我國宏觀貨幣流動性現(xiàn)狀簡析及對策思考

摘要：進入2010年，央行一月之內(nèi)兩次上調(diào)存款準備金率，將回收3000億元的流動性，表明了央行對流動性管理的意圖。央行發(fā)布的《2009年第四季度貨幣政策執(zhí)行報告》指出，2010年要“加強流動性管理”，“合理引導貨幣條件逐步從反危機狀態(tài)回歸常態(tài)水平”。要有效治理流動性，首先應有效的判斷宏觀貨幣流動性的狀況。本文選擇了較為直觀的判斷方式，即對宏觀貨幣流動性的源頭一貨幣供求關系進行深入分析，并對相關經(jīng)濟現(xiàn)象深度挖掘，從而對我國宏觀貨幣流動性的現(xiàn)狀作出判斷并就流動性過剩的治理對策提供有效佐證。

關鍵詞：存款準備金率：流動性；貨幣供求

中圖分類號：F8222

文獻標識碼：A

文章編號：1004-0544(2010)05-0077-04

中國人民銀行決定，從2010年2月25日起，上調(diào)存款類金融機構人民幣存款準備金率0.5個百分點。在不到兩個月內(nèi)央行連續(xù)兩次上調(diào)存款準備金率，表明央行進行流動性管理的意圖。這樣的貨幣政策的選擇不無道理。過去寬松的政策是為了應對國際金融危機而采取的特殊對策。當中國經(jīng)濟走上復蘇之路，政策也應當回歸正常。寬松的貨幣政策向市場注入了極大的流動資金，2007年以來中國宏觀貨幣的流動性不斷增長，至2009年更加擴大，如果不加以控制，這一流動性將是引發(fā)通貨膨脹的導火索。

一、對流動性過剩的基本界定

中國人民銀行在《2006年第三季度貨幣政策執(zhí)行報告》中對流動性進行了解釋。該報告從流動性的本意推出市場流動性和宏觀流動性兩個層面的概念。“……在宏觀層面上。流動性常被直接理解為不同統(tǒng)計口徑的貨幣信貸總量。”在當前的經(jīng)濟背景下(即2008年開始至今)，各國致力于解決金融危機這一特殊的經(jīng)濟問題，采取了擴張性的貨幣政策與積極的財政政策，這就使議論的焦點集中在了流動性過剩這一方面。本文將要談到的流動性過剩即指相對經(jīng)濟發(fā)展的需求。相對于已有商品、勞務和資產(chǎn)的真實交易量，存在過多的貨幣供給量，這些多余的資金在信用貨幣制度下，無法自覺退出流通領域，所以，一方面要通過尋找出路不斷消化，這就會引發(fā)投資過熱、經(jīng)濟過熱的現(xiàn)象；另一方面，在沒有相應的勞動生產(chǎn)率提高的情況下，貨幣供給的變動不能被產(chǎn)出所消化，就只能通過抬高已有商品和勞務的價格來吸納(過多的貨幣)，最終則演變?yōu)榭傮w物價水平持續(xù)上漲的通貨膨脹。這樣，話題就回到了貨幣供求關系這樣一個較為成熟的理論范疇。

二、貨幣供求情況反映我國貨幣流動性存在過剩的壓力

(一)貨幣供給量的變動

貨幣供給量。是指一國在某一時期內(nèi)為社會經(jīng)濟運轉服務的貨幣存量。在此，我們選擇運用M2來表達貨幣供給量，這就包括貨幣與準貨幣，即流通中的現(xiàn)金、企業(yè)活期存款、機關團體部隊存款、農(nóng)村存款、個人持有的信用卡類存款、城鄉(xiāng)居民儲蓄存款、企業(yè)存款中具有定期性質(zhì)的存款、信托類存款以及其他存款。從另一角度看，也就是現(xiàn)金加上存款貨幣。其源頭是中央銀行初始供給的基礎貨幣，及其經(jīng)過存款貨幣銀行的業(yè)務活動創(chuàng)造出來的數(shù)倍的貨幣擴張，M2即為現(xiàn)實中的流動性。等于基礎貨幣與貨幣乘數(shù)的乘積。其增長量與增長速度能較為全面的表達貨幣存量的變動狀況，即實際的名義貨幣供給量的變動情況。

