上市公司股票回購問題探討

摘要:結合上市公司股票回購的相關問題作為研究對象，闡述上市公司股票回購的相關情況，分析股票回購帶來的財務效應以及其他影響，結合我國的實際情況對國內上市公司股票回購問題提出合理化建議。

關鍵詞:股票回購;財務效應;建議

中圖分類號:F100

文獻標識碼:A

文章編號:1672-3198(2010)21-0175-02

1 上市公司股票回購概述

股票回購是指上市公司利用現金等方式從股票市場上購回本公司一定數額發行在外股票的行為。即上市公司利用盈余所得后的積累資金(即自有資金)或債務融資以一定的價格購回公司本身已經發行在外的普通股，將其作為庫存股或進行注銷，以達到減資或調整股本結構的目的。

其主要特征有:股票回購是公司從股東手中買回自己股份的行為，其實質上也是股份的一種轉讓行為，是一種特殊的轉讓行為。因為股票回購關系中的一方當事人是公司，另一方當事人是股東。回購的客體是自己公司的股份。股票回購中，買賣雙方必須有協議存在。

股票回購既是一項重要的股利政策，也是完善公司治理結構、優化企業資本結構的重要方法。首先，股票回購改善了股權結構，稀釋一股獨大，并借機改組董事會，改變大股東一言堂的局面，提高公司的決策效率和效果。其次，特定的股票回購方式有利于解決我國上市公司與其大股東的關聯關系，尤其是債務糾紛。目前，大股東占用上市公司資金和資產的情況十分普遍，但償還意識和能力卻不佳。如果采用以債權回購股票的方式，大股東以其股權抵債務，對大股東來講，減少了他們的債務，對公司來講，則減少了壞賬損失，改善了財務狀況。

2上市公司股票回購方式

(1)按照股票回購的地點不同，可分為場內公開收購和場外協議收購兩種。場內公開收購是指上市公司把自己等同于任何潛在的投資者，委托在證券交易所有正式交易席位的證券公司，代自己按照公司股票當前市場價格回購。場外協議收購是指股票發行公司與某一類(如國家股)或某幾類(如法人股、B股)投資者直接見面，通過在店頭市場協商來回購股票的一種方式。協商的內容包括價格和數量的確定，以及執行時間等。

(2)按照籌資方式，可分為舉債回購、現金回購和混合回購。舉債回購是指企業通過向銀行等金融機構借款的辦法來回購本公司股票。其目的無非是防御其他公司的敵意兼并與收購。現金回購是指企業利用剩余資金來回購本公司的股票。如果企業既動用剩余資金，又向銀行等金融機構舉債來回購本公司股票，稱之為混合回購。

(3)按照資產置換范圍，劃分為出售資產回購股票、利用手持債券和優先股交換公司普通股、債務股權置換。債務股權置換是指公司使用同等市場價值的債券換回本公司股票。

(4)按照回購價格的確定方式，可分為固定價格要約回購和荷蘭式拍賣回購。前者是指企業在特定時間發出的以某一高出股票當前市場價格的價格水平，回購既定數量股票的要約。

荷蘭式拍賣回購首次出現于1981年。此種方式的股票回購在回購價格確定方面給予公司更大的靈活性。在荷蘭式拍賣的股票回購中，首先公司指定回購價格的范圍和計劃回購的股票數量;而后股東進行投標，說明愿意以某一特定價格水平出售股票的數量;公司匯總所有股東提交的價格和數量，確定此次股票回購的“價格——數量曲線”，并根據實際回購數量確定最終的回購價格。

(5)可轉讓出售權回購方式。所謂可轉讓出售權，是實施股票回購的公司賦予股東在一定期限內以特定價格向公司出售其持有股票的權利。

3 上市公司股票回購效應分析

3.1 股票回購的財務效應

目前我國證券市場的發育程度與西方發達國家相比還有較大的差距，上市公司股票回購的案例仍不多見，國內可以借鑒的成功經驗十分缺乏，實踐中有許多問題還有待研究。因此，我們既要正確認識股票回購的正財務效應，也要對由于股票回購而帶來的負財務效應有所了解。

3.1.1 股票回購的正財務效應

(1)財務目標效應。上市公司的財務目標是股東財富最大化，而上市公司股東財富的大小體現在其所持有公司股票的市價上。股票市價決定于股票的內在價值和資本市場因素。上市公司可以通過提高股票的內在價值，實現股東財富最大化的目標

