2010下半年關(guān)鍵詞:放緩,轉(zhuǎn)型

6個(gè)月前，各大券商研究機(jī)構(gòu)、機(jī)構(gòu)投資者帶著謹(jǐn)慎樂觀的預(yù)期步入新年，當(dāng)時(shí)對(duì)2010年市場(chǎng)走勢(shì)的主流觀點(diǎn)包括：經(jīng)濟(jì)增速前高后低、溫和通脹、全球經(jīng)濟(jì)緩慢復(fù)蘇但力度仍不大、各大經(jīng)濟(jì)體將逐漸退出寬松的貨幣政策等。轉(zhuǎn)眼2010年已過半，除調(diào)控政策力度和歐洲債務(wù)危機(jī)爆發(fā)多少有些超預(yù)期外，其他判斷基本都已成為現(xiàn)實(shí)。

站在經(jīng)濟(jì)增速減緩、市場(chǎng)底部震蕩探尋拐點(diǎn)的關(guān)鍵時(shí)點(diǎn)，知名學(xué)者、主流券商研究機(jī)構(gòu)、機(jī)構(gòu)投資者紛紛拋出自己對(duì)下半年乃至更廣闊視野下未來十年中國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行走勢(shì)的思考與判斷?！缎仑?cái)富》通過梳理他們的2010年中期觀點(diǎn)認(rèn)為，短期內(nèi)中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速放緩趨勢(shì)明顯，中國(guó)經(jīng)濟(jì)的長(zhǎng)期繁榮有賴于結(jié)構(gòu)調(diào)整和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式的轉(zhuǎn)變。

經(jīng)濟(jì)增速放緩

依據(jù)2010年5月的最新宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行數(shù)據(jù)，工業(yè)增加值環(huán)比增幅疲弱，但零售和固定資產(chǎn)投資數(shù)據(jù)表現(xiàn)穩(wěn)固，而出口數(shù)據(jù)則格外強(qiáng)勁。特別是，盡管政府針對(duì)房地產(chǎn)業(yè)出臺(tái)了非常嚴(yán)厲的調(diào)控措施，但2010年5月房地產(chǎn)固定資產(chǎn)投資同比增速遠(yuǎn)強(qiáng)于預(yù)期，從4月的38.5%升至43.5%。

盡管如此，機(jī)構(gòu)仍然一致給出了2010年下半年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)將放緩的判斷。工業(yè)增加值數(shù)據(jù)成了這一判斷的基礎(chǔ)，高盛認(rèn)為，工業(yè)增加值數(shù)據(jù)比零售額和固定資產(chǎn)投資更加可靠，而且穩(wěn)定性高于出口數(shù)據(jù)。工業(yè)增加值月環(huán)比增速自2010年初以來持續(xù)下降，工業(yè)增加值同比增幅也持續(xù)回落。廣發(fā)證券認(rèn)為，2010年下半年中國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行或面臨內(nèi)需和外需減速疊加的風(fēng)險(xiǎn)，經(jīng)濟(jì)增速將進(jìn)入下降通道。

不過，雖然經(jīng)濟(jì)增速放緩趨勢(shì)得到了機(jī)構(gòu)一致認(rèn)同，但在降幅上卻存在爭(zhēng)議。偏悲觀的中金公司認(rèn)為，下半年經(jīng)濟(jì)將會(huì)進(jìn)一步放緩，甚至2011 年也不容樂觀；隨著房地產(chǎn)價(jià)格從平穩(wěn)走向環(huán)比下降，房地產(chǎn)投資增速將回落，同時(shí)拖累相關(guān)產(chǎn)業(yè)投資；勞動(dòng)力成本上升壓力與外需不確定性也將限制經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)；隨著政府2008 年底的4萬(wàn)億投資里的基建項(xiàng)目逐漸完工，2011 年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)將面臨多重不利因素。更為悲觀的中信建投證券認(rèn)為，最早在2010年四季度，中國(guó)的二次去庫(kù)存才有可能進(jìn)入尾聲；即便如此，在2011年上半年也不會(huì)出現(xiàn)基于新增長(zhǎng)點(diǎn)的經(jīng)濟(jì)景氣；依照經(jīng)濟(jì)周期的慣常經(jīng)驗(yàn)，在庫(kù)存周期回落后，經(jīng)歷1-2年的模糊期是正常情況。