(二)貨幣需求量的討論

從宏觀角度而言，貨幣需求量是指特定經(jīng)濟條件下一國經(jīng)濟運行所要求的貨幣數(shù)量，它是一個客觀存在的量。本文要討論的是～國經(jīng)濟發(fā)展究竟需要多大的流動性，追溯源頭又回到我們需要多少貨幣來支持一國經(jīng)濟高速持續(xù)發(fā)展?由于國內(nèi)生產(chǎn)總值是指一定時間內(nèi)所生產(chǎn)的商品與勞務的總量乘以“貨幣價格”或“市價”而得到的數(shù)字，那么一國經(jīng)濟發(fā)展水平是決定貨幣需要量的主要因素，這樣就可以用經(jīng)由貨幣媒介的最終產(chǎn)品和勞務的總價值即國內(nèi)生產(chǎn)總值(GDP)來表示貨幣需求量，它可在一定時期內(nèi)的若干時點上加以預測和把握，因此，我們應該以一種動態(tài)的、發(fā)展的眼光來衡量貨幣需求。否則無法指導政府作出正確有效的決策。

(三)我國現(xiàn)階段貨幣供求狀況

目前國際通用的衡量貨幣供求關系，即宏觀貨幣流動性的狀況的方法為M2與GDP的比率，該比率越高，表明貨幣流動性越大。

圖一與圖二是根據(jù)2000年～2009年的數(shù)據(jù)繪制而成，以描述近年我國貨幣供求情況。從圖一看來，在GDP增長的同時M2也在增長，但增長曲線并不平行，M2的增長斜率大于GDP。兩條曲線距離不斷擴大，這表明M2的增長速度快于GDP的增長。到2009年二者距離迅速擴大，M2曲線十分陡峭，可見2009年M2的增長速度加快，且更加快于GDP的增長速度。圖二根據(jù)圖一的數(shù)據(jù)計算出M2GDP的比率，該比率呈不斷上升趨勢。2003年到2008年該數(shù)據(jù)均在160％左右浮動。2007年流動性風險明確的時候該數(shù)據(jù)為157％，與此對比，2009年陡然增加至181％，這一比例明顯表明我國宏觀貨幣流動性存在過剩壓力，市場中注入了過量的貨幣，甚至可以認為2009年宏觀貨幣的流動性高于2007年。根據(jù)中國社科院發(fā)布的2010年《經(jīng)濟藍皮書》預計，今年我國投資、消費、出口、物價等指標都將呈現(xiàn)溫和上漲的態(tài)勢，GDP同比增速將達到9％以上；國家發(fā)改委宏觀院副院長陳東琪發(fā)言表示2010年我國貨幣供應量將在6000億元左右。據(jù)此預計我國2010年M2GDP的比值大約為164％，與國際相比。這一數(shù)據(jù)雖比2009年低，但仍然是高流動性的表現(xiàn)。

三、我國當前經(jīng)濟現(xiàn)象顯現(xiàn)我國宏觀貨幣存在流動性過剩

流動性過剩是否出現(xiàn)不能僅僅從貨幣超額供給就草率得出結論，流動性應該是一個狀態(tài)。是一個發(fā)展變化的現(xiàn)象，所以除了判斷是否是在一個較長時期內(nèi)的持續(xù)供過于求，還要看多余的貨幣的去向。因為本文開端就將“流動性過剩”界定為“貨幣超額供給需要尋找釋放的途徑而造成的”經(jīng)濟現(xiàn)象，所以究竟是否存在流動性過剩，就要看經(jīng)濟現(xiàn)象中是否存在“超額貨幣”的涌動。若我們從流動性過剩的界定人手，筆者認為目前CH、資產(chǎn)價格和市場利率這幾種指標較有表象意義。

