企業(yè)金融衍生品交易和監(jiān)管中存在的問題及對策

○李文新 方玲玉 李 彤

（1、湖北工業(yè)大學管理學院 湖北 武漢 430068；2、中南民族大學管理學院 湖北 武漢 430074）

企業(yè)金融衍生品交易和監(jiān)管中存在的問題及對策

○李文新1方玲玉1李 彤2

（1、湖北工業(yè)大學管理學院 湖北 武漢 430068；2、中南民族大學管理學院 湖北 武漢 430074）

本文借助社會調研、案例分析及模型建立等研究方法，在闡述后金融危機時代企業(yè)衍生品交易和監(jiān)管中積極變化的基礎上，深入剖析存在的問題，并從宏微觀角度提供了對策建議，以促使企業(yè)合理利用衍生品交易規(guī)避風險、提高財務管理效率，促進我國金融衍生品市場健康發(fā)展。

后危機時代 金融衍生品 套期保值 金融監(jiān)管

金融衍生品以其不可替代的套期保值和投機功能為交易主體提供了豐富多樣的低成本、高效率的理財和避險工具。但金融衍生品設計復雜、組合多變，本身蘊含了極大的交易風險，若運用不當，非但未規(guī)避原有的風險，還可能產(chǎn)生新的風險。隨著我國經(jīng)濟的快速發(fā)展和對外開放程度的加深，企業(yè)將面臨著越來越多的價格、利率、匯率風險等，因此合理利用金融衍生品規(guī)避風險已經(jīng)成為不可逆轉的趨勢。但由于我國金融衍生品市場起步較晚，又經(jīng)歷2008年金融危機的沖擊，目前在企業(yè)的衍生品交易和監(jiān)管中還存在很多問題，本文將針對這些問題探討對策。

一、后危機時代企業(yè)金融衍生品交易和監(jiān)管中的積極變化

1、企業(yè)方面的改進

企業(yè)方面的顯著變化在于利用衍生品理財和避險時更加科學和審慎，采取切實有效措施防范交易風險，以避免重蹈深南電、中信泰富等企業(yè)的覆轍。具體而言，一是部分企業(yè)加強了公司治理結構的完善和內部控制制度的建設，二是引進金融衍生品交易專業(yè)人才，三是通過向專業(yè)機構咨詢后再從事交易等等。這些積極變化可以以深圳康佳集團為例加以印證。深圳康佳集團2009年底制定和出臺了嚴格規(guī)范的金融衍生品投資管理制度，對衍生品投資的審議程序、風險控制及后續(xù)管理等事項做出具體規(guī)定，并高薪引進衍生品交易的專業(yè)人才。對衍生品投資有類似舉措的國內企業(yè)還有很多，如中興通訊、國電長源電力、中信海洋直升機股份有限公司等，這些企業(yè)都從前期國企衍生品交易巨虧事件中意識到了自身存在的風險、漏洞和問題，并采取積極有效措施加以防范和化解。

2、政府方面的改進

金融危機過程中眾多國企的衍生品交易巨虧事件，企業(yè)風險意識淡薄、內部治理結構缺陷、套期保值和投機目的交織等是決定性內因，但政府對衍生品交易重視程度不夠、監(jiān)管體系不完善等因素也負有不可推卸的責任。危機過后，政府針對衍生品市場發(fā)展和交易監(jiān)管等方面采取了一系列積極措施，以規(guī)范企業(yè)衍生品交易行為、降低交易風險、促進衍生品市場健康有序發(fā)展。具體措施包括：一是頒布相關法律法規(guī)，加強制度建設。如2009年3月24日和7月9日，國資委先后下發(fā)通知，要求各央企集團總部加強衍生品業(yè)務監(jiān)控，并及時向國資委上報從事衍生品業(yè)務的情況；2011年1月27日，銀監(jiān)會發(fā)布了《銀行金融機構衍生品交易管理辦法》，從總則、市場準入、風險管理、產(chǎn)品營銷與后續(xù)服務、罰則等方面對銀行業(yè)金融機構衍生品業(yè)務進行系統(tǒng)性規(guī)范。二是增加衍生品交易品種。近兩年央行相繼推出了債券遠期、人民幣利率互換、遠期利率協(xié)議、外匯遠期、外匯掉期等衍生產(chǎn)品，2010年4月16日又成功推出了滬深300股指期貨，堪稱我國衍生品市場發(fā)展過程中的里程碑。

