“七上八下”的反彈

　　預(yù)計“七上八下”，即7 月上旬至8 月下旬間，A 股有望實現(xiàn)觸底反彈。因為通脹水平可能在6 月見頂，而PMI 等生產(chǎn)指標(biāo)可能在7~8 月間見底。在通脹回落的基礎(chǔ)上，市場對于進一步緊縮的預(yù)期在3 季度也可能得到改善。
　　
　　所謂“七上八下”的反彈，我們指的是：
　?。?）預(yù)計本輪反彈的可能發(fā)生的時間周期是在7 月上旬至8月下旬之間。
　　（2）由于市場存在各種不確定因素和利空傳聞，這輪反彈更可能是在投資者普遍處于一種忐忑糾結(jié)的“七上八下”的心態(tài)中產(chǎn)生的。因此震蕩反彈而非趨勢性反轉(zhuǎn)的可能性更大。
　　關(guān)于下半年A股投資策略，我們可以用四句話來概括：發(fā)現(xiàn)機會、定位時點、發(fā)掘價值股、尋找成長股。
　　●發(fā)現(xiàn)市場扭轉(zhuǎn)過度悲觀情緒的機會
　　●定位通脹見頂、去庫存周期見底的時點
　　●發(fā)掘盈利增長穩(wěn)定且估值較低的價值股
　　●尋找具備定價能力和長期業(yè)績增長潛力的成長股
　　
　　與歷史低點的估值比較
　　發(fā)現(xiàn)市場扭轉(zhuǎn)過度悲觀情緒的機會要基于當(dāng)前市場估值水平和歷史低位的比較。我們計算得出，當(dāng)前股市與2005年和2008年當(dāng)時最低市盈率相比，非金融板塊溢價16.4%。
　　表1反映的是我們根據(jù)不同的盈利情景假設(shè)，結(jié)合歷史估值底部水平，做出的A股極限下跌空間的假設(shè)。
　　基于我們上述對宏觀經(jīng)濟和盈利的判斷，我們認為出現(xiàn)情景4的概率很小。我們認為A股未來的極限下跌空間可能在10%左右，據(jù)此我們認為大盤指數(shù)進一步向下的空間在5%~10%，極限位置可能達到2500點（可能性較?。?700點以下已經(jīng)屬于較為安全的區(qū)域。
　　另外，從市場一致盈利預(yù)期的調(diào)整情況看，非金融股一致盈利預(yù)測自4月份以來被顯著下調(diào)，而與此前的快速上調(diào)一樣，反映了短期經(jīng)濟預(yù)期和市場情緒的波動。我們認為2011年非金融企業(yè)盈利增速下滑幅度要小于此當(dāng)前的一致預(yù)測，因此當(dāng)前瞻性的短期經(jīng)濟指標(biāo)如PMI和工業(yè)增加值增速止跌反彈時，將為投資者提供了尋找市場扭轉(zhuǎn)這種過度悲觀情緒的機會。
　　
　　反彈出現(xiàn)時間點的判斷
　　顯然，對于反彈出現(xiàn)的時間點做出精確判斷是非常困難甚至于不可能的。但是，我們可以遵循其他的指標(biāo)的拐點出現(xiàn)的時間來大致判斷一下這一時間點。
　　首先，我們預(yù)計，7~8月份可能是本輪短周期去庫存消化基本結(jié)束，PMI和工業(yè)增加值數(shù)據(jù)逐漸見底之時。目前PMI指數(shù)中的原材料庫存指數(shù)已經(jīng)回落至50以下，從歷史情況分析，在需求下滑不明顯的小庫存周期中（即不出現(xiàn)2008年那樣的需求大幅下滑的大周期），通常原材料庫存跌至50以下后2~3個月后PMI指數(shù)就將見底，因此7~8月PMI見底并逐漸反彈可能較大。
　　此外，中金宏觀組的預(yù)測認為今年6月通脹見頂?shù)目赡苄源蟆?~7月份將是全年通脹水平見頂并開始逐漸回落之時。一方面，這是受到6月份全年翹尾因素最高，且此后下降較快的影響。另一方面，也是我們判斷3季度海外經(jīng)濟回落，QE2到期，大宗商品價格難有進一步大幅上升的背景下，輸入性通脹壓力有所減輕的緣故。從PMI的價格指數(shù)看，5月份其水平已經(jīng)回落至了60，也反映了這一趨勢。