(一)CPI的變化情況

居民消費價格指數(shù)CPI與貨幣流動性之間存在著正相關關系。流動性過剩的結果就是過多的貨幣追逐有限的商品和勞務。必然導致物價的上漲。因此，以CPI的變動來考慮流動性狀況可以說是一種比較合理的說法。筆者從中國統(tǒng)計數(shù)據(jù)庫獲得的數(shù)據(jù)顯示(如圖三)，我國居民消費價格指數(shù)從2007年初開始一直往上攀升，行至2008年2月達到近年同比增長最高數(shù)108J％。之后，貨幣當局采取措施。屢次上調(diào)存款準備金率，調(diào)整貨幣供應量，cPI數(shù)據(jù)從2008年3月開始掉頭向下，至2009年2月轉負。2009年11月CH數(shù)據(jù)才由負轉正，為100.6％，2009年12月為101.9％。而在CPI轉正2個月后，貨幣當局連續(xù)兩次提高存款準備金率，2010年1月CPI增長率下降為1015％。就CPI與宏觀貨幣流動性的關系來看，我國的流動性在2007年處于過剩狀態(tài)，2008年趨于緊縮，2009年隨著中國經(jīng)濟的復蘇，又開始走向充裕。

(二)資產(chǎn)價格的變動

過多的貨幣除了通過抬高物價來稀釋，還會尋找其它的途徑釋放，即投資途徑。因而，宏觀貨幣流動性與資產(chǎn)價格之間存在著正相關關系，流動性過剩的直接表現(xiàn)就是資產(chǎn)價格快速的、持續(xù)的、超乎預期的大幅上漲。在此我們選擇最具代表性的兩種市場。即A股市場與房地產(chǎn)市場的價格變動來描述流動性變化的情況。

圖四是我國A股市場具有代表性的上證指數(shù)月度走勢圖，圖中k線圖是根據(jù)上證指數(shù)2006年8月至2010年2月的數(shù)據(jù)繪制而成。從走勢看來，從2006年8月指數(shù)開始啟動，2007年10月達到最高值6124.04點。比啟動時的1541.41點整整高出了3.9倍之多。之后指數(shù)掉頭向下，2008年10月指數(shù)探底至1664.93，12月形成倒“v”字型。2009年初，指數(shù)探底回升至今，2010年2月12日收盤時為3018.13點，最高時已是2008年10月的兩倍。

圖五是我國七十大中城市2007年以來按季度統(tǒng)計的房屋銷售價格指數(shù)統(tǒng)計圖。2007年房價的飆升使管理當局果斷采取如制定二套房政策等一系列措施，2008年房價指數(shù)處于下行，但進入2009年房價指數(shù)又以陡峭于2007年的幅度再次開始上升。

A股市場及房產(chǎn)市場走勢受資金影響很大，從以上兩個市場的走勢看來，2007年兩個市場資金都相當充裕，推動市場大幅向上運行，尤其是A股市場以超乎想象的速度與幅度領先于世界其他股票投資市場。2008年由于各種政策效應的顯現(xiàn)及世界金融危機的影響。市場處于下行狀態(tài)。2009年，兩大市場探底回升，尤其是房產(chǎn)市場，以高于2007年的幅度和速度再次出現(xiàn)飆升，這一現(xiàn)象又再次說明我國2009年的宏觀貨幣流動性高于2007年，存在著過剩的壓力。

(三)市場利率

利率是貨幣的價格，市場利率是貨幣供求拉鋸的最終結果，由真實的流通領域的貨幣供求情況決定的，其高低能夠反映貨幣供求關系的變動。由于我國利率市場化進程的影響。而同業(yè)拆借市場是實現(xiàn)利率市場化最早的市場之一，本文選擇銀行間同業(yè)拆借利率作為反映貨幣供求的市場利率。目前，同業(yè)拆借市場的利率市場化已經(jīng)取得一定的成效，與其他貨幣市場利率聯(lián)系也較為密切，它能夠及時、靈敏、準確地反映貨幣市場乃至整個金融市場短期資金供求關系。貨幣供應量與同業(yè)拆借市場利率之間存在著反向關系，當同業(yè)拆借率持續(xù)上升時，反映資金需求大于供給，預示市場流動性可能下降，當同業(yè)拆借利率下降時。情況相反。

根據(jù)圖六分析，2007年利率運行上下波動不定。但與2008、2009年比較處于較高位置，當年9月達到最高值3.60％之后開始下行。2008年在貨幣當局政策指導下。繼續(xù)保持在25％左右的水平，12月陡降到124％。2009年1月降低到0.90％，之后到6月一直保持在1％以下，7月以后雖上升到1％以上，但幅度并不大，到2010年1月的加權平均利率為1.16％。那么將2009年的數(shù)據(jù)與2007年相比較發(fā)現(xiàn)，2009年的平均利率整體上下降了很大幅度。這就表明2009年貨幣市場的供求關系發(fā)生了很大的變化，貨幣供給量大幅增加，使貨幣價格大幅下降，流動性則有了更加充裕的可能甚至過剩的壓力，進一步表明2009年宏觀貨幣流動性超過2007年。

