公司治理\\盈余質量與經理人代理成本研究

【摘要】 文章用工具變量和面板數據模型等方法考察了盈余質量對股東——經理人代理關系的影響。以應計質量為盈余質量的度量研究發現，盈余質量高的上市公司經理人代理成本較低，盈余質量改善的上市公司經理人代理成本發生了顯著下降。文章的研究結論為會計信息的公司治理效應提供了新的證據。

【關鍵詞】 盈余質量； 經理人代理成本； 公司治理； 應計質量

一、引言

近年來，上市公司高管人員在職高消費、貪污公款、挪用并轉移資產和攜款潛逃等現象屢見不鮮，股東與經理人之間的代理問題表現突出，公司治理結構的不合理引起了代理成本的增加。與此同時，我國資本市場中的盈余操縱現象頻繁，信息失真嚴重，眾多上市公司盈余均存在著嚴重的質量問題。資本市場中出現了上市公司盈利的“10％”和“6％”現象，說明我國上市公司進行盈余管理的頻繁性與普遍性。這些現象表明，我國上市公司的盈余質量已經受到了嚴重損害。

代理問題產生的根本原因在于信息的不對稱，由于契約雙方存在著信息的不對稱，代理人即信息的優勢方往往實施與委托人目標函數不一致的行為，進而導致委托人的利益受損。為了緩解或解決代理問題，需要在委托人與代理人之間建立一套機制，以使得代理人的行動符合委托人的利益目標。這種機制一般會通過契約（顯性或隱性）的形式固定下來，如公司章程、經理人報酬契約等。

最優的契約安排應該是能夠使得代理成本最小化，因此其構建的最優標準為代理人的努力程度。然而，由于代理人的努力程度無法被委托人觀察，因此無法作為代理契約制定與執行的基礎。作為契約簽訂和執行基礎的必須是能被委托人和代理人觀測到的共同信息。在有效資本市場前提下，會計是信息優勢方向信息劣勢方傳遞信號的一種手段，而且是符合成本效益原則的手段之一。

二、文獻回顧

在財務與會計研究中，代理成本的計量有兩類方法：一是直接計量企業的效率損失或額外支出；二是通過影響代理成本的公司因素間接地計量（李明輝，2005）。在前一類中廣泛采用的是Ang等提出的營業費用率法和資產使用效率法。該方法認為特定企業的代理成本等于其營業費用與零代理成本企業營業費用的差額。這種方法所計量的代理成本包括管理者的額外消費及其他代理成本，因此稱之為直接代理成本。而資產使用效率法則從產出角度度量代理成本，該方法認為資產周轉效率代表著經理人對資產使用的效率，較低的資產周轉率表明經理人可能將資產用于非生產性目的，意味著較高的代理成本。后一類方法中的變量包括公司規模、財務杠桿、增長性、股權集中度和管理層持股等。

Jensen（1986）認為，企業閑置現金流量與企業成長潛力對代理成本有一定的影響，在擁有較多閑置現金流量，并且成長潛力較小的企業中，經理人與股東利益沖突較為嚴重，代理成本較高。他還指出，負債可以通過降低經理人可隨意支配的現金流量從而降低自由現金流量的代理成本。Jensen和Meckling（1976）指出，經理人持股水平也是重要因素。自利的經理人持有的公司股份越低，就越容易與外部股東存在分歧，保證和監督成本也就越高，代理成本將越高。隨著經理人持有的所有權比例的上升，經理人自己所承擔的花費津貼等的成本亦將增加，由于經理人將承擔更大份額的代理成本損失，所以經理人持股可以減少其與股東的利益沖突。

三、樣本選擇與研究設計

本文數據為2004—2006年的A股上市公司，并剔除金融保險類、數據不能獲得和數據異常的樣本，共計2 981個研究樣本。本文以應計質量定義盈余質量并采用Dechow and Dichev（2002）模型進行估計。常用的Jones模型及修正Jones模型均隱含著一個前提假設：非操控性應計項目是由一些會計要素決定的，而這些會計要素是沒有被操縱的。

其中，TCA為經平均總資產調整后的線下項目前總應計項目，等于營業利潤與經營活動現金凈流量的差額除以當年平均資產總額；CFO為經營活動產生的現金流量凈額；Asset為平均資產總額。

將樣本公司按照21個行業分類（除金融保險類和制造業外的11個一級行業，加上制造業的10個二級行業），基于每個行業的樣本公司數據估算方程（1），并將回歸殘差的絕對值|εi，t|作為本文盈余質量的第一個度量指標EQ1。EQ1的數值越大，表明樣本公司的應計質量越差，盈余質量越低。

Kothari等(2005)的研究表明，應計項目與公司當前及過去的業績存在顯著相關性。相關研究指出，對操縱性應計項目的估計將會顯著地受到公司當前及過去業績的影響。Kothari等采用同行業和相近資產回報率公司的操縱性應計項目來控制樣本公司的公司業績對應計項目的影響，研究表明這種方法提高了盈余管理研究結論的可靠性。

本文基于Kothari等的方法對EQ1進行調整，以控制企業業績的影響。具體的計算步驟如下：

第一，將整個樣本公司按照前述的行業分類方法分為21類；第二，計算每個樣本公司的資產回報率，資產回報率等于當期凈利潤除以期初資產總額；第三，根據樣本公司前一年的資產回報率，將每一行業中的樣本公司五等分，并求解每個等分中方程（1）回歸殘差εi，t的中位數median_ε；第四，計算第i個樣本公司εi，t與該公司所屬等分的中位數median_ε的差額（在計算第i個公司所對應等分的中位數時，需將第i個公司暫時剔除）。將該差額的絕對值|εi，t－median_ε|作為第i個樣本公司另一個經過業績調整后的應計質量度量，記作EQ2。

