應對復雜形

　　2011年是“十二五”規劃的開局之年，面對“加快發展債券市場，提高直接融資比重”、“國內流動性收緊、信貸增長放慢、利率市場化提速”和“國際油價不斷走高，全球通脹不斷升溫”的復雜形勢，剛剛經歷近幾年高速發展的中國銀行業金融市場業務面臨的發展不確定性更加突出，如何積極應對隨之而來的一系列新的挑戰和機遇，成為“十二五”期間中國銀行業穩健發展的重大課題。在此背景下，2011年4月26日至27日，《銀行家》雜志與負責全行金融市場業務，業已形成涵蓋代客理財、直接債務融資、債券、外匯、貴金屬及相應衍生品投資等金融市場業務交易平臺的中國民生銀行金融市場部，在杭州共同舉辦了“中國銀行業‘十二五’金融市場業務高峰論壇”。邀請國內金融市場業務的著名專家學者、監管機構負責人和股份制銀行、城商行、農信社、村鎮銀行、外資銀行、證券公司、信托公司等條線同仁500余人，圍繞“理財、外匯與貴金屬”、“債券承銷發行與投資”等主題，就未來金融市場業務發展面臨的形勢、難點、創新機理和監管變動等進行了深入探討與交流，以期為促進銀行業金融市場業務在“十二五”期間的快速、穩健發展提供參考借鑒。本文選取其中的精彩發言與觀點（按論壇流程和嘉賓發言順序），呈現其文，以饗讀者。
　　
　　中國銀行業金融市場業務發展與展望
　　趙品璋：金融市場業務已成為商業銀行未來發展的主力
　　
　　“十一五”期間，中國宏觀經濟和金融業從容應對了全球金融危機的影響，在危機中仍保持了較高的增長速度。而中國金融市場業務在危機中經受了歷練、收獲了輝煌。短短幾年，銀行間市場非金融企業債務融資工具累計發行規模超過3.8萬億元人民幣，理財發行規模超過7萬億元人民幣，金融市場業務已成為商業銀行未來發展的主力。
　　伴隨著中國金融市場的發展，中國民生銀行經過15年的奮斗和努力，業務不斷拓展，規模不斷擴大，效益逐年遞增，為推動中國銀行業的改革創新做出了積極貢獻。在發展的同時，民生銀行積極順應市場變化，強化金融市場業務的支柱地位，保證銀行戰略轉型的順利實施。
　　2011年以來，人民銀行四次上調準備金率，兩次加息，國際油價不斷走高，黃金白銀價格屢創新高，美國主權評級被調低，輸入性通脹因素不斷增加，中國銀行業金融市場業務面臨著嚴峻挑戰。為確保金融市場業務的主力地位，商業銀行在短期內需要重點解決三個問題：一是如何應對階段性的貨幣緊縮政策及準備金率、利率上調帶來的影響，二是如何化解房地產政策調控措施對房地產業和相關產業鏈的影響，三是如何在經濟增長方式轉變、區域協調發展、產業升級換代和金融改革加速過程中尋找新的商機。從長期來看，同樣需要破解三個難題：一是如何適應日益復雜的經濟金融危機環境，二是如何更好地利用金融機構間的互補性，三是如何實現自身組織制度的改革，轉變原有的金融模式和商業模式，以迎接金融市場業務新時代的到來。
　　（作者系中國民生銀行副行長）
　　
　　王松奇：大力開發優質金融產品，集中資源支持實體經濟發展
　　“十二五”規劃是我國自有“五年規劃”以來最為出色的一個五年發展規劃，是本屆政府領導人對改革開放30年發展經驗的全面總結。“十二五”規劃的鮮明特點，就是它非常清晰地勾勒出經濟發展方式轉換的路線圖：一是大力擴大國內消費需求，二是提高全要素生產率，從內生上解決生產動力問題，三是大力發展服務業。“十二五”期間，經濟發展方式要實現真正轉變，首先需要轉變發展觀念，同時，對包括國民收入分配格局在內的多個方面進行積極、徹底的調整。
　　2011年以來，存款準備金率已上調了四次，利率上調了兩次，而通脹態勢卻基本未得到根本緩解。4月13日，國務院常務會議指出，要把物價上漲控制在可容忍的限度內，這是否預示5%的通貨膨脹率或將成為常態？我認為，央行在貨幣政策上可以做一些調整，更多地使用匯率來調整國際收支。根據當前的經濟發展形勢，央行可能還會繼續調高存款準備金率，若CPI一直在5%上下，升息至少還會有兩到三次。今年2月底，俄羅斯的CPI是9.5%，印度為8.8%，巴西是6.5%。由此可見，通貨膨脹已成為全球性通脹，而不僅僅是我國。但我們的政策應如何調整？我認為，調整的目的是讓整個金融體系最有力地服務實體經濟發展。比如，中國民生銀行開發的許多好的金融產品，就體現了集中資源支持實體經濟發展的調整目的。銀行業都應以此為目標，通過大力開發優質金融產品，實現對實體經濟發展的有力支持。
　　（作者系中國社科院金融研究所黨委書記兼副所長）
　　
　　閔路浩：科學發展銀信合作業務，滿足客戶資產配置多元化需求
　　銀信合作首次出現于2003年，2006年開始發展，2009年以來發展迅速，呈現持續增長態勢，2010年7月交易額達2.08萬億元人民幣。2010年8月，銀監會頒發《中國銀監會關于規范銀信理財合作業務有關事項的通知》（72號文），規定信托公司在開展銀信理財合作業務中，應堅持自主管理原則，不得開展通道類業務。自此，銀信合作業務規模逐月下降，2010年年底，銀信合作業務規模為1.66萬億元人民幣，下降4200億元。
