雷士照明玩的就是對賭

　　貌似，這是一個資本市場中逆市發(fā)行的失敗案例。2010年5月20日，國內(nèi)最大的節(jié)能燈生產(chǎn)商——雷士照明（02222.HK）在香港聯(lián)交所上市。
　　其實(shí)，以其行業(yè)地位、LED新能源技術(shù)概念與其連續(xù)三年平均獲得53.3%的復(fù)合年增長率來看，雷士照明吸引投資者的目光應(yīng)不是問題。但天公不作美，由于5月恒指受歐洲債務(wù)危機(jī)影響整體下挫6.4%，加之國內(nèi)房地產(chǎn)新政實(shí)行的雙重影響，雷士照明上市首日即破發(fā)，最終收報2.04港元，較招股價2.1港元下跌2.86%，可謂慘敗收場。
　　但是，僅僅兩個月不到，雷士照明徹底“變臉”，不僅一改首日上市頹勢而逆勢飆升，還屢次改寫漲幅新高。同時，高盛、摩根、國元香港等多家券商如統(tǒng)一了口徑，多次上調(diào)其目標(biāo)價之外，還給予增持評級。
　　雷士照明2010年中報表明，上半年雷士照明銷售收入上升85.9%，達(dá)2.04億美元，毛利率增加98.7%，為5538萬美元，經(jīng)營利潤上升132.2%，為3180萬美元。
　　正是如此不俗的業(yè)績提振了投資者的信心。截至2011年1月10日，雷士照明股價報收4.11港元，與上市首日的收盤價相比，漲幅達(dá)50%。
　　在東芝、飛利浦等外資強(qiáng)勢品牌與家電巨頭紛紛布局照明行業(yè)的今天，一家注冊資本只有100萬元人民幣的小公司，面對這些財(cái)大氣粗的“對手”，將如何持續(xù)盈利？
　　
　　無價資產(chǎn)
　　雷士照明誕生地惠州，這里大大小小的照明企業(yè)超過300家，占了中國照明企業(yè)的大半江山。
　　創(chuàng)辦之初，雷士照明沒有前輩佛山照明（000541. S Z）的百億市值身價，也沒有比鄰而居的TCL照明可以依靠的強(qiáng)大靠山。
　　“那時很容易賺錢，照明企業(yè)大多為‘作坊式’，沒有自己的品牌，僅依靠‘山寨’、代工、用價格或是原材料上加減控制成本的方法競爭。”雷士照明董事長吳長江對《英才》記者形容。
　　當(dāng)時整個照明行業(yè)每年呈20%的增長，所有企業(yè)都擠到了擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模這一條路上，希望借此分食更多的市場份額。而吳長江卻選擇把賺來的錢投入到渠道與品牌建設(shè)中，通過加盟店方式在全國范圍內(nèi)迅速擴(kuò)大了網(wǎng)點(diǎn)。這種自建渠道的方式不僅重構(gòu)商業(yè)模式，還把“雷士照明”的品牌做了起來。
　　雷士照明的加盟店從2003年的300余家，迅速發(fā)展到2010年的2600余家。
　　交銀國際光電行業(yè)分析師謝劍英表示，全國性的品牌分銷網(wǎng)絡(luò)是無價資產(chǎn)，是雷士照明實(shí)現(xiàn)高于業(yè)界平均水平收益增長率的原因之一。數(shù)據(jù)顯示：雷士照明2009年國內(nèi)總收益的74%來自其分銷商，競爭優(yōu)勢較強(qiáng)。
　　
　　搶食LED
　　對于“新技術(shù)改變一切”，吳長江深信不疑。
　　被業(yè)界普遍認(rèn)為是第四代光源選擇的LED技術(shù)，不僅給全行業(yè)帶來了一次重新洗牌的機(jī)會，同時還撼動著雷士的神經(jīng)。
　　“奧運(yùn)會給LED產(chǎn)業(yè)帶來了50億元商機(jī)、世博會在L E D上的投入是10億元，在廣州亞運(yùn)會上，雷士照明中標(biāo)80個相關(guān)照明項(xiàng)目，供應(yīng)了1000多個產(chǎn)品。”吳長江愿意用數(shù)字說明問題。“數(shù)據(jù)顯示：2010年中國LED照明產(chǎn)業(yè)產(chǎn)值將超過1500億元。2015年，L E D在中國照明市場的占有率將達(dá)到20%，帶動產(chǎn)業(yè)規(guī)模達(dá)5000億元。”
　　2010年7月24日，有關(guān)部門公布了“三年淘汰10億只白熾燈，同時點(diǎn)亮同樣數(shù)量節(jié)能燈”的時間表，宣告了這場照明產(chǎn)業(yè)升級大幕的拉開。有了政策的保駕護(hù)航，巨大的市場機(jī)會讓多方看好這個淘金場。LED照明跨國巨頭歐司朗宣布，在惠州設(shè)立LED芯片生產(chǎn)線；日本日亞化公司也計(jì)劃在內(nèi)地設(shè)廠，擴(kuò)展LED照明產(chǎn)品線；LG伊諾特則規(guī)劃在惠州投資超1億美元，用于LED封裝、背光和照明應(yīng)用。家電巨頭中，除了早已布局的TCL，美的也宣布進(jìn)軍。近期，又有比亞迪投資LED的消息傳來。