二、后危機時代企業(yè)金融衍生品交易和監(jiān)管中存在的主要問題

1、微觀方面

（1）企業(yè)對金融衍生品存在新的認識誤區(qū)。眾所周知，金融衍生品交易是此次金融危機的導火索，加之近年來媒體對我國企業(yè)衍生品交易巨虧事件的報道，一些專家學者還公開大肆批判金融衍生品，更進一步扭曲了公眾對金融衍生品的認識，很多企業(yè)主觀上無限放大衍生品風險，而忽視衍生品在理財和避險中的積極作用。很多資金、技術和人才實力雄厚的大型企業(yè)近期內不考慮利用金融衍生品進行財務管理。小企業(yè)對金融衍生品的態(tài)度更加消極。這種因噎廢食、糾枉過正的反應正是此次金融危機和企業(yè)衍生品交易巨虧案例消極影響的具體體現(xiàn)。

（2）企業(yè)參與金融衍生品交易程度低。金融危機后我國企業(yè)參與金融衍生品交易的比例依然很低，數(shù)據(jù)表明，只有少數(shù)實力雄厚的大型企業(yè)才將金融衍生品運用于財務管理中，這與西方國家企業(yè)的普遍參與形成鮮明對比。根據(jù)ISDA2009年的一份報告顯示，世界500強企業(yè)中有471家涉足衍生品市場進行風險管理，占比高達94.2%。而我國入選世界500強的企業(yè)利用衍生品的比率只有62%，不僅遠遠落后于發(fā)達國家（幾乎100%），也落后于韓國（87%）和中國臺灣（80%），與國際平均水平83.33%也相去甚遠。世界500強企業(yè)尚且如此，中小型企業(yè)利用衍生品的比例則更低。

（3）企業(yè)盲目選擇場外交易。場外交易的不透明和高風險性是導致眾多企業(yè)衍生品交易頻頻失利的主要原因，深南電、中國遠洋事件已經(jīng)向我們敲響了警鐘。然而在后危機時代，仍有企業(yè)盲目進行場外衍生品交易，廣東東凌糧油股份有限公司就是一個很好的例證。該公司是我國內資食用油行業(yè)中規(guī)模僅次于中糧集團的產(chǎn)業(yè)龍頭。2009年該公司年報顯示，衍生品交易出現(xiàn)了6546萬元的巨額虧損，其中大豆期權合約虧損6276萬元。鑒于目前我國期貨交易所中尚無推出大豆期權合約，所以可以推斷該公司進行場外交易是導致巨額虧損的根本原因。

（4）金融衍生品專業(yè)人才依然匱乏。金融危機中企業(yè)衍生品交易虧損的原因之一就在于專業(yè)人才的匱乏，危機之后這一問題依然存在。目前在進行衍生品交易的企業(yè)中，基本上沒有引進金融衍生品交易人才，而是由財務人員代為從事衍生品的交易及管理事項，很多交易人員對衍生品交易的風險缺乏基本了解，甚至看不懂英文交易合同，只能靠投行的翻譯和介紹了解相關信息，在與國際投行進行金融衍生品交易時很難做到公平交易和對等談判，交易虧損在所難免。

2、宏觀方面

（1）政府對金融衍生品的關注和重視程度不夠。長期以來，大多數(shù)公眾對金融衍生品的內涵、功能、風險、定價等知識知之甚少，這一狀況很大程度上要歸咎于政府對金融衍生品的重視和關注程度不夠，未充分認識到衍生品在企業(yè)理財和風險控制中的重要功能，未采取積極措施培養(yǎng)衍生品交易專業(yè)人才，更未在全社會范圍內推廣普及金融衍生品知識，未能為各類交易主體提供良好的學習金融衍生品知識的平臺。

