長期投資讓位短期操作

在過去20年間，一段時期內某種主要國際貨幣持續保持強勢的特征一直很明顯。例如美元匯率在1990年代后半期持續保持強勢，美元指數由1995年5月的80點一路上升至2002年2月的112點。而自美國次貸危機爆發至今，日元成為最強的貨幣。2007年8月初至2010年7月底，日元對美元、歐元和英鎊分別升值了27%、30%與43%，對加元與澳元分別升值了24%與22%。

然而，上述規律恐怕會因本輪全球金融危機而發生改變。在未來3至5年間，我們恐怕將很難再看到一種貨幣獨領風騷的局面，而取而代之的是，主要國際貨幣匯率頻繁波動、且時常發生強弱轉變的格局。投資者在貨幣之間的選擇，可能不是在強勢貨幣與弱勢貨幣之間的選擇，而是在弱勢貨幣與更弱勢貨幣之間的選擇。

首先看美元。盡管有不少學者認為，美元依然是這個星球上最可靠的貨幣，全球金融危機不但沒有撼動美元的國際儲備貨幣地位，反而鞏固了美元霸權。但問題在于，美元匯率自2002年的戰略性貶值以來，僅在2008年下半年與2009年第2季度出現了顯著反彈，這兩個時期恰好是美國次貸危機與歐洲主權債務危機集中爆發的時期。

危機期間國際資本流向美國國債市場避險的“安全港”效應，注定是無法持續的。一旦危機塵埃落定，市場注意力恐怕還是會轉移到美元的基本面上來。無論是持續的經常賬戶赤字，還是居高不下的對外凈債務，都不支持美元走強。

此外，隨著美國財政赤字的惡化與政府債務的高企，以及美國定量寬松政策的延續，都蘊涵了如下可能性:即美國政府通過對內通脹與對外貶值來同時降低國內外真實債務水平。短期內，為提振增長與擴大就業，美國政府也有維持弱勢美元的動機。

其次看歐元。雖然歐元對美元匯率在2002年至2008年上半年期間高歌猛進，但美國次貸危機爆發后歐元對美元走弱的事實生動地說明，在市場動蕩時期，投資者依然會買入美元拋出歐元，歐元要撼動美元地位絕非易事。

歐洲主權債務危機的爆發，則折射出歐元區并非一個最優貨幣區的事實。盡管歐元區在歐洲主權債務危機后絕不會崩潰，但歐元區必然會步入一個痛苦的調整時期。為穩定市場信心，歐洲各主要國家均作出了大規模財政鞏固的承諾，這也會弱化中期內經濟增長前景。歐元區中期內持續走強的可能性不大，短期內對美元超跌反彈倒屬于題中之意。

再次看日元。日元在2007年至2010年走勢生猛的局面，很大程度上是日元套利交易平倉的結果。而日元套利交易，本身就反映出日本經濟遲遲不能走出流動性陷阱的痼疾。日元在市場繁榮期走弱，在市場動蕩期走強的趨勢，恰好反映了日本經濟長期以來“半死不活”的困境。短期內日本政府繼續實施擴張性財政貨幣政策的空間所剩無幾，中期內的人口老齡化與政府頻繁更迭，都意味著目前的日元匯率恐怕已經成為強弩之末。

接著看英鎊。不幸的是，目前英國經濟兼具美國與歐元區的問題。英國的房地產泡沫與美國相比有過之而無不及，英國經濟對金融業的依賴程度甚至高于美國，這意味著金融危機對英國的打擊甚大。然而，英國在出臺大規模刺激政策方面反應遲滯，顯著落后于美國政府，與歐元區政府頗為相似。目前英國的財政赤字與政府債務問題也并不亞于歐豬五國與美國。英鎊的黃金時期早已經無可挽回地逝去了。

再看澳元與加元。它們都屬于資源出口國的貨幣，而資源出口國貨幣的強弱程度完全依賴于全球大宗商品市場的走向。鑒于目前越來越多的人對未來兩年內全球經濟增長形勢看淡，而新興市場經濟體與發達經濟體“脫鉤”被認為只是傳說，那么澳元和加元持續保持強勢的可能性也所剩無幾。

然后看東亞經濟體的貨幣。無論是韓國、新加坡還是中國臺灣，都沒有擺脫出口導向的發展模式，由于內部缺乏足夠的市場空間，其經濟增長最終仍然取決于外部需求。盡管短期內通脹壓力增強導致的加息，可能導致其貨幣暫時保持強勢。但全球范圍內總需求的低迷意味著通脹壓力的不可持續，以及增長動力的難以避免的惡化。東亞經濟體的貨幣依然難言強勢。

最后看人民幣。毫無疑問，無論是持續的經常賬戶與資本項目的雙順差，還是一枝獨秀的高增長，再加上取代日本經濟成為全球第二大經濟體的好消息，都支持人民幣繼續走強。但若從中期來看，我們對人民幣的信心恐怕不應過于強烈。

目前中國GDP總量僅為美國的三分之一，但中國的貨幣總量基本與美國持平。中國廣義貨幣與GDP之比超過180%，是全球主要經濟體中最高的。未來10年中國經濟的潛在增長率，恐怕要比過去10年低2-3個百分點。在中期內中國能否避免新一輪的通貨膨脹與資產泡沫，一切還是未知之數。即使人民幣匯率完全市場化，中期內人民幣能否成為全球最強勢的貨幣，尚具有相當大的不確定性。

簡言之，從中期來看，不幸的家庭各有各的不幸，主要大國則各有各的問題，這些問題糾結在一起，共同營造了中期之內再無強勢貨幣的黯淡前景。在主要貨幣匯率波動劇烈，且時常發生強弱轉換的背景下，要在貨幣投資方面獲利，長期投資策略恐怕不得不讓位于短期操作，這恐怕是未來幾年內外匯交易員與外匯分析師得以繼續生存的最大理由。