美元貶值:美國盛宴下的全球煎熬

　　盡管金融危機以來美元在低位做過幾次掙扎甚至露出過上翹的苗頭，但一系列必然或偶然因素最終還是無情地將美元推上了漫漫熊途，直至不久前將其打回到金融危機前的最低水平。作為國際貿易活動中的最主要結算貨幣，美元的持續貶值引起了全球非美貨幣的大幅被動升值，同時，作為國際范圍內大宗商品的風向標，美元的貶值刺激了石油、黃金等大宗商品價格的一路上漲，使得通貨膨脹在新興市場瘋狂發酵并向發達經濟體蔓延，剛剛脫離金融危機窠臼的全球經濟因此面臨著新的不確定性因素的考驗。
　　
　　美元“跌跌不休”
　　
　　雖然進入2011年以后美元得到了不少利多因素的刺激，如葡萄牙和西班牙糟糕的財政狀況令歐債危機再顯惡化并給歐元形成強大反壓，從而使美元在避險情緒的引領下調頭向上，或者日本強震引致日元巨挫而令美元瘋狂發飆，但每一次美元的亢奮與激昂卻都是那么的短暫和經不起考驗。除了1月10日美元指數受到美國國內失業率下降的良好數據影響而重新回到81.31位置外，美元在接下來的時間中再也沒有更好的表現，并義無反顧地選擇了自由落體。資料表明，自今年年初至今，美元年內最大跌幅已擴大至9.3%，目前美元指數已經跌破74，創下自2008年8月以來的新低。
　　美元的貶值帶來了其他非美貨幣的大幅“被升值”。在歐洲，歐元從2011年5月的1.33兌1美元開始一路躍升至1.46，以致創出2009年12月以來的新高。特別值得關注的是，歐洲市場的另一個重要貨幣瑞士法郎低至0.88兌1美元的位置，創下其問世以來的歷史新高。在澳洲，澳元兌美元幾乎形成了銳不可當之勢，其匯率已上行1.0772美元的29年高點。在亞洲，日元兌美元從今年年初至今已累計升值5.3％，并曾一度升至76比1這一“二戰”后的最高水平。除了日元，亞洲其他國家貨幣也大幅持續升值，其中韓元兌美元匯率觸及2008年8月末以來的最高點，新加坡元觸及歷史新高，馬來西亞林吉特觸及14年高點，印尼盧比也觸及7年高點。而人民幣對美元匯率已突破6.5，創下自中國央行重啟匯改以來的新高。在美洲，巴西雷亞爾成為了與美元相襯的全球最強勢的貨幣之一，僅在今年3月一個月的時間中巴西雷亞爾兌美元就上漲6.4%，逼近12年的最高點。
　　從技術形態上看，美元在跌破74.18低位后，還會慣性下挫，下一個目標位是2008年3月創下的歷史低點70.68這一心理關隘。雖然不少市場人士認為中東局勢動蕩、歐洲債務危機等全球經濟復蘇不確定因素或許會限制美元進一步走低的空間，但是，只要未來美聯儲的量化寬松貨幣政策不改變，美元勢必不會擺脫疲弱的格局。
　　
　　與宏觀經濟背離
　　
　　從理論上看，一國貨幣的市場表現應當與宏觀經濟基本面保持正相關。但觀察發現，盡管自今年以來美國經濟出現強勁復蘇態勢，特別是最為敏感的失業率也出現了明顯的下降，但諸多靚麗的數據卻并沒有形成對美元的強力支撐，美元走勢與經濟基本面發生了背道而馳的現象。之所以如此，主要源于以下幾方面的因素：
