跨境貿易人民幣結算失衡問題研究

摘要：跨境貿易人民幣結算失衡明顯，造成這一矛盾的主要原因在于以勞動密集型產品為主的出口商品貿易結構，出口企業缺乏議價能力、人民幣升值預期以及人民幣離岸市場廣度和深度發展有限。結果是：一方面增加外匯儲備資產風險暴露頭寸；另一方面造成貨幣當局和境內進口企業福利損失。解決的方法是增強匯率制度彈性、深化人民幣離岸市場和優化出口貿易結構以期完善人民幣作為計價貨幣的市場條件。

關鍵詞：跨境貿易；人民幣結算；升值預期；計價貨幣；福利損失

中圖分類號：F822 文獻標識碼：A 文章編號：1003-3890（2011）10-0054-04

隨著美元的大幅度貶值和美國金融危機不斷惡化，中國政府加快了人民幣國際化的步伐。2009年4月8日跨境貿易人民幣結算自試點以來，人民幣結算業務迅速發展且結構呈現失衡。截至2011年4月末，全國累計辦理跨境貿易人民幣結算10 481億元，而跨境貿易人民幣結算失衡明顯，進口支付遠超過出口。該問題關系到人民幣貿易結算是否可持續發展，本文擬進行分析探討，以期引起更多的關注和思考。

一、跨境貿易人民幣結算失衡的內涵和實質

國際貨幣通常包含貿易結算、交易貨幣和儲備貨幣三方面職能。跨境貿易人民幣結算，即人民幣在跨境經貿往來中執行計價和結算的貨幣職能，是指國內居民在與非居民進行跨境經貿往來時，合同以人民幣計價，居民向非居民支付人民幣，并且允許非居民持有人民幣存款賬戶以便進行國際結算[1]。從國際收支平衡表的角度，可分為經常項目和資本與金融項目貨幣結算。跨境貿易人民幣結算的功能在于使貿易和投資便利化。

自2009年7月6日首筆跨境貿易人民幣結算業務正式啟動以來，人民幣貿易結算規模迅速擴大并伴隨著進出口人民幣結算的高度不對稱性。截至2011年4月末，全國累計辦理跨境貿易人民幣結算10 481億元，是2009年末的36億元結算規模的291倍之多。其中80%~90%為貨物進口結算，10%~20%是出口結算。如圖1所示，2010年第一至第三季度，貨幣貿易進口人民幣結算額占人民幣結算總額的比重分別為83%、79%與80%，貨物貿易出口人民幣結算額的相應比重僅為8%、10%與9%[2]。

跨境貿易人民幣結算失衡的實質是單向貨幣替代，人民幣在計價結算功能方面從進口方“單向”地替代美元。貨幣替代是開放經濟條件下所特有的一種貨幣擾動，在貨幣自由兌換的前提下，外幣在價值尺度、交易媒介和價值貯藏等方面全部或者部分地取代本幣[3]。這是從本幣被替代的角度定義，實際上，在本幣與外幣的競爭中，既可能是外幣替代本幣，也可能是本幣替代外幣，即貨幣反替代。成功實現貨幣替代，需要經歷一個從量變到質變的長期積累過程。克魯格曼（1980）運用局部均衡分析方法，建立了一個三國三貨幣模型，討論國際媒介貨幣的形成過程[4]。分析發現：在國際媒介貨幣轉換（替代）過程中，存在一種“傾覆現象”。一國貨幣失去國際媒介貨幣地位，先要經歷一段積累過程，期間貿易量下降導致交易成本增加，高交易成本又導致貿易量進一步下降。這種“漸變”過程達到一個關鍵點之后，造成國際匯兌結構的“突變”（國際媒介貨幣轉換）[5]。在貨幣競爭中，人民幣作為后進入市場者，任重而道遠。跨境貿易人民幣結算是人民幣國際化的初級階段，也是實現人民幣國際化重要和關鍵的一步。人民幣從國內逐步走向區域化、國際化，實現結算貨幣—交易貨幣—儲備貨幣的走向需要不斷提高貨幣競爭力，要增加本國貨幣對周邊國家和地區乃至國際范圍內的吸引力，使得更多國家和地區在貿易結算、國際債券發行、國際儲備等各個方面使用本幣，成功實現貨幣反替代。

