭擁有住房的比率約為20%-30%。10年之后，城鎮家庭的住房擁有比率已經達到70%-80%，高于美國等許多發達國家的比率。1998年，中國城鎮人均住房面積只有18平米，現在已經達到30平米，超過了中等收入國家的平均水平。鑒于這些變化，現有城鎮居民對房地產的基本需求和改善型需求的增長速度將有顯著下降。而且，中國城鎮化的高峰已經過去，由城鎮化所帶來的對房地產的需求也將減速。

基于上述原因，并根據與中國發展水平可比的其他國家的經驗(這些國家過去10年住宅銷售面積的年均增長在10%左

右)，筆者估計，今后10年內中國住宅銷售面積的年均增長率很可能減速到10%，比過去10年的平均速度減低一半。

城鎮化速度放緩：負面效應開始顯現

中國社科院發布的《中國城市發展報告(2010)》認為，未來中國的城鎮化雖然仍處于快速推進時期，但是已經由加速階段轉變為減速階段。

城鎮化速度放緩是人口結構老化、農村剩余勞動力下降、制造業已經大量向內地遷移等一系列結構變化的必然結果。在

此過程中，伴隨城鎮化的對投資與消費的需求，如建筑服務、建材、汽車、通信基礎設施、餐飲、公用事業等，其增長也將

相應減速。此外，過去數十年間城市快速膨脹過程中的負面效應也將愈加顯現，例如污染、對自然環境的過度破壞、土地征

用補償不足、城市產業定位雷同等。

總體而言，城鎮化速度從每年1.4%降到0.8%，將拉低固定資產投資增速，從而降低GDP增長的潛力。

勞動力增速下降: 作用于10年內

1980年至今，勞動力的充足供給得益于新中國成立后的三次嬰兒潮和大規模城市化。但第一次和第二次嬰兒潮出生的人群現在已經開始進入退休年齡，農民工進城的轉移速度也在下降。大部分學者和研究機構都預期中國勞動力人口將在2015年前后達到頂峰，人口紅利對GDP的貢獻將大幅減少。今后我國GDP的增長將主要依賴于技術進步(全要素生產率的提高)和資本的積累。

現實生活中，高考報名人數已經開始逐年下降，使得初級勞動力市場供需關系已經開始逆轉，勞動密集型行業的工資水平正在迅速增長。

在企業層面，由于勞動力增長速度的下降甚至勞動力絕對供給水平的下降，工資增長的壓力也必然上升。雖然工資增長有利于促進消費和社會穩定，但我們的可計算一般均衡模型的結果顯示，工資增長對GDP的凈影響是負的。

綜上所述，勞動人口增速下降的趨勢將在未來10年內將導致GDP增長潛力的下降。

生產率增速下降：“拉美陷阱”之鑒

今年，中國人均GDP將達到4200美元，2年之后將超過5000美元。從國際經驗看，人均GDP明顯低于5000美元時，由于產品、技術、管理水平明顯落后，簡單復制其他國家的經驗——即通過引進外來資本、人才和管理經驗——就可以實現生產率的顯著提高。但是，當人均GDP達到5000美元之后，靠此獲得生產率提高的潛力就會明顯下降。通過分析典型國家和地區(如法國、韓國、臺灣、日本、巴西)的經驗發現，在人均GDP達到5000美元以后的十年，全要素生產率的年均增長率比人均GDP達到5000美元前十年下降1%。

當然，不同的國家在人均收入水平提高之后經濟增長的表現差異很大，除非中國能將自主創新能力成倍地提高，否則“拉美陷阱”就可能是前車之鑒。

利率提高：投資成本增加

近一段時間，存款利率、貸款利率和按揭利率都呈現出嚴重的實際負利率。從歷史上來看，中國的實際利率也呈現比其他國家和地區持續偏低的傾向。用過去10年的平均數據計算，中國的實際存款利率(名義存款利率減CPI同比增長農民工中青年比例不斷下降，率)在我們所比較的六個國家和地區中為最低(中國、美國、印度、英國、臺灣、韓國)。中國的長期實際存款利率只有0.8%，而其他五個國家和地區的平均接近2%。實際貸款利率(名義貸款利率與GDP平減指數年增長率之差)也在所比較的國家和地區中為最低。

經濟和金融理論的基本共識是，實際利率過低，表明資金成本相對投資回報率或產品、資產價格上漲的幅度過低，就會導致資產泡沫、經濟過熱和通貨膨脹。

另外，勞動者收入占GDP的比重提高，將增加對消費和通脹的上行壓力，從而迫使利率上升。人口老化也將降低儲蓄率，從而推高利率。最后，隨著資本賬戶的逐步開放，中國的長期利率將開始出現與國際長期利率在一定程度上的趨同。目前中國的十年期國債利率僅為百分之3點多，遠低于正常情況下美國國債長期利率5%左右的水平。

綜上所述，長期來看，中國的利率水平應該也將會逐步提高，而利率的上升將推高投資成本，從而抑制投資增長和GDP增長的潛力。

結論是，今后十年中國經濟的增長潛力是7%，而不是曾經經歷過的10%。GDP增長如果降到7%，不意味著經濟陷入蕭條，而是進入了正常、合理的增長區間。因此，不應該繼續將8%作為今后的GDP增長的官方目標和增長的底線，更不應該將9%-10%作為實際政策操作所追求的目標。如果增長潛力是7%，而一定要用刺激政策將增長提升到9%以上，這雖然可以實現短期繁榮，但會導致資產泡沫、通脹、壞賬和經濟大起大落等長期成本，最終不可持續。

（本文系馬駿博士公開報告整理，未經本人審閱）