　　2011年1月，銀監會下發了《關于進一步規范銀信理財合作業務的通知》，明確商業銀行執行72號文件的具體規定，要求進一步壓縮銀信理財合作業務規模，有效防控風險。2011年，銀監會繼續本著審慎監管的原則，強調信托公司在開展業務中應堅持自主管理原則，嚴格履行盡職調查和資產管理職能，使用監管評級和凈資本管理辦法引導信托公司提高核心競爭力。商業銀行和信托公司嚴格按照銀監會有關文件要求開展銀信合作業務，禁止雙方開展通道式銀信合作業務，禁止商業銀行通過銀信合作規避貸款規模隱藏風險的行為。同時，銀監會鼓勵雙方科學開展銀信合作，努力開拓高端業務，鼓勵信托公司能夠為商業銀行高端客戶開發提供更多的個性化產品和提供跨市場資產配置的能力，從而成為商業銀行私人銀行部門的一種重要延伸。
　　（作者系中國銀監會非銀行金融機構監管部副巡視員）
　　
　　理財產品創新與投資策略
　　李彬：體制優勢是民生銀行理財業務快速發展的關鍵。在中國商業銀行戰略轉型中，銀行理財業務像“鳳凰涅”般迅速發展壯大，短短幾年，市場規模已超過7萬億元，產品創新涉及保障房、環保、藝術品等新興領域，成為中國理財市場的重要組成部分。
　　2009年以來，民生銀行理財業務實現了跨越式增長。2010年，理財發行規模達到3396億元，比上年增長1616%，是2008年的5.6倍。2011年1～3月，發行規模已超過1600億元。近兩年來，通過優化調整制度、流程和管理方式，強化合規經營，細化產品管理與客戶服務工序，踐行“業務流程一體化”、“風險控制前移”、“主動營銷，從坐商到行商”，實現了產品創新與業務發展雙豐收，走出了一條持續健康快速發展的新路。在發展理財業務的過程中，金融市場部堅持“創新、求變”的經營理念，緊跟市場，快速反應，先后推出了黃金、藝術品、外匯穩健型創新理財產品。2009年，創立“資產池”管理模式，推出資產池（“非凡資產管理”）理財產品；2010年上半年，大力發展信貸理財；2010年下半年，創新定向增發；2011年初，關注保障性住房和收益權項目，并積極探索證券投資理財產品。2010年，“非凡資產管理”當選《21世紀經濟報道》“最佳銀行理財品牌”，被“第一財經”評選為“2010年第一財經金融價值榜最佳理財創新銀行”，而黃金理財產品獲得“2010年中國十大最佳理財產品獎”。
　　
　　總結兩年來的實踐與發展，有如下感悟和思考。首先，體制優勢是民生銀行理財業務快速發展的關鍵。事業部體制確保了民生銀行的產品創新和客戶服務更加專業化、全面化、一體化，能更好、更快地聯動市場、聯動總分支行。其次，自主研發產品是理財業務持續發展的關鍵。在產品創新中，要清晰“哪些產品做規模、哪些創收益、哪些樹品牌”，樹品牌的產品必須是自主研發的。第三，強化風險管理，堅守合規經營。在開展理財業務的過程中，對項目的評審、風險管理流程要與開展正常信貸業務一樣嚴格要求。現在的理財業務已經隱藏流動性風險和一些信用風險，而不僅僅是純粹的中間業務。最后，強化合作共贏。如果說2010年是“銀信合作年”，那么在2011年，金融市場部希望在信托公司外，與證券公司、資產管理公司、投資管理公司合作，使2011年成為銀行合作伙伴多元化的一年。今后，理財業務不僅是商業銀行賴以謀生的手段，更應該成為商業銀行參與國際化競爭、實施戰略轉型、實現可持續發展的戰略性業務。
　　（作者系中國民生銀行金融市場部總裁）
　　
　　戰偉宏：不得合作發行高風險及違規房地產開發企業的信托理財產品。針對銀信理財產品合作，2010全年，銀監會一直都是在“引導”，即72號文也并不是要把銀信合作這條路全部切斷，只是強調信托行業和商業銀行的合作要更加科學、規范。
　　目前，銀信合作監管的指導思想是“有保有壓”，就是鼓勵多做投資、少做融資，多做主動管理業務、少做通道類業務。2011年4月23日，在銀監會第二次經濟形勢通報會上，對開展房地產信托業務專門指出，房地產的泡沫已經“越吹越大”，信托公司下一步在做房地產信托業務時要更加“小心”。同時，對于違規和高風險房地產開發企業，銀行在做好自身風險管理的同時，不得為該類房地產開發企業發放信托理財產品和其他融資產品，如票據或短融。當然，商業銀行不得替信托公司發行房地產信托產品是有前提條件的，不是被全部“堵死”，只是對高風險以及違規的房地產開發企業不得發行信托理財產品。總體來說，商業銀行不得與信托公司合作發行高風險及違規房地產開發企業的信托理財產品。
　　（作者系中國銀監會非銀行部信托公司非現場監管處處長）
　　
　　翟立宏：從營銷渠道層面逐步擴大到產品設計、投資組合等多個層面。從營銷渠道層面逐步擴大到產品設計、投資組合等多個層面，將是理財市場中銀行與金融同業合作的發展趨勢。
　　在中國，國家規范意義上的理財市場無論從理論探討還是銀行實踐來看，只不過有7～8年的時間，因此實際上還屬于一個新興的市場。理論界和實務界大多是從市場需求、產品和服務、規則制度等角度進行探究，而對業態模式，即理財市場上最基本的業態架構和運作方式討論較少。理財市場的子市場大概有銀行、信托公司、券商、基金、保險、期貨、私募基金等，這些模式在投資理財市場中，從業態模式上來說都有自己不能被其他業態模式替代的功能。從銀行角度考察，相比其他同業，在發展初期是替代關系，之后進入競爭關系，最后必將是競爭與合作的關系。