本文采用調整后的管理費用率度量經理人代理成本，計算方法為：調整后管理費用＝管理費用－（壞賬準備本期增加額－壞賬準備本期轉回額）－（存貨跌價準備本期增加額－存貨跌價準備本期轉回額）。同時，本文選擇了如下的控制變量：經理人代理成本AC_EXE，其計算方法是調整后管理費用/銷售收入凈額；盈余質量指標EQ(k)，計算方法是第k個盈余質量指標（k＝1，2）；規模Size，計算方法是期初資產總額的自然對數；負債水平Lev，計算方法是資產負債率；高管人員持股Share_exe，計算方法是所有董事、監事和其他高管人員的持股比例總和；獨立董事比例Ratio_ind，計算方法是獨立董事占董事總人數的比例；控股股東持股比例Share_1；上市公司終極控制人的經濟性質Owner，需要注意的是當終極控制人為國有時取值1，為民營時取值0；股權制衡度H2_5，計算中的注意點是等于第2到第5大股東的持股比例平方和；自由現金流量FCF，計算方法是（經營活動產生的現金流量凈額－凈營運資金變化－購建固定資產、無形資產和其他長期資產所支付的現金）/資產總額。

基于以上變量定義，本文將采用如下的模型（2）作為基本回歸模型。

本文提出如下兩個假設：

假設1：在其他條件相同的情況下，高盈余質量的企業的經理人代理成本較低；

假設2：當公司治理較完善，盈余質量趨于良好時，企業的經理人代理成本趨向更低。

四、回歸結果與分析

（一）假設1的回歸結果

公司治理是會計信息質量包括盈余質量的重要影響因素。為了控制內生性的影響，本文將t-1年的盈余質量作為t年盈余質量的工具變量，對模型（2）運用兩階段最小二乘法進行估計，表1給出了相應的回歸結果。從中可以看出，盈余質量EQ1和EQ2的回歸系數均為正數并通過了顯著性檢驗，系數（t值）分別為1.639（3.01）和3.327（2.23）。意味著在其他條件相同的情況下，盈余質量越差的上市公司，其經理人代理成本越高。較差的盈余質量導致了股東與經理人之間信息不對稱程度的加深，股東無法準確地衡量經理人的努力程度，也無法有效地監督經理人的行為。由此而導致經理人有更多的機會在職消費、濫用，甚至偷盜其受托管理的公司資源。假設1得到驗證。

（二）假設2的回歸結果

假設1的驗證給出了基于水平數值的回歸結果，其結果可以解釋為橫截面差異的不同，即所有的樣本公司相比，在其他條件相同的情況下，盈余質量越低的上市公司其經理人代理成本越高。本文利用變化量來分析盈余質量的改善對經理人代理成本的影響，并同樣采用工具變量方法以控制內生性問題。具體的回歸方程如模型（3）所示。

表2給出了基于模型（3）的工具變量回歸結果。其中，解釋變量?駐EQ1和?駐EQ2的系數顯著為正，系數（t值）分別為0.570（3.04）和0.619（3.42）。說明在其他條件不變的情況下，公司治理不完善，盈余質量變得越差，上市公司的經理人代理成本越高，即當盈余質量趨于良好時，企業的經理人代理成本趨向更低。假設2得到驗證。

五、基于面板模型的穩健性檢驗

為了控制可能存在的遺漏變量影響和同一樣本公司連續觀察多期所帶來的組內相關問題，本文采用了面板模型進行了相同的分析。相應的回歸結果顯示，相應的固定效應檢驗、隨機效應檢驗及Hausman檢驗均在1%的水平上顯著性，因此本文采用了固定效應模型。在絕對量回歸中（Panel A），盈余質量指標EQ1和EQ2的系數均在1%的水平上顯著為正，相關系數（t值）分別為0.287（5.53）和0.255（4.67）；在變化量回歸中（Panel B），?駐EQ1和?駐EQ2的系數顯著為正，系數（t值）分別為0.455（7.14）和0.449（6.75）。因此，在控制了可能的遺漏變量和組內相關問題后，回歸結果仍保持不變，即假設1和假設2依然成立。

六、研究結論與建議

本文研究了作為委托代理合同設定基礎的盈余，其質量的高低對經理人代理成本的影響，并提供相應的經驗證據。具體而言，以經過業績調整后的應計質量度量盈余質量，以調整后的管理費用率作為經理人代理成本的度量指標，在控制了自有現金流、企業規模、負債水平、股權結構等因素的影響后，本文發現，高盈余質量的企業的經理人代理成本較低，當盈余質量趨于良好時，企業的經理人代理成本趨向更低。在分析中，本文采用了工具變量和面板模型等方法控制了內生性、遺漏變量、組內相關問題，研究結論保持穩健。

本文的研究結論為會計信息的公司治理作用提供了新的證據。研究結果也暗示，在解決資本市場中廣泛存在的代理問題時，應以提高信息質量為根本。這意味著不應僅從事后的監管處罰出發，而應更多地關注如何確保高質量信息的生成與傳播，特別是作為資本市場公共產品的會計信息。當前新會計準則的實施和財政部關于會計信息化的推廣等均是如此。

【參考文獻】

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