　　而豬肉價格近期出現(xiàn)的快速上漲將是影響通脹在6 月還是7月見頂最主要的變量因素。雖然這一風(fēng)險不可忽視，但是結(jié)合中金農(nóng)業(yè)組對于豬肉價格的判斷分析，我們認為隨著8月份起生豬出欄量開始大幅增加，屆時豬肉價格回落趨勢將較為顯著。
　　因此，綜合看7月中旬前后很可能將是國內(nèi)宏觀數(shù)據(jù)逐漸由差轉(zhuǎn)好的一個時間拐點。
　　
　　對于政策面預(yù)期發(fā)生修正的時間點的判斷
　　此外，我們認為，從7月上旬開始到8月份，也是市場對于政策預(yù)期發(fā)生新的修正的時間拐點，即對于緊縮政策力度不再加大的預(yù)期開始形成。
　　首先，隨著6月末美聯(lián)儲量化寬松QE2結(jié)束，本輪外匯占款的高速增長下半年或許回落。眾所周知，外匯占款對于我國基礎(chǔ)貨幣的增長具有舉足輕重的作用。1季度末，受前期外匯占款高速增長和央行公開市場累計大幅凈投放資金的共同影響，我國基礎(chǔ)貨幣的同比增速仍高達29%，而由于存款準(zhǔn)備金的利率不斷提高，貨幣乘數(shù)則下跌至3.94左右的歷史低位，距離2008年底創(chuàng)下的3.68的歷史最低貨幣乘數(shù)水平僅咫尺之遙。
　　在此情景下，即便維持當(dāng)前的利率和存準(zhǔn)水平不變，隨著下半年基礎(chǔ)貨幣增速的顯著回落，今年的M2增速控制到16%以下的水平當(dāng)不成問題，甚至存在顯著低于這一目標(biāo)水平的風(fēng)險。因此，只要通脹開始回落，下半年進一步實施貨幣緊縮政策的必要性將下降。
　　“七上八下”的反彈
　　綜上所述，我們認為：A股在7月初可能達到本輪調(diào)整的底部，隨著在3季度庫存調(diào)整完成后，企業(yè)盈利狀況公布時，7-8月A股市場有望上漲。下半年上證指數(shù)運行空間2600-3200。
　　從板塊選擇的角度看，我們認為，從長期來看，A股并不存在真正的非周期股。幾乎所有A股，都是跟隨著我們的經(jīng)濟周期、政策周期和流動性周期變化而變化的。只是說，A股不同行業(yè)板塊之間的周期狀況和周期長短是不同的，而且同一行業(yè)在不同的競爭階段，其周期性和周期長度也會發(fā)生變化。
　　從當(dāng)前的情況分析，A股只存在競爭格局較優(yōu)的2類行業(yè)：
　　●形成需求端差異化競爭的行業(yè)，如：高端白酒、零售、醫(yī)藥、品牌服裝等。
　　●形成一定競爭壁壘的行業(yè)，如：煤炭、工程機械、水泥等。
　　其中，值得注意的是第二類行業(yè)，這類行業(yè)一般被歸于周期性的股票，甚至是強周期性的股票，但是由于其行業(yè)集中度的提高或者是新進入壁壘的提高，其行業(yè)競爭格局在某一個時間點出現(xiàn)了重大的轉(zhuǎn)變，從而使其行業(yè)周期性發(fā)生了重要的變化，比如：2005年對于煤炭行業(yè)，2009年對于工程機械行業(yè)，以及2011年對于水泥行業(yè)。這些變化，從這些行業(yè)自身的凈資產(chǎn)收益率（ROE）的變化情況上可以很清楚的看到。
　　除此以外，A股大部分非金融行業(yè)均為競爭十分的充分的行業(yè)。因此，它們中只有景氣度較好和景氣度持續(xù)低迷兩種情況。
　　從選股思路的角度看，我們認為，應(yīng)該選?。?br/>　　●前2類行業(yè)中估值合理的板塊
　　●充分競爭行業(yè)中景氣度上升的行業(yè)
　　●超跌的行業(yè)
　　因此，在行業(yè)配置選擇中，我們建議：
　　“七上”：可關(guān)注2類股票：
　　●盈利增長穩(wěn)定且估值較低的價值股：機械、汽車、水泥
　　●超跌反彈：科技、通訊設(shè)備、交通運輸
　　“八下”可關(guān)注：
　　具備定價能力和長期業(yè)績增長潛力的成長股，如家紡、品牌服裝、零售、醫(yī)藥，以及部分被錯殺的中小盤成長股
　　在我們的論述觀點基礎(chǔ)上，我們推出2季度的十只股票的推薦組合：廣深鐵路、上海汽車、海螺水泥、老鳳祥、中國玻纖、柳工、康美藥業(yè)、烽火通信、華帝股份、瀘州老窖。