　　銀信合作是國內理財市場的獨特模式，它是商業銀行與信托公司適應業務管制、長短互補的結果。從銀信合作的未來趨勢看，一是銀信合作產品本身現在受制度約束和受制度變化所進行的調整，在很大程度上有宏觀層面的影響；二是銀信合作下一步在基礎制度層面上應做一些提升，而不是簡單的銀行和信托公司的合作。當前，銀行與其他金融機構、理財類機構的合作，還停留在營銷層面上。未來，將會從原先純粹的縱向一體化，慢慢地擴展為橫向一體化，把同業的一些具有比較優勢的環節都嫁接起來。
　　（作者系西南財經大學信托與理財研究所所長）
　　
　　探討之一：新形勢下的銀信合作模式轉型
　　戰偉宏：合作模式相比與信托公司的合作模式更加有利。我們希望銀信合作下一步有發展，但是這種發展不是利用信托公司的通道，而是大家合作。因為信托公司在與商業銀行合作的過程中，其本身在營銷上仍然存在很大的問題，且這個問題短期內無法解決。而在非業務監管的模式下，商業銀行要開展信托業務，短期內也不可能實現，所以這是一個較好的結合點。
　　劉洋：未來合作的重點仍是對客戶的選擇。在目前的宏觀經濟政策和監管環境下，銀行和信托還是要在投資和渠道上進行合作。銀信未來的合作重點應該還是客戶的選擇，即普通投資人和高端投資人。在未來銀信合作方面，對普通投資者的銀行理財產品應該更多對接結構化產品。針對高端投資人銀信方面的合作，銀行代理信托計劃銷售業務將是未來的一個主流。銀行代理信托計劃銷售業務現在已經發生了很大的變化，過去銀行代銷的是信托公司的集合產品，現在的情況主要表現為兩個方面：一是現在市場上已經出現了越來越多的銀行主導型產品，我認為這是銀行定制的雛形。信托公司有很多集合信托計劃，為什么較難在銀行柜臺上銷售？主要原因是銀行要考慮銷售風險，所以集合信托計劃要首先符合銀行的風險評審標準。二是銀行能在一個項目早期，以股權等投資形式定制成集合信托計劃，這可能成為未來的主要方向，即由銀行的資產管理部門和金融市場部門主導，由主動管理經驗豐富、市場判斷更準確的一方牽頭，由銀行理財人員與信托經理共同設計成立一個信托計劃，做成一個集合產品，然后把它交給各級銷售部門銷售，這樣銀行將獲得較高額的收益，且是一個綜合性的收益。
　　（作者系中融國際信托董事長）
　　
　　翟立宏：最新的發展模式是信托公司和銀行綜合服務的“二位一體”。新形勢下的銀信合作轉型，實際上應該是一種提升，是銀行和信托制度的結合。銀行會利用更多的信托制度，信托公司會更多地借助銀行基本的綜合性服務，信托公司越來越具有私人銀行的角色。我認為，最新的發展模式將是信托公司和銀行綜合服務的結合，它們最終會走向“二位一體”。
　　探討之二：商業銀行理財業務發展前景及特色
　　李彬：未來發展主要應解決四方面問題。商業銀行開展理財業務，最首要的、最重要的問題是風險控制。在民生銀行，金融市場部在做理財業務的過程中，對項目的評審、風險流程與做一般資產業務是一樣的。現在各個銀行都在做的資產管理模式理財業務，實際上已與傳統的理財業務有所不同，其資產在某種程度上已經承擔了流動性風險和一些信用風險。其次，開展理財業務，必須要遵守監管部門和銀行內部關于信用風險、市場風險、流動性風險和操作風險的各項規程。第三，要做好產品的信用分級和客戶的風險評估，把“合適”的產品賣給“合適”的人。開展理財業務的商業銀行要做好投資者，就是要做好對購買理財產品客戶的宣傳、教育和信息披露。第四，要做到把握政策脈搏，深入研究市場，捕捉市場機會，爭取在第一時間研發產品。
　　羅繼東：農合機構的理財業務發展特點突出。目前，農合機構理財業務發展呈現出下列特點：一是業務起步晚，但發展速度快。2007年，農合機構首次推出全國首款自己的理財產品，到2010年，產品發行機構增長到150家，發行量年均增長超過50%。二是市場份額比重低，但市場發展空間大。2010年，農合機構理財產品發行數量在我國理財市場中的整體占比還不到2%，而農合機構資產和負債超過10萬億元人民幣。三是服務水平不高，但市場把握能力強。目前，農合機構產品結構較為單一，大多為投在債券、票據、貨幣市場類資產，在風險設計方面明顯趨于保守，發行的保本收益型理財產品占比超過80%。
　　未來，農合機構理財業務發展方向：一是創新業務模式，引導理財資金投資流向農村市場；二是承擔農村投資者教育的社會責任，提高農村客戶理財能力，實現財產性收入增長；三是走有農合機構特色的理財發展之路，擺脫理財產品同質化競爭局面。
　　
　　（作者系廣東省農村信用聯社理事長）
　　
　　探討之三：中外資銀行理財產品對比
　　李 彬：這種不同與中外資銀行的不同管理模式和處在不同的發展階段有關。過去兩年，國內銀行理財產品大多集中在信貸類產品方面，外資銀行則更多是與外匯市場、大宗商品市場掛鉤的結構性理財產品。中資銀行要做理財產品，必定要和信托公司、證券公司以及其他一些非銀行金融機構合作，而外資商業銀行、投行、資產管理公司各自的定位比較明確。另外，外資銀行發展的是交易業務，這和國外金融市場已經處于較高發達水平有關，它們可在這個市場里自主研發產品而無需顧慮銷售。而在中國金融市場環境里，中資銀行想在市場上自主研發產品很困難。在前期，民生銀行金融市場部也曾嘗試跟著市場“步伐”，研究期貨類理財產品，但發現這個市場目前的容量不大，如果理財產品投放進去，存在的風險該如何把控？當然，中外資銀行的理財產品也存在很多相同點，它們創新任何一款產品都是在某種程度上逃避監管、跟蹤政策、尋找政策帶來的機會和市場發展帶來的機會。
