探尋企業(yè)并購的“奧秘”

你清楚公司董事會的效率嗎?下面這個企業(yè)并購測試就可以作為你的試金石。假如你正在進行一項企業(yè)購買、出售或者兼并決策，那么對如下幾項問題進行考察就可以看出公司董事會的能力如何。

并購“智商”

公司董事會知道為什么并購問題如此重要嗎?一般而言，明智的董事是不會將兼并問題推給外聘顧問的，或者直到最后一刻才考慮這些問題。因為決定是否購買或出售大規(guī)模企業(yè)非常值得董事會去關(guān)注。比如，從出售角度來說，時間就不是你能控制的。

上市公司的董事心里都很明白，公司一旦上市就很容易遭受惡意收購(因為只要個人資金充足，就可以在公開市場上以投標(biāo)報價的方式購買他們的股份，并取得控股權(quán))。截至目前，全球已宣布的并購交易接近20000起，總金額超過1萬億元。在這些交易中，約有7%(接近1400起)為主動競購。

相反，私營企業(yè)的董事們則須認(rèn)識到，如果該公司的創(chuàng)辦人想要退出，但又沒有下一任來接替，那么并購也許是唯一的退出策略。

誠信職責(zé)

公司董事真的清楚他們作為受托人所扮演的角色嗎?法律規(guī)定，公司董事在工作中應(yīng)謹(jǐn)慎、忠誠，而且在企業(yè)被兼并后這些義務(wù)仍然需要遵守。

當(dāng)公司對購買、企業(yè)出售或并購等方案進行評價時，董事需要履行恰當(dāng)?shù)谋O(jiān)管職責(zé)，尤其需要對策略、定價、法律義務(wù)合規(guī)性(如披露義務(wù))等問題進行重點考察。忠誠主要表現(xiàn)為，保持自身的獨立性并任命一個董事委員會，該委員會完全由獨立董事組成，由他們對特定業(yè)務(wù)交易進行審查。

全美董事會(NACD)咨詢委員會成員、南方保健董事查爾斯#8226;M#12539;艾爾遜認(rèn)為，誠信義務(wù)在并購交易中非常重要。比如，露華濃并購案就是違反誠信義務(wù)的經(jīng)典案例。

1985年6月，潘特里#12539;普賴德(Pantry Pride)向露華濃提出了善意收購意向，但被其壓制下來。同年8月，董事會建議股東拒絕此次收購。隨后，露華濃公司采取了一定的防守行動，引入了福斯特曼-利特爾公司(Forstmann Little Co.)作為自己的“白衣騎士”，與其簽訂了鎖定收購協(xié)議。此外，露華濃公司還單獨向其提供了一定的額外財務(wù)信息。但是，最終，這起由普賴德發(fā)起的收購轉(zhuǎn)變成了福斯特曼的收購。在新簽訂的收購條款中，福斯特曼享有很多優(yōu)惠，比如它可以極低的價格獲得露華濃兩項核心業(yè)務(wù)的鎖定購買權(quán)(lock up option)，而這一價格要比投資銀行的最低估價低很多。此外，露華濃還與福斯特曼簽訂了限制談判條款(no-shop provision)，該條款禁止目標(biāo)公司尋求第三方的競價。此后，雖然普賴德提高了它的出價，但是露華濃董事會還是接受了福斯特曼的收購。

在上述并購案中，鎖定協(xié)議符合特拉華州(Delaware State)的法律規(guī)定嗎?公司董事會決策是否正確?特拉華高級法院給出了如下判定:

◆ 如果收購鎖定及其他相關(guān)協(xié)議無損于董事利益，或者不違背誠信義務(wù)的其他方面，那么這些條款是合法的。在此案例中，董事們的做法明顯不符合上述標(biāo)準(zhǔn)。

