企業理論視角下的財務管理目標及其確立

中國礦業大學 王亞 楊玉鳳

企業理論視角下的財務管理目標及其確立

中國礦業大學 王亞 楊玉鳳

企業理論作為微觀經濟學的一個分支，主要包含新古典企業理論、現代企業理論（以交易費用理論、委托代理理論、產權理論為代表）等，理論界對財務管理目標尚無定論，這也反映了財務管理目標的動態性與博弈性。動態性體現在財務管理目標受經濟管理體制的影響，隨理財環境的變化而變化。博弈性則表現在企業這一多邊契約關系結合體中參加者為各自利益博弈結果（冉光圭，2005）。本文試圖從企業理論視角探析財務管目標選擇的經濟學根源和財務管理目標選擇的影響因素，為現階段我國企業財務管理目標選擇提供依據。

一、企業理論與財務管理目標

（一）新古典企業理論與利潤最大化經濟學中普遍認同社會資源的稀缺性是經濟活動和經濟研究的源頭。因為社會資源被分散地掌握在不同的消費者手中，為了生產出能滿足人類多樣化需要求的產品，就必須將處于分散狀態下的社會資源集中起來，這就形成了以通過集中資源生產社會所需產品為己任的企業（王國順，2000）。新古典企業理論將企業作為一個生產單位，其功能是將生產要素投入轉化為一定的產出，研究的重點是如何以一定的投入獲得最大的產出，或者以最小的投入獲得一定的產出。該理論認為代表性企業是生產者的研究對象，并假設生產者是理性的經濟人，他們的行為是利潤極大化的行為，追逐利潤最大化是企業的本質。而企業的財務活動是指企業資金運動全過程中進行決策、計劃和控制的管理活動，其實質是以價值形式對企業的生產經營全過程進行綜合管理。財務管理是企業管理的核心目標，取決于企業的目標。利潤是企業補充資本、擴大經營規模的源泉。利潤最大化目標假定在企業的投資收益確定的情況下財務管理行為將朝著有利于企業利潤最大化的方向發展。

（二）委托代理理論與股東財富最大化委托代理理論產生于20世紀60年代末70年代初，當時的經濟學家們不滿于企業“黑箱”理論，開始深入研究關于企業內部信息不對稱和激勵問題。在標準的委托代理模型中，有兩個基本假設：第一，委托人與代理人都追求自身效用的最大化，存在目標沖突，但他們之間又需要相互合作。第二，代理人的行為不易直接被委托人觀察到，代理人有信息優勢。在一個契約中，發出要約的一方或主動締約的一方為委托人，而接受要約或被動締約的一方為代理人，契約的目標就是在滿足代理人參與約束和激勵相容約束的條件下，最大化委托人的利益。

恩拉恩·埃格特森認為當委托人賦予某個代理人一定權利，一種代理關系就建立起來了。代理人受契約制約，代表委托人利益，并相應取得某種形式的報酬。委托代理關系是在非對稱信息條件下所結成的一切契約關系。企業的代理關系是一種契約或合同關系。在這種關系下，企業的日常財務管理工作由受托的經營者負責處理，基于委托代理條件下的受托的財產責任，經營者應最大限度地謀求股東或委托人的利益，而股東或委托人的利益目標則是提高資本報酬，增加股東財富，實現權益資本的保值增值。

在公司治理中，為了解決代理問題，使委托人與代理人的目標趨于一致，就要對代理人進行監督，要制定一些制衡的制度，來確保他們不會濫用權力，把股東利益最大化作為公司的目標。股東財富最大化，就是通過財務上的合理運作，為股東創造財富。股東財富也稱股東價值，是企業所有者（股東）預期的未來收入（現金流量）的現值之和。股東財富可以用股東權益的市場價值來衡量。股東財富的增加可以用股東權益的市場價值與股東投資資本的差額來衡量，它被稱為“權益的市場增加值”。權益市場增加值是企業為股東創造的價值。