　　翟立宏：中外資理財產品的不同主要體現在兩個方面。一是中資銀行發行理財產品的主要目的是通過讓利來籠絡資金和客戶，是一種營銷方式，而外資銀行則更傾向于直接獲利。二是中資銀行的理財產品更傾向于通過制度、政策規制來套利，而外資銀行的理財產品更多的是通過技術來套利。
　　外匯與貴金屬市場
　　楊越：民生銀行已成為從事外匯和貴金屬市場業務的“主流”銀行之一。經過多年的實踐與提升，中國民生銀行在外匯和貴金屬業務上創出了一條“交易與銷售并重”、“市場研究、風險管理與金融工程團隊同舉”的特色發展模式，視產品創新為業務發展靈魂，各種組合型產品、套利型產品不斷推出。強化自主人才培養，高度重視與農商行、城商行等各類金融同業之間的往來合作。
　　民生銀行從2006年12月獲得銀行間外匯市場首批做市商資格起，現已擁有國內外匯市場所有有關即期、遠期、掉期業務的經營資格。目前，即期交易量位居國內銀行前10名，遠期交易量位列前5名，連續多年獲得“年度交易優秀獎”及“年度最佳進步獎”，多名交易員連續獲得“優秀交易員”稱號。2010年，自營外匯買賣交易量比上年同期增長107%，遠期結售匯交易量同比增長58%，結售匯掉期及外匯掉期交易量增長203%。
　　在貴金屬業務上，民生銀行先后推出了包括黃金借貸、黃金即期交易、黃金遠期交易、黃金期貨交易、代理貴金屬延期交易、黃金實物金條銷售、標準倉單質押融資等貴金屬業務及黃金類理財產品，幾乎覆蓋了貴金屬市場目前所有可執行的業務。當前，民生銀行自營交易境內外交易量達到每年200噸黃金、近600億人民幣的交易規模，黃金類理財產品2010年被評為“年度最具投資能力產品”。2011年，將繼續推出人民幣期權、人民幣外匯貨幣掉期、黃金進口寄售交易業務、紙黃金/紙白銀交易業務等。顯然，民生銀行已經成為外匯和貴金屬市場產品最齊全、交易最活躍的銀行之一。
　　（作者系中國民生銀行金融市場部副總裁）
　　
　　譚雅玲：人民幣匯率出現錯位的關鍵是制度而非價格。目前，我們討論人民幣升值有利有弊，利大于弊。但只講利不講弊，可能會產生誤導，給市場帶來很多不確定影響。如果從這個角度去論證，產生風險的最關鍵之處在于識別風險時出現了問題。
　　當前，對外匯市場風險的識別已經出現了很多偏差，甚至是誤導。
　　一是現在的金融危機叫“新型”金融危機，過去的叫“傳統”金融危機，傳統和新型最大的差異是控制力，傳統的金融危機沒有控制力，新型的金融危機有很強的控制力。金融危機的結果不一樣，傳統的是破壞力很強的“殺手”，新型的金融危機會帶來國家利益的上升。
　　二是現在處在國際金融的新時代。最早時期被稱為傳統的金融時代，即美元一支獨霸，后來是國際貨幣體制“三足鼎立”，現在則是美元回歸大權的“新時代”。美國之所以這么瘋狂地推廣政策，是有長遠戰略設想的。人民幣是一個信用和信譽貨幣，美元則是一個自由貨幣、主導貨幣，美元依然有優勢、有實力、有勢力，是世界貨幣制度的主宰，份額占比在60%以上。所以，風險現在仍處在錯覺階段，進而嚴重地忽略了制度，而人民幣匯率改革重要的正是制度。
　　三是國際經濟金融格局未變，發達國家與發展中國家沒有根本性的改變。金融發展的關鍵是經驗和自我。目前，風險存在錯行和錯位，差異分化更加復雜。前面談到我們的金融如此龐大，講到了農村金融如此脆弱，說明我們國家的金融發展是有裂痕的，是不均衡、不穩定的發展。我們銀行的產品相比外資銀行的產品，最大的特點是量大、收益小，外資銀行是量小、收益大。外資銀行在產品設計上以市場為主，以經驗、趨勢為主，而我們在很多產品設計上，是根據現行的體制。所以，人民幣匯率出現錯位，制度是關鍵，而不是價格。貨幣國際化進程需要戰略規劃，更需要實力。
　　（作者系中國外匯投資研究院院長）
　　
　　宋鈺勤：黃金的資產配置功能進一步加強。2008年金融危機以后，美元和歐元的地位受到削弱，而地震、海嘯和核危機使日元的地位進一步受到挑戰，全球貨幣體系已千瘡百孔，多方已對其提出了不同的質疑。
　　金融危機后，黃金的貨幣屬性重新得到提升。2009年10月，全球最大的商品交易所——美國芝加哥商業交易所（CME）允許交易商將黃金作為所有商品的保證金。2010年3月，美國猶他州通過黃金白銀成為合法流通貨幣的議案，同時，還有12個州正在緊鑼密鼓地討論這一問題。同年12月，世界銀行行長佐利克在巴黎提出希望世界各國考慮將黃金納入國際貨幣體系，作為改革的工具。同時，黃金作為資產配置的工具更進一步得到加強，投資需求不斷上升。2010年，全球金條需求量超過713噸，同比增長56%。根據上海金交所對中國可供投資產品的跟蹤分析，從2002年1月到2008年6月，資產配置中的黃金占比基本維持在7.85%，股票、期貨、基金等為32.12%，房地產資產為23.53%，固定收益類資產為21.18%，無風險資產（國際儲蓄現金）為14.32%；到2009年6月，無風險資產降為9.89%，而黃金占比升到了16.74%。在國外，在養老等基金的資產配置中，黃金的占比為10%左右。此外，世界黃金協會2011年報告顯示，經過21年的黃金拋售后，多國央行已成為黃金市場的凈買家，2010年凈買入黃金達87噸。
　　（作者系上海黃金交易所副總經理）