◆ 公司為應(yīng)對收購?fù){而尋求幫助者必須是恰當(dāng)?shù)摹?/p>

◆ 尋求恰當(dāng)幫助者的前提條件是，這一行動必須有利于提高股東的收益，但在露華濃并購案中并沒有看見這一點。

◆ 當(dāng)公司出售不可避免時，董事的職責(zé)就由避免惡意收購轉(zhuǎn)變?yōu)榕μ岣吖镜某鍪蹆r格，以使股東利益最大化。

策略

公司董事會清楚他們在并購策略中的角色分配嗎?很久以前，全美董事會(NACD)曾強調(diào)，董事會應(yīng)全面介入到各種并購策略之中。最近，他們從董事會、股東、管理層三個方面歸納出公司治理的十大原則。其中第六條指出，公司設(shè)計的治理框架及實踐原則應(yīng)有助于董事會確定自身的優(yōu)先權(quán)、總體議程及信息需求，并且能夠幫助他們關(guān)注策略(及相關(guān)風(fēng)險)。

全美董事會藍(lán)帶委員會(Blue Ribbon Commission)曾做過一份關(guān)于公司策略的報告，內(nèi)容大致如下:董事會采用的策略性質(zhì)及應(yīng)用范圍取決于所處的特定環(huán)境及行業(yè);董事會可以(在有些情況下是應(yīng)該)借助董事委員會或咨詢委員會對某一策略的各個方面進行分析，并且其全部董事都應(yīng)該參與討論策略如何改進;策略發(fā)展應(yīng)該是一個相互合作的過程;管理層和董事會應(yīng)共同制定公司策略發(fā)展的流程，包括如何理解他們在其中所扮演的具體角色;管理層和董事會應(yīng)在策略發(fā)展的具體步驟方面達(dá)成一致;為了有效地參與到策略思考的流程中來，董事會應(yīng)準(zhǔn)備好提出各種關(guān)鍵問題，指出哪些問題需要重點考慮。

如果將以上論述應(yīng)用到公司并購上，就會演變出如下策略:

收購策略。由于所有收購策略都應(yīng)與公司戰(zhàn)略相一致，所以董事會通常都會考慮可能進行的收購，并積極參與到并購策略的制定過程中。

董事會參與交易的程度(比如說信息披露、融資、定價、治理結(jié)構(gòu)、盡職調(diào)查等問題)會受到并購規(guī)模及其風(fēng)險的影響。如果僅僅是一家大型公司兼并同行業(yè)內(nèi)的小公司，并且該公司在搜尋、收購企業(yè)及整合資源方面有一個比較完善的機制，那么董事會沒有必要過分關(guān)注并購交易的細(xì)節(jié)。但是，他們可以并且應(yīng)該定期檢查整個兼并的流程(從最初的策略制定，到之后的企業(yè)整合)，估計可能的策略機會、參與風(fēng)險及經(jīng)營舉措，以確保收購程序的有效運作。

出售策略。無論是私營企業(yè)還是上市公司，出售策略都是一項非常重大的決策。對于上市公司來說，這一決策更加復(fù)雜。因為它不僅影響到企業(yè)的資產(chǎn)歸屬，而且涉及誠信義務(wù)、信息披露等一系列問題。

接收收購要約的上市公司董事會必須按照《公司法》的規(guī)定，嚴(yán)格履行誠信義務(wù)。在露華濃這一經(jīng)典并購案中，董事成員就被描述為以價格為導(dǎo)向的“中立的拍賣商”。

需要指出的是，無論是購買還是出售企業(yè)，都不要讓并購交易影響到董事會的正常運作。眾所周知，董事可以幫助管理層提高工作效率。在整個并購流程的不同階段，每個董事都可能有自己最擅長的地方，而管理層則會根據(jù)實際需要將各個董事的“優(yōu)勢”進行整合。但如果公司發(fā)生了重大交易，就需要成立一個獨立的董事委員會，由他們對此項業(yè)務(wù)決策的價值進行分析。當(dāng)然，公司在開展并購策略時，千萬不要將評估涉及到的所有事情都推給董事會中的這些“專家”，因為他們在整個流程中的角色僅僅是判斷公司收購或出售交易的價值。

信息流

公司董事會掌控信息的能力如何呢?對于董事而言，知識不僅表現(xiàn)為力量的源泉，它還是影響公司運營效率的關(guān)鍵所在。

并購交易過程中的信息流是非常重要的。諸如并購類型、數(shù)量、形式、時機、信息來源等都屬于董事會成員應(yīng)掌握的知識范疇。這些信息在不同的董事會中會表現(xiàn)出很大的差異，尤其對于某個特殊董事會，信息還會隨著時間的變化而不斷更新。此外，經(jīng)驗或?qū)ｉL不同的董事成員在信息掌控方面也會有所不同。