結論：從以上的分析看出，2009年我國處于經(jīng)濟復蘇的階段，各方面數(shù)據(jù)都一致表明一個結論，即我國當前宏觀貨幣流動性存在著過剩的壓力。而且這一壓力大于2007年的狀況。同時加上過去兩年應對危機的特殊政策的積累，如果不能有效治理，很可能會推動物價上漲，催生投資市場泡沫，引發(fā)新一輪的通貨膨脹，埋下金融危機的隱患。

四、治理流動性過剩的對策思考

央行在最新一季度的貨幣政策執(zhí)行報告中提出：要“綜合運用多種貨幣政策工具，加強流動性管理”。如果將市場比喻為一個巨大的水庫，而貨幣是水庫中的水。那么我們對流動性管理的對策就形象多了。無論水庫多大，也只能容納一定量的水，如果多了就會溢出，如果積累到一定程度，水將以很快的速度溢出，那么就會形成巨大的沖擊。因此，若要減少這種沖擊，可以從兩方面考慮。一方面是“堵住”水源；另一方面則是合理疏導。回到我們討論的源頭，亦即一方面減少供給，一方面增加對貨幣的需求。下面筆者從兩方面選取幾種對策進行簡單的闡述，為治理流動性過剩對策的選擇提供依據(jù)。

(一)通過控制貨幣供給治理流動性過剩

控制貨幣供給量，即減少對水池的注入。從央行方面來看，主要采用的方法有上調(diào)存款準備金率、發(fā)行央行票據(jù)、減少對商業(yè)銀行的貸款指標等。

1 上調(diào)存款準備金率，收縮商業(yè)銀行的貸款擴張能力上調(diào)存款準備金率是央行應對流動性偏多的傳統(tǒng)工具。外經(jīng)貿(mào)大學金融學院院長丁志杰認為，上調(diào)存款準備金率對于管理通脹預期具有積極的作用。上調(diào)存款準備金率回收流動性。對于從源頭上遏制通脹預期轉為現(xiàn)實的通脹具有積極作用，一定程度上減少M2供應量以及縮減商業(yè)銀行信貸。我們從最近兩次上調(diào)既可看出該政策的作用。中國人民銀行1月12日晚間宣布。1月18日起上調(diào)存款類金融機構人民幣存款準備金率0.5個百分點，1月末M2(廣義貨幣)同比增長25.98％，較上月繼續(xù)回落，為去年6月份以來的最低值。2月25日央行上調(diào)存款類金融機構人民幣存款準備金率0.5個百分點，達到16.5％，按照1月底中國金融機構人民幣存款余額61.29萬億元計算，此舉將凍結3064.5億元基礎貨幣。比外，商業(yè)銀行創(chuàng)造存款的擴張乘數(shù)為K=1／r(K為商業(yè)銀行創(chuàng)造存款的擴張乘數(shù)，r為法定存款準備金率)，那么，存款準備金率越高。商業(yè)銀行創(chuàng)造存款的倍數(shù)越小，反之則越大。綜上可見。上調(diào)存款準備金率政策可以達到收縮商業(yè)銀行貸款擴張能力的目的，對于流動性過剩的治理有極強的影響力，能使流通中的過剩貨幣迅速回籠。

2 在金融市場上賣出有價證券，直接回籠貨幣。在金融市場上賣出有價證券，也就是央行通過公開市場操作對沖流動性過剩。2009年四季度，我國央行曾通過發(fā)行央票和開展正回購操作，不斷回籠市場資金，一連數(shù)周每周平均回籠資金超過千億元。公開市場業(yè)務最直接的影響對象是各商業(yè)銀行和其他金融機構所持有的超額準備金，若央行賣出有價證券，如發(fā)行央行票據(jù)或正回購操作，則能夠收縮市場流動性，直接起到回籠基礎貨幣的作用，從而減少金融機構超額準備金量，削弱其信用能力的作用；另一方面，在必要時采取反向的公開市場操作，能緩和變動法定存款準備金率帶來的沖擊。這一政策措施央行在操作上更加具有主動性，靈活性，可以隨時根據(jù)市場情況進行操作調(diào)節(jié)，也不會對市場造成過大的沖擊，與存款準備金率等政策相配合發(fā)揮其作用。

