中國(guó)的“熱錢(qián)”問(wèn)題初步研究

[摘 要] 熱錢(qián)是只為追求最高報(bào)酬以最低風(fēng)險(xiǎn)而在國(guó)際金融市場(chǎng)上迅速流動(dòng)的短期投機(jī)性資金。我國(guó)自然是熱錢(qián)流入的熱土。本文分析了熱錢(qián)流入途徑和對(duì)經(jīng)濟(jì)我國(guó)帶來(lái)的影響。為有效地阻止熱錢(qián)的流入，建立金融穩(wěn)定監(jiān)控和預(yù)警系統(tǒng)提供理論參考。

[關(guān)鍵詞] 熱錢(qián) 資產(chǎn)價(jià)格 金融穩(wěn)定

“熱錢(qián)”(Hot Money)又稱“逃避資本”(Refugee Capital)，是充斥在世界上、無(wú)特定用途的流動(dòng)資金。我國(guó)國(guó)家外匯管理局對(duì)熱錢(qián)的簡(jiǎn)明定義為:資本逐利，快進(jìn)快出即是熱錢(qián)。它具有短期性、套利性和投機(jī)性的特點(diǎn)。

一、熱錢(qián)的流入

1.途徑

大量熱錢(qián)涌入中國(guó)境內(nèi)，有合法的，也有非法的;有通過(guò)私人夾帶的，也有通過(guò)機(jī)構(gòu)蒙混過(guò)關(guān)的;有借助資本市場(chǎng)流入的，也有通過(guò)貿(mào)易往來(lái)入境的。總而言之，熱錢(qián)進(jìn)入中國(guó)的方式具有多樣性、復(fù)雜性和隱蔽性等特點(diǎn)。

2.原因

導(dǎo)致大規(guī)模熱錢(qián)流入的直接原因是人民幣持續(xù)升值的預(yù)期。除此之外，中國(guó)近30年來(lái)GDP的持續(xù)增長(zhǎng)也是吸引熱錢(qián)的原因之一。而我國(guó)對(duì)外資實(shí)行的一系列優(yōu)惠政策，緊縮的貨幣政策對(duì)熱錢(qián)的流入也起了推波助瀾的作用。

二、熱錢(qián)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響

熱錢(qián)之所以對(duì)國(guó)民經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生負(fù)面影響，主要在于其順周期性，表現(xiàn)為:當(dāng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)較快，或者是過(guò)熱的時(shí)候，熱錢(qián)的流入會(huì)進(jìn)一步增加凈投資，使經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生泡沫;當(dāng)經(jīng)濟(jì)開(kāi)始放緩，或者發(fā)生金融危機(jī)的時(shí)候，熱錢(qián)會(huì)大量撤走，從而加大經(jīng)濟(jì)的波動(dòng)和惡化。因此，不可忽視熱錢(qián)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響。第一、熱錢(qián)進(jìn)入對(duì)中國(guó)外匯儲(chǔ)備造成巨大壓力。第二、熱錢(qián)在逐利本性的驅(qū)使下，還會(huì)影響我國(guó)宏觀調(diào)控的實(shí)施。第三、熱錢(qián)引起房地產(chǎn)泡沫。第四、熱錢(qián)在股市里興風(fēng)作浪影響了民眾的正常生活和經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定發(fā)展。

熱錢(qián)流入最直接的影響是干擾國(guó)內(nèi)貨幣政策的執(zhí)行。我國(guó)近期流動(dòng)性過(guò)剩問(wèn)題仍然是常態(tài)，盡管金融危機(jī)在一定程度上導(dǎo)致國(guó)內(nèi)流動(dòng)性有所收緊。國(guó)內(nèi)流動(dòng)性難于收緊的原因在于外部資本的持續(xù)流入增加了國(guó)內(nèi)基礎(chǔ)貨幣供給，而熱錢(qián)流入在增加流動(dòng)性治理的難度的同時(shí)，也惡化流動(dòng)性過(guò)剩的局面。這是因?yàn)?，我?guó)資本流入主要是以資本項(xiàng)目順差和經(jīng)常項(xiàng)目順差形式存在的，應(yīng)對(duì)外部輸入流動(dòng)性病灶其治本之道在于縮減經(jīng)常項(xiàng)目順差，進(jìn)而帶動(dòng)資本項(xiàng)目順差的減低。然而，經(jīng)常項(xiàng)目順差縮減在目前看來(lái)還是相當(dāng)困難。因?yàn)?，我?guó)將人民幣匯率升值作為醫(yī)治經(jīng)常賬戶順差的首選藥方，但是，這種藥方并不總是那么立竿見(jiàn)影。人民幣匯率升值在縮減我國(guó)經(jīng)常賬戶順差上就充分顯示這種其滯后性。

如果不能有效地降低資本流入，那么，央行在執(zhí)行貨幣政策時(shí)遇到的掣肘顯而易見(jiàn)。央行為抑制外部流動(dòng)性輸入必須要進(jìn)行對(duì)沖。央行的對(duì)沖手段(央行票據(jù)、加息和提高準(zhǔn)備金率等)都是要付出成本的。如果說(shuō)外匯占款主要來(lái)自于經(jīng)常賬戶順差和資本項(xiàng)目的正常流入，那么央行的對(duì)沖成本還是值得的，畢竟上述兩類的資本流入對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)起到了不可或缺的拉動(dòng)作用。可是，對(duì)沖熱錢(qián)流入只會(huì)帶來(lái)無(wú)謂的效率上和成本上的損失。另外，同貿(mào)易順差相比，熱錢(qián)輸入導(dǎo)致的流動(dòng)性過(guò)剩的擠出效應(yīng)尤為突出。針對(duì)熱錢(qián)而采取的流動(dòng)性回收，更多是以降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)可獲流動(dòng)性為代價(jià)實(shí)現(xiàn)的，因此，熱錢(qián)助長(zhǎng)的宏觀流動(dòng)性過(guò)剩與微觀流動(dòng)性收緊共存將會(huì)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)產(chǎn)生一定的負(fù)沖擊。