二、跨境貿易人民幣結算失衡的原因

作為人民幣輸出的主要渠道，跨境貿易人民幣結算進出口貿易不對稱是市場理性選擇和政府政策導向的結果。因此，筆者認為，在人民幣升值預期下，通過經常賬戶進口貿易人民幣計價結算的貨幣輸出，為出口人民幣結算提供貨幣來源只是短期的策略；從長期來看，只有滿足媒介貨幣條件中的產品多樣化，提高出口產品定價能力，為境內外進出口企業提供人民幣計價結算的貿易和投資便利金融服務，才能真正緩解跨境貿易人民幣結算進出口不對稱矛盾以及使人民幣貿易結算可持續發展。下文從產品的差異度、貨幣價值的穩定以及金融市場的發達程度三個方面分析中國跨境貿易本幣結算失衡的原因。

（一）境內出口商品貿易結構決定大部分出口企業缺乏議價能力，境內出口商采用交易貨幣計價（VCP）

2010年，中國對外貿易總額達到29 728億美元，是繼美國之后的世界第二大對外貿易國，出口總額15 779億美元，為第一大出口國①。這其中，加工貿易總額11 577億美元，加工貿易出口7 407億美元，占中國對外貿易總額和出口總額比重分別為38.94%和46.94%[6]。當前加工業占中國制造業比例近一半左右。據對中國四類工業制成品的貿易專業化指數分析顯示：中國出口商品中競爭力最強的是勞動密集型產品，而資本和技術密集型產品競爭力相對較弱。勞動密集型產品在國際市場中屬于缺乏彈性的產品，同時又面臨諸多后發國家更低成本的激烈競爭，貿易條件有惡化趨勢。

Johnson和Pick發現，如果在不完全競爭情況下有其他出口商出現，就會導致交易貨幣計價②（Vehicle Currency Pricing，VCP）[7]。Bacchetta和Wincoop指出，對出口商定價策略影響最大的因素是出口成本的需求彈性和出口商品需求的價格彈性。如果產品存在高度差異性，出口商將采用出口商國家貨幣計價（Producer Currency Pricing，PCP）。如果產品差異性小，出口商之間希望保持相對價格固定，將采用交易貨幣計價（Vehicle Currency Pricing，VCP）[8]。加工貿易出口在中國對外總出口中占比達到46.94%，該部分出口產品差異化小，出口企業缺乏議價能力，出口企業更多選擇交易貨幣計價（比如美元）。盡管Cui等（2009）曾經依據依市定價法（PTM）的邏輯，使用經驗數據進行分析，指出如果放開人民幣在貿易結算中的使用，則預期其將在出口貿易總額中占到20%~30%[9]。考慮到加工貿易在進出口貿易中占有很高比重，這一特點可能使人民幣結算在貿易額中的比例低于預期。

（二）人民幣升值預期條件下，境外出口商人民幣接受意愿提高

自1979年改革開放以來，中國經歷了快速的經濟增長，年平均增長率達9%左右。在此背景下，國際收支從1994年至今，除1998年由于亞洲金融危機的影響，資本與金融賬戶出現逆差外，其余年份均保持經常賬戶、資本與金融賬戶的雙順差，并積累高額的外匯儲備。雙順差使外匯市場上人民幣的需求大于供給，人民幣價格上升，即外匯匯率下降，人民幣升值。雖然中國實行以市場供求為基礎，參考一攬子貨幣進行調節的有管理的浮動匯率制，但是自2005年匯率制度改革以來，人民幣對美元累計升值20%以上，總體呈現“小步緊走”單邊升值趨勢。另外，美國經濟持續低迷，失業率高企以及美國國債上限的調整對美元的信譽有著負面影響；歐元區受債務危機惡化的影響，歐元仍未擺脫困境；日本經濟增長一直乏力，基本面并不支持強勢日元。主要國際貨幣走勢進一步強化了人民幣升值預期。

人民幣單邊升值是境外出口商愿意接受人民幣貿易結算的重要原因之一。一方面境內進口商在談判中處于有利地位，人民幣作為硬通貨受到境外出口商歡迎，尤其是亞洲周邊經貿往來密切國家。商務部亞洲司的數據顯示，中國自亞洲進口增幅遠高于對亞洲出口，貿易逆差持續擴大。2008年、2009年和2010年對亞洲的貿易逆差分別為393億美元、349億美元和1 025億美元，中國對亞洲其他經濟體主要是貿易逆差，更多的進口有利于人民幣在亞洲周邊國家的流通；另一方面境外出口商獲得人民幣升值帶來的收益，規避了匯率風險。2011年5月，匯豐針對包括亞太區的主要經濟體、中東、拉美、美國、加拿大和歐洲等全球21個市場，6 390多家貿易企業展開調查，結果顯示，人民幣將成全球貿易商第三大選擇。人民幣受到廣泛接受度的原因在于已采用人民幣結算的受訪企業近一半（49%）表示主要目的是規避匯率波動風險，44%出于對人民幣升值的預期[10]。