　　“目前，國內(nèi)市場中LED照明企業(yè)有幾千家，但銷售額排名前10的企業(yè)加起來的占比只有整個市場的百分之十幾。由于缺乏行業(yè)的標(biāo)準(zhǔn)化，因此競爭還處于諸侯割據(jù)的混戰(zhàn)中。”吳長江表示。
　　興業(yè)證券分析師認(rèn)為，LED產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，未來5年是黃金期。這期間，整條產(chǎn)業(yè)鏈上，從事高端封裝和下游應(yīng)用企業(yè)，都有比較好的發(fā)展機(jī)會。同時，LED產(chǎn)品在產(chǎn)業(yè)鏈位置上更靠近消費(fèi)端，也是電子元器件行業(yè)整體景氣度下降趨勢下的理想防御品種。
　　
　　核心短板
　　“照明行業(yè)的未來一定會經(jīng)歷優(yōu)勝劣汰的過程，只有借助資金優(yōu)勢實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)營，才能奠定自身地位。”吳長江認(rèn)識到了這點(diǎn)，因而在2006開始了一系列的資本重組。
　　對賭協(xié)議一直被視為企業(yè)與資本零和博弈的游戲，有人認(rèn)為“對賭”是企業(yè)的“保護(hù)傘”，有人將其視為在企業(yè)經(jīng)濟(jì)疆域“開門揖盜”。在雷士照明的兩輪融資中，軟銀賽富、高盛就與吳長江設(shè)定了包括每年的業(yè)績指標(biāo)、獎金、轉(zhuǎn)讓限制、優(yōu)先購買權(quán)和共售權(quán)、贖回權(quán)等一系列“對賭”條款。
　　“很多人對‘對賭’褒貶不一，甚至有人對‘對賭’抱有憤恨的態(tài)度，說是洗劫。其實(shí)這就像買東西，物品的價值需要有證明的元素。誰都希望投資人投得多占股少，但投資人都希望投資少占股多，兩方是矛盾的。而解決這個矛盾的國際慣例就是‘P E’，即用管理層的業(yè)績來衡量投資方所占的股份。”
　　截至雷士照明上市，作為私募股權(quán)投資者的軟銀賽富、高盛分別占有雷士照明30.73%和9.39%的股份，軟銀賽富更超過了吳長江持有的29.33%股份，成為第一大股東。
　　資本問題之外，從傳統(tǒng)燈具走出來的照明企業(yè)，大都面臨光源核心技術(shù)的短板。事實(shí)上，從引資高盛、軟銀賽富借助資本手段開始，吳長江一直致力于光源技術(shù)的突破。五年來，雷士照明先后與G E開展了戰(zhàn)略合作，與復(fù)旦電光源研究所成立了光源研發(fā)中心，還以4931.4萬美元的價格從世紀(jì)集團(tuán)手中收購了世通以及其旗下的三友、江山菲普斯及漳浦菲普斯公司，一躍成為了全國最大的節(jié)能燈制造商。
　　小企業(yè)多，大企業(yè)少，生產(chǎn)集約化和規(guī)模化程度低、規(guī)模效益小，在吳長江看來，這種行業(yè)特性情況下，LED照明企業(yè)要實(shí)行標(biāo)準(zhǔn)化和多樣化共同經(jīng)營。將產(chǎn)品零配件如光源、電器、轉(zhuǎn)換器等實(shí)行統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)化生產(chǎn)達(dá)到規(guī)模效應(yīng)，提升利潤；在燈具等實(shí)行多元化的個性設(shè)計(jì)，用品牌經(jīng)營是未來的發(fā)展方向。
　　無獨(dú)有偶，國際照明巨頭飛利浦也走著同樣的路。近年，飛利浦在全球范圍內(nèi)不斷收購LED燈具企業(yè)，如北美照明燈具公司、意大利LED設(shè)計(jì)公司Ilti Luce等。
　　“照明產(chǎn)業(yè)是一個比較特殊的行業(yè)，不能用家電行業(yè)的發(fā)展規(guī)律去評判。就像服裝業(yè)，發(fā)展了兩個世紀(jì)，但最后并不是全行業(yè)只剩下幾個品牌。”吳長江認(rèn)為“這就像可口可樂，因?yàn)樾纬闪藰?biāo)準(zhǔn)化與規(guī)模效應(yīng)，才不擔(dān)心有人造假，因?yàn)樵旒俚某杀疽欢ū日嫫犯摺！?br/>