信息流是影響董事資本配置決策的關(guān)鍵因素，這一點在公司兼并與收購中表現(xiàn)得尤為明顯。作為董事會成員，他們需要密切關(guān)注公司的長期利益及管理層利益可能影響交易的方式。正如某些專家指出的那樣，即使董事會和管理層沒有計劃或預(yù)見某個并購交易，他們也需要經(jīng)常討論公司所面臨的機遇與挑戰(zhàn)，因為只有這樣，董事才會對這些并購交易發(fā)生的商業(yè)背景有一個很好的了解。

依據(jù)公司的規(guī)模與商業(yè)背景，董事們應(yīng)該定期檢查其可能涉及到的信息，并且與管理層進行討論。他們討論的話題大致包括:

◆ 分析公司在獨立經(jīng)營下的業(yè)績是否優(yōu)于兼并或與另一家公司合作時的業(yè)績。

◆ 可能收購的對象。當(dāng)董事們探討公司某些商業(yè)策略的執(zhí)行問題時，比如說進入一個新的業(yè)務(wù)領(lǐng)域，他們應(yīng)該對各個備選方案(如收購或戰(zhàn)略合作)進行充分了解，以達(dá)到同一個目標(biāo)。

◆ 競爭對手的兼并活動，其中包括他們的近期活動對公司市場份額的影響。此外，還要對可能收購?fù)粚ο蟮钠渌具M行競爭性分析。

在評估某項交易時，董事應(yīng)該搜尋有關(guān)價格、時機及交易確定性等方面的詳細(xì)信息，并且在掌控業(yè)務(wù)談判方面處于主動地位。此外，他們還應(yīng)該了解業(yè)務(wù)的融資渠道，以及不同渠道在可能情況下對公司的影響。當(dāng)交易確定下來之后，董事就應(yīng)向外部專家尋求建議，與他們共同探討管理者應(yīng)如何進行財務(wù)評估。

在并購交易的談判過程中，董事應(yīng)注意區(qū)分管理者利益與股東利益。比如，管理者要比股東更加了解并購后哪些人會繼續(xù)留在公司工作，他們各自的職責(zé)是什么。從某一角度來看，諸如此類的雇用問題非常重要，但與股東的長期回報相比，其重要性還是“遜色很多”。

良好的商業(yè)感覺

最后，公司董事真的了解公司的業(yè)務(wù)和整體運營情況嗎?良好的商業(yè)感覺有助于董事在公司并購交易中“施展自身的才華”。J#12539;瑞德#12539;韋斯頓將公司并購時需要考慮的問題歸納為以下十點:

◆ 收購一個客戶、供應(yīng)商或競爭對手是否可以實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(經(jīng)營協(xié)同效應(yīng));

◆ 并購交易是否可以更快、更好地實現(xiàn)公司的戰(zhàn)略目標(biāo)(戰(zhàn)略規(guī)劃);

◆ 如果所購買的公司效率較低，那么并購后是否可以提高管理者的工作效率，以實現(xiàn)投資回報(差異化效率);

◆ 如果所購買的公司效率低下，那么并購后是否可以將管理層替換，以實現(xiàn)經(jīng)營收益(非效率管理);

◆ 并購是否可以提高公司的市場份額(市場力量);

◆ 并購是否可以通過平滑現(xiàn)金流及增加借債能力來降低公司的資本成本(財務(wù)績效);

◆ 交易是否具有價格優(yōu)勢，比如收購價格低于以前的股價或預(yù)期股價，或者付出的成本小于創(chuàng)建同規(guī)模公司所需的資金(低估策略);

◆ 如果公司經(jīng)營績效低下、股權(quán)結(jié)構(gòu)分散，那么并購后是否可以掌握控制權(quán)(代理問題);

◆ 并購是否可以獲得更有力的稅收優(yōu)惠(稅收效率)。

以上這些問題都可以歸結(jié)為一點，那就是，“并購交易對你的公司有益嗎?”

并購“智商”、誠信義務(wù)、策略、信息流、良好的商業(yè)感覺就是企業(yè)并購測試的主要內(nèi)容。在對這五個部分進行考察以后，我們就可以發(fā)現(xiàn)，原來企業(yè)并購并非如想象中的那么神秘。