（三）人民幣離岸市場上廣度和深度發展有限，造成境外貿易企業獲得人民幣并用于進口支付的難度較大或成本較高

香港作為人民幣離岸中心，2010年內地與香港的跨境貿易人民幣結算占到內地人民幣跨境貿易結算總額的7成以上，大量人民幣通過跨境貿易流入香港[11]。截至2010年4月，香港人民幣存款規模超過4 500億元人民幣，人民幣債券存量776億元，盡管離岸市場人民幣存款增長迅速，但規模仍小，流動性不足。一方面，人民幣離岸市場發展還相當有限，對除香港企業之外的其他境外企業而言，無論是獲得人民幣貿易信貸，還是用富余的人民幣投資，都面臨著較大障礙；另一方面，香港銀行的人民幣融資業務規模不大，由于人民幣借貸利率較高，有融資需要的企業寧愿選擇以美元或港元借貸，對美元計價結算以及在美元遠期匯率市場上套期保值制度存在路徑依賴。境外進口企業要獲得人民幣融資比較困難以及人民幣貿易結算的轉換成本較高使得出口人民幣結算開展較緩慢。

三、跨境貿易人民幣結算失衡的后果

（一）導致外匯儲備資產風險暴露頭寸進一步增加

跨境貿易人民幣結算失衡導致以美元計價的外匯儲備快速增長。由于進出口結算貨幣的極大不對稱性——美元出口收匯形勢基本未變，而美元進口付匯顯著減少——人民幣的國際化非但沒有減少反而導致了中國外匯儲備的額外增加。據《第一財經日報》和一些青年學者的粗略計算，試點至今，中國外匯儲備所增長的數額中，有大約1 000億美元是來自于以人民幣作為結算貨幣所產生的。2011年第一季度，中國外匯儲備所增長的數額中，有大約400億美元是來自于以人民幣作為結算貨幣所產生的[12]。中國的外匯儲備以美元計價，美元的購買力即中國外匯儲備的購買力。由于中國的外匯儲備是對外投資，因此美元對歐元、英鎊、日元等其他非人民幣幣種的走勢，將直接決定中國外匯儲備的購買力。然而，反映美元對一攬子貨幣的匯率變化程度的美元指數從2005年的93.34下跌至目前的74.6附近，下跌超過20%。在美元貶值的環境中，中國的對外資產將不斷縮水，使中國遭受嚴重福利損失，而人民幣結算失衡進一步加劇了這種損失。

（二）導致貨幣當局和境內進口企業福利損失

跨境貿易人民幣結算失衡使貨幣當局和境內進口企業福利存在損失。一方面，上文中提到，新增外匯儲備中大約有1 000億美元來自人民幣貿易結算。企業用人民幣替代美元支付進口，相應地減少了外匯市場上的外匯需求，在當前外匯市場持續供大于求的格局下，外匯需求下降進一步放大了供大于求的局面。貨幣當局出于穩定匯率的需要，不得不更多地購買外匯。整個過程當中，人民銀行增加了1 000億美元外匯資產，按照1美元＝6.5元人民幣計算，同時增加了6 500億元人民幣負債。假定美元外匯資產主要購買了1年期美元國債，過去一年半的平均收益率大概是0.3％，人民銀行支付給結算銀行存放在人民銀行的利率2011年4月之前是0.99％，之后是0.72%。再考慮市場自2010年中期至今人民幣對美元匯率從1∶6.8升值到1∶6.5，升值了4.4％，貨幣當局蒙受了利差和人民幣升值的雙重損失[13]。另一方面，商務部調查結果顯示，目前出口企業結匯成本平均為1.47%，人民幣出口結算資金3個月存放銀行利率為3.28%，加起來已有超過4%的盈利。2010年重啟匯改至2010年底，人民幣每升值1個百分點，廣東出口企業就增加成本約80億元[14]。但在人民幣總結算的1萬億元人民幣中，進口付匯結算占比80%~90%，出口的人民幣結算額只占10%~20%。這種情況說明，少量中國出口企業減少了人民幣升值的匯率風險，而大量中國進口企業則喪失了人民幣升值的獲利機會。換句話說，到目前為止，從總體上講，人民幣結算的推進與其說減少了中國企業的匯率風險，不如說減少了外國（或境外）企業的匯率風險。