3 直接運用信用工具，控制商業(yè)銀行信用活動。除了以上兩種政策。央行還可以從質(zhì)和量兩個方面以行政命令或其它方式對商業(yè)銀行等金融機構的信用活動進行直接控制，如規(guī)定利率最高限額、信用配額、流動性比率和直接干預等。

(二)通過增加貨幣需求分流過剩流動性

增加貨幣需求。即讓水沿著一定的渠道慢慢流出，這樣既可減少沖擊，也可充分利用水資源。與控制貨幣供給比較，從治理方法的經(jīng)濟效率和效果看，筆者認為疏導的作用遠勝于“堵”的方式，更能形成細水長流的經(jīng)濟發(fā)展趨勢。

1 擴大內(nèi)需，鼓勵消費。2000年以來我國消費率呈現(xiàn)持續(xù)低下的趨勢，要使經(jīng)濟走出低谷，真正走上復蘇發(fā)展，必須要將消費提升起來，這樣可以使過多的資金通過消費渠道消化，也能推動經(jīng)濟持續(xù)向好發(fā)展。首先，收入是消費的前提，要使居民消費率上升，首要的問題是要讓居民擁有更多的收入。只有通過居民收入增長而擴大的增量消費，才是可持續(xù)的。近年我國在這方面已經(jīng)作了不少的工作，如軍人、教師、退休人員的工資改革等，但諸如城鄉(xiāng)收入差距問題仍然存在，農(nóng)民創(chuàng)收途徑還有待于進一步探索。這些問題還需要作更多的工作。以提高城鄉(xiāng)居民尤其是中低收入者的收入水平。其次，可以通過消費信貸、補貼政策等多種措施刺激消費，拉動內(nèi)需。2010年被定為擴大內(nèi)需、刺激消費，改變收入結構的消費黃金年，過去采取的家電下鄉(xiāng)、消費券補貼等措施都起到了一定的成效。然而家電下鄉(xiāng)政策存在著很多如產(chǎn)品質(zhì)量、返款管理等細節(jié)上的問題有待進一步解決；而消費券更象一筆額外收入，并沒有形成持續(xù)性的收入向消費的轉化。因而，要振興消費市場。在政策方面還有待于進一步探索更加有效的刺激方式。

2 完善資本市場，創(chuàng)新金融產(chǎn)品。解決流動性過剩問題。不能簡單的讓資金閑置，而是應該將資金配置到效率最高的領域。2009年10月30日，我國創(chuàng)業(yè)板首批公司上市儀式在深圳舉行；2010年1月8日國務院原則上同意推出股指期貨，2月20日，中金所(中國金融期貨交易所)正式公布滬深300股指期貨合約和業(yè)務規(guī)則，并于2月22日正式啟動股指期貨開戶；2010年1月8日國務院原則上同意開設融資融券業(yè)務試點。預計今年3月將正式推出試點工作，先試點運行后逐步擴大。一系列動作都將對我國市場流動性產(chǎn)生重要的影響，資本市場是流動性過剩的重要出口，通過資本市場的擴展，金融產(chǎn)品的創(chuàng)新，金融結構的合理調(diào)整，讓企業(yè)和個人擁有更多更成熟的投資渠道，疏導流動性過剩導致的過度集中的社會投資，從而達到分散市場流動性壓力的目的。也可減輕貨幣政策調(diào)控流動性過剩的壓力，增加貨幣政策的靈活性。

3 采取擴張性的財政政策，減少市場流動性。利用擴張性的財政政策，增加政府支出，擴大公共消費等等，都能起到疏導流動性過剩的作用。例如完善社會保障體系，解決人民的遠慮近憂，減少居民的預防性儲蓄，將未來消費轉為當前消費；在財政支出方面加大在醫(yī)療衛(wèi)生、教育投入、環(huán)境保護等方面的投入，可在擴大社會需求的同時帶動國內(nèi)消費的增長。