企業成長性評價方法研究

　　【摘要】 文章以吉林省滬深兩市A股25家上市公司2008—2010年數據為樣本，運用因子分析法建立了企業成長性綜合評價模型，認為企業的成長能力評價體系主要由企業的發展能力、盈利能力、資產使用效率和財務安全四個方面構成。按照研究樣本市凈率將樣本公司分為兩組，對模型進行描述性分析和獨立樣本t檢驗，證明該評價體系是有效的，并依據綜合評價結果初步給出了研究樣本的成長性排序。
　　【關鍵詞】 成長性； 因子分析； 評價
　　
　　一、問題提出
　　
　　成長性是指公司實現可持續成長的能力，它是預測企業未來經營狀況的重要指標。對公司的成長性進行研究，可幫助公司認清在市場競爭中所處的地位和發展前景，對所有者、債權人、管理者和投資者等相關利益人也具有重要的意義。本文以吉林省滬深兩市A股上市公司為樣本，運用因子分析的方法建立企業成長性評價模型，試圖通過實證檢驗方法對企業成長性評價模式進行探討。
　　
　　二、文獻回顧
　　
　　外國學者對企業成長理論研究已有近百年的歷史。主要包括以亞當·斯密（Adam Smith，1776）為代表的“產業分工論”，隨后克拉克、赫爾曼和施太萊都認為產業分工有助于企業的發展；羅賓遜、末松玄六和馬場正雄的規模經濟論，認為企業成長的動因在于對規模經濟的追求；阿克斯的“技術軌道轉移理論”和卡爾松的“科技進步推動理論”認為新技術為中小企業的成長提供契機和生存空間；馬歇爾的“生物學理論”認為企業發展是一個由小變大的漸進發展過程；還有企業存在論，代表學者有張伯倫、科斯、中村秀一郎，他們分別認為企業存在的前提是產品差異、節約交易費用和生產力的發展。以上學者為日后研究中小企業的成長理論提供了借鑒，但是多數研究只探討了企業的存在原理，并沒有指出企業影響成長性因素是什么。
　　目前的文獻大多基于財務指標方面對企業成長性進行分析。王毅（2002）研究發現樣本企業的核心能力與盈利能力和成長性之間存在著顯著的正相關關系；張祥建、裴峰等（2006）運用回歸模型研究發現上市公司財務狀況、經營能力和治理結構與上市公司成長性有比較顯著的正相關關系；Coad（2007）研究發現公司成長性與公司盈利能力、現金流量能力和股本擴張能力存在相關關系。在債務融資比率方面，Gaver（1993）證明資產負債率與成長機會負相關；安宏芳、呂驊（2002）運用了皮爾遜相關系數和斯皮爾曼相關系數進行了相關性分析，得出資產負債率與成長性正相關的結論。Hart、Prais（1996）實證研究發現成長速度和公司規模無關，如果大小公司都以隨機方式增長，由于大公司的規模基礎較大，所以大公司規模增長會比較顯著。
　　這些財務指標很好地反映了企業的成長性，上述以財務指標標準評價方式是一種靜態的評價方法，反映了企業短期經營，這可能會導致管理者追求短期利益而影響企業長期的發展。因此本文在分析這些指標時采用動態研究方法，計算各指標的幾何平均數，將其置于評價體系中。
　　
　　三、研究設計
　　
　　本文根據上市公司依法公開的財務信息，以資本積累率、總資產增長率、凈利潤增長率、主營業務增長率、流動資產周轉率、總資產周轉率、營業收入利潤率、資產報酬率、總資產凈利潤率、凈資產收益率、每股收益、利息保障倍數、經營活動現金流量對流動負債比率13個財務指標為基礎，分別計算其2008—2010年個樣本指標的幾何平均數，并采用因子分析法對企業成長性進行量化綜合評價。因子分析法可操作性較強，能對多元評價指標的降維思想進行綜合測評，既可解決評價指標之間的相關性問題，也可減少因指標過少而不能全面反映企業成長特征的弊端。
　　本文以吉林省滬深兩市A股上市公司為樣本，運用統計軟件SPSS17.0對上述反映企業成長性的13個主要評價指標進行因子分析，建立定量評價的企業成長性評價模型，并對該模型進行檢驗；然后依據企業成長性評價模型，對研究樣本的成長性進行排序。
　　在樣本選取上，將吉林省2008—2010年滬深兩市38家A股上市公司作為初始研究樣本，剔除8家可能出現異常值的S、ST公司和數據缺失的5家公司，得到25個研究樣本。研究樣本的數據來源于國泰安數據庫。
　　
　　四、實證分析
　　
　　（一）因子分析
　　應用因子分析法中的KMO和球度Bartlett來檢驗適用性，見表1。其中，KMO值為0.597，小于0.6，不太適合做因子分析；球度Bartlett檢驗的相伴概率為0.000，小于0.05，因此拒絕Bartlett檢驗的0假設，表明之前定量評價指標變量間具有較強的相關性，可用因子分析法進行分析。
　　
　　 表2是由主成分分析法提取因子生成的總方差分解表。為了確保質量，提取公因子一般以特征值>1或累計方差貢獻率＞85%為條件。這里，按累計方差貢獻率＞85%的標準選取了前4個因子。
