A股或將先抑后揚

8月份國內PMI指標從7月份51.2的水平小幅回升到了51.7，工業增加值指標超預期，從7月13.4%的水平回升到了13.9%，當月發電量同比增速相應地回升至12.6%，這也印證了上半年緊縮政策之后，目前經濟景氣度局部回暖的格局。目前貨幣、經濟下行周期已經接近尾聲，CPI周期正在筑頂，無論從同比還是環比來看，貨幣往下的趨勢仍然較為明顯，四季度仍然面臨經濟周期探底徘徊的格局。

在外圍市場，下半年以來，全球經濟出現了較為明顯的風險和增長雙收斂的格局。一方面，歐洲債務危機得到緩解，危機國成功發行債券籌措到資金，歐洲銀行業也通過了壓力測試。而另一方面，隨著刺激政策效果的消退，美國經濟復蘇的動力明顯放緩。失業、收入、財政赤字等長期因素成為拖累經濟持續復蘇的主因。這將導致發達國家進入持續高失業率、低增長率的弱勢復蘇時期。

盡管中央在4 月份推出了“史上最強”的樓市調控政策，這幾個月以來商品房銷售雖有所回落，但在09 年貨幣天量擴張的條件下，調控政策對高房價的撼動效果逐漸衰微，充裕的流動性推高稀缺資產的根本關系并未改變。8 月份，全國重點城市新房銷量環比上漲了30%，相比7 月出現了加速回升的態勢，其中一線城市銷量大漲40%，二線城市銷量回升25%，即便剔除季節因素以后的銷售面積和房地產投資規模也出現了顯著回升。

受食品價格的影響，CPI繼續上行，最近連續兩個月超過3%。9、10月份仍然是CPI指標的高峰期，隨后CPI將出現見頂回落，今年控制CPI在3.0%的政策目標基本可以實現。根據通脹周期滯后于貨幣周期六個月左右的歷史經驗，在四季度宏觀調控政策延續的條件下，也完全可以判斷目前的CPI指標已經到達本輪上升周期的末端，年末CPI指標將滯后于PPI開始回落，預計未來兩個季度通脹壓力才會有所減輕。

8月份CPI達到3.5%，達到新高，市場對于央行是否加息的憂慮再起，就目前的情況來看，貸款端加息的可能性不大。從長期來看也并不支持利率走高，因為政府、企業、居民所承擔的債務不斷膨脹，加息是大家所承擔不起的，對經濟的負面沖擊也較大;從更深層次看，整個資本回報率在下降，外圍也維持在一個零利率的環境。從目前的流動性環境來看，M1、M2貨幣增速仍在不斷走低、近幾個月的新增信貸規模也有所回升，但依然在中值趨勢之下，如果房地產的回暖引發調控政策的再度收緊，則對四季度的流動性環境并不能過度樂觀。

短期來講，A股市場的確累積了一些階段性的風險需要釋放:經濟小周期尾聲階段面臨經濟數據下滑、尤其是出口數據下滑的沖擊;未來2-3個月CPI高位運行背景下政策放松難以很快兌現;相反房價繼續上漲情景下面臨房地產二次調控的可能;中小盤股估值過高與解禁高峰的沖擊。四季度初期尤其是10-11月份仍然面臨調整的壓力。

目前來看，四季度A股市場有望呈現先抑后揚的格局。隨著中國經濟結構轉型政策的漸趨明朗，消費升級、中西部城市化進程和新興產業成長仍然代表了“十二五”期間中國經濟基本面的主要趨勢，四季度的行業配置仍然以消費+新興產業為主要方向。

從行業估值橫向比較來看，主要消費類行業與新興產業行業中，汽車、家電相對估值較低，商業、食品飲料、電力設備與新能源行業適中，而旅游、傳媒、醫藥與信息技術行業估值壓力相對較大。從估值縱向比較看，主要消費類行業與新興產業行業中，汽車、家電相對歷史低點的估值溢價相對較低，醫藥、商業、食品飲料、電力設備行業適中，旅游、傳媒、信息技術估值溢價較高。