美國次貸危機成因研究述評

　　摘要：文章對次貸危機成因的研究成果進行了分類，從四個角度對成因進行了闡述，這些因素不是獨立的，而是存在內在聯系，多重因素的共同作用導致了次貸危機的產生。
　　關鍵詞：次貸危機；貨幣政策；道德風險；金融監管
　　
　　一、引言
　　2007年美國爆發的次貸危機被視為20世紀30年代以來最大的金融危機，在較短的時間內迅速波及全球，對各國經濟產生了巨大沖擊。目前國內外學者從多個角度對危機的成因進行了剖析。
　　二、次貸危機的成因
　　（一）從貨幣政策的角度
　　約瑟夫·斯蒂格利茨所言：“在本次危機中，美聯儲以利率調節為中心的貨幣政策起著重要的作用”。2001年“9.11事件”后，美國網絡經濟泡沫破滅，美國經濟陷入衰退，為了防止經濟過度下滑，美聯儲實施了寬松的貨幣政策，并且到2003年6月連續13次降息，1%的低利率持續到2004年6月。低利率政策極大刺激了消費與投資，使房地產市場迅速繁榮，房地產價格連續上升并出現泡沫。由松到緊的貨幣政策，直接導致次貸危機。利率的上升加重了貸款人的還貸負擔并提高了借貸成本，進而抑制了房地產市場需求并出現降溫，使得房價下跌，違約風險增加。違約率不斷上升使得資金鏈條斷裂，最終導致次貸危機。
　　（二）從金融市場信息不對稱與道德風險角度
　　美國的次級貸款人由于信用風險低，其利率往往要高于其他貸款人。面對持續高漲的房價和利潤的誘惑，銀行往往將滿足優質抵押貸款條件的借款人評定為次級貸款人來獲得更高的利息收入。為了適應日益激烈的競爭，金融機構對提供“零首付”、“無抵押無擔保”的貸款，使貸款違約率大大上升。Dell’Ariccia（2008）違約大量出現導致次貸危機，在一定程度上與信貸質量與標準的下降有關。由于房地產價格上升，資本的趨利性使得新的貸款機構不斷涌現，加劇了機構之間的競爭，導致信貸標準下降和貸款人承擔的風險提高，而抵押市場上存在的信息不對稱和欺詐行為進一步加劇了風險的上升，造成金融市場動蕩。
　　在寬松、樂觀的金融市場形勢下，房地產貸款機構將抵押貸款出售給投資銀行，轉移風險，這種證券化引起銀行中介職能分解，風險與收益相分離。抵押貸款公司既可以賺取貸款手續費，又能把違約風險轉嫁到債券最終的買家身上，因此，房貸機構在利益的驅使下，不負責任地放松了信貸審查。
　　投資銀行等債券發行人購買了次級抵押貸款后，以其為基礎資產發行次級債券，銷售給投資者。為了增加債券的發行量，債券發行人需要得到評級機構更高的信用評級。并且由證券發行人來支付給評級機構相關費用，出于生存和贏利的壓力，信用評級機構不得不按照證券發行人的要求，人為地提高證券的信用評級，從而獲得更為豐厚的傭金。并且評級機構不承擔評級錯誤的責任，所以高質量的評級對他們沒有任何好處。穆迪的CEO雷蒙德·麥克丹尼爾也承認為了保住自己的市場份額，不斷降低評級標準，沒有盡到監管的職責。
　　證券品種繁多，包括一些金融衍生產品，整個過程存在著信息的不對稱。發起人和評級機構為了獲得更多的利潤，發起人的項目運行報告和評級報告信息披露不及時、不準確、不真實，給缺乏金融知識依此來判斷的投資者以誤導。眾多金融機構見利忘義、見利忘險、企業社會責任感的缺失是次貸危機生成的一個很重要的因素。
　　（三）從金融創新與金融監管角度
