通脹水平趨勢(shì)性回歸

　　維持通脹前高后低，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)逐步放緩的基本判斷；維持全年通脹4.5%、GDP 增長(zhǎng)9.2%的預(yù)期。預(yù)計(jì)貨幣政策在未來幾個(gè)月將維持從緊的態(tài)勢(shì)。
　　
　　短期通脹壓力依然明顯
　　4 月CPI 同比上漲5.3%，漲幅比3 月份略微回落0.1 個(gè)百分點(diǎn)，處于我們所預(yù)期的5.4%和市場(chǎng)預(yù)期的5.2%之間；環(huán)比上升為0.1%，漲幅高于3 月份的-0.2%，但與過去10 年4 月份CPI 的環(huán)比平均上升幅度（0.0%）以及歷史可比年份（春節(jié)同在2 月份的03、05 和08 年）的環(huán)比均值（-0.1%）比較接近，說明在政策調(diào)控因素影響下，CPI 增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)正在平穩(wěn)地向趨勢(shì)回歸。同時(shí)，5.3%的同比增幅依然處于2008 年7 月以來，也是今年以來的第二高位，說明短期內(nèi)通脹壓力依然持續(xù)。
　　食品價(jià)格態(tài)勢(shì)平穩(wěn)：4 月份食品價(jià)格同比上漲11.5%，環(huán)比下降0.4 個(gè)百分點(diǎn)，接近過去10 年平均0.3 個(gè)百分點(diǎn)的降幅，也符合我們4 月份食品價(jià)格環(huán)比小幅下降0.2%-0.5%的預(yù)測(cè)。4月份食品價(jià)格走勢(shì)延續(xù)了3 月份基本遵循季節(jié)性因素的規(guī)律，照此規(guī)律，食品CPI 在二季度基本在高位徘徊，接近三、四月份11.5%的同比增長(zhǎng)率，但三季度開始下降，四季度降幅將更加明顯。
　　非食品價(jià)格繼續(xù)超常規(guī)增長(zhǎng)。4 月份非食品同比增長(zhǎng)為2.7%，環(huán)比增幅為0.4%，顯著高于可比年份歷史平均增幅，延續(xù)了過去幾個(gè)月非食品價(jià)格上漲壓力較大的短期趨勢(shì)，再次證明非食品價(jià)格的推動(dòng)是本輪通脹有別于2004 年和2007 年兩輪通脹的顯著特征，其主要原因則來自于2009-10 貨幣和信貸的快速擴(kuò)張所引發(fā)的總需求壓力和通脹預(yù)期。
　　隨著食品價(jià)格受季節(jié)性因素影響，漲幅逐漸趨緩（過去10 年5-12 月食品價(jià)格平均環(huán)比增長(zhǎng)為0.1%），以及持續(xù)貨幣緊縮政策對(duì)非食品價(jià)格反季節(jié)性增長(zhǎng)動(dòng)力的消弭，我們預(yù)計(jì)全年的CPI 走勢(shì)將向歷史規(guī)律預(yù)期的方向繼續(xù)靠攏。預(yù)計(jì)5、6 兩月CPI 同比增速稍高于5%，從三季度開始，通脹水平將呈現(xiàn)明顯的回落態(tài)勢(shì)。4月份PPI 同比增長(zhǎng)6.8%，環(huán)比上漲0.5%，漲幅均較3 月回落，基本符合我們的預(yù)期，同樣顯示了價(jià)格總水平的趨勢(shì)性回歸。
　　
　　經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩跡象顯現(xiàn)
　　工業(yè)增加值增速放緩，名義投資增速表現(xiàn)強(qiáng)勁，消費(fèi)增長(zhǎng)基本保持穩(wěn)定。
　　工業(yè)生產(chǎn)增長(zhǎng)回落顯示經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)勢(shì)頭進(jìn)一步放緩。4月規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長(zhǎng)比3 月大幅回落，環(huán)比增長(zhǎng)率也顯著下降，顯示工業(yè)生產(chǎn)的增長(zhǎng)勢(shì)頭明顯減弱，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩的跡象進(jìn)一步顯現(xiàn)，符合我們近期強(qiáng)調(diào)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)逐步放緩的預(yù)期。
　　房地產(chǎn)和投資品價(jià)格上漲支撐投資強(qiáng)勢(shì)增長(zhǎng)。4月累計(jì)固定資產(chǎn)投資（名義值）同比增長(zhǎng)25.4%，較3 月的25%增速加快，意味著4月當(dāng)月的名義投資同比增速達(dá)到26%以上，用PPI 消脹后的實(shí)際同比增速約19%，較3月份有顯著增長(zhǎng)。4月當(dāng)月固定資產(chǎn)投資（名義值）環(huán)比增長(zhǎng)3.08%，與3月的1.73%相比增長(zhǎng)較快。新開工項(xiàng)目計(jì)劃投資額累計(jì)同比仍為負(fù)增長(zhǎng)1.1%，但高于3 月的-12.7%。我們認(rèn)為投資的強(qiáng)勢(shì)主要來自于房地產(chǎn)開發(fā)投資的強(qiáng)勁增長(zhǎng)，房地產(chǎn)開發(fā)投資累計(jì)同比增長(zhǎng)達(dá)到34.3%，高于3 月的34.1%；房屋新開工面積累計(jì)同比增長(zhǎng)24.4%，高于3 月的23.4%。這其中保障房的開工建設(shè)很可能起到了比較大的支撐作用；此外，前期囤地的房地產(chǎn)商在政策壓力下也加大了投資力度。
　　消費(fèi)增長(zhǎng)保持穩(wěn)定。社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比增長(zhǎng)17.1%，較3 月的17.4%略有回落，但環(huán)比增長(zhǎng)1.35%，高于3 月的1.34%，顯示消費(fèi)增長(zhǎng)保持穩(wěn)定。
　　
　　未來維持從緊態(tài)勢(shì)
　　向前看，我們維持通脹前高后低，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)逐步放緩的基本判斷；維持全年通脹4.5%、GDP 增長(zhǎng)9.2%的預(yù)期。基于我們對(duì)通脹的基準(zhǔn)預(yù)期，隨著通脹壓力下半年開始緩解，企業(yè)可能開始去庫(kù)存化，生產(chǎn)可能繼續(xù)放緩。保障房的開工建設(shè)對(duì)今年的投資起到了比較強(qiáng)的支撐作用，但全年實(shí)際投資可能仍然較去年走低。消費(fèi)基本保持穩(wěn)定，增速較去年略微放緩。
　　非食品價(jià)格上漲是判斷未來通脹的一個(gè)主要風(fēng)險(xiǎn)因素。如果今年剩下的月份非食品價(jià)格環(huán)比保持當(dāng)前這種高于歷史平均的增長(zhǎng)趨勢(shì)，則全年通脹可能達(dá)到5%，三季度CPI 同比仍將5%左右的水平上居高不下，四季度保持在4%以上。
　　我們預(yù)計(jì)貨幣政策在未來幾個(gè)月將維持從緊的態(tài)勢(shì)。央行仍將綜合運(yùn)用數(shù)量型和價(jià)格型工具收緊信貸閘門，二季度再加息一次仍是大概率事件，存款準(zhǔn)備金率仍有上調(diào)的空間，利用長(zhǎng)期央票作為工具的公開市場(chǎng)操作可能重啟。依據(jù)大宗商品價(jià)格和美元走勢(shì)，人民幣加快升值也會(huì)被作為抑制輸入性通脹的重要備選工具。