必須旗幟鮮明地反對“經濟下滑說”

　　近期，一些輕率的有關經濟將下滑的討論引起了我們深深的不安和關注，在做完一些實地調研和大量數據考察、電話交流之后，我們決定給出我們的看法。我們認為，“帶著14%用電量增長的經濟仍處于供不應求的狀態，唯顯示綜合總需求非常強勁”，必須旗幟鮮明地反對“經濟下滑說”，特別是基于總需求的“經濟下滑說”。
　　經濟運行是供求買賣雙方基于一定價格上的交易合意的結果。經濟的運行取決于供求的對比關系，經濟分析也必須同時于供給需求兩端著眼，當總需求小于總供給，此時“可見的總產出”（具體的就是大家看到的工業增加值，發電量，投資、消費、出口三大需求等報出來的宏觀數據）取決于總需求；反之，當供不應求出現，可見的產出取決于供給極限。
　　由于科技、制度等帶動的全要素生產率的提升，現代經濟早已告別短缺經濟，物資生產規模獲極大提升，大量的時間中，生產各環節總在產能利用率低于可行的極限之間運行（注：“可行的極限”是由于尖峰問題的存在，這種極限產能利用率在大量產業中不見得都是100%，例如鐵路運輸在閑時產能利用率達到100%，春運必然癱瘓；電力設備如在1-2月時日利用小時數為24個，夏季必然癱瘓；而織布行業可行的極限產能利用率或接近100%）。做經濟分析時，人們習慣于觀察總需求的增減以評判經濟的好壞。由此，當另一種經濟狀態——供不應求的出現時，人們的判斷便茫然失措了。由于大面積限電現象的存在，當前的宏觀經濟相當大的可能性正是處于這種狀態。
　　經濟形勢的判斷有時非常復雜模糊，有時卻因為某種特殊狀態的存在而比較清晰。供不應求正是如此。
　　想象你是一家廠商在做生意，需求被（庫）存起來，買家排著隊等生產供應，這無疑是在將下階段企業開工和經營增速錨定。微觀上廠商生意做到了這個份上（買家排隊等你生產），對于景氣的懷疑從何談起？由此，依附于無數此類微觀廠商之中的宏觀經濟亦不可輕言下滑。可以比較確定地判斷，如果已存在的總需求完全得到滿足，我們會看到一個更快的經濟增長狀態，具體地就是，GDP增速將大于9.7%、工業增加值將大于14.8%等。
　　
　　PMI數據微幅波動無足為據
　　從交流的情況看，近期“經濟下滑說”很大程度上源于業界對于PMI小幅波動的關注，我們認為，PMI數據微幅波動無足為據。
　　首先，從理論上，作為一種景氣問卷調查指標，PMI應具有一定先行性，然而將其與發用電量、工業增加值等多項宏觀數據放在一起，中國PMI作為一種理論上的先行數據并無實證上的先行性。更多地，該數據是等待實體數據變化趨勢形成之后，以一個更極端的結果告訴說經濟變化了，以上情況令我們提醒對該數據的重視程度需要降至比較低的水平。
　　其次，從構成上，本次PMI下滑來自需求的結果，而由于缺電現象呈愈演愈烈態勢，一如前面分析，“帶著14%用電量增長的經濟仍處于供不應求的狀態，唯顯示綜合總需求非常強勁”，基于總需求的“經濟下滑說”很難成立。
　　
　　火電盈利問題不影響對經濟形勢的判斷
　　交流中大家提到缺電是因為火電虧損，電企發電積極性不高。盡管我們傾向于認可這一事實，但是必須看到的是，在火電虧損的環境下，目前的發電量仍然有顯著增長，達到了14%的水平，高于過去5年發電量11.4%的長期復合增長率。這一點是本文中一直堅持在供不應求之前再加增速定語的原因：“帶著14%用電量增長的經濟仍處于供不應求的狀態，唯顯示綜合總需求非常強勁”。
　　目前，由于電力企業政府主導的成分仍然非常大，從經濟增長、GDP考核和稅收增加的角度，電力的虧損只是賬本的一角。在總需求旺盛的情況下，各地政府全力推動電力供應的增加以提升經濟速度是下階段非常可能的場景。
　　自缺電始，2004年后中國經濟確認告別了1997年后的長期低迷（包括2002年底的復蘇跡象和2003年的“非典”挫折），邁入一輪長達4年多的確定性經濟擴張。
　　我們認為，目前的也自缺電始，中國經濟也將邁入新一輪設備投資周期。供不應求將使生產供應商相對強勢，他們對經濟效益的關切將得到滿足，由此整體企業利潤有望高增長，從而形成FAI（固定資產投資）的原始策動資金（作為資本金策動貸款）高增長。另外，供給存在缺口也等于產能利用率到達可行的極限，新增產能投資變得有利可圖，預計新一輪煤電油運的投資將大范圍展開。
　　中金認為，“通過觀察發電量增速可以發現，發電量增速在2004/2005 通脹高峰期時并未放緩，供給并未減少，但本次通脹期中，在節能減排政策的指引下，發電量增速在去年年初到達高點后隨即開始下滑。”
　　我們認為，發電量去年初同比增速很高是因為前年初經濟低谷時的基數效應，2011年3月份3830億千瓦時的發電量不僅為歷史3月同期新高，也是歷史所有月份的第二高（僅低于2010年8月的3903億千瓦時）。由此，“已是高點回落”的說法可能并不成立。
　　我們與煤炭行業專家的交流情況顯示，當前，無論是大煤企還是小煤企，生產均處于供不應求。毫無疑問，各行業競爭煤炭供應的狀態將持續，特別是在中國目前這種價格抑制的情況下，煤炭采掘行業的景氣可能將持續至少1-2年的時間，這僅是一個本該屬于現在的大的景氣的一個緩釋的過程。而由于持續價格抑制已然形成了不均衡，在新疆煤供應不可見的1-2年內，煤炭行業一定程度上將擺脫周期波動的特征。
　　中國經濟景氣的深入發展可能形成“第二波中國因素”，從而帶動大宗商品價格邁向新的臺階，盡管進一步加息不可避免，但空間更大的升值將成為抑制通脹、促進轉型的更為明智手段。
　　（作者為國信證券分析師）