匯率與股票價格關聯實證分析

摘要:利用2005年匯率制度改革后中國以及1985年廣場協議后日本的匯率和股價的日數據，運用協整分析和Granger因果檢驗對兩國的股市和匯市的關系進行實證研究。結果表明，日本匯市與股市存在長期穩定的協整關系，短期相互影響明顯;中國也存在匯市和股市之間的長期均衡關系，但是只存在匯市對股市單向的引導關系。最后對實證結果進行分析，并提出相應的建議。

關鍵詞:匯率;股價;協整分析;Granger因果檢驗

中圖分類號:F83

文獻標識碼:A

文章編號:1672-3198(2010)21-0187-01

1 引言

外匯市場和證券市場是金融市場的重要組成部門，它們的協調發展關系著金融市場的穩定。2005年7月21日，中國人民銀行公布匯率改革方案。人民幣匯率不再釘住單一美元，開始實行以市場供求為基礎、參考一籃子貨幣進行調節的貨幣政策，從而形成更富彈性的人民幣匯率機制。此后，人民幣持續走強，人民幣對美元不斷升值。同年，股權分置改革正式啟動，中國逐步進入全流通時代。隨著我國資本市場改革的深化和發展，股票市場作為整個宏觀經濟運行的晴雨表作用日益凸顯。股改和匯改之后，國內股價和匯率逐步回歸市場化。

人民幣與股市目前的狀況與1985年的日本很相似。日本國內經濟長期的高速增長，持續的對美國的順差，快速積累的美元儲備，股市由開始的暴漲到暴跌再到持續低迷，美國國內經濟的不景氣。同樣的，人民幣升值壓力巨大，股市經歷了瘋狂上漲之后又極速下跌。因此，有必要研究匯市與股市的相互關系，同時對兩國的結論進行比較分析，對中國經濟的運行有重要的參考價值。

2 文獻綜述

20世紀90年代以來，國內外對于匯率和股票價格波動的研究日益增多，但所得的結論并不一致。Ajayi和Mougoue(1996)，通過對8個發達國家1985-1991年的匯率與股票市場的分析，發現匯市和股市之間存在雙向因果關系。Granger(2000)的實證分析認為，亞洲的大多數國家和地區(中國香港、馬來西亞、新加坡、泰國和中國臺灣等)，多數情況下股市引導匯市。Hatemi-J和Roca(2005)通過對馬來西亞、印度尼西亞、菲律賓和泰國四國研究發現，在東南亞危機前，匯率和股價之間存在顯著的關聯性，但危機后關聯性不再存在。

國內學者李澤廣和高明生(2007)實證研究發現，我國股價和匯率之間存在穩定的協整關系和雙向的因果關系。鄧燊和楊朝軍(2007)實證結果表明，匯率制度改革后中國股市和匯市之間存在長期穩定的協整關系，人民幣升值是中國股市上揚的單向原因。巴曙松、嚴敏(2009)實證研究則表明股價和匯市之間不存在長期均衡關系。

整體來看，國內外對于股市與匯市的關系尚無定論，并且對中國與其他國家的對比研究文獻較少。本文擬采用協整檢驗和Granger因果關系對中國、日本的股市和匯市關系進行實證研究。

3 實證分析

3.1 數據選取和指標設計

本文分別選取2005年7月22日至2010年7月31日的日數據作為中國的研究樣本，1985年9月22日至2010年7月31日的日數據作為日本的研究樣本。匯率采取直接標價法下人民幣、日元對美元的名義匯率，股市數據采用上證指數和日經225指數的日收盤價。為了消除數據的異方差性，所有變量均采用對數形式，分別記為USD_CNY、USD_JPY、SZ和NIKKEI。為了使兩個市場數據逐日匹配，剔除了交易日不一致的數據，最終獲得1216、5940日交易數據樣本。匯率數據來自國家外匯管理局官方網站、Pacific exchange rate service，股市數據來自雅虎財經。所用軟件為Eviews6.0。

3.2 單位根檢驗

本文選用的股價指數和匯率都是時間序列數據，在進行協整分析和Granger因果檢驗之前，必須先檢驗時間序列的平穩性，即單位根檢驗。以下對原序列和一階差分序列(用△表示)進行ADF檢驗，結果見表1。

注:檢驗類型為(c，t，p)，c、t、p表示常數項、時間趨勢項和滯后階數，p值由Eviews軟件根據SIC準則自動選取;△表示一階差分;臨界值采用1%顯著性水平下Mackinnon臨界值，*表示在1%置信水平下顯著。

由表1可知，原序列ADF檢驗值均大于臨界值，是不平穩的，而它們的一階差分ADF檢驗值都小于1%臨界值，是平穩的。因此兩國的股價和匯率序列都是一階單整過程，可以對各序列進行協整分析。

由表2可知，日本在5%的置信水平上拒絕了并不存在協整方程的原假設，可以判斷，匯率與股價存在穩定的長期均衡關系。同樣的，中國的匯率和股價之間也存在長期均衡關系。

3.4 Granger因果檢驗

從協整檢驗的結果看，日本和中國的股價指數與匯率存在顯著的長期穩定關系，本文采用Granger因果法進一步研究它們之間的因果關系。

由上表可知，在5%的置信水平下，日本的股市和匯市具有雙向的引導關系。而對于中國，只存在匯市到股市的單向引導關系。

4 結論與建議

本文運用協整檢驗和Granger檢驗的計量方法對中國、日本的股市和匯市進行了實證研究，發現從1985年廣場協議之后日本的股市和匯市無論從長期看還是短期看都存在著緊密的聯系，匯市和股市之間存在著長期穩定的協整關系，且兩者具有單向的導向關系。中國的股市和匯市之間也存在長期穩定的協整關系，但是只有匯市對股市具有單向的引導關系。

日本是一個完全的市場經濟國家，具有完全的市場經濟的運行機制。我國的金融市場都處于成長完善期，許多方面在體制上、結構上都沒有日本完善。我國的股價對匯率沒有傳導機制，主要是由于我國的匯率制度和資本項目管制，匯率的浮動區間的限制抑制了股價對匯率的效應，而且我國對資本項目進行了嚴格的管制，因此，股價對匯率的影響效應不大。

日本1985年后的經驗顯示，日元大幅度升值的過程中，導致大量資金的流入，加速財富升值，推動股市上漲，甚至助長股市泡沫，之后開始暴跌。更有學者認為，正是由于廣場協議，日元一路升值，此后出口遭受打擊，實體經濟、虛擬經濟相繼崩潰，開始了20年的蕭條。我們未雨綢繆，謹記日本的經驗教訓，減小股市、匯市的震蕩，時刻提防資產泡沫膨脹和破滅帶來的負面影響，對于我們金融市場的改革和健康發展具有重要的參考價值。

參考文獻

[1]鄧燊，楊朝軍.匯率制度改革后中國股市和匯市關系:人民幣名義匯率與上證綜合指數的實證研究[J].金融研究，2007，(12):55-64.

[2]巴曙松，嚴敏.股票價格與匯率之間的動態關系——基于中國市場的經驗分析[J].南開經濟研究，2009，(2):46-60.

[3]姚萱.日本匯率政策的演變及啟示[J].經濟問題，2007，(2):110-111.