　　美國財政部副部長大衛·麥考密克說：“次貸危機的確是一場在高度證券化和高度衍生品化的金融體系中，由金融創新所引發，因貨幣政策和政府監管失誤所造成的系統性混亂。”
　　美國金融機構將次級貸款進行信貸資產證券化和流通債券再證券化，使抵押貸款的結構更加復雜化。一些金融機構購買MBS形成的資產池，進行下一步的證券化操作進而形成CDOs，再對其進行評級，不斷形成新的衍生品。疊疊不斷的衍生品使風險不斷加大，杠桿率也加大。當出現按揭貸款違約時，基礎資產池惡化，各類衍生品面臨的風險則會更大。為了追逐利潤，金融機構不斷進行金融創新。但是在金融創新過度發展的過程中，金融監管不緊反松。
　　金融監管體制存在缺陷，落后于金融創新的發展，進而致使金融資產泡沫，引發次貸危機。美國“雙重多頭”的金融監管體制使外部監管滯后，隨著金融機構綜合化經營的不斷推進，“雙重多頭監管”體制缺陷日益明顯，并且美國金融監管當局未能對危機的種種預警信號及時做出反應，為金融危機的醞釀、發展、爆發、蔓延提供了溫床。
　　（四）從國際貨幣體系角度
　　現行國際貨幣體系是華爾街金融危機產生的根源。美國國內的產品類產品供給不足，需要國際貿易的調節。而對于某些高新技術產品對其限制出口，屬于非貿易品，但是這些又在美國GDP中占比很大，為了刺激非貿易品的消費，采用寬松的財政政策與貨幣政策，這樣貿易品的需求也會加大。這樣就會使美國的經常項目赤字，而東南亞等新興國家的經常項目盈余為其帶來大量的美元外匯儲備；另一方面，美元的大量輸出使得石油輸出國的美元儲備也大量增加，為了保值增值用美元購買美國的國債。美國通過發行債券，美元又回到了美國。這樣就給美國金融機構提供了大量的流動性，面對有限的需求，金融機構加劇了競爭，不斷降低貸款標準給信用級別較差的借款人，在出現利率上升和房價下跌時，導致違約率上升，爆發次貸危機。
　　新興國家的低成本勞動力通過國際貿易對美國的底層勞動力構成競爭威脅，而這些勞動力是次級貸款者。美國長期的貿易逆差使得底層勞動力的盈利能力下降，當利率上升和房價下跌時，違約率不斷上升，資金鏈條斷裂，最終導致次貸危機。
　　由于研究的視角不同，貨幣政策的失誤、創新過度與監管不利、道德風險以及國際貨幣體系的弊端都成為次貸危機發生的重要原因。事實上，不同視角的研究并不是完全獨立的，而是各種因素共同作用的結果。例如，如果政府等監管結構能夠在信貸擴張期，有效地加以遏制，以減少道德風險的上升；美國寬松的貨幣政策加大了信貸投放的規模，為證券過度創新創造了條件。正如RobinBlackburn所說：“次貸危機是一個金融化的危機，它是由杠桿、放松監管和金融創新共同締造的杰作”。
　　三、結論
　　通過對次貸危機成因的文獻梳理，人們能夠更為全面地了解危機發生的原因，并從中吸取經驗教訓，來防范歷史重演。當前我國房價持續走高致使泡沫嚴重，信貸投放較大，盡管我國金融創新不足，但由于流動性過剩也要加強監管防范危機的發生。美國的次貸危機通過貿易等渠道傳導至我國，給我國的實體經濟以沉重的打擊。同時在這次經濟危機中，我國經濟發展也暴露了深層次的問題，經濟增長過分依賴于出口，缺乏對國內消費的引導，采用擴大內需刺激消費的政策顯得十分重要。此外金融危機使得美元貶值，我國外匯儲備大幅度縮水，因此，提高人民幣的國際地位迫在眉睫。
　　參考文獻：
　　1、吳慧婧.美國次貸危機對中國經濟的溢出效應及應對策略[J].中國總