外國公司境內上市面臨的問題及應對措施

　　近期關于國際板推出的討論引起市場廣泛關注，我國眾多監管機構也紛紛表示國際板將越行越近，但開啟國際板仍然面臨很多現實障礙。目前我國的資本市場法律法規體系，只對注冊于我國境內的股份有限公司的發行上市做出了規定。作為全新的課題，外國公司欲實現境內上市，將可能面臨資本市場法律法規的重構及一系列技術問題的解決。
　　法規定位問題
　　法律法規框架的缺失
　　我國現行《公司法》、《證券法》及證券交易所《上市規則》未對外國公司境內上市作出相應規定。如果允許外國公司境內發行上市則面臨法律法規框架的缺失，以及是否需要在交易所設立單獨的外國公司板塊等制度方面的問題。
　　境外主要交易所做法
　　境外主要交易所大都在上市規則中針對外國公司的發行上市制定了專門的章節，以解決外國公司在各層面與本國公司的不同所產生的技術性問題。
　　紐約證券交易所在上市規則中對外國公司制定專門的章節，對外國企業上市標準、上市費用以及流通股份數量及比例等方面采用與本國公司不盡相同的標準；東京證券交易所在上市規則中對外國公司制定專門的章節，在上市標準、上市費用等方面采用與本國公司不盡相同的標準；香港聯交所在上市規則中對外國公司及中國大陸公司制定了專門的章節。
　　可采用的措施
　　參照紐約證券交易所及香港聯交所的做法，在我國交易所的《上市規則》中可針對外國公司發行上市制定單獨章節，明確外國公司發行上市的特殊要求。并可以在現有交易所板塊之外設立單獨的外國公司板塊，以采用不同的監管要求和標準。
　　外匯管制問題
　　我國目前的外匯管制體系下，外國公司上市面臨的問題
　　由于我國資本市場相對封閉，人民幣在資本項目下尚不可自由兌換，外國公司發行上市在融資及流通環節均面臨一定的外匯監管問題，主要包括：
　　（1）募集資金匯出及股份回購的外匯匯入問題；
　　（2）股息紅利派發的外匯匯入問題；
　　（3）跨境上市的所涉及的外匯流動與監管問題。
　　該類問題的解決需要統籌安排資本市場監管及外匯監管，并有針對性的對外匯管理政策作出調整才能夠解決。
　　可采用的措施
　　針對募集資金匯出及股份回購的外匯匯入，可允許其匯入和匯出。但對匯入的外匯資金應加強監管，監督其僅用于匯入目的，剩余資金應限時匯出。
　　對于股息紅利的匯入，由于股息紅利是境內投資者應享有的投資收益，且規模通常不大，可開立外匯通道允許其正常匯入，并加強對通道的管理。
　　對于跨市交易的外匯流動，應結合“打通”機制的安排，在人民幣未實現自由兌換的前提下，通過安排外匯兌換專門通道實現外匯流動，并限定資金流入流出的使用用途。
　　其他技術性問題
　　公司治理結構的差異
　　公司治理結構的完善是公開、公平、公正的市場環境的基石，尤其對中小投資者具有重要意義。由于各國經濟發展水平的不平衡以及法律體系的不同，外國公司的治理結構與我國上市公司的治理要求存在較大差異，如何協調該差別，是外國公司境內上市的主要技術問題之一。
　　外國公司境內上市可能存在的治理沖突
　　公司類型。由于在英美法律體制下，并不存在有限責任公司與股份有限公司之分，因此難以要求擬發行A股的外國公司為股份有限公司。
　　監事會。在英美公司治理架構下，公司采用單一結構，不設監事會，而是引入獨立董事制度。根據我國《公司法》規定，公司須設立監事會，形成三會一層的治理結構。在我國上市公司的治理架構中形成監事會與獨立董事制度共存的狀況。外國公司在境內發行可能會遇到是否需要新設監事會的問題。
　　董事人數。我國《公司法》明確規定董事人數為5～19人，而外國上市公司通常沒有這方面的限制。外國公司在境內發行將遇到是否需要限定董事人數為5～19人。
　　獨立董事人數。根據規定，我國上市公司董事會成員應當至少包括三分之一的獨立董事。各國對獨立董事的人數限制并不完全一致，例如倫敦交易所就對上市公司的獨立董事人數進行分級要求。
　　董事會各專門委員會的設置。根據《上市公司治理準則》，上市公司董事會可以按照股東大會的有關決議，設立戰略、審計、提名、薪酬與考核等專門委員會。外國上市公司通常未對戰略委員會提出明確要求。
　　可能的解決方式
　　公司類型。可參照紐約交易所與倫敦交易所的做法，要求發行A股的外國公司主體為根據所在國法律依法成立的有限責任公司即可。
　　監事會。由于外國公司并不是依據中國公司法設立，可豁免其不設監事會。
　　董事會人數。針對董事會人數限制的差異，可以采用兩種選擇。其一是保留對董事會人數的限制，要求欲發行A股的外國公司，將董事會人數保持在5～19人之內；其二是參考國際做法，不對董事會人數做出限制，而是對董事會的構成及專業委員會的組成進行限制。
　　獨立董事人數。根據上述分析，大部分外國上市公司的獨立董事人數都超過了董事會人數的三分之一，其中部分達到了二分之一以上。鑒于此，針對外國公司發行A股可以要求其董事會中獨立董事占比達到三分之一以上。