（三）契約理論與利益相關者財富最大化契約理論由科斯（Coase，1937）開創，認為企業不再是一個生產函數，而是一系列契約的聯結，其締約人是向企業投入各種資本的直接利益相關者，包括股東、管理層、債權人、職工、供應商、政府有關部門等。由于交易費用、有限理性、機會主義、信息不對稱情形的存在，使得企業契約不完備。不完備契約使得剩余索取權與剩余分配權在企業所有權安排中顯得至關重要。剩余索取權是指在契約中事前不能明確規定的那部分索取收益的權力；剩余控制權是指在契約中事前不能明確規定的那部分控制權的權力。企業的經營管理活動要綜合平衡各個利益相關者的要求而展開進行，企業追求的應是利益相關者的整體利益而不僅僅是某個主體的利益。企業是多邊契約的集合體。布萊爾認為公司的出資不僅來自股東，而且還來自公司的雇員、供應商、債權人和客戶等，只不過后者提供的是一種人力資本，公司應該是所有利益相關者的公司。依據剩余索取權和剩余控制權的匹配原則，利益相關者通過分析剩余索取權獲得利益，通過剩余控制權相互制約，而不再是由股東獨享。而利益相關者財富最大化就是考慮企業所有利益相關者的利益的基礎上增加企業長期總市場價值，只有當參與企業的各方利益都實現了最大化時，資源配置才能達到帕累托效率，只有當每個企業的資源配置都達到了帕累托效率時，才能實現社會財富的最大化。

二、財務管理目標的確立

（一）企業生命周期企業所處不同生命周期階段，面臨的經濟環境、法律環境及決策風險不同，企業目標不同，而財務管理目標服務于企業目標，所以企業為適應環境的改變，要選擇符合當前階段發展水平的財務管理目標。根據企業生命周期理論，將企業發展階段分為四部分：創建期、成長期、成熟期、衰退期。不同階段的經濟特征不同，企業所選擇的財務管理目標也不同。

（1）創建期——利潤最大化。創建期一般是在企業新建及成立的頭兩年，企業生存的“土壤”是市場，此時企業正逐步認識、適應市場，產品銷售波動大，現金流量很不穩定，資金籌措與安排的能力不足。當期階段企業的基本目標是生存，利潤是企業補充資本、擴大經營規模的源泉，所以應選擇利潤最大化作為此階段的財務管理目標。

（2）成長期——資本利潤率最大化或每股利潤最大化。此階段企業迅速擴大資本，投資主要是生產經營性地，固定資產投資、存貨持續增加；市場份額逐漸擴大，現金流出大于流入，銷售額迅速上升；籌資狀況比前期有改進，且需求較大；為確保提升競爭力而支出的員工培訓學習和廣告宜傳費用大幅上升，但企業總成本增加速度降低。這時財務管理目標應是資本利潤最大化或是每股利潤最大化。

（3）成熟期——股東財富最大化。進入成熟期后，企業對固定資產的投資減少，投資呈多元化趨勢；生產能力充分發揮，銷售量穩定，市場占有率比較大，利潤最大；凈現金流量達到最大，有充足的現金流，籌資能力強；此時，企業經濟效益提高的同時，會考慮一定地社會責任，維護其在社會上聲譽，努力為股東創造更多財富。因此，企業此時的財務管理目標應定為股東財富最大化。

（4）衰退期——企業價值最大化。成熟期持續一段時間之后，企業沒及時調整業務或增加新產品，原有業務也在市場上無競爭力，逐漸被新產品所取代，利潤逐漸下滑，現金流不再充裕；為尋求新的增長點，盲目投資，資金鏈斷裂，企業經營面臨極大風險。此時，企業要轉變觀念，調整戰略，實現可持續發展，企業價值的重新增加。與創建期不同的是，企業此時已有穩定的客戶群，固定資產投資基本結束，這個階段關鍵的是研發投入，新產品或新業務的推出。所以，在保證利潤增加的同時，仍要關注其他利益相關者的利益，此階段財務管理目標可定為企業價值最大化或利益相關者財富最大化。

財務管理目標具有可分性、可發展的基本特征，企業應確定一根本性目標，然后根據各生命周期階段的特征及理財環境選擇合適的財務管理基本目標，根本目標為企業發展指明方向，基本目標則服務于根本目標，以實現財務管理的良性循環和企業的可持續發展。

（二）公司治理模式狹義的公司治理是指有關公司董事會的功能與結構、股東的權力等方面的制度安排；廣義地講，指有關公司控制權和剩余索取權分配的一整套法律、文化和制度性安排，這些安排決定公司的目標，誰在什么狀態下實施控制，如何控制，風險和收益如何在不同企業成員之間分配這樣一些問題，并認為廣義的公司治理結構是企業所有權安排的具體化（張維迎，1999）。公司治理模式是企業的運行機制，一種治理模式代表著一種理財環境。財務管理是公司治理中的一個子系統，不同的治理模式，對財務管理目標的確立產生重要影響。目前，公司治理模式主要有三種：英美模式、日德模式、家族模式。

