三友化工:電荒下的投資機會

　　本周上證指數基本維持在2850—2900點的窄小區間震蕩，盡管周四受再度提高存款準備金率影響回落，全周以小陰線報收，但維持窄小區間震蕩的格局在某種程度上表明市場在這一位置企穩，前期急速回調的趨勢已結束。策略方面，市場進入相對平靜期，但后市格局依舊不明朗，投資者如有持倉，在操作上仍應立足于本股做差價的形式，而不宜大規模開新倉。
　　本周晨會申銀萬國推薦了三友化工（600409），投資建議的出發點在于“電荒”延續所帶來的投資機會。三友化工是國內產能排名第二的純堿企業，此前已經完成對集團粘膠短纖業務的收購，今年4月下旬開始，電荒在全國大范圍蔓延，申銀萬國預計認為這次電荒至少將持續到三季度，甚至2012年供電也會受到影響，電荒將提升純堿和燒堿的行業景氣度。而三友化工2011年電力自給度為62%，且集團擁有熱電廠可充分保障剩余電力供應，因此公司將成為電荒中的受益者。
　　首先從行業地位來看，三友化工是國內產能排名第二的純堿企業，2010年純堿產能為200萬噸，僅次于山東海化（產能為220萬噸）。三友化工的氯堿產能（即PVC和燒堿）已于2009年擴大至雙30萬噸，并將于未來兩年內逐步擴產至雙50萬噸。此外，三友化工公司在今年一季度完成了對集團公司定向增發收購粘膠短纖，目前已擁有對興達化纖（16萬噸產能）和遠達纖維（8萬噸名義產能現已投產）的全部權益。
　　在供需方面，3月份我國純堿和燒堿的月產量分別為188萬噸和206萬噸，同比增長4%和16%，其中燒堿的月產量為歷史新高，純堿為歷史第四高。去年四季度的節能減排顯著降低了純堿和燒堿的月產量并推升了價格，申銀萬國預計本次電荒也會減少有效供給，推動價格持續上漲。
　　此前，市場擔心目前純堿和燒堿的產能過剩較為嚴重，雖然價格處于高位，但難以維持。對此，申銀萬國的看法是行業協會統計的產能數據偏高，目前大型純堿廠和中西部地區的燒堿廠商均已滿負荷，估計目前純堿和燒堿的開工率分別為90%和85%，供給相對緊張。受去年四季度節能減排的影響，純堿和燒堿單季度均價分別環比上漲50%和33%，但持續時間較短，純堿的價格從去年12月就出現下滑。不過，今年4月下旬開始，電荒在全國大范圍蔓延，與去年四季度不同的是，申銀萬國判斷這次電荒至少將持續到三季度，甚至2012年供電也會受到影響。
　　而電荒將給擁有充分電力保障的三友化工帶來好處。據申銀萬國測算，三友化工2010年的用電量約為12億度，其中全資子公司熱電公司共發電8.8億度，包括上網費發電成本約0.33-0.34元/度，從集團公司熱電廠采購約3億度，不含稅結算價格為0.46元/度（與唐山市當地工業用電價格一致）。申銀萬國同時預測，公司2011年用電量為14.5億度，熱電公司發電9億度，自給率為62%，另外集團公司的熱電廠可以保障電荒時期公司的用電需求，使得公司可以充分受益于產品價格上漲。
　　申銀萬國預計三友化工2011—2013 年EPS（對應總股本為10.6 億股）分別為0.69 元、0.75 元和0.83 元，假設定向增發完成后總股本為12.2 億股，則攤薄后EPS 分別為0.60元、0.65 元和0.72 元。