（2）金融衍生品市場發(fā)展不完善。具體體現(xiàn)在：一是場內市場發(fā)展緩慢，交易品種較少。目前僅包括債券遠期、人民幣利率互換、銀行間外匯遠期、外匯掉期等業(yè)務，缺乏期權、互換等衍生產(chǎn)品，很多特定金融風險管理工具尚未開發(fā)。二是投資者范圍不廣。目前推出的債券遠期交易和人民幣利率互換交易試點，均是面向銀行間債券市場投資者的，一般投資者的避險需求難以滿足。三是國內金融機構產(chǎn)品開發(fā)設計和市場營銷能力欠缺，企業(yè)在風險管理工具的選擇上受到限制，部分有保值需要的境內企業(yè)只能參與境外投資銀行提供的場外衍生品交易，也為交易失利埋下伏筆。

（3）金融衍生品市場監(jiān)管架構不合理，監(jiān)管體系不完善。目前我國實行的分業(yè)監(jiān)管架構不適應金融衍生品市場發(fā)展的需要，因為衍生品交易主體主要是商業(yè)銀行、證券公司等機構投資者，這些機構一方面有各自的主管機構監(jiān)管，但同時場內衍生品市場由單一部門監(jiān)管，必然導致多頭監(jiān)管、相互協(xié)調的局面，衍生品交易的高風險性客觀上要求監(jiān)管的及時性，而機構之間的協(xié)調需要時間，很可能會因為監(jiān)管機構的認識和行動時滯導致交易虧損。此外，行業(yè)協(xié)會及交易所的自律機制尚不健全，也加大了交易風險。

三、后危機時代提高金融衍生品運用效率的措施

1、微觀方面

（1）正確認識金融衍生品，引進和培養(yǎng)專業(yè)人才。綜合危機前后企業(yè)對金融衍生品的錯誤認識，大致可以分為兩類，一是片面強調衍生品的避險和套利投機功能而忽視風險的激進態(tài)度，二是片面放大衍生品風險、忽視衍生品在理財和避險中積極作用的消極態(tài)度。為此，企業(yè)首先應辯證看待和客觀評價金融衍生品交易的功能和風險；其次，企業(yè)應積極培養(yǎng)和引進金融衍生品方面的專業(yè)人才。以改善在衍生品交易中與國際投行等對手的不對稱地位，提高金融衍生品交易成功的概率。

（2）堅持套期保值原則、不做投機。企業(yè)在衍生品交易中，應充分考慮自身的避險需要和風險承受能力，謹慎選擇交易品種，套期保值金額要完全對沖，避免交易過程中產(chǎn)生新的風險。如在期貨交易中，期匯交易總量應與同期的現(xiàn)貨交易總量相適應，避免頭寸暴露；在期權交易中，只做風險有限收益無限的期權的買方，不做風險無限收益有限的賣方等。

（3）完善企業(yè)內部治理結構，建立科學的風險控制制度。一是完善公司治理結構，加快建立現(xiàn)代企業(yè)制度。完善董事會的組織結構和人員構成，形成董事會的內部制衡機制，將風險化解在決策過程之中。二是建立科學合理的內部風險控制制度。形成由風險決策、風險監(jiān)測和風險控制三部門組成的相互牽制的風險控制體系。三是建立高管層的責任追究制度。強化董事的勤勉與誠信，確保董事會對經(jīng)理層的有效監(jiān)督，建立健全經(jīng)理層激勵約束與績效評價機制。在衍生品交易中，應充分發(fā)展理財專家的作用，限制外行經(jīng)理層的權利。