　　董事會各專門委員會的設置。鑒于各國上市公司非常重視審計、提名、薪酬委員會的責任及功能，可不對外國公司境內上市在各專門委員會設置上做出特殊要求。
　　財務報告準則的差異
　　隨著經濟全球化與國際資本交流的日益頻繁，各國會計準則出現了趨同的趨勢。目前，國際財務報告準則與美國公認會計準則是國際上占主流地位的兩大類財務報告標準。我國上市公司從2007年開始執行的新會計準則，絕大部分已經與國際接軌，但在某些方面還存在差異（見表1、表2、表3）。
　　由于各國法規對財務報告準則的要求不一致，境外主要交易所針對外國公司上市均提出了解決措施。
　　紐約證券交易所。美國國內的注冊公司必須根據美國公認會計原則編報其財務報表。外國注冊公司則可以使用其他的可為證券交易委員會理解的會計原則，但必須以附注列示根據美國公認會計原則調整過的損益表和資產負債表項目。
　　香港聯交所。可選用《香港財務報告準則》和《國際財務報告準則》。如果采用《國際財務報告準則》則需要補充披露兩種會計處理方法上對其財務報表造成重大影響的差異，并就上述影響編制調節表。對于中國大陸公司而言，在按照《香港財務報告準則》及《國際財務報告準則》編制報告時，可附上按照中國會計準則編制的財務報表，并披露差異調節表。
　　針對外國公司境內發行上市，我們認為可借鑒紐約證券交易所模式采用兩種選擇。選擇一，外國公司可以按照中國會計準則編制財務報表；選擇二，選擇按照美國公認會計準則或者國際財務報告準則編制財務報告，但必須列示根據中國會計準則調整過的損益表和資產負債表項目。
　　信息披露及持續責任
　　持續的信息披露是廣大投資者了解公司進而進行投資決策的基礎，由于各國資本市場對上市公司持續信息披露的標準和范圍有所不同，因此，在制定外國公司境內上市相關制度時需要考慮如何協調其在各地資本市場信息披露行為，以實現對所有股東的公平、公開和公正。主要可能遇到信息披露問題體現在以下幾方面：
　　財務報告的公告及周期。A股上市公司在年度結束后4個月內公告經審計的年度報告，在半年度結束2個月內公告半年報，在第一季度、第三季度結束后1個月內公告季度報告。倫敦證券交易所規定在財務年度結束后6個月之內向股東提供經審計的年度財務報表，至少每半年要向股東提供未經審計的中期報告。紐約證券交易所針對本國公司必須在財務年度結束后90天之內公告年度報告，在前3個季度每季度結束后45天之內呈交季度報告；針對外國公司財務年度結束后6個月之內呈交年度報告；如果在所屬國公布中期報告，那么同時它們也需在美國公布。
　　針對財務報告披露時間和頻度要求的不一致，我們認為外國公司A股上市財務報告的公告周期可以借鑒紐約交易所做法，區別于我國上市公司對待，即如果外國公司在所屬國公告中期報告，同時也應該在A股市場公告中期報告。
　　信息披露的范圍。對于信息披露范圍的不一致，可要求外國公司按照A股上市公司信息披露的規定進行披露，對于跨境上市公司在其他市場披露的信息，同時應該在A股市場進行相應披露。
　　設置境內聯系人。目前國內上市公司大部分由董秘或證券事務代表作為公司的聯絡人。外國公司上市后，由于地域上的限制，造成監管機構及投資者與上市公司聯絡的不便。在該問題上可借鑒香港聯交所的做法，要求外國上市公司設置境內事務聯絡人，以方便交易所及投資者的咨詢聯絡事宜。
　　信息披露的語言。針對信息披露語言的問題，可以借鑒境外通常做法，外國公司發行A股的信息披露語言，以中文為披露語言，同時可公告英文譯本，但應以中文為準。
　　跨國監管的協調
　　完善境內外監管的協調，是實現外國公司在我國境內發行上市的重要條件。目前可采用的監管協調方式主要有雙邊合作備忘錄和IOSCO（國際證監會組織）框架兩種。
　　簽訂雙邊合作備忘錄。簽訂雙邊合作備忘錄又可分為兩種形式：形式一是由我國證券交易所與境外證券交易所之間簽訂雙邊合作備忘錄；形式二是由我國證監會與外國公司所在地的證券監管部門簽訂雙邊合作備忘錄。以雙邊合作備忘錄及其附件的形式對外國公司在我國發行股票和上市進行規范，并對監管及法律適用問題進行協調。
　　目前我國證監會已同香港特別行政區、美國、新加坡、英國等 27個國家和地區的30個證券監管機構簽署了監管合作備忘錄，且我國證券交易所也與世界上主要的交易所簽訂了雙邊合作備忘錄。
　　IOSCO框架。2007年4月11日，我國證監會已成功加入了《IOSCO多邊諒解備忘錄》。為了吸引更多的外國企業來國內上市，在條件成熟的時候，可以考慮在《IOSCO多邊諒解備忘錄》的基礎上來執行IOSCO的《證券監管的目標和原則》、《外國發行人跨國證券發行與首次上市國際披露準則》和《持續披露準則》等文件，這樣不僅可以解決外國公司在國內發行與上市的監管問題，還可加快我國證券監管部門與國外證券監管機構的多邊合作步伐。
　　（作者單位：中國人民大學財政金融學院）