　　
　　探討之一：拉動黃金價格十年上漲的關鍵因素
　　王新佑：資產配置是拉動黃金價格十年上漲的關鍵。金本位制度退出之后，黃金也退出了貨幣體系，成為一種普通商品。從官方售金情況來看，在美元上漲、金價下跌的時候，歐洲央行都在賣黃金。又因為擔心金價跌得太多，歐洲央行簽訂了《華盛頓協議》，規定每年最多只能賣500噸黃金，這樣可使金價跌得不至于太快，這說明黃金在國際貨幣儲備中的地位日益下降。“9.11”事件可能是美元和黃金價格關系的轉折點，黃金作為保值避險資產開始受到投資者關注，并被大量購買。同時，美國“雙赤字”政策導致美元進一步貶值。2008年的金融危機，接著是量化寬松政策以及通貨膨脹，這些都是導致金價大幅上漲的原因。但真正拉動金價上漲的因素主要是資產配置，資產配置分為兩個方面，一個是長期的投資，另外一個是短期的投機炒作。
　　（作者系中國農業銀行金融市場部貴金屬業務處處長）
　　
　　譚雅玲：黃金連續十年上漲，政策和戰略起了決定性作用。目前，美元和黃金的報價及關聯度在一定程度上已與過去關系相反，美元價格和黃金價格一起漲。黃金是世界性的概念，而美元是美國一國的概念，美國人是要世界性的概念，還是美國的概念？一定是美國的概念！美國不會輕易放棄美元，黃金是美元的戰略籌碼，美國現在所做的是著眼于未來的戰略，我們也應有戰略遠見和高度。
　　
　　孫建：央行增加黃金儲備成為黃金連續十年上漲的主要原因。從2000年開始，黃金兌美元比率是上漲的，而之前十年幾乎是下跌的。黃金價格走勢受美國貨幣政策、財政政策的影響非常大，黃金與美元的背離走勢與美元作為國際儲備貨幣是密切相關的。各國外匯儲備為達到保值目的，肯定要做一系列調整，在這個過程中，各國央行都增加了黃金的儲備。
　　（作者系中信銀行資金資本市場部副總經理）
　　
　　探討之二：人民幣升值與通貨膨脹的關系
　　譚雅玲：人民幣升值不能緩解通脹壓力。“貨幣升值能解決通脹問題”是教科書的內容，現在市場發展的形態已與傳統截然不同。新興產業或者是產業鏈的變更，還有全球產業鏈的分工都有很大的差異，且格局沒有改變，壟斷性較強。“貨幣升值解決通脹問題”是與情緒或心態有很大關系的，因為升值會帶來很多的沖動、滿足和不理智的想法，當年泰國就是希望借助貨幣升值轉變為發達國家，這已經帶給他們慘重的教訓。
　　對2011年人民幣匯率走勢，我認為上半年會有升值，下半年波動會擴大，而在波動的過程中很難排除人民幣貶值的可能。
　　劉煜輝：人民幣升值與通脹的關系比較復雜。關于匯率，“巴拉薩-薩繆爾森效應”有一個恒等式，即“實際匯率=名義匯率-通貨膨脹率”。實際匯率不斷有升值的壓力，如果從名義匯率上無法表達，必然是從價格（通貨膨脹率）上表達出來。這個效應在1990年代東南亞國家都得到了驗證。從中國的政策選擇來看，如果選擇人民幣升值應對通貨膨脹，實際是處理等式的右邊，先把貨幣升起來，然后把通貨膨脹壓下去。也可以有另一種政策的選擇，就是處理等式的左邊，使中國經濟去掉人民幣升值的勢頭。從這個角度來講，中國經濟一定要實現減速，就是經濟要實現中長期的正的真實利率，去壓制地方政府不斷產生的投資沖動和要求，這是關鍵，但這是一個很難的決定。實際上，它已不僅僅是經濟決定，而已是個政治選擇的問題了，同時，它還是一個體制上的問題。我認為，解決人民幣匯率問題應采取降低國內儲蓄率、調整經濟結構等措施。
　　（作者系中國社科院金融研究所金融實驗研究室主任）
　　
　　探討之三：人民幣期權業務發展的難點
　　楊越：人民幣升值的單邊性和產品定價難是主要的阻礙。目前，該業務規定，只能企業買入期權，而人民幣升值的單邊性，使得銀行報價不可能具有競爭力。同時，這是一個新產品，在中國缺乏歷史參考，加之人民幣匯率受其他非市場因素影響較大，定價也是非常難的。基于這兩點考慮，我覺得該業務要想正常發展還有待時日。
　　孫建：商業銀行管理期權的風險和難度依然很大。在市場雙向波動時，對客戶來說，人民幣外匯期權業務對滿足客戶避險需求具有非常重要的意義。在人民幣升值預期非常一致的市場環境下，相對于遠期等產品來說，期權就缺乏了吸引力。另外，由于目前銀行的凈頭寸都是賣出期權，銀行的波動率風險無法被有效對沖，導致銀行管理期權風險的難度加大。
　　王新佑：投機者不足造成交易活躍度不夠和流動性不足。從交易方式來看，人民幣外匯期權業務只允許企業買入。對期權本身來說，買入期權要付期權費，而銀行收了期權費要承擔很大的風險。一個金融市場若有效，則需要有一定的流動性。企業要保值，背后必須有投機對手的出現，但根據目前的市場結構，銀行很難扮演一個投機者的角色并拆分市場。
　　債券承銷發行與投資
　　肖宇：直接債務融資工具將成為商業銀行轉型的拳頭產品。2010年底，中國債券市場存量規模達到20.4萬億元人民幣，其中信用債4.3萬億元。從目前我國債券市場的市場化程度看，債券存量規模占貸款存量規模的比重僅為5%，與利率市場化要求的平均占比20%水平相差甚遠，如果按照信用債券年均1.4萬億～1.6萬億元的平均增速來看，“十二五”期間債券市場的發展潛力巨大。
　　幾年來，銀行間市場通過完善制度、豐富債務融資產品和擴大承銷團成員參與債務融資工具承銷，保障了債務融資市場的快速發展。同時，監管當局也加大了對風險防控的投入力度，信用風險防控將成為今后工作的重中之重。