（4）堅持場內交易，避免場外交易。場外市場交易的主要特征是合約的非標準化和一對一交易，其實質是一種私下交易。由于交易過程比較隱蔽、信息不對稱、市場流動性差、缺乏據(jù)以進行逆向操作以對沖頭寸的競價機制和清算系統(tǒng)，所以大大增加了交易風險。此外，因不涉及公眾投資者，場外交易也是政府監(jiān)管的“真空地帶”。中航油的航空煤油期權交易巨虧就是在新加坡紙貨市場（場外市場）交易中產(chǎn)生的。交易所內交易則相反，具有和約的標準化、交易公開透明、流動性強、政府監(jiān)管到位等優(yōu)勢，可以有效地降低交易的系統(tǒng)風險。

2、宏觀方面

（1）政府應加大對金融衍生品的推介力度。一是政府組織金融機構和高校科研機構等共同參與，針對企業(yè)高管層普及衍生品知識，介紹典型成功和失敗案例，提高企業(yè)對衍生品交易的認知度和參與度。二是政府出面，走出去和請進來相結合，引進和培養(yǎng)一大批金融衍生品專業(yè)人才，逐步改變企業(yè)與衍生品交易對手的不對稱博弈局面。如政府可鼓勵高校開設金融衍生品專業(yè)，加大對金融衍生品課題的研究投入，使高校成為培養(yǎng)金融衍生品人才的搖籃。三是政府出資建立衍生品模擬交易機構，對外提供衍生品交易前的決策過程及方法、交易過程中風險監(jiān)測控制方法、出現(xiàn)異常情況時的應急處理及止損方法，并鼓勵企業(yè)參與模擬交易過程，為現(xiàn)實中的衍生品交易打下基礎。

（2）優(yōu)先發(fā)展場內金融衍生品市場。場外與場內市場之間存在某種程度的可替代性，但兩者的區(qū)別非常明顯：場外交易由于是一對一交易，存在較大的信用風險和流動性風險；另外場外交易缺乏市場價格信號的引導，交易效率大大降低。而場內由結算所作為中介，可以極大地降低信用風險，并且具有較強的流動性。作為新興的金融衍生品市場，我國現(xiàn)階段的金融、信用環(huán)境欠佳，發(fā)生違約的可能性較大，應當優(yōu)先發(fā)展場內金融衍生品，場外市場作為有益的補充。

（3）加強政府監(jiān)管架構的調整與協(xié)調。盡快建立起以中國證監(jiān)會為場內衍生品市場監(jiān)管主體、交易所和行業(yè)自律為輔的立體監(jiān)管格局。首先，應加快立法建設，為衍生品交易創(chuàng)造公平競爭的市場環(huán)境和完善的交易體系，保證交易活動的有序進行。其次，強調交易所的自我管理和監(jiān)督，以保護公開、公平、公正的競爭原則和保持市場的流動性和高效性。再次，重視行業(yè)和企業(yè)自律。在國外，行業(yè)自律組織屬于衍生品市場三級監(jiān)管體系中的一級，是對政府宏觀監(jiān)管的重要補充。

（4）成立專門的衍生品交易機構，為企業(yè)衍生品交易提供服務。目前我國參與衍生品交易的主要是國有企業(yè)，在專業(yè)人才匱乏、交易技能低下的現(xiàn)階段，為盡量降低國有企業(yè)衍生品交易風險，保護國有資產(chǎn)的完整性，建議由國資委出資成立專門為國有企業(yè)進行金融衍生品交易的機構，高薪聘請金融衍生品人才。有理財或避險需求的國有企業(yè)可與該機構簽署委托交易協(xié)議，由該機構全權負責金融衍生品交易。而對于有衍生品交易需求的中小民營企業(yè)而言，則可借助專業(yè)投資機構從事交易，以充分發(fā)揮專家理財?shù)膬?yōu)勢，有效降低交易風險。

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[3] 張嬌、陳曉倩：國外金融衍生品市場監(jiān)管經(jīng)驗及借鑒[J].商業(yè)經(jīng)濟，2009（4）.