企業惡性增資現象成因與治理路徑分析——基于心理會計與心智成本視角的解釋

西南財經大學 許致維

一、引言

在交易中投資者經常要面對這樣的決策困境:如果停止投資，前期的投資成本收益都無法挽回;如果繼續投資，有可能挽回損失，也可能繼續損失。大多數投資者往往因為不愿意放棄前期投資，不愿意承擔已有損失而選擇在大概率風險下的追加投資。大量事實證明，決策者這種行為最后不僅給企業和國家造成巨大的資源浪費，也通常會使企業陷入困境。這種選擇被稱為惡性增資。Conlon and Parks（1987）的調查表明，國外有38%的信息系統項目存在惡性增資。而在中國（Chow，2000），接受調查的93%的經理人承認自己的企業中存在一定程度的惡性增資現象，其中56%的管理者認為惡性增資現象比較廣泛。惡性增資是一種常見的投資選擇，并且顯然是有悖于理性投資原理的。但為什么現實中仍然有大量的投資者進行惡性增資？本文將通過行為金融學中部分理論對該現象的成因進行解釋，并提出初步的治理思路。

二、行為金融學的基礎理論

行為金融學的核心理論是前景理論，在這個理論上逐漸衍生出了心理賬戶、心智成本以及認知偏差理論。

（一）前景理論 前景理論認為決策時人們關心的并不是財富的絕對水平，而是相對于某一參考水平的變化，即相對水平。人類的感覺機制是與變化的估計相協調的，并不是與絕對量的估計相協調的。決策的過程基本上可以細分為兩個階段：編輯階段和評估階段。在編輯階段中，人們將根據選擇結果建立適當的決策參考點，大于參考水平的部分被編輯為獲得，低于參考水平的部分被編輯為損失。參考點的選擇是靈活的，既可以是決策者現有的財富起始值，也可以是決策者在對未來的預期基礎上，渴望達到的財富水平。因此，參照點的變化就經常影響人們對同一個決策結果的看法。在評估階段，人們根據損失和獲得的不同心智運算過程進行估價，不同概率的事件的決策權重是不同的，因而做出最終的選擇。卡尼曼在前景理論中提出了價值函數這一概念。價值函數有三個重要的特征。其一，價值函數是人們在決策行為時對于某個參照點的相對得失的詳細說明，因此人們的“得與失”是個相對概念。人們對某一決策結果的主觀判斷是相對于某個自然參考點而言，而不是絕對的財富值。因此，參照點的變化會引起人們主觀估價的變化，人們更關注的是圍繞參照點引起的改變而不是絕對水平的變化。其二，價值函數的曲線是一條近似“S”形的曲線，反映了價值曲線的邊際遞減特征。其三，等量的損失比獲益對人心理感受的影響更大，因此在決策的時候人們盡量避免損失，其表現在價值函數曲線上，損失曲線的斜率比獲益曲線的斜率更大。詳見圖1。

圖1

（二）心理會計 心理會計是芝加哥大學教授泰勒1980年所提出的。他認為，人們在進行決策時，往往不能對復雜事態的全局進行周密的考慮，而是在心理上無意識地將把每一項決策分成幾個不同的賬戶。同時，對于每個不同的心理賬戶，投資者往往會有不同的看法，并作出不同的核算。人們習慣將不同來源、時間、用途的貨幣視為獨立性很高的不同物品，并在心目中按不同的賬戶分開記賬。泰勒認為作決策時，潛在的賬戶系統常常遵循一種與顯在的經濟學計算規律矛盾的規則。心理會計賬戶與傳統的會計賬戶不同，其本質的特征是非替代性，也就是不同賬戶的金錢不能完全替代，這使人們產生“此錢非彼錢”的認知感覺，從而導致非理性的經濟決策行為。

心理會計的核算規則與前景理論符合。我們假設兩個事件X、Y（多事件以此類推），記做（X，Y）；根據價值函數的凹凸性，我們很明顯能看到事件合并進行判斷人們所產生的效用小于于分開判斷時所產生的。故在不同的情況下，人們面臨得與失的時候，分開的效用和整合的效用將有規則的變化。因此，根據函數圖我們推導出以下四個結論：

（三）心智成本 心智成本是指經濟人為達到最大效用所需要進行的理性計算。這種理性計算需要經濟人去深思熟慮并且耗費心智，如最大限度地去理解分析信息，需要進行成本和收益的配比，判斷和推理，對新舊信息進行協調，使其認知達到一致，最終能夠作出決策。但這個過程中地“深思熟慮”和“心智耗費”并沒有記錄到實際的成本中。

新古典經濟學假設社會人為完全理性人，因此他們的心智成本為零，意味著無需支付時間、努力和資源等便可以獲取信息和新知識。然而，社會人并非完全理性，當有限理性影響決策，意味著處理信息產生不可能輕易地完成，于是便產生了約束效應，只能依靠啟發式推斷進行判斷。因此有限理性是心智成本產生的根源。圖2是理性與非理性決策模型。圖2表明心智成本與理性決策呈正相關，與限制理性呈負相關。