　　目前，我國尚未發生真正的信用違約事件。從國際上看，只有經歷過完整經濟周期的信用市場才能成為成熟完善的市場。幾年來，信用債市場的高速發展得到了市場各方面的“呵護”與“關愛”。從市場當事者來看，信用風險違約事件發生得越晚越好，越有利于監管各方實現監管競爭和提高效率。而從市場的深度和廣度來看，信用風險違約事件發生得越早越好，這樣可以讓我國的信用市場盡快成熟起來，持續有效地擔當起促進中國經濟和諧、可持續發展的大任，成為金融脫媒、信貸收緊下商業銀行戰略轉型的“主戰場”。
　　（作者系中國民生銀行金融市場部總裁高級助理）
　　
　　諸建芳：二季度CPI水平或將為5%～5.1%。受政策因素影響，我國2011年的整體經濟走勢可能會呈現“前低后高”狀態，從環比意義上說，下半年的增長要比上半年略快一些，但季度之間的差異會明顯收窄。
　　2011年二季度，中國經濟增長將呈現放緩的趨勢。在投資方面，政府調控政策會帶來房地產投資的下降。信貸投放量減少和對新開工項目的控制也會造成投資出現一定的放緩。在消費方面，較2010年會繼續出現較明顯的放緩，其中最核心的部分包括汽車、住房裝潢等，這種狀態很可能會繼續下去。在進出口方面，雖然目前公布的出口數據仍很高，但政府可能會逐漸取消一部分出口退稅并加快人民幣升值速度，升值幅度很可能會超出5%，從而使后續出口增速出現下降，而進口由于經濟放緩導致的內需下降，也會出現一定的減緩。
　　二季度，CPI仍會在高位運行，大約在5%～5.1%的水平。三季度以后會出現一定的回落。這是因為：（1）全球范圍整體貨幣環境已經逐漸從寬松轉為穩定。（2）一旦美國進入貨幣緊縮通道，美元走高也會大大減緩輸入型通脹壓力。（3）國內供給的增加會帶動農產品和食品類價格的逐步回落。
　　由于目前整體的流動性仍然較為寬松，二季度，政策還會持續在緊縮狀態，政策調控的重點仍會落在物價和房價。2011年6月以后，隨著政策的重新評估和部署，著力點會轉向經濟增長。短期內，貨幣政策仍將繼續使用數量型工具，估計在2011年中期還會有一次加息。此后，隨著通脹壓力的減輕，貨幣政策在年內也可能會從收緊轉為穩定和相對溫和。
　　（作者系中信證券董事總經理、首席經濟學家）
　　
　　束行農：債券市場不確定性增加，階段性投資機會依然存在。2011年，宏觀經濟總體上相對樂觀，但面對準備金率上調、存貸比指標考核、美國經濟好轉后隨時可能淡出的量化寬松貨幣政策，資金面的不確定性明顯加大。出于配置需求的考慮，我們認為，2011年債券市場收益率的整體波動會處在相對較窄的區間內，仍有階段性投資機會，出現大行情的可能性不大，加之資金面的突發性緊張可能會成為常態，交易型需求空間不大。
　　目前，主流投資機構仍未能就債券市場投資形成一致的看法。從加息后收益率曲線中長端先陡峭后平坦，甚至出現收益率下降的情況，可以明顯看到市場浮現的投資性需求，但配置型需求仍然是整個債券市場需求的主流。目前，國有商業銀行備付金基本上下降到了歷史低點，股份制商業銀行存貸比相對較高，財政部國庫現金管理也一直在高位運行，顯示出資金面承受短期波動的能力正在下降。
　　在具體投資品種上，一是國債，這是商業銀行配置性需求的主體。除非資金面突然緊張或是貨幣政策對資產價格、通脹以及外部經濟、政治局勢等出現較大反應，造成收益率曲線受到階段性干擾，從而在中長端可能產生一個修復性的“陡峭”，但這也恰是國債配置的較好時機。2011年二季度可能是今年配置性需求的重點窗口期和債券投資做好儲備的最優時間段，但受流動性緊縮和利率不斷走高的制約，交易性需求可以少參與或不參與。二是信用債，無論從收益水平還是風險角度看，信用債收益率仍有可能繼續上行但空間相對較小，加上現在信用債的收益曲線遠遠高于歷史均值，信用債仍具有投資價值，而這種價值仍然來自于投資需求，而非交易需求。
　　
　　（作者系南京銀行副行長）
　　
　　王蓉：充分發揮“租賃+融資/融物”關系，優勢互補，互利共盈。民生金融租賃成立三年來，已成為國內最大的公務租賃公司和最大的船舶租賃公司。今后，民生租賃希望能與各家金融同業建立長期穩定的合作關系，充分發揮租賃加融資、融物的關系，實現優勢互補，互利共盈。這是因為：一方面，租賃資產的風險較小。租賃和銀行貸款不太一樣，所有的租賃一定有個租賃物，對資金的終端使用者可以完全控制。另一方面，租賃一般都有穩定的現金流。此外，還可用租賃資產做一些信托和理財產品。
　　（作者系民生銀行金融租賃股份有限公司常務副總裁、財務總監）
　　
　　探討之一：2011年月度CPI最高點能否突破6％
　　束行農：突破的可能性存在，但并不代表物價失控。目前，物價的壓力和不確定性仍然比較大，單月突破6%的可能還是存在的，但這并不代表物價是失控的。主要原因在于：一是輸入型通脹壓力難以得到緩解，二是國內的資源性產品價格一直在上漲或在高位運行，三是過去兩年大量的貨幣投放在今年對物價上漲的壓力會越來越大。盡管政府在流通環節和配套的稅收等環節出臺了很多政策，但是今年食品價格、房地產價格、投資品價格包括黃金白銀價格的上漲，都是貨幣大量投放帶來的結果。