熱錢(qián)在導(dǎo)致流動(dòng)性過(guò)剩問(wèn)題的同時(shí)，不可避免地對(duì)國(guó)內(nèi)金融穩(wěn)定產(chǎn)生影響。這是由熱錢(qián)的投機(jī)本性所決定的。熱錢(qián)投機(jī)性決定其不會(huì)在進(jìn)入后沉淀下來(lái)，且迫切需要宣泄的渠道，因此，熱錢(qián)會(huì)向獵豹一樣時(shí)刻在尋覓、等待著機(jī)會(huì)。那么近期熱錢(qián)流入是通過(guò)何種渠道造成我國(guó)金融的不穩(wěn)定呢?熱錢(qián)誘發(fā)金融不穩(wěn)定的第一條路徑為人民幣匯率。實(shí)際上，熱錢(qián)狙擊的首要目標(biāo)是人民幣匯率。熱錢(qián)的不斷涌入，正在動(dòng)搖央行早已不堪重負(fù)的沖銷性干預(yù)，致使沖銷性干預(yù)的可維持性變得相當(dāng)脆弱。盡管難以準(zhǔn)確地預(yù)測(cè)人民幣匯率一次性重估的時(shí)間，但是，根據(jù)第二代貨幣危機(jī)模型的預(yù)期自我實(shí)現(xiàn)理論，一旦熱錢(qián)對(duì)匯率重估達(dá)成共識(shí)，其加速流入的最終結(jié)果是人民幣匯率的大幅升值。

三、熱錢(qián)流入下維護(hù)中國(guó)金融穩(wěn)定的措施

雖然熱錢(qián)目前的進(jìn)入并沒(méi)有破壞我國(guó)金融穩(wěn)定的局面，但是，熱錢(qián)業(yè)已成為威脅我國(guó)金融穩(wěn)定的不安定因素。為了維護(hù)我國(guó)金融的穩(wěn)定，目前主要應(yīng)從以下兩方面入手:一個(gè)是短期內(nèi)加強(qiáng)對(duì)資本流動(dòng)的監(jiān)管，有效地阻止熱錢(qián)的流入;另一個(gè)就是長(zhǎng)期內(nèi)建立金融穩(wěn)定監(jiān)控和預(yù)警系統(tǒng)。具體如下:

第一，從根源上斷絕熱錢(qián)入境的念頭，為此必須打破人民幣升值的預(yù)期，穩(wěn)定人民幣匯率水平，讓熱錢(qián)無(wú)利可圖。

第二，加大人民幣雙向波動(dòng)，防止熱錢(qián)大規(guī)模進(jìn)出。

第三，改進(jìn)、完善有關(guān)的監(jiān)管制度和金融制度，進(jìn)一步建設(shè)和發(fā)展金融市場(chǎng)。

第四，完善、調(diào)整招商引資政策，阻斷熱錢(qián)“政策尋租”和“金融投機(jī)”渠道。

第五，從長(zhǎng)遠(yuǎn)看，政府應(yīng)盡早確立人民幣國(guó)際貨幣的地位，在遭受“熱錢(qián)”襲擊的時(shí)候，可以“藏匯于民”，即鼓勵(lì)和發(fā)展民間對(duì)外投資，既可以減少人民幣升值和外匯儲(chǔ)備過(guò)多的壓力，還可以提高人民的生活水平，有利于國(guó)家長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)發(fā)展和社會(huì)福利的提高。

第六，出臺(tái)過(guò)渡性的政策以緩解個(gè)人賬戶下的外資流入。

四、評(píng)述性結(jié)論

經(jīng)過(guò)了去年全球性金融危機(jī)導(dǎo)致的緊縮后，我國(guó)率先走出了衰退的困擾，然而，在全球性流動(dòng)性相對(duì)過(guò)剩的背景下，我國(guó)經(jīng)濟(jì)的一枝獨(dú)秀成為吸引熱錢(qián)的熱土， 2009 年上半年的數(shù)據(jù)也支持熱錢(qián)在逐步進(jìn)入到國(guó)內(nèi) 熱錢(qián)進(jìn)入不僅會(huì)干擾國(guó)內(nèi)貨幣政策的實(shí)行效果，同時(shí)短期內(nèi)必然會(huì)導(dǎo)致國(guó)內(nèi)資產(chǎn)價(jià)格發(fā)生快速上升，而熱錢(qián)的撤離又會(huì)帶來(lái)資產(chǎn)價(jià)格的快速下跌，由此，嚴(yán)重影響到我國(guó)金融穩(wěn)定 有鑒于此，我國(guó)應(yīng)該采取相應(yīng)措施來(lái)防治熱錢(qián)對(duì)我國(guó)金融系統(tǒng)的破壞性沖擊，以維護(hù)我國(guó)金融系統(tǒng)穩(wěn)定，即短期內(nèi)加強(qiáng)對(duì)資本流動(dòng)的監(jiān)管，有效地阻止熱錢(qián)的流入，長(zhǎng)期內(nèi)建立金融穩(wěn)定監(jiān)控和預(yù)警系統(tǒng)。

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