相反，偏樂觀的國(guó)信證券則認(rèn)為，2010年下半年數(shù)據(jù)雖弱，但“已出臺(tái)嚴(yán)厲調(diào)控政策”是2010下半年宏觀經(jīng)濟(jì)的重要前提，在這一前提下，宏觀數(shù)據(jù)面臨下行風(fēng)險(xiǎn)，但下行幅度超預(yù)期的可能性不大。華泰聯(lián)合證券進(jìn)一步認(rèn)為，經(jīng)濟(jì)增速回落，但二次探底概率較小。申銀萬(wàn)國(guó)證券從導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)減速的政策面出發(fā)，認(rèn)為目前的經(jīng)濟(jì)減速是政策主動(dòng)調(diào)整的結(jié)果，尚看不到二次探底的風(fēng)險(xiǎn)，沒有必要對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)悲觀。

通脹壓力減小

盡管2010年5月公布的CPI通脹率環(huán)比和同比增幅均在上升，但機(jī)構(gòu)普遍認(rèn)為，CPI、PPI同比數(shù)據(jù)將很快見頂，并在此后顯著下降。

高盛、中金公司等預(yù)測(cè)這一變化將很快到來。中金公司預(yù)計(jì)，2010年6 月CPI在翹尾因素影響下，將同比探至3.5%，環(huán)比保持平穩(wěn)，下半年通脹壓力隨經(jīng)濟(jì)放緩而減弱；PPI 則在國(guó)際大宗商品價(jià)格、國(guó)內(nèi)鋼材價(jià)格下降和翹尾因素回落的影響下，即將見頂回落。招商證券和華泰聯(lián)合證券則認(rèn)為，CPI高點(diǎn)可能出現(xiàn)在2010年三季度。申銀萬(wàn)國(guó)和銀河證券預(yù)判CPI顯著下降將出現(xiàn)于四季度。

政策進(jìn)一步緊縮可能性不大

提及對(duì)下半年政策的把握，大部分機(jī)構(gòu)不約而同使用了“觀察期”這一關(guān)鍵詞，即在現(xiàn)階段，進(jìn)一步的緊縮政策已無(wú)必要，政府決策進(jìn)入對(duì)總量指標(biāo)表現(xiàn)以及房地產(chǎn)新政影響進(jìn)行密切觀察的時(shí)期。海通證券認(rèn)為，之所以會(huì)有一個(gè)觀察期，主要是由于近期全球主要經(jīng)濟(jì)體發(fā)生多起突發(fā)性事件，影響到全球經(jīng)濟(jì)的成長(zhǎng)，而對(duì)外部環(huán)境的判斷可能使管理層更謹(jǐn)慎。從收縮流動(dòng)性的角度，當(dāng)前政策力度適宜，利率上調(diào)和匯率升值并非緊迫。

而對(duì)于政策可能出現(xiàn)的調(diào)整，機(jī)構(gòu)則持不同的判斷。招商證券和國(guó)泰君安證券認(rèn)為，政策盡管不會(huì)有進(jìn)一步的緊縮，但會(huì)因進(jìn)退兩難而保持穩(wěn)定；以申銀萬(wàn)國(guó)為代表的更多機(jī)構(gòu)則認(rèn)為，政策在2010年下半年會(huì)出現(xiàn)松動(dòng)，并且政策的重點(diǎn)將轉(zhuǎn)向調(diào)結(jié)構(gòu)、促轉(zhuǎn)型，這也將成為2010年四季度出現(xiàn)市場(chǎng)行情的重要?jiǎng)恿Α?/p>