　　首先，利差的擴大引發國際資金的套利活動，從而令美元飽受壓力。基于對通貨膨脹的憂慮，新興市場國家和歐元區、加拿大等發達經濟體紛紛出臺提高利率等收緊銀根政策，但在這些國家貨幣政策發生逆轉的同時，美聯儲不僅依然維持0至0.25的最低歷史基準利率，而且仍固守量化寬松的貨幣政策，美元與其他非美貨幣的息差呈不斷擴大趨勢，而在美元事實上已經晉升為新的套利交易工具的金融生態中，投資人紛紛借入廉價的美元資金用來投資高息國家的股票、貨幣和債券等資產，這種套利行為所驅動的美國本土資金外流必然反復構成對美元的壓力。
　　其次，市場風險偏好情緒增加，削弱了美元的避險價值。盡管由于貨幣政策退出進程的時間差引發了套利資金在美元與主要非美貨幣之間的再配置，然而，歐美兩大經濟體逐步重回正軌對國際資本市場風險偏好情緒的共同提振卻是顯而易見的。作為傳統的避險貨幣，美元在當前自然缺乏吸引力。
　　再次，美國財政赤字問題成為了壓制美元的重要力量。美國財政赤字對美元的壓制作用一直存在，問題的關鍵在于，標準普爾公司不久前將美國長期主權信用前景展望由“穩定”下調至“負面”，這是標普自70年前開始對美國主權信用進行評級以來首次將其前景評級從“穩定”降至“負面”，其對美元構成的打擊可想而知。分析人士稱，過于寬松的貨幣使得投資者對于美元的價值判斷不斷受到侵蝕，高企的債務也對美元債務的安全性、甚至美元國際地位的可持續性提出了質疑。市場對美元地位的這種擔憂無疑將成為美元走弱的長期因素之一。
　　必須指出的是，從戰略設計的角度考慮，美元的貶值也是美國政府樂見其成的一件事情——美元貶值所彰顯出的是美國政府對美元作為國際貨幣運用的策略與戰略性技巧。除了通過美元貶值以刺激出口進而拉動國內就業外，美國還可以借助于美元的縮水在向外輸出通貨膨脹的同時達到撇除債務的目的。資料表明，目前美國累積債務已經達到了14萬億美元，逼近其GDP的95%。一般而言，解決債務危機的正常途徑是增收節支，實現財政盈余。然而，按照美國目前龐大的財政缺口，需要其財政調整幅度達到美國GDP的14%，這就意味著美國目前的所有稅率都要翻番，而這顯然是天方夜譚。在財政增收途經自我消化債務被封死的前提下，美國政府只能將大量印刷鈔票作為還債的最重要手段。有美國學者測算，美國只要保持4年6%的通貨膨脹水平，美國現有的政府債務率就能從目前90%以上的狀態降到20%的水平。
　　
　　一場貨幣“瘟疫”
　　
　　“美元是我們的貨幣，卻是你們的問題。”美國前財政部長康納利的那句名言生動地概括了時下美元貶值所形成的冷熱相煎的局面。不錯，在美國經濟酣暢淋漓地從美元貶值中全方位獲益的同時，全球經濟因此承受的磨難甚至災難在不斷放大，特別是對于目前仍處于復蘇狀態的世界經濟而言，美元的貶值勢必引發其方向性選擇的錯亂。
　　全球外匯儲備大幅縮水是美元貶值可視性最強的結果。資料顯示，目前外國所持有的以美元計價的資產高達5萬多億美元，美元貶值將使各國蒙受巨大的損失。有美國學者做過這樣的測算，如果40年前某個國家通過對美國出口得到了35億美元，那么當時它能從美國換取1億盎司黃金，但如果它把這些美元一直作為外匯儲備儲存著，現在只能購買0.03億盎司黃金，質言之，那些相當于0.97億盎司黃金的價值被后來的美元貶值所稀釋。由于未來美元貶值更多地以實物形態呈現出來，同時匯率形態的貶值也成為常態，因此，各國外匯儲備未來的縮水程度和頻率將大大超乎從前。