　　諸建芳：今年CPI突破6%的可能性不大。主要原因有五：一是中東、北非的局勢在短期內雖然可能會惡化，并對油價波動產生一定沖擊，但從油價整體走勢來看，油價持續攀升或達到過去高點的可能性并不大。二是全球整體貨幣政策轉向收緊，盡管美國的貨幣政策不會馬上就轉入一個收緊的狀態，但從趨勢來看，到年底還是會比目前偏緊。三是國內貨幣投放收緊的趨勢仍較為明顯，廣義貨幣（M2）增長和其他指標已經出現了明顯回落，這些指標快速回落后仍保持在一定的水平，對控制通脹預期會有較正面的幫助。四是CPI的“翹尾”因素也是前高后低，雖然2011年一季度CPI的漲幅比2010年四季度要高，但從價格上升動能來看，今年一季度已經比去年四季度有所緩和。五是今年政府對通脹的調控目標是4%，雖然4%從目前來看不太可能達到，但政府的管制會使很多方面的價格即使有壓力也很難體現出來。
　　探討之二：企業債務融資工具是否會出現信用違約事件
　　肖宇：對城投債的擔心更大。企業債務市場沒有違約，只說明市場還不夠成熟。我國信用債市場的高速發展是從2006年開始的，實際上才經歷了六年的發展。我個人認為，信用違約事件發生越早越好，越早肯定損失越小，越早肯定會完善得越好。從交易商協會的統計數據來看，2010年底，評級為AAA級的企業數量達到150家。從協會通報的情況來看，A+企業的評級漂移達到45%，AA-企業向上漂移達到15%。而2010年下半年以來，發債企業的評級中心在下游，實體經濟的增長和評級往上漂移是不一致的。近期，交易商協會已經簽署了向投資人收費的評級模式，提出雙評級制度和再評級制度。如果我國推出雙評級制度，企業的投資價值和定價發行將以評級低的為主。在這種情況下，會不會引發信用違約事件？當然，信用違約事件的發生不一定出現在中小企業或民營企業。從最近交易商協會召開的2011年一季度宏觀經濟運行情況分析會來看，大家對城投債擔心更大。因為城投債的擔保還款能力是基于土地的擔保，如果現金流的還款能力不夠，有可能從城投債發生。總之，我個人很不希望信用事違約件發生，但從成熟市場的發展歷史出發，又希望信用風險違約事件早日到來。
　　高占軍：未來實質性債務違約的概率增大。在中國債券市場發展的最近十年中，沒有一個發行體出現過實質性違約。但長遠來看，發生實質性債券違約的概率會越來越大。原因有三：一是從發行人的角度來看，現在有20%的發行人是民營企業或城投企業。二是從評級的角度來看，AA-級以下的企業所占的比重已達15%，評級最低的甚至為BBB+。三是，在很多中小企業的集合產品中，不少發行體的評級非常低。
　　（作者系中信證券董事總經理）
　　
　　探討之三：2011年貨幣政策應以價格型還是數量型工具為主
　　王蓉：應以數量型工具為主。這個問題自2010年以來，大家都特別關注，而且也一直存在爭議。今年國家宏觀調控的兩大目標之一就是要抑制通貨膨脹，而通貨膨脹是什么？我的理解是一種貨幣現象，也就是說貨幣總供給大于總需求。要抑制通貨膨脹應該有三方面事情必須做：一是必須要收縮流動性，減少貨幣供給。而減少貨幣供給的最好辦法就是使用數量型的工具，央行今年已連續四次調整了存款準備金率。二是控制總需求。最好的辦法可能就是提高利率，因為提高利率可以提高融資成本，減少企業對貸款的需要。三是要控制住物價。
　　因此，要抑制通脹，這三方面的工作必須要做，而要做好這三個方面的工作，我認為還是要以數量型的貨幣政策工具，也就是說以調整準備金這個工具為主。同時，再以價格型的工具，例如加息互相配合使用。
　　探討之四：當前國債和企業中期票據是否具有投資價值
　　趙陵：債券市場的利空因素比利多因素多。主要原因有六：一是全球通脹生成的貨幣基礎已然存在。美國、日本和歐洲等全球主要國家或經濟體為了應對各種危機，不斷印發鈔票，過量的貨幣投放會對發展中國家產生比較大的影響，造成包括輸入性通脹、資產泡沫和大宗商品上漲等問題。二是中國會不會進入“滯脹”雖然還沒有結論，但已經形成的一個共識是：“十二五”期間，中國經濟增長速度會下降，通脹會上升。三是當前央行的緊縮貨幣政策不會改變。有人以2008年的情況與當前的情況做比較，認為現在緊縮已經進入了尾聲，我個人不太認同這一觀點。四是銀行配置債券的資金在不斷減少。從負債角度看，受負利率持續影響，銀行吸存壓力越來越大，理財產品產生的貨幣效應對負債造成了很大沖擊。從資產角度看，銀監會出臺的相關制度使銀行“以貸養存”的能力大大削弱，特別是對那些與產業鏈條聯系不是很緊密的銀行沖擊非常大。此外，準備金率不斷上調的效用也很明顯。因而，從資金面來說，債市蘊含了比較大的風險。當然，債券市場目前也存在著一些有利因素，畢竟有一部分資金是必須要用于債券投資和配置的，屬于“剛性需求”，特別是在流動性階段性寬松的時候，剛性需求對債券配置會形成一部分效應。六是從債券品種看，信用債在抗通脹方面是優于國債的。當然，信用債也存在一些問題：在供給方面，企業拿不到貸款后可能會促使信用債供給增加；在需求方面，由于銀行過去很多表外資產要進表，也會對銀行的資產配置產生很大的壓力和影響。
　　（作者系光大銀行資金部總經理）
　　
　　探討之五：部分金融市場業務在民生銀行的實踐
　　楊越：貴金屬業務在民生銀行的實踐和發展。2007年初，民生銀行開辦貴金屬業務。四年來，憑借領先市場的創新能力和“客戶至上、誠信為本”的經營理念，多次獲得上海黃金交易所“優秀會員”和各種單項獎勵，是首批獲人民銀行批準具有的黃金進出口資格的股份制銀行之一，在業內具有很高的聲譽。