房地產(chǎn)調(diào)控不對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)構(gòu)成威脅

房地產(chǎn)泡沫以及2010年以來出臺(tái)的一系列房地產(chǎn)市場(chǎng)打壓政策，依然是各機(jī)構(gòu)關(guān)注的焦點(diǎn)。安信證券認(rèn)為，中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)的泡沫是本輪十年經(jīng)濟(jì)周期留給中國(guó)經(jīng)濟(jì)的一個(gè)典型難題。目前北京、上海等地區(qū)住房租金回報(bào)率大概在2.5%附近，住房?jī)r(jià)格在絕對(duì)水平意義上也許高估了1倍左右。如此大的房地產(chǎn)泡沫需要在未來一輪周期啟動(dòng)過程中被吸收，這種吸收、適應(yīng)只有兩個(gè)途徑：其一：收入快速增長(zhǎng)；其二，房?jī)r(jià)大幅下跌，更大的可能性是兩種路徑都嘗試，從而對(duì)整個(gè)經(jīng)濟(jì)帶來諸多不確定性。

對(duì)于目前的房地產(chǎn)市場(chǎng)調(diào)控政策，博時(shí)基金提出，調(diào)控政策對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)的休克式療法還沒看到明顯效果，房?jī)r(jià)還沒有出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性的下降，但是成交量已經(jīng)開始大幅縮水了，預(yù)計(jì)政府對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)的高壓政策短期內(nèi)不會(huì)改變。

就房地產(chǎn)調(diào)控政策令市場(chǎng)擔(dān)憂經(jīng)濟(jì)二次探底的問題，中信證券認(rèn)為，保障房政策力度超預(yù)期，住建部與各地政府目標(biāo)責(zé)任書的簽訂，在某種意義上將保障性住房的建設(shè)上升到政治高度，而區(qū)域間的政治攀比效應(yīng)將促使保障性住房加快建設(shè)，彌補(bǔ)市場(chǎng)化房地產(chǎn)投資的回落，可有效降低房地產(chǎn)調(diào)控負(fù)面影響。李稻葵則進(jìn)一步認(rèn)為，當(dāng)前針對(duì)房地產(chǎn)的一系列調(diào)整政策不會(huì)導(dǎo)致中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)力的匱乏。房地產(chǎn)領(lǐng)域的調(diào)控會(huì)讓中國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)建立在一個(gè)更加堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)之上。房地產(chǎn)價(jià)格的下降并不等于投資的下降，當(dāng)這一輪房地產(chǎn)調(diào)控達(dá)到其基本目的之后，房地產(chǎn)價(jià)格得以下降，下一步調(diào)整的重點(diǎn)將會(huì)自然地轉(zhuǎn)向房地產(chǎn)的供給方，那就是鼓勵(lì)各地方政府直接投資于保障性、政策性住房，而這輪投資仍然會(huì)支撐中國(guó)經(jīng)濟(jì)的長(zhǎng)期增長(zhǎng)。

光大證券則著眼于更長(zhǎng)遠(yuǎn)的中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)的制度性變革，提出當(dāng)前的調(diào)控政策主要集中在“重價(jià)格，輕制度”，這就導(dǎo)致政策都偏向了抑制需求。要促使房地產(chǎn)市場(chǎng)進(jìn)入良性發(fā)展的軌道就需要進(jìn)行制度變革，這主要集中在兩個(gè)方面：改革當(dāng)前地方政府的土地財(cái)政政策和改變當(dāng)前房地產(chǎn)開發(fā)商靠土地增值獲取暴利的盈利模式。