四、政策和措施

根據前面的分析，中國出口商品貿易結構、人民幣升值預期以及離岸市場發展局限導致跨境貿易人民幣結算失衡，從而引起外匯儲備風險頭寸增加、貨幣當局與境內進口企業福利損失，給人民幣貿易結算的持續性造成困難。筆者認為，要真正使人民幣結算發揮貿易和投資便利性的功能，在對外貿易和投資中擴大并實現人民幣計價和結算，必須進一步改善和提高人民幣作為計價貨幣的市場條件。

（一）增強匯率制度彈性，改變人民幣單邊升值預期

通過提高人民幣匯率雙向浮動彈性，改變人民幣可測算的單邊升值預期，使跨境人民幣貿易結算以及離岸人民幣市場發展回歸真實水平。首先，擴大人民幣匯率浮動范圍。2005年匯改以后，中國匯率制度由單一釘住美元改為參考一攬子貨幣的有管理浮動匯率制。雖然即期外匯市場人民幣對美元交易價浮動幅度由0.3%擴大至0.5%，但幅度非常小，不能反映出國內以及國際市場的金融性的波動。應圍繞中心匯率，確定更大的匯率帶狀浮動區。其次，改強制結售匯制為意愿結售匯制。強制結售匯制度使得企業必須將手中外匯按要求的比例到銀行進行結匯，導致外匯市場形成無條件的外匯供給和有條件的外匯需求，造成了市場上供大于求的虛假局面。意愿結售匯能有效形成外匯市場的供求關系，促進市場均衡匯率形成。第三，完善外匯市場。人民幣匯率彈性的擴大，企業和金融機構將面臨更多的匯率風險。因此，中國應加快對遠期外匯市場的建設，擴大外匯交易品種，創新金融工具，為企業和金融機構的匯率風險管理提供更多的手段。

（二）增加人民幣投資工具，深化人民幣離岸市場

目前，香港人民幣存款絕大部分（超過80%）是以存款的方式存在香港的銀行，香港銀行又將其存到中銀香港，應增加離岸市場以人民幣計價和結算的金融產品。一是多樣化離岸市場上人民幣債券品種。比如“點心”債券、合成人民幣債券（以人民幣計價、以港幣或美元等外幣結算）、存托憑證等。人民幣債券市場規模至少要達到5 000億元以上才能有較好的流動性。二是進一步擴大人民幣債券的發行主體。盡管離岸市場發債主體已有非居民主體參與，比如麥當勞和亞洲開發銀行，但是香港人民幣發債主體主要是內地財政部、政策銀行、大型國有銀行等。香港應大力吸引外國居民在港發行人民幣債券，使得人民幣或人民幣債券成為一種價值儲備。

（三）優化出口商品貿易結構，提高出口企業的定價權

優化出口商品貿易結構需要貿易結構的轉換。一是產業內部結構的升級，產品品種的多樣化及產品質量的提高。通過技術創新，對傳統的勞動密集型產品進行深加工、細加工，提高其附加值，形成易被市場接受的產品差異特性。二是產業結構的升級，從以勞動密集型產品出口為主轉向以資本密集型產品出口為主，加大研發投資與人力資本投資力度。技術進步關鍵還是要靠自己的投資與人力資本的積累。僅僅依靠單純投資意義上的“干中學”和“技術外溢”以及國際間的技術轉移，中國的技術進步將會是緩慢的，也難以有效地縮小與國際水平的差距而實現比較優勢的轉移和貿易結構的升級。改變中國經濟增長的偏向，使中國出口偏向資本技術密集型商品，以改善中國的價格貿易條件，促進中國出口商品結構的升級。

注釋：

①排名來源“World trade report 2011”。

②交易貨幣計價（Vehicle Currency Pricing，VCP）是指采用第三國貨幣計價，這種貨幣在國際貿易中被進出口方和銀行廣泛使用，作為國際交易媒介（比如美元）。

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責任編輯、校對：秦學詩