　　產品上，已具有全面參與國際黃金市場即期、掉期、遠期、借貸（拆借）及質押等除波動率外的全部產品。既推出了代客戶買入到提取實物、套期保值的實物黃金業務和代理法人延期業務，又有為用金企業、產金企業規避金價波動風險的黃金借貸業務，也有既能實現保值又能套利的標準倉單質押融資業務。2009年，自主設計以人民幣計價的貴金屬遠期交易業務，并推出代理上海黃金交易所個人貴金屬延期交易業務；2010年，推出國內首款“自主管理型黃金”理財產品，年化收益率高達46.46%，被《理財周報》、“第一理財網”評為年度最佳投資產品，還推出了黃金寄售業務、代理個人T+D業務、黃金自營交易、黃金質押業務等。
　　
　　在交易上，連續三年位列上海黃金交易所貴金屬場內交易前三名。2008年黃金交易量206.6噸，交易金額406億元人民幣；2009年黃金交易量188.7噸，白銀交易量1750.5噸，交易金額533.6億元；2010年黃金交易量205.9噸，白銀交易量11735.5噸，交易金額1130億元。民生銀行是上海期貨交易所黃金期貨最為活躍的兩家銀行之一，是國內參與套利交易最活躍的銀行之一，自營交易收益率市場領先，還是國內全面參與LBMA、上海黃金交易所、上海期貨交易所市場交易的四家銀行之一。
　　楊越：固定收益及衍生品業務在民生銀行的實踐和發展。2010年，中國民生銀行固定收益業務實現了跨越式發展，債券交割量（現貨）27803.6億元人民幣，同比增長348.5%，市場排名由2009年的第31位升到第6位，并獲得全國銀行間本幣市場“最具市場影響力獎”和全國銀行間本幣市場“最佳進步獎”。
　　回顧成績，主要得益于：一是高效的團隊研究機制。研究團隊專注宏觀、政策等層面研究分析，及時把研究成果通過日報及周例會等方式定期交流。二是豐富的產品線。目前，產品線已經涵蓋人民幣和外幣債券投資、債券市場自營交易、債券做市商雙邊報價、柜臺報價、債券結算代理、利率互換、資金回購拆借、信用風險緩釋工具和代理投標等業務。三是門類齊全的業務資格。民生銀行在銀行間市場取得了門類齊全的業務資格。包括記賬式國債、憑證式國債、地方債承銷團成員，企業債主承銷商、銀行間債券市場做市商、結算代理行、央行公開市場業務一級交易商，同時，是首家獲銀監會批準辦理衍生產品交易業務的股份制銀行、首批獲得了以Shibor為基準的利率互換報價資格、首批獲得了CRM（信用風險緩釋合約）交易商和憑證創設資格、首批公開市場CRM報價機構、首批完成中國信用衍生品CRM市場交易。四是嚴謹的風險控制體系。通過部門內嵌風控部門及行內與金融市場部平行的風險管理部的機構設置，在固定收益及衍生品業務上層層把關，嚴格控制風險。五是專業高效的服務團隊。交易員隊伍是由從業經驗豐富、市場知名度高的優秀本外幣及衍生產品交易員組成，大多經歷了2008年金融危機及2010年市場收益率大幅上行的考驗。
　　肖宇：融資發債業務在民生銀行的實踐和發展。作為第一批獲得非金融企業債務融資工具主承銷資格的商業銀行，民生銀行融資發債業務已經涵蓋了中國銀行間市場短期融資券、中期票據、中小企業集合票據、超短期融資券、私募債務融資工具等業務，并以“效率最優、服務最優”的經營理念為企業提供專業化、全方位的金融服務。截至2011年3月底，已為百余家企業成功發行1400多億元的直接債務融資工具，既有國家電網、國電集團、長安汽車、濰柴動力、山鋼集團、安徽高速、云南銅業等多家國有大中型企業，又有奇瑞汽車、國豐鋼鐵、江陰澄星、天士力、富通集團等多家優質民營企業，還為重慶農商行、攀枝花商行、德陽商行等多家銀行承銷發行了30多億元金融債券，取得了較好的社會效益和經濟效益。
　　民生銀行金融市場部在利用好民生銀行體制優勢的同時，充分發揮業務優勢。一是高效率的發行審批機制。民生銀行金融市場部實施風險總監派駐制，風險管理前移，風險總監隨時深入企業、深入客戶，使風險管理更加貼近市場、貼近客戶需求，極大提高了內部審批效率。二是快速反應的區域化管理和總分行聯動機制。民生銀行金融市場部實施區域項目經理負責制，總行搭建為事業部、分行提供技術服務和業務培訓的對接項目經理管理平臺，每個項目形成總分行事業部聯動的專業化團隊，為客戶提供一站式全流程跟蹤服務，極大提高了項目運轉效率。三是標準化的服務管理模式。民生銀行根據不同客戶類別建立了流程化、標準化的業務操作模式，最大限度地提高為客戶服務的效率。四是一體化的服務管理體系。民生銀行金融市場部集市場研究、風險管理、項目運作、承銷發行、后續服務、交易流通等職能為一體，為成功發行、分銷提供堅強后盾，有效增強了債務融資工具的流動性和資金劃轉的及時性、安全性。五是全方位的配套金融服務。根據企業的需求和實際情況提供綜合授信、理財融資、資產管理、風險規避、票據融資、貿易融資、現金賬戶管理、委托貸款等多方面的綜合配套服務。六是專業化的團隊服務能力。該團隊是全國銀行間債券市場做市商和人民銀行公開市場業務一級交易商，擁有財政部國債承銷商資格，是首批獲得企業短期融資券承銷業務、中期票據承銷業務和CRM（信用風險緩釋合約）憑證創設等資格。