上半年晴空萬里,下半年濃云密布

對企業客戶的調研支撐了我們對中國經濟增長真實、有力的判斷，但通脹和資產泡沫、全球經濟二次探底風險這兩大團濃云隱隱浮現，使得決策者已將財政政策轉向中性，但對于緊縮尺度的把握仍非常謹慎。

現在看來，中國經濟正處佳境—今年上半年實際GDP增長率有望達到11-12%；我一貫青睞的衡量工業活動的渣打貨運指數強力反彈，同比增長率有望創下新高；發電量和規模以上工業增加值也已恢復。但是，與2008年上半年前后的情形相似，兩大團濃云正隱隱浮現，令決策者不安。

近期與企業客戶的交流支撐了我們對中國經濟增長真實、有力的判斷，即便是并未直接受益于經濟刺激政策的行業，也感受到了中國經濟的強勁反彈：今年前兩個月，一家大型家裝企業的營業額同比增長20%；一家建筑設備制造企業反映，自己的訂單繼續保持著迅猛增長勢頭；一家連鎖超市反映，零售額穩步上揚；一家化肥銷售企業告訴我們，今年農村家庭的種糧收入增幅將會超過農資投入漲幅，這對農村消費會有積極的作用；一家平板電視企業仍然對2010年的需求十分樂觀（據其介紹，雖然中國家庭的平均房屋面積小于美國家庭，但平均電視尺寸更大）。勞動力市場看來也已完全恢復到危機前的正常水平，近期我們在廣東開展的勞動力薪資狀況調研表明，當地企業普遍認為，今年名義工資漲幅為8-12%（受出口反彈提振）。從各類資料看，其他地方的情形與此類似，包括上海的金融服務業，今年居民實際收入的增長將會支撐消費的增長。

那么，兩團濃云是什么呢？第一團濃云由對通脹和資產價格泡沫的憂慮組成。2月CPI同比上升2.7%，到6、7月還會進一步走高（預計年內CPI增速峰值將達4-5%左右），但是，由于基本食品（大豆、糧食和豬肉）供應充足，預計今年食品價格漲幅不會超過12%。原材料價格也有所升高，不過， 如果國際油價保持在80-90美元/桶之間，原材料價格上行的壓力應該會得到抑制。比較令人擔心的是房地產市場泡沫。2009年房價漲幅達到20-30%，上海和其他一線城市的房租也出現上漲，很多一線城市的房價已經漲到大多數城市百姓和新移民難以承受的高度，房屋出租市場的收益則為負數。但是，由于實際收入增幅約回到兩位數，市場情緒也比較高漲，我們預期房地產市場不會崩盤，進而導致宏觀經濟陷入大范圍的混亂。不過，未來幾年房屋成交量低迷、房價溫和下滑是有可能的，但市場不會發生劇烈的動蕩。

地平線上隱現的另一團黑云是全球經濟二次探底的風險。在美國，房價存在第二輪下挫的顯著風險，經濟刺激政策退出后還可能面臨更大的通縮壓力。我們預計今年下半年美國經濟增長將放慢。從歷史狀況看，歐洲經濟復蘇的速度往往慢于美國，并且，其當前巨額的財政赤字更增加了經濟的動蕩。希臘之后，可能還會有一些歐洲國家陷入債務困境。

兩大黑云隱現，使中國決策者已將踩在油門上的腳挪開，但還沒有踩下剎車。為保持公眾信心，高層一直強調政策的連貫性，但實際上，貨幣政策仍是保增長型的，財政政策則已轉向中性。我們留意到，新建項目開工數量驟然下降，房地產信貸收緊，財政政策轉向中立，并有多項為房地產市場降溫的措施出臺。房地產調控措施看上去正造成房屋交易量的滑坡，但各城市房價走勢并不明顯一致。例如，深圳的房價有所下降，北京的二手房市場依然很熱，預計今年二、三季度隨著一批新房上市，房價會略有下降，但幅度不會很大。樓市的穩定是房地產政策的重要組成部分，因此，假如房價跌幅超過10%，估計政策風向又會轉變。

總的來說，我們相信，決策者的確看到了一些局部的、短期的過熱壓力正在生成。但由于2008年上半年緊縮過猛造成經濟猛然減速的前鑒，他們對于緊縮尺度的把握非常謹慎。另外，結合當前情況，我們仍然認為人民幣將在2010年中的某個時點恢復對美元逐步升值。

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