　　國際金融市場因為美元貶值而發生劇烈波動是各國匯管當局最不愿意看到的事實。由于美元在國際金融市場的外匯交易、匯率形成、債券發行、金融資產定價等諸多方面都處于壟斷地位，美元的持續貶值和波動頻繁，首先會直接導致外匯市場交易增加和各種貨幣之間匯率關系的頻繁調整，從而引致外匯市場的動蕩；另一方面，美元貶值會造成美元計價資產與其他幣種計價資產相對價值的變化，投資者將因此對不同幣種計價資產價值和收益率進行重估，并相應地調整金融資產投資組合，從而導致金融投機交易增加和資金的無序流動，影響金融市場的穩定；更加重要的是，由于資本高度流動、金融市場高度連通，拋售弱幣、搶購強幣等各種投機攻擊如今幾乎可以同時發生，尤其是對沖基金的攻擊不但為自身帶來了豐厚的利潤，還起到了強烈的示范效應和誘導作用，吸引更多的公眾加入到投機風潮中，客觀上加劇了投機沖擊的力度，導致匯率市場大幅波動。
　　
　　通貨膨脹的全球性傳遞是美元貶值衍生出的災難性后果，新興國家可能成為美元貶值的最大受害者。一方面，從美國溢出的大量資金將流向新興經濟體尋找投資洼地，從而推升新興經濟體國內資產價格的飆升，滋生經濟泡沫。另一方面，在資產價格泡沫累積的同時，美元貶值所形成的本幣持續升值還將對新興市場國家的出口競爭力帶來較大沖擊，尤其是當上游原材料價格上漲成本傳遞到企業最終出口產品身上時，新興市場產品的國際競爭力必然受到致命的鉗制和弱化，在普遍缺乏內需支撐力的前提下，新興市場危機之后的經濟復蘇進程可能因此而打斷。
　　
　　“美元危機”是個偽命題
　　
　　踏上“熊”途的美元在未來還將繼續走軟，許多人由此認為“強勢美元”已經死亡。筆者并不認同這種推斷。
　　按照更為廣義的理論，經濟增長在長期決定了一國貨幣的軟硬程度，其內在背景是，國家經濟增長快，則產出能力提高，貨幣所對應的物質準備增加，因而幣值走強。資料顯示，美國經濟自2010年下半年以來一直持續復蘇，美國商務部由此將2010年第四季度國內生產總值環比年化增長率的最終值從2.8%向上修正至3.1%；無獨有偶，據美國勞工部公布的最新數據顯示，今年3月份美國非農就業人數增長21.6萬人，創下2010年5月以來的最大漲幅。同時，作為對未來經濟走勢的預判指標，美國企業的商業信心也格外樂觀。據畢馬威會計師事務所公布的一項針對美國制造業和服務業高管的調查結果顯示，68%的制造業高管認為未來12個月里美國商業活動水平會有所提高。顯然，這些不斷改善的經濟基本面構成了對美元的有力支撐并成為阻止美元下落的重要前提。
　　“美元危機論”實質上是說美元有可能會被歐元、英鎊甚至日元所替代，直至退出目前的核心位置。不過，無論是歐盟還是日本，在經濟增長上目前顯然無法取代美國，亞洲（不含日本）的崛起也暫時在經濟總量上無法與美國匹敵。因此，至少在短期，美元崩潰不大可能。
　　實際上，目前美元貶值并沒有超出美國和美元持有國的承受范圍，而一旦美元貶值出現惡化，各方力量都會投入干預的武器，畢竟美元的基本穩定牽及著全球所有國家的經濟利益。對于亞洲國家而言，如果美元貶值導致本國貨幣升值過猛，將會義無返顧地拋出大量本幣買進美元，進而從外圍阻止美元下滑的速度；對于歐洲國家而言，統一的利率杠桿即借助于減息的力量就可以遏制美元貶值的節奏；而在美元生產國美國政府眼中，只要美元貶值助漲并惡化了國內的通貨膨脹，其大規模干預將不可避免。（作者系廣東技術師范學院天河學院教授）