　　經過回歸獲得的因子得分系數，見表3。設公因子的方差貢獻率矩陣和因子得分系數矩陣分別為A、B；ZK為第k個企業諸評價指標的標準化向量，則A=（a1，a2，a3，a4）=（32.248，16.395，
　　15.559，14.301）/78.5030=（41.09%，20.88%，19.82%，18.22%）；B=（B1，B2，B3，B4）=（bij）mn（m=13，n=4）。由此，第k個企業在各個公因子上的得分為FK，則Fk=（fK1，fk2，fk3，fk4）T，其中第k個企業在第r個公因子代表的指標上的得分為：fkr =ZkBr；Zk=（Zk1，Zk2，…，Zk13）；k=1，2，…，25；r=1，2，…，6。進一步地，以旋轉后的6個公因子對應的方差貢獻率ar作權數求fkr的加權平均數，可以建立企業成長性綜合評價模型，即第k個企業的綜合評價模型得分可表示為：Tk=AFk=41.09%fk1+20.88%fk2+19.82%fk3+18.22%fk4（k=1，2，…，25）。
　　旋轉后的因子得分中可以看出（見表3），第一個因子在營業收入利潤率、資產報酬率、總資產周轉率、凈資產收益率和每股收益有絕對值較大的負荷系數；第二個因子在利息保障倍數、經營活動現金流量對流動負債比率有絕對值較大的負荷系數；第三個因子在資本積累率、總資產增長率、凈利潤增長率、主營業務收入增長率有絕對值較大的負荷系數；第四個因子在流動資產周轉率和總資產周轉率有絕對值較大的負荷系數。根據這些變量的原始含義可以對這四個因子進行命名。第一個因子主要概括了企業的盈利能力；第二個因子主要概括了企業的財務安全；第三個因子主要概括了企業的發展能力；第四個因子主要概括了企業的資產使用效率。
　　（二）描述性統計
　　托賓把公司的市場價值與當期重置成本的比率定義為Q，這就是經典的托賓Q值理論，通常也以市凈率作為代替，它是用來衡量企業成長性的重要標志。因此，如果在一個相對有效的市場環境中，具有較好成長性的企業的股票市場價格就會有較好的表現，市凈率會高于平均水平。經計算，2008—2010年吉林省滬深兩市A股上市公司的市凈率均值是3.0424。本文以這一均值為標準將樣本公司分為兩組，對這兩組樣本的成長性評價模型的得分水平進行統計檢驗，判斷是否有效。
　　
　　表4是對分組樣本的描述性統計。在25個研究樣本中，市凈率大于3.0424的樣本有8個，市凈率小于3.0424的樣本有17個，兩個樣本組的企業成長性綜合評價模型得分均值分別為和4.5560和-1.6146。
　　
　　（三）獨立樣本t檢驗
　　表5是對兩樣本組進行獨立t檢驗的統計結果。F統計量的值為40.78，在0.10的水平上統計顯著，說明分組樣本方差存在顯著差異，因此可選擇方差非齊性條件下的t檢驗的結果。t統計量的值為-1.854，在0.05的水平上顯著，說明兩樣本組之間的企業成長性評價模型得分均值存在顯著差異。
　　檢驗結果表明，在平均水平上，市凈率大于均值（成長性較高）的上市公司的成長性評價模型得分顯著高于市凈率小于均值的上市公司，這一結果表明企業成長性評價模型是基本有效的。
　　根據上述成長性評價模型，25個樣本在4個公因子上的得分和綜合評價得分排名前5名和后5名列示在表6上。由表6綜合得分第一名的一汽四環，其公因子fK3為-0.79378；排名第二和排名第三的公司的公因子fK3也都為負數，而后5名中長春熱縮、吉林紙業、通化金馬的fK3為正數。可見對于綜合排名在前面的公司，他們所有的公因子不一定都得高分；反之，對于綜合排名在后面的公司，他們的每一個公因子也不一定都分數較低。
　　
　　
　　五、研究結論
　　
　　本文以吉林省滬深兩市A股上市公司25家公司2008—2010年數據為樣本，選用13個定量指標的幾何平均數分析，構建企業成長性評價指標體系。運用因子分析法建立了企業成長性綜合評價模型，按照研究樣本市凈率大于或小于均值為標準進行分組，驗證該模型的有效性，并依據綜合評價結果初步給出了研究樣本的成長性排序。經本文分析得出評價企業成長性的四個因子，這四個因子分別代表企業的盈利能力、財務安全、發展能力和資產使用效率。其中，盈利能力在該模型中的權重較重；財務安全、發展能力和資產使用效率在該模型中的權重大抵相同，表明衡量企業成長性的關鍵是企業的盈利能力。
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　　企業成長性評價指標可由定量評價指標和定性評價指標構成，因此在研究企業成長性時還可以選擇定性指標進行綜合評價。同時由于行業不同，其成長性的評價也有差異，可以將行業因素考慮在內，修正用該模型所獲得的成長性排名。
　　
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