(2)財務杠桿效應。當公司生產經營進入穩步增長階段，投資報酬率高于債務成本，而負債比率又不高時，公司可以通過用自由現金流或者使用負債回購股份，改變原有的資本結構，適當提高資產負債率，利用債務利息的減稅原理，發揮財務杠桿的效應，以期達到加權平均資金成本最小化，保持各種資金來源間的最佳比例關系，從而在經營狀況不變的情況下提高凈資產收益率。

(3)股利替代效應。股票回購引起的股價上漲使股東獲得資本收益，這種資本收益具有替代股利收入的功能，從這個意義上股票回購可以被認為是股利支付的替代方式。

(4)節稅效應。股東收益包括股票分紅派息收入與股票轉讓的資本利得收入，一般來說，國家對前者課以較高的個人所得稅，而對后者課以較低的資本利得稅。對于投資者而言，股票回購相對股利分配具有明顯的節稅效應，是優于現金分紅的回報投資者的方式。

(5)股票回購是實施“反收購”策略的有力武器。為了維護目標公司股東的利益，公司通常以股票回購的方式抵御惡意收購。大量股份被公司回購之后，其結果是在外流通的股份數量減少，一方面股票回購使得收購方所可能收購到的股份的絕對數量會隨之減少，并且由于財務杠桿效應的發揮增強了公司未來盈利預期，導致股價上揚，造成收購方的收購成本上升，從而增加其收購難度;另一方面，股票回購使公司原有的大股東持股比例上升，在公司的控制權得到相應加強，也向公司原有股東顯示管理層對公司未來的信心和決心，有助于獲得原有股東的支持。

3.1.2 股票回購的負財務效應

(1)財務風險效應。一般來說，股票回購因減少總股本，在利潤預期不變的情況下，可以增加每股利潤，從而使股價上升。但具體到某一公司，如果利用債務資金回購股票，會使資產負債率提高，企業債務負擔增加，財務風險加大。

(2)支付風險效應。由于股票回購需要大量的現金支出，因此不可避免地會對上市公司形成很大的支付壓力。

(3)其他負財務效應。人們通常認為進行股票回購的公司意味著相對未進行股票回購的公司更缺乏成長和投資機會。

3.2 股票回購對股市的影響

股票回購對當前的股市應能產生兩方面的積極影響:

首先，股票回購能夠有效維護上市公司的投資價值不被過分低估。

其次，在解決股權分置問題的大背景下，允許回購股票對上市公司非流通股東來說較大的現實意義，會促使上市公司在情況允許的前提下積極嘗試。比如:在股價嚴重低估的情況下部分回購股票能夠促使股價回升，能夠穩定并提高其持有股份的市場流通價值。而且，在需要給予流通股東補償的情況下，適當減少社會公眾股的數量就等于說可能降低獲得上市流通權利需要支付的對價。

4 我國上市公司股票回購的政策建議

4.1 放寬股票回購的限制，實施庫藏股制度

在我國，對股份回購雖然采取“原則禁止，例外許可”的立法模式，但允許回購的條件過于嚴格，在我國資本市場逐步走向成熟，經濟體制改革日益深化的今大，這種規定越來越難以適應社會的需要。

建議在我國實施庫藏股制度，允許公司持有回購的庫藏股份。但對庫藏股的權利應加以必要的限制，它不具有投票權、收益分配權、優先認股權、資產清償權等。

4.2確定股票回購的條件和范圍

對于不同目的的股票回購，應相應規定不同的條件。對于國有股減持，規范股本結構或是提高每股收益，規避敵意收購為目的的回購活動，在原則上應放寬限制;而對于以穩定股價為名炒作本公司股票等內幕交易行為為目的的股票回購，原則上應嚴格禁止。

4.3 具體規定股票回購的資金來源及數量和價格

我國法律對股票回購的資金來源及數量、價格和程序等問題都缺乏明確的規定。股票回購的資金來源會影響公司相關利益人風險和利益的重新分配。

4.4 規范股票回購過程中的相關信息披露

股票回購中，為了使各方都能平等地獲得相關信息，應規范股票回購信息的披露工作。要求上市公司及時、充分披露回購中的各項信息，增加回購操作的透明度。

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