（1）“股東至上”的英美模式。在英美國家，企業所有權與經營權分離，不實行監事會制度，股權分散；勞動力市場發達，雇員與企業關系松散，更加關注當前的薪金；債權人關心企業經營業績，一旦企業無力償還債務，債權人也可以訴諸法律保護自己的利益。這使得企業并不關注其他利益相關者的利益，股東利益至上。而且，資本市場發達，企業以權益融資為主，股票價格能有效地反映企業業績。所以“股東至上”模式下，財務管理目標多是股東財富最大化。

（2）“共同治理”的日德模式。英美單邊治理模式不同的是，以日德為代表的國家除關注股東利益的同時，也關注其他利益相關者的利益。主要是因為在這些國家，企業的股東多是法人，股權相對集中，股票不經常轉換，股東重視企業長遠利益；實行主銀行制度，是銀行控制主導型，每家企業都有一家大銀行支持，許多銀行既是企業的債權人又是股東，銀行與企業保持長期戰略合作伙伴關系，穩固而密切（袁建國，2005）。同時，企業實行終身雇傭制和年功序列制，雇員關注企業發展前景。可以看出在這種“共同治理模式”下，企業不僅關注股東的利益，也會重視其他相關者的利益，如債權人、雇員、政府等。與其治理模式相適應的財務管理目標就是企業價值最大化或是利益相關者財富最大化。

（3）家族治理模式。在韓國和東南亞國家里，企業所有權或控股權主要是由家族成員控制，其經營管理權掌握在家族成員手中。企業決策被納入家族內部序列，企業的重大決策如創辦新企業、開拓新業務、人事任免、決定企業接班人等都由家族中的家長一人做出決定。經營者受到來自家族利益和親情的雙重激勵與約束。企業員工管理家庭化，提高企業與員工之間的親和力，減少內部摩擦。同時，在東南亞，許多家族企業都涉足銀行業，銀行服務于家族的整體利益，為家族的其他系列企業服務，銀行對企業的監督約束較小。在“家族治理模式”下，企業的目標主要是保值增值，財務管理目標傾向于利潤最大化。

（三）其他影響因素無論是企業生命周期各階段還是企業治理模式，都會考慮其所處理財環境，比如說宏觀經濟政策、相關法律的頒布與實施、管理決策機制等等內外部的因素。而今，另一個不容忽視的因素就是社會已逐步進入知識經濟時代。據世界銀行估計，1950～1970年科技進步在發達國家對經濟增長貢獻率為40%，進入20世紀80年代，這一貢獻率比例高達60%，進入90年代，這一比例超過80%。也就是說物質資本在企業中的地位將相對下降，而知識資本的地位則將相對上升（周麗芳，2005）。根據企業理論，企業是多邊契約的集合體，人力資本是契約的一方，享有企業剩余索取權。所以，財務管理目標逐步關注利益相關者的利益。

三、結論

在我國，證券市場剛剛起步，處于“弱式有效”的水平，股價很難公正地反映企業經營業績。上市公司比重小，國有企業及國有控股企業所占比例仍然較大，政府對企業存在干預。一時間，企業無法采取股東財富最大化。而且財務管理目標具有可分性、可測量性。企業先根據其治理模式選擇財務管理的根本目標，在根據不同生命周期確立基本目標、具體目標，逐步實現根本目標。

［1］冉光圭：《企業理論演變與財務管理目標的選擇》，《財會通訊》（學術）2005年第4期。

［2］張維迎：《企業理論與中國企業改革》，北京大學出版社1999年版。

［3］王國順：《新古典企業理論的理解與修正》，《中南工業大學學報（社會科學版）》2000年第2期。

［4］王慶成：《財務管理目標的思考》，《會計研究》1999年第10期。

［5］溫江濤、朱曉俊：《企業理論評述》，《邊疆經濟與文化》2008年第7期。

［6］晉自力：《公司治理模式比較與財務管理目標選擇》，《財會通訊》（理財）2007年第4期。

（編輯 杜昌）