關(guān)注勞動(dòng)力重估

近期出現(xiàn)的富士康事件、廣東本田等事件均以員工漲薪告終，這也成為此前大行提出的勞動(dòng)力重估問題的真實(shí)寫照，而且，勞動(dòng)力重估很可能成為未來很長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)中國(guó)經(jīng)濟(jì)調(diào)結(jié)構(gòu)過程中不可回避的重要因素。中金公司認(rèn)為，由于勞動(dòng)力開始老齡化，中國(guó)勞動(dòng)力市場(chǎng)開始進(jìn)入拐點(diǎn)，供給逐步趨于緊張，因此將出現(xiàn)勞動(dòng)力成本加速上升的趨勢(shì)。未來更多廠商將不得不給員工上調(diào)工資，同時(shí)更多企業(yè)也將遷移到勞動(dòng)力成本相對(duì)較低的內(nèi)陸地區(qū)。

這種勞動(dòng)力市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)性變化，會(huì)迫使中國(guó)收入分配向有利于勞動(dòng)者的方向傾斜，并對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生深刻影響。有利的方面包括消費(fèi)的上升，資本品的需求提升，中西部發(fā)展得到促進(jìn)，以及服務(wù)業(yè)發(fā)展加快。負(fù)面的影響則包括資本回報(bào)率的下降，長(zhǎng)期通脹壓力上升，以及經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放慢。安信證券通過比對(duì)德國(guó)和日本的歷史經(jīng)驗(yàn)認(rèn)為，勞動(dòng)力重估可能導(dǎo)致兩種情形：一方面，勞動(dòng)力全面短缺的出現(xiàn)有可能會(huì)促進(jìn)勞動(dòng)生產(chǎn)效率的進(jìn)步，進(jìn)而在較長(zhǎng)一段時(shí)期經(jīng)濟(jì)仍然可以向好；另一方面，如果這種情形沒有出現(xiàn)，整個(gè)經(jīng)濟(jì)將發(fā)生潛在增長(zhǎng)速度系統(tǒng)性下移，通脹水平系統(tǒng)性上升，制造業(yè)萎縮，私人消費(fèi)、服務(wù)業(yè)比重上升等情形。

李稻葵則持不同觀點(diǎn)，認(rèn)為完全不必?fù)?dān)心老齡化可能會(huì)帶來新一輪中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率的下降，因?yàn)榈侥壳盀橹梗袊?guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的瓶頸是消費(fèi)，而不是生產(chǎn)能力下降。當(dāng)中國(guó)人口結(jié)構(gòu)變得更加成熟、農(nóng)村剩余勞動(dòng)力轉(zhuǎn)移竭盡之時(shí)，勞動(dòng)工資占GDP的比重將會(huì)逐步上升，意味著中國(guó)消費(fèi)升級(jí)的加速、城市化的深化和內(nèi)需的上升。

看好四季度行情，布局消費(fèi)品和新興產(chǎn)業(yè)

安信證券認(rèn)為，經(jīng)濟(jì)名義增速的下降和貿(mào)易盈余的上升將逐步改善目前流動(dòng)性偏緊的局面，政策基調(diào)的調(diào)整也能夠穩(wěn)定和改善市場(chǎng)的預(yù)期，這些變化配合較低的市場(chǎng)估值，將會(huì)帶來一定的市場(chǎng)機(jī)會(huì)。至于反彈行情出現(xiàn)的時(shí)間點(diǎn)，大部分機(jī)構(gòu)預(yù)期會(huì)在四季度到來。

當(dāng)然也存在不同的聲音，中信建投證券就認(rèn)為，在整個(gè)2010年后半期，基本不存在系統(tǒng)性的上升機(jī)會(huì)，反倒是應(yīng)該關(guān)注會(huì)有什么超預(yù)期的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

在結(jié)構(gòu)調(diào)整、經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的未來經(jīng)濟(jì)發(fā)展思路下，盈利能力穩(wěn)定、受政策調(diào)控影響相對(duì)小的消費(fèi)品行業(yè)和受益政策推動(dòng)、順應(yīng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展方向的新興產(chǎn)業(yè)成為最受大行推崇的配置領(lǐng)域。