圖2

三、惡性增資現象的行為金融學解釋

筆者將基于行為金融學里最核心的前景理論，結合從該領域里衍生出的心理賬戶、心智成本兩個理論對惡性增資起因進行解釋。

（一）基于心理會計的解釋 在具體的投資活動中，決策者在對一個已進行了初始投資，但將面臨損失的項目進行后續決策時，由于發生了最初的投資，即沉沒成本。但是繼續投資所能帶來的收益將會大于初始投資，盡管風險很大，能成功的可能性很小。此時決策者的內心便針對該項目設置一個專門的投資賬戶，一個收益賬戶。初始的投資金額可視為從該賬戶中的一筆支出，當繼續投資時，該賬戶繼續增加支出，但如果該項目一旦成功，將有一筆不菲的收益，因此決策者又會在收益賬戶記錄一筆收益，且金額大于所支出的成本，不過這個賬戶因為風險極大，有很大的概率成為壞賬。根據上述第三個結論“損失小，收入大要合并”，設X=風險極大地未來收益，-Y=投入的成本，即X〉Y，有V（X）+V（-Y）〈V（X-Y）；當損失小于收益時，將兩個心理賬戶合并產生的效用大于兩個賬戶產生的效用之和。當決策者分開考慮兩個賬戶時，由于投資成功的概率很小，所以V（X）幾乎為0，而V（-Y）為負值，因為之前投入的成本已經成沉沒成本，沒有換來任何益處，僅僅白白被浪費。所以V（X）+V（-Y）的效用值也是負值；然后，決策者將兩個賬戶合并時，就像一般會計處理的原則將收益和成本賬戶進行了匯總。由于X〉Y，所以根據價值函數，V（X-Y）在參照點右方，所以其效用值是正的。所以決策者通常會選擇將心理賬戶合并。也就是說，決策者考慮時主要以兩個賬戶的數字為基礎，僅僅簡單地進行了加減，而忽略了風險、環境等相關重要因素。因此，決策者通常會選擇繼續投資，最后導致了惡性增資現象。

（二）基于心智成本的解釋 當心智成本大于零時，有限理性行為是思考成本約束下的最大化行為。由于心智是一種稀缺資源，其稀缺性導致了經濟人對心智的節約與配置。所以通過節約腦力資源，對情感、感覺、習性以及前例等手段的依靠可以視為對思考成本的節約。在這種情況下，決策結果依賴于它的信息內容。決策人可能會在無意中用到它一直存在大腦中的以前知識經驗來做決策。從某種程度上說，當決策存在復雜性和不確定性，理性計算成本十分昂貴，人們有降低心智成本的傾向。運用情感、滿意進行決策不失為一種簡化、節約成本的思維行為。理性地考慮決策意味著決策的準確性增加，使結果盡可能地朝自己有利化。但是伴隨的是心智成本的增加；非理性決策則會導致失誤的風險增加，但是心智成本會降低。決策人選擇哪種類型取決于他們的偏好、以往經驗以及項目所處環境和預期收益。決策時，經濟人將會把理性思考所需付出的心智成本與有限理性時作出的決策可能帶來的損失進行比較權衡。決策人之所以出現不理性的行為，是由于理性考慮的成本太高。

所以，當一個項目的收益和風險均極大時，此時的環境是復雜和高不確定性的，決策者對該項目進行認真考慮會產生極大的心智成本。于是導致他進入有限理性的狀態。只憑著過去的經驗和感覺，以及一種僥幸的心理對該項目進行決策。把希望寄托在小概率的事件上，繼續對高風險項目投資，導致了惡性增資的發生。

四、惡性增資現象的治理路徑選擇

惡性增資現象普遍存在于企業資本項目決策和投資行為中，不僅給企業造成無法挽回的經濟損失，而且社會造成資源的巨大浪費。因此，如何有效地控制決策者的惡性增資行為，對企業的持續穩定發展具有十分重大的意義。最早提出惡性增資控制程序的是Brockner和Rubin（1985），他們分別試驗了幾種管理程序以判斷哪一種在治理惡性增資方面更有效。Keil（2000）從分析惡性增資的程序入手提出了針對IT項目不同階段的治理建議。在近幾年研究給出的惡性增資治理方案中，具體的措施包括:根據決策程序來評價管理者，而不是決策的結果（Staw，1992），設置資金支出上限（Tan&Yates，1995），提供關于初始決策以及未來投資的明確信息（Ghosh，1997），為管理者創造有效的道德環境（Rutledge，1999），設定項目的最低報酬率（Cheng，2003）；采用先個人決策再集體決策的形式（劉青，2007）。

筆者認為以上的治理方案，大部分是根據從外部觀察到的現象來建立相應的控制機制以達到對決策者惡性增資行為的限制，而對投資者的認識和能力因素以及心理因素等探索尚少?？刂茞盒栽鲑Y現象可以先從決策者內部的心理情況進行研究，比如從心理賬戶、認知偏差、首映效應方面等了解決策人在不理性決策時的真實想法。在設定控制方案和機制時，主要從決策者的認知風格、感覺機制、個體動機和情緒入手。更多地以決策者的心理因素為基礎變量設立相應的控制機制，再輔以外部控制機制，達到控制惡性增資的良好效果。

另外惡性增資現象發生在資本項目的追加投入環節，因此要降低其發生頻率，可從投資項目起始環節著手加以治理，防患于未然。如建立科學的投資決策機制；充分掌握市場信息與環境變化態勢，消除信息不對稱的盲區；利用市場中介機構專業與智力優勢提供客觀公正的咨詢報告和投資建議等路徑避免決策者個人情緒、偏見、固執與獨斷導致起始投資失誤，降低和消除潛在狀態的惡性增資現象與行為。

由于目前對惡性增資控制機制的研究仍處于起步階段，經濟學家對于惡性增資的研究大部分處于描述性階段，還沒有清晰的方法來探求投資者內部心理的因素，很難進行數量化模型處理，做不到精確分析。這一領域必將成為行為金融學未來的重要研究方向。

［1］劉志遠、劉超：《基于實驗研究的惡性增資行為解釋:自辯理論還是前景理論》，《中國會計評論》2004年第2期。

［2］唐洋：《投資者惡性增資行為的控制機制研究》